3国际金融

ai Pi e ai Pi *
i 0 i 0 n n

Pi* 、P分别为外国、国内可贸易商品价格。
购买力平价绝对形式

e=p/p*
—购买力平价绝对形式
P表示国内物价指数 P*表示国外物价指数


汇率趋向于购买力平价。
三、购买力平价相对形式

e * p / p
上式取对数形式，再取变动汇率：
1 if
1 if
后得到本币
A S (1 id ) 1 if
，同时用外币货款还外币贷款A。 ，得到 F=F*
A 均衡时，两种方式一致， 1 i S (1 id ) A F f

当F>F*时，卖出远期外汇。 当F<F*时，借外币。
进口商两种方式保值
进口商三月后将有一笔以外币计价为A的负债。

投机者的活动使抛补利率平价和非抛补利率平价 统一起来对远期汇率的形成起到决定性的作用。 当 E(S) ＞F ，投机者认为远期汇率对未来的本 币价值高估了，因此会购买远期外汇。当期满时， 远期合约进行交割时，将获得的外币以这一预期 汇率水平卖出，从而获得这一差价所形成的利润。 这种交易会使远期汇率（F值）增大，直到与远期 的未来汇率相等为止，此时不存在套利。


抛补利率平价被广泛用于说明远期差价。做市商基本上 是根据各国间利率差异来确定远期汇率的升贴水额。 在实证检验中，除了外汇市场激烈动荡时期，抛补的利 率平价基本能较好成立。
利率高的国家由于国外资金的流入，利率有下降趋势 利率低的国家由于资金流出，利率有上升趋势 直到不存在套利： (1+i f ) F =1 (1+id ) S
开放经济下的一价定律
e=pa/pb 套购过程：买进低价国货币，卖出高家国货币， 使低价国货币升值，高家国货币贬值。 例如：1 英镑=2美元 买某商品，需要300美元，100英镑。卖美元买英 镑，用200美元可买到。均衡汇率1 英镑=3美元。

二、购买力平价绝对形式

前提：对于任何贸易商品，一阶定律都成立；在 两国物价指数的编制中，各种可贸易商品所占的 权重相等。
抛补利率平价缺陷
1、没有考虑交易成本，而交易成本是影响套利收益 的一 个重要因素。 2、假定不存在资本流动障碍，资金在国际间具有高度的流 动性，即资金能不受限制地在国际间流动。 3、平价假定套利资金规模是无限的，套利者能不断进行抛 补套利，直到利率平价成立。
2、非抛补利率平价
假定投资者风险中立，其投资策略是根据自己对未来 汇率变动的预期而计算预期收益，在承担一定的回风险情 况下进行投资活动。
两种特殊情况
保值者曲线 投机者曲线 投机者曲线 E(s)=F0 F*=F0 保值者曲线
投机者风险中性无风险溢酬
无交易成本保值者曲线水平
第二章 浮动汇率制下的汇率理论
第三节 国际收支说
陈平
教授
国际金融
中山大学岭南学院
陈平 牛鸿
周天芸 劳平
2009
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利率平价说利用非抛补利率平价理论讨论了即期 汇率的决定。但在分析时忽略了国际贸易在汇率 决定中的作用。 是局部均衡分析、流量分析、静态分析。
投机者 E（s)=F,不操作 E（s)＞F,买入远期外汇 E(s)＜F,卖出远期外汇
投机者曲线
F F E（s） 水平翻转 E（s）
买入 远期 外汇
卖出 远期 外汇
卖出 远期 外汇
买入 远期 外汇
将投机者曲线和保值者曲线合并
F SS(投机者曲线)
F0
F*
E( s )
HH(保值者曲线)
投机者买入远期外汇 保值者卖出远期外汇
货币价值在于其购买力，不同货币之间的兑换比率取 决于他们各自具有的购买力之比。

一、一价定律
前提：位于不同地区的该商品同质； 该商品的价格能够灵活调整，不存在价格 粘性。

如果不考虑交易成本等因素，则同种可贸易 商品在各地的价格都是一致的。可贸易商品 在不同地区的价格之间存在的这种关系称为 “一价定律”。

凯恩斯最初提出利率平价说时，主要用以说明远 期差价的决定。后来，艾因齐格又补充提出了利 率平价说的“互交原理”，揭示了即期汇率、远 期汇率、利率、国际资本流动之间的相互影响。
1、抛补利率平价

