金准数据：中小企业香港上市失败案例整理

理
金准数据：中小企业香港上市失败案例整理
主板创业板
盈利要求须具备3年的营业记录,过去3年
盈利合计5000万港元(最近一年须
达2000万港元,再之前两年合计须
达3000万港元),在3年的业绩期,
须有相同的管理层；
无盈利要求,但一般须显示有24个月
的活跃业务和须有活跃的主营业务,
在活跃业务期,须有相同的管理层和
持股人；
市值要求新申请人上市时的预计市值不得少
于1亿港元，其中由公众人士持有
的证券的预计市值不得少于5,000
万港元。

上市时的最低市值无具体规定,但实
际上市时不能少于4600万港元；期
权、权证或类似权利，上市时市值须
达600万港元。

股东要求（新上市）在上市时最少须有100名股东,而
每100万港元的发行额须由不少于
3名股东持有
于上市时公众股东至少有100名。

如
公司只能符合12个月“活跃业务纪
录”的要求，于上市时公众股东至少
有300名。

公众持股要求最低公众持股数量为5000万港元
或已发行股本的25％(以较高者为
准)；但若发行人的市值超过40亿
港元,则可以降低至10％；
市值少于40亿港元的公司的最低公
众持股量须占25%，涉及的金额最少
为3,000万港元；市值相等于或超过
40亿港元的公司，最低公众持股量须
达10亿港元或已发行股本的20%（以
两者中之较高者为准）。

禁售规则上市后6个月控制性股东不能减持
股票及后6个月期间控制性股东不
得丧失控股股东地位(股权不得低
于30％)。

在上市时管理层股东及高持股量股东
必须合共持有不少于公司已发行股本
的35%。

管理层股东和持股比例少于
1％的管理层股东的股票禁售期分别
为12个月和6个月；
主要业务要求无
必须有主营业务,但可以有多于一
个。

公司治理要求主板公司须委任至少两名独立非执
行董事，联交所亦鼓励（但非强制
要求）主板公司成立审核委员会。

须委任独立非执行董事、合资格会计
师和监察主任以及设立审核委员会。

保荐人制度有关聘用保荐人的要求于公司上市
后即告终止（H股发行人除外：H
股发行人须至少聘用保荐人至上市
后满一年）
须于上市后最少两整个财政年度持续
聘用保荐人担当顾问。

管理层稳定性要求申请人的业务须于三年业绩纪录期
间大致由同一批人管理
申请人则须在申请上市前24个月
（或减免至12个月）大致由同一批
人管理及拥有
二、香港上市的优势
1、中国香港优越的地理位置。

中国香港和中国大陆的深圳接壤，两地只有一线之隔，是3个海外市场中最接近中国的一个，在交通和交流上获得了不少的先机和优势。

2、中国香港与中国大陆特殊的关系。

中国香港虽然在1997年主权才回归中国，但港人无论在生活习性和社交礼节上都与内地中国居民差别不大。

随着普通话在中国香港
的普及，港人和内地居民在语言上的障碍也已经消除。

因此，从心里情结来说，中国
香港是最能为内地企业接受的海外市场。

3、中国香港在亚洲乃至世界的金融地位也是吸引内地企业在其资本市场上市的重要筹码。

虽然中国香港经济在1998年经济危机后持续低迷，但其金融业在亚洲乃至世界都
一直扮演重要角色。

中国香港的证券市场是世界十大市场之一，在亚洲仅次于日本
（这里的比较是基于中国深沪2个市场分开统计的）。

4、在中国香港实现上市融资的途径具有多样化。

在中国香港上市，除了传统的首次公
开发行（IPO）之外（其中包括红筹和H股两种形式），还可以采用反向收购
（Reverse Merger），俗称买壳上市的方式获得上市资金。

三、有关香港上市市盈率的误区
很多人以为香港上市公司的市盈率比较低，这种看法既对也不对，因为香港和A股这
两个市场对于不同的企业的看法是不一样的。

香港是个看重企业利润的市场，对于没
有利润的上市公司，概念说的再动听，大部分投资者都不为所动。

要分析两地的市盈
率对比首先应该是苹果对苹果，所谓的苹果对苹果就是要把同等情况、同一家公司的
市盈率进行对比。

在此我们只是简单分析一下对比结果。

以下是对比的考量因素：
1、有庄家的上市公司进行对比：中国资本市场除了大型的上市公司，基本是无股不庄，香港上市公司有庄家的就少得多，当然我们无法指某家上市公司有庄,因为是不可能有
证据的（你懂的！）。

