中国风险投资退出机制研究
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资企业经 营利润 的分 配 ，而 是企业 市场价值 的上涨。
动往往是一种炒作 ， 风险企业 的真 正价值未必能得 而 到认 同， 风险投 资家的高额 回报也未必能够实现。 风险资本从 风险企业退 出的另一种渠 道是 由其
他企业并 购风险企业 ，这需要依靠产权交易市场 ， 但
对于成功的投 资者 而言 ，在一定 的投 资期 限之后 ， 出
撤资三大阶段 ， 明确 了风险投 资退出的关键 地位。作
业能够 上市 ， 为发起人所持 有的法人股也不能上市 作 流通 。 如广东省科技 创业投资公司对 广东风华高新技 术股份有 限公 司 的投 资 ； 三是中国股票二级市场的投 资者对 高新技术企业潜质 的判 断力还有 限 ， 其买卖活
为一种权益 投资 ， 风险投资者 获利 的主要途径不是 投
的广泛 关注下 ， 取得 了一 些实质性的进展。随着中国 市场体 系的逐 步完 善 ， 融市场 的逐 步规范 ， 金 越来越 显示 出高新技术企业在创业发 展中的重要 地位 。
２ 中国 目前 的风 险投 资退 出渠 道 尚 不 顺 畅
目前 风险 资本 退 出并 获得 收益 的主要 方式无非
市， 内地 的高新技术企业 还要 在及时、 准确、 充分地披 露信 息 ， 高 内部 经营管理 能力 ， 善企业 内部监管 提 完
售其所 有的企业股权 ， 通过企 业股权 市场价格的上升
最终实现投 资利 益 。而对于失败 的投资者来说 ， 风险
资本从投 资企业 中退 出 ， 可以 收回 （ 部分 ） 投资本 金 ，
减少损失 。
现 阶段中 国的产权 交易市场难 以适 应资本 退出的要 求。 先， 首 产权交易成本过高 ， 的税和费使 风险资 过高 本在投 资不理 想或失败后退 出较 为困难 ， 大了投资 加
美 键 词 ： 风 险投 资 ； 二板 市 场 ； 业并 购 企
文献标 识码 ：Ａ 中国分 类号 ：Ｆ ３． ８ ０５ ９
性的意见 。
目前 ， 风险投 资 已经成为许多高新技术产业化 的
驱动器 ， 通过筹集各类机构和个人的资本 ， 投入具有 商度不确定 性的 中小型商新技术 企业 ， 以一定 方式 参 与企业 管理 ， 并最终通过 出售股份获取高额收益。近 年来 ， 中国的风险投资事业在 国家相关 部门以及社会
的风 险。 次 ， 其 尽管产权交易形式开始趋 向多样化 ， 但
无 论投资 的最终 成绩怎样 ， 在退 出之前 ， 风险投
资基本不具备流 动性 ， 其退出 阶段实际上也就是流动
性阶段 。风险投 资在获得流动性 之后 ， 以用于其他 可
的投资 ， 也可 以用于投资者的分配 。由此可见 ， 险 风 资车退 出对风 险投 资的最终成 败有着举 足轻 重的作
是产权市场并 不允许进行非上市公 司的股权交易。 再 次， 产权 交易的监管滞 后 ， 阻碍着统一 的产权交 易市 场的形成 ，使 得跨 行业跨地区的产权交易困难重重。 最后 ， 产权 交易一般 都通过艰苦 的一 对一谈判 ， 以契 约方式完 成 ， 过程漫长 。所以风险资本通过产权 交易 成功退 出的例子在 中国尚不多见 。 由于以上 两个 方面的情况 ， 国 目前的风险资本 中 主要 只能 靠分红 、 技术转 让等方式 回收资本 ， 无法 获
中 国 凤 隆援 谤 退 出机 利研 究
黄祥 斌
（ 投大 学 商 学 院 ， 北 武 提 ４ ５ ０ ） 武 湖 ３０ ０
摘要 ： 风险投资退出是整个风险投资运 作的核 心阶段 ， 关系到创业融资过程 的成败。分析 了目前 中国在 风险 投资退 出渠道上 的不足之处 ， 并从证券市场和企业资本运营两方面提 出了一些觳
有两 个 ： 一是 风险企业上 市后卖股 票 ； 二是兼 并收购
转让未上市 的风险企业 。
目前 中国这两方 面的渠道都不是很顺畅 。首先 ， 中国的股票市场 尚处于发展完善 阶段 ， 对于风险投资
的退出还无法适应 。 因主要有 ： 原 一是上市较难 。 现阶 段中 国只有沪深两个证券交易所 ， 对上市公 司的资格
用。 以无论是风险资本家还是风险资本投资者都非 所 常重视风险资本的退 出问题 。
收 稿 日期 ：２ ０ — ２ ２ ０１ １—６ 作 者 简 介 ：黄 祥 斌 （ ９ ２ ） 男 ， 士 研究 生 １ ７一 ． 硕