（covered interest-rate parity，简称CIP）
抛补套利：在套利的同时在远期市场上操作进行保值。 一般形式： ( F S ) / S id i f
为什么远期汇率是未来汇率的无偏预测？（ continued ）
投机者的活动使远期汇率完全由预期的未来汇 率所决定。抛补利率平价和非抛补利率平价同时 成立. F=E（S); E ( ) id i f
F=E（S)的经济含义：
人们可以将远期汇率作为相对应的未来即期汇率预测 值的替代物，即远期汇率是对未来即期汇率的无偏估计。
汇率的远期升贴水率等于两国货币利率差。 如果本国利率高于外国利率，本币在远期贬值； 本国利率低于外国利率，本币在远期将升值。即 远期差价是由各国利率差异决定的，并且高利率 货币在外汇市场上表现为贴水，低利率货币在外 汇市场上表现为升水。即汇率的变动会抵消两国 间的利率差异，从而使金融市场趋于平衡状态。
方式一：买进远期外汇，三月后需付本币A*F。 方式二：借入本币 A S / (1 i f ) ，兑换为外汇为 A / (1 i f ) ，三 月后得到外汇A。需付本币贷款 A S (1 id ) / (1 i f ) 。
进口商：当F=F*时，两种方法无差异 当F＞F*时，借入本币 当F﹤F*时，买进远期外汇

e=pa/pb

可贸易商品：可通过套利来消除价格差异； 不可贸易商品：不存在竞争，例如房地产，服务业。 可进口品：本国生产的竞争力比外国弱的产品，需要进口 可出口品：本国生产的竞争力比国外强的产品，出口倾向

开放经济下的一价定律

பைடு நூலகம்
前提： ⑴ 商品同质； ⑵ 商品价格能灵活调整，无价格粘性； ⑶ 不包括运输成本，不存在贸易壁垒； ⑷ 如果有价差则有套利。

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国际收支说的渊源：国际借贷说

葛逊较为完整地阐述了汇率与国际收支的关系。
一国国际收支赤字意味着在外汇市场上外汇供不 应求，本币供过于求，将导致外汇汇率上升。 一国国际收支盈余意味着在外汇市场上外汇供过 于求，本币供不应求，将导致外汇汇率下降。

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国际收支说的倡导者认为，在分析汇率决定时， 可以从两方面对国际借贷说加以修正和改进。 一是将国际资本流动纳入汇率决定的分析。 二是进一步应用贸易收支和国际资本流动的有关 理论分析来探讨深层的汇率决定因素。
第三章 浮动汇率制下的汇率理论
第一节 购买力平价说 第二节 利率平价说
陈平
教授
国际金融
中山大学岭南学院
陈平 牛鸿
第一节 购买力平价说

一、一价定律 二、购买力平价绝对形式 三、购买力平价相对形式
购买力平价说

（theory of purchasing power parity，简称PPP）
投机者卖出远期外汇 保值者买入远期外汇
① F0为均衡点，其中F0≠F*，F0≠E(S)，F0与E(S)，F*的偏离值取决于交 易成本（HH越平坦，成本越低）和人们对风险的厌恶程度（SS越平坦 ，厌恶程度越低）。所以，SS、HH斜率越大，偏离越大。 ② 当F<E(S)时，投机者和保值者都买；达到E(S)后，投机者卖，保值者 买；达到F0时（超买=超卖），保值者超买，投机者超卖。 ② 分析截距，远期汇率均衡点F0由预期未来汇率E(S)、国外利率if、国 内利率id、即期汇率S决定。
非抛补利率平价缺陷

非抛补利率平价假定非抛补套利者为风险中立者。 投资者在进行非抛部套利时承担汇率风险，如果 未来即期汇率与原先预测有差异，投资者将承受 额外风险。如果投资者为风险厌恶者，会要求在 持有外币资产时有一个额外的收益补偿（风险补 贴），这一补贴的存在会导致非抛补利率平价不 成立。
为什么远期汇率是未来汇率的无偏预测？
外汇供给是汇率值、外国国民收入、国内外物价水平、国内外利率和汇 41 率预期的函数。
1944-1973 布雷登森林体系期间，各国确定官方汇率， 允许一定范围波动。固定汇率制度。 1973年至今：布雷登森林体系崩溃以来多种汇率制度并 存。
固定汇率制度无法出清外汇市场，国际收支不平衡； 浮动汇率制度能出清外汇市场，维持国际收支平衡。
利率平价说的应用：远期外汇决定
远期外汇决定于远期外汇的供求。 远期外汇市场主要参与者：进出口商 抛补套利者
投机者
出口商两种方式进行保值

出口商将收到外币货款A，三个月远期汇率F。 方式一：卖出远期外汇，三个月后将得到A· F本币。 A 方式二：借外币 ，兑换为本币 A S ，三个月
非抛补利率平价一般形式： E ( ) id i f
E()：表示预期的远期汇率变动率。
if：表示国外利率。 id：表示国内利率。
E ( ) id i f
在非抛补利率平价成立时，如果本国利率高于 外国利率，则意味着市场预期本币在远期将贬值； 如果本国政府提高利率，则当市场预期未来的即 期汇率不变时，本币的即期汇率将升值。

扩展：B-S model(巴拉萨-萨缪尔森效应）
1.制成品技术进步快 2.可贸易品大多为制成品，通过一价定律， 经济增长快，技术进步快的国家货币实 际升值。 3.非贸易品的价格差异很大
思考：中美之间的价格结构？
第二节 利率平价说

购买力平价说揭示了汇率与物价之间的密切关系，利率平 价说则说明了汇率与利率之间的关系。 利率高的国际由于国外资金流入,利率有向下的趋势。