如果同一股票都有庄家，那么港股明显胜出，不信大家可以看
看过去的一年多中港股创业板第一天的表现，平均至少比招股价涨4倍，近期的两只
分别为9倍和19倍，中国创业板第一天有那么疯狂吗？
2、同一大型上市金融股的对比，通过对比兴业证券和华泰证券，港股大约比A股打折20%。

银行等大型金融股，H股高于A股，最近国家对疯狂买入银行股托市，可能使估
值对比有所扭曲。

3、旧经济的小型A+H股票，港股大幅度低于H股。

出现上述情况的原因主要是因为小型A+H股在香港有庄家的很少，而A股则很多。

还
有一点，在A股讲上市市盈率通常是按照上市前一年的利润计算的，港股讲市盈率通
常是按照上市当年计算的，由于上市当年大部分公司都会做粉刷橱窗，业绩普遍比前一年上涨30%-200%不等，但我们在谈40倍比15倍时，如果用上市前一年的数字来比的话，只是40倍比30倍的区别。

当然如果港股后续没人炒，就不会上涨，而A股因为发行价被压制，加上庄家的二级市场推动，因此后续大部分比H股表现要好些，这也主要由于A股的IPO发行机制决定的。

四、在香港上市的模式
根据香港联交所的数据，具有国资背景的内资企业前往香港上市主要有两种模式：“大红筹”模式上市与H股上市模式，目前，国家有关部门、中国证监会皆鼓励境内企业通过H股在香港上市，并且境内企业在香港以H股上市后，仍然可以在国内A股上市，实现A+H股两地上市。

（一）大红筹模式上市
“大红筹模式”是针对国有境内公司将境内资产/权益以股权的形式转移至在境外注册的离岸公司，而后通过境外离岸公司来持有境内资产或股权，然后以境外注册的离岸公司名义申请在香港联交所挂牌交易的上市模式。

“大红筹”方式赴香港上市的一般路径是境内企业的股东（下称“实际控制人”）在开曼群岛、英属处女岛、百慕大等地设立离岸公司（下称“特殊目的公司”)，通过特殊目的公司返程投资的方式将原由其持有境内公司的股权转移到境外，境内公司同时变更为由特殊目的公司控制的外商独资企业或中外合资企业（或该等外商投资企业控制的境内再投资企业），从而使原境内权益通过特殊目的公司间接在境外的证券交易所上市并挂牌交易。

根据国务院于1997年6月20日下发的国发[1997]21号《关于进一步加强在境外发行股票和上市管理的通知》（下称“红筹指引”），要通过大红筹模式在香港上市，需要得到相关单位的同意及批准：“在境外注册的中资非上市公司和中资控股的上市公司，以其拥有的境外资产和由其境外资产在境内投资形成并实际拥有三年以上的境内资产，在境外申请发行股票和上市，依照当地法律进行，但其境内股权持有单位应当按照隶属关系事先征得省级人民政府或者国务院有关主管部门同意；其不满三年的境内资产，不得在境外申请发行股票和上市，如有特殊需要的，报中国证监会审核后，由国务院证券委审批。

上市活动结束后，境内股权持有单位应当将有关情况报中国证监会备案。

”
（二）H股上市模式
H股指那些经中国证监会核准并实现香港上市的注册在中国大陆的企业。

2015年5月
22日，中国证监会公告了《股份有限公司境外公开募集股份及上市（包括增发）审核
工作流程》，进一步放宽了境内企业境外发行股票和上市的条件，并简化了审核的程序。

五、中国证监会公告对H股的境外上市审核工作流程
2015年5月22日，证监会公告了《股份有限公司境外公开募集股份及上市（包括增发）审核工作流程》，中国证监会国际合作部按照公开透明、集体决策、高效便民的原则，依法对境内股份有限公司境外首次公开发行并上市及境外增发两项行政许可申请进行
审核。

境外上市地监管机构依照上市地的有关规则同步进行审核。

具体流程如下：
（一）审核流程图
注：境外增发与境外首次公开发行并上市的境内审核流程一致，境外流程按照境外相
关规则办理。

（二）主要审核环节简介
1. 受理
中国证监会受理部门根据《中国证券监督管理委员会行政许可实施程序规定》（证监
会令第66号）和《国务院关于股份有限公司境外募集股份及上市的特别规定》（国务
院令第160号）、《境内企业申请到香港创业板上市审批与监管指引》（经国务院批
准证监会发布证监发行字[1999]126号）、《关于股份有限公司境外发行股票和上市申报文件及审核程序的监管指引》（证监会公告[2012]45号）等规定的要求，依法受理
境内企业境外发行并上市及境外增发行政许可申请文件，并按程序转国际合作部。

国际合作部对申请材料进行形式审查：需要申请人补正申请材料的，按规定提出补正
要求；申请材料形式要件齐备，符合受理条件的，按程序通知受理部门作出受理决定；申请人未在规定时间内提交补正材料，或提交的补正材料不齐备或不符合法定形式的，按程序通知受理部门作出不予受理决定。

2. 审核及反馈
受理后，国际合作部相关审核处室根据申请项目具体情况、公务回避的有关要求以及
审核人员的工作量等因素确定审核人员。

审核人员从合规性角度对申报材料进行审阅，并撰写发行概要及初步反馈意见。

如审核人员在初审过程中发现需要特别关注的问题，将提交反馈会讨论。

反馈会主要
讨论有关问题、拟反馈意见及其他需要会议讨论的事项，通过集体决策方式确定反馈
意见。

反馈会后，审核人员根据会议集体决策意见修改反馈意见，履行内部签批程序
后将反馈意见按程序转受理部门告知、送达申请人。

自受理材料至反馈意见发出期间
为静默期，负责该事项审核的工作人员不得与申请人及其代理人主动接触。

审核过程中，审核人员将根据《证券期货市场诚信监督管理暂行办法》（证监会令第
80号）的要求统一查询我会“资本市场诚信数据库”，如发现申请人以及有关当事人
有未履行或未如期履行承诺信息或者有违法失信信息的，将按上述办法的有关规定对
行政许可申请人实施诚信约束。

此外，审核过程中如发行人发生或发现应予补充、更
新的事项，应及时报告国际合作部并补充、修改相关材料。

3.申请人落实反馈意见
申请人收到反馈意见后，应组织相关中介机构按照要求准备回复意见，并在规定时间
内向受理部门提交反馈材料。

在准备回复意见过程中如有疑问可与审核人员以电话、
传真等方式进行沟通。

需要当面沟通的，国际合作部将指定两名以上工作人员在办公
场所与申请人及其中介机构会谈。

国际合作部收到反馈意见回复材料进行登记后转审核处室。

相关审核人员按要求对回
复材料进行审核。

4.核准及批复
经受理、审核及反馈等程序后，审核人员应撰写审核报告，履行核准或者不予核准境
外首次公开发行并上市或境外增发行政许可的签批程序后，审结发文，经受理部门向
申请人发出行政许可核准文件，并及时完成申请文件原件的归档工作。

（三）与审核流程相关的其他事项
在行政许可审核过程中，我会可根据宏观调控政策、外资产业政策、投资管理规定以
及特殊行业监管要求征求有关主管部门的意见。

此外，根据审核需要，国际合作部可
以按照《中国证券监督管理委员会行政许可实施程序规定》第19条的规定，直接或者
委托派出机构对申请材料的有关内容进行实地核查；对有关举报材料，可以要求申请
人或负有法定职责的有关中介机构作出书面说明、直接或委托有关中介机构进行实地
核查，或者按照法律、行政法规以及中国证监会规定的其他方式进行核查。

境外发行及上市审核过程中的终止审查、中止审查分别按照《中国证券监督管理委员
会行政许可实施程序规定》第20条、第22条的规定执行。

审核过程中遇到现行规则没有明确规定的新情况、新问题，国际合作部将召开专题会
议依法进行研究，提出处理意见，根据程序形成规则并对外公示。

六、香港上市所需时间
根据香港联交所的资料，在向香港联交所递交上市申请表之前，新申请人的各专业顾
问将会紧密合作，进行包括为筹备上市而重组公司、尽职审查工作及草拟公司的上市
文件。

有关筹备工作所需的时间通常取决于新申请人的上市事宜的复杂程度，一般来说，在香港上市大概需要9个月的时间。

据我们了解，最近某企业于2014年10月启动，今年1月向中国证监会递交在香港上市的申请并获取受理通知书（“小路条”），2月向香港联交所递交A1文件，5月初取得中国证监会的“大路条”，6月初通过香港联交所聆讯，近期将在香港上市。

七、适合在中国香港上市的企业
对于一些大型的国有或民营企业，并且不希望排队等待审核在国内上市的，到中国香
港的主板上IPO是不错的选择。

对于中小民营企业或三资企业来说，虽然可以选择中
国香港创业板或者买壳上市，但是这两种方式募集到的资金应该都会有限，相比之下，这些企业到美国上市会更有利一些。

八、香港上市被否企业案例分析
在中国，不论是在上海证券交易所或者深圳证券交易所，我们都很容易找到一些有关IPO被否的案例。

通过分析这些案例，总结相关经验，我们可以了解到监管机关最新的监管要求及或其监管政策。

2013年1月1日至2014年12月31日期间拒绝若干上市申请的原因。

案例一
2013年，一家矿业公司申请于联交所上市，因未能符合《主板规则》第8.05(1)条及18.04条要求，被否决上市。

该矿业公司曾于2011年申请上市，但因该公司将矿业项目投入生产的历史和经验不足，并且项目仍处于初步开发阶段，该次上市申请被否决。

2013年，该公司完成项目的可行性研究并再次提交上市申请。

然而，在重新递交的申请中，该公司将大部分发展计划延后两年以上，同时大幅修改项目的经济预算。

为此，项目的资金成本增加超过一倍，矿山的估计生产年限也由17年减少至9年。

此外，（i）公司现金余额不足及没有银行提供信贷额度；
（ii）项目的投资回收期存在高风险，同时商品价格及营运成本变动影响，预计回收
期长及内部回报率低；
（iii）集资计划过于进取，公司建议招股筹集的资金不足以使项目投入商业生产，上
市后还要进一步进行大规模集资活动；
（iv）涉及当地居民权利的纠纷尚未平息，公司能否取得必要的采矿权及许可不明朗。

据此，联交所认为，该矿业公司不符合《主板规则》第18.04条所述的豁免资格。

故
再次拒绝其上市申请。

案例二
2013年，一家从事贷款业务公司申请于联交所主板上市，同样该上市申请被否决，原
因如下:
（i）该公司所申请的贷款业务许可不符合香港法律要求；
（ii）关联交易:报告期内，公司大股东取得公司的营运资金，同时，该大股东向公司
提供客户，使其取得较高的贷款利率。

因此公司业绩不能反映其真实营运业绩;
（iii）该公司6名执行董事中，有2人涉及违反香港法律。

此外，6名执行董事中有5名亦是其他上市公司的董事或高级管理人员，联交所怀疑其是否有足够时间管理公司的业务。

综上，联交所拒绝其上市申请。

案例三
一家从事货品批发及零售业务公司申请于联交所主板上市，但该上市申请被否决，原
因主要为:
该公司控股股东(兼董事)曾贿赂一名中国内地官员(已被定罪)，虽监察机关未对该名
股东提出公诉，但联交所认为其未能符合《主板规则》规定的董事品格标准，故被视
为不适合担任上市公司董事。

同时，联交所指出即使该股东辞任公司职务，该股东仍
会对公司的业务和管理产生重大影响，故拒绝其上市申请。

案例四
一家从事软件解决方案供货商公司申请于联交所创业板上市，但该上市申请被否决，
主要原因为:
报告期内，该公司及其中几名董事涉及逃税等多项不合规事宜，且涉税金额比较大(占公司资产净值35%以上)。

同时，联交所指出其中一名涉及逃税的执行董事是负责公司业务及管理的关键人士，其辞任公司的职务，会使公司违反“管理层维持不变”的规定。

故拒絶该公司上市申请。

案例五
一家从事商品贸易公司申请于联交所创业板上市，但该上市申请被否决，主要原因为:
报告期内，该公司过分依赖单一客户，致使公司与该客户的交易连续三年占公司总收
入超过20%、60%及75%。

另外，公司给予该客户有比较长的信贷期，公司亦不能证明
该条款是按正常商业条款订立。

同时，过长的信贷期也会对公司F营运资金充裕与否
产生不利影响。

最后，在上市材料中，公司没有任何证明，证明其有能力获取以上单一客户以外的其他客户，故拒绝其上市申请。

案例六
一家从事矿业的公司申请于联交所主板上市，但因未符合未能符合《主板规则》第
8.05条等原因，被否决上市。

报告期内，因矿山发生严重事故，致使公司被有权部门要求停止生产16个月。

因此，联交所对公司在停产后能否恢复正常营运存有疑问，并且认为公司在恢复营运后仍存
在被再次中止生产的可能。

此外，公司只有一个矿场，只要其矿场或区内其他矿场发生事故而被强制中止营运，
即会对业务及财务状况产生不利影响。

虽然公司计划提升年度产能以提高盈利能力，
但拟招股筹集的资金不足以支拨付其扩充计划所需的资金。

因此，公司完成扩充计划
的能力不足，故联交所拒绝其上市申请。

案例七
一家从事物业租赁业务的公司申请于联交所创业板上市，同样上市申请被否。

因为该
公司大部分物业均不符合当地楼宇安全规例。

联交所亦不确定该物业能否在上市前符
合有关楼宇安全规例，在出于对业务存在影响的考虑，故拒绝其上市申请。

总结
金准数据
虽然联交所没有及时就申请上市公司被否决说明理由，但通过以上案例，我们可以了解到香港联交所的审核要求，也可作为检视自身企业是否符合香港上市规则的参考。

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