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２０ ０ ２年
第 ２期
科 技 与 管 理
Ｓｃ－ ｅ ｈ ｏ ｏ ｙ ａ ｄ Ｍａ ａ ｅ ｉ ｃ ｎ ｌｇ ｎ Ｔ ｎ ｇ ｍｅ ｔ ｎ
Ｎｏ ２， ０ ２ ． ２０
（ 总弟 １ ４期 ）
（ ｕ Ｎｏ１ Ｓ ｍ ．４）
文 章 编 号 ：０ ８ ７ ３ （０ ２ ０－ ０ ３ ０ １ｏ — １３ ２０ ）２ ０ ５— ２
得高额收益 ， 也无法起到风 险投资 的示范作用 。
２， 与主板市场 的对 比中可 以看到 ， 从 创 业 板虽然对上 市公司业 绩 的要求较宽松 ， 但对企 业内
３ 中国风 险投资退 出渠道 的构想
３１ 公 开 上 市 ．
部监管 系统 的完善 、 人产权 的清晰 、 法 企业 的透 明度 等的要求都 较为严 格 。如果 要到香 港创业 板 市场上
ｌ 完善 的风 险投 资退 出机 制 是风 险 投资发展 的核心环节
美 国哈佛 大 学商学 院的 Ｌ ｒｅ 和 Ｇ ｍ ｅｓ ｅ ｒ ｎ ｏ ｐ ｒ 两位
审定在历史 、 规模 、 绩 、 业等方面都有 严格规定 ， 业 行
一
般的风险企业很难达到这些条件 ； 二是即使风险企
学者在 他们提 出 的 “ 风险投 资循环 模型 ”（ ｅｔｒ Ｖｎ ｅ ｕ Ｃｅ ｏｅ） 将风险投资运作流程划为 筹资 、 ｙｌＭ ｄ１ 中， ｅ 投资 、
动往往是一种炒作 ， 风险企业 的真 正价值未必能得 而 到认 同， 风险投 资家的高额 回报也未必能够实现。 风险资本从 风险企业退 出的另一种渠 道是 由其
他企业并 购风险企业 ，这需要依靠产权交易市场 ， 但
对于成功的投 资者 而言 ，在一定 的投 资期 限之后 ， 出
撤资三大阶段 ， 明确 了风险投 资退出的关键 地位。作
业能够 上市 ， 为发起人所持 有的法人股也不能上市 作 流通 。 如广东省科技 创业投资公司对 广东风华高新技 术股份有 限公 司 的投 资 ； 三是中国股票二级市场的投 资者对 高新技术企业潜质 的判 断力还有 限 ， 其买卖活
为一种权益 投资 ， 风险投资者 获利 的主要途径不是 投
的广泛 关注下 ， 取得 了一 些实质性的进展。随着中国 市场体 系的逐 步完 善 ， 融市场 的逐 步规范 ， 金 越来越 显示 出高新技术企业在创业发 展中的重要 地位 。
２ 中国 目前 的风 险投 资退 出渠 道 尚 不 顺 畅
目前 风险 资本 退 出并 获得 收益 的主要 方式无非
市， 内地 的高新技术企业 还要 在及时、 准确、 充分地披 露信 息 ， 高 内部 经营管理 能力 ， 善企业 内部监管 提 完
售其所 有的企业股权 ， 通过企 业股权 市场价格的上升
最终实现投 资利 益 。而对于失败 的投资者来说 ， 风险
资本从投 资企业 中退 出 ， 可以 收回 （ 部分 ） 投资本 金 ，
减少损失 。
现 阶段中 国的产权 交易市场难 以适 应资本 退出的要 求。 先， 首 产权交易成本过高 ， 的税和费使 风险资 过高 本在投 资不理 想或失败后退 出较 为困难 ， 大了投资 加
美 键 词 ： 风 险投 资 ； 二板 市 场 ； 业并 购 企
文献标 识码 ：Ａ 中国分 类号 ：Ｆ ３． ８ ０５ ９
性的意见 。
目前 ， 风险投 资 已经成为许多高新技术产业化 的
驱动器 ， 通过筹集各类机构和个人的资本 ， 投入具有 商度不确定 性的 中小型商新技术 企业 ， 以一定 方式 参 与企业 管理 ， 并最终通过 出售股份获取高额收益。近 年来 ， 中国的风险投资事业在 国家相关 部门以及社会
的风 险。 次 ， 其 尽管产权交易形式开始趋 向多样化 ， 但
无 论投资 的最终 成绩怎样 ， 在退 出之前 ， 风险投
资基本不具备流 动性 ， 其退出 阶段实际上也就是流动
性阶段 。风险投 资在获得流动性 之后 ， 以用于其他 可
的投资 ， 也可 以用于投资者的分配 。由此可见 ， 险 风 资车退 出对风 险投 资的最终成 败有着举 足轻 重的作
是产权市场并 不允许进行非上市公 司的股权交易。 再 次， 产权 交易的监管滞 后 ， 阻碍着统一 的产权交 易市 场的形成 ，使 得跨 行业跨地区的产权交易困难重重。 最后 ， 产权 交易一般 都通过艰苦 的一 对一谈判 ， 以契 约方式完 成 ， 过程漫长 。所以风险资本通过产权 交易 成功退 出的例子在 中国尚不多见 。 由于以上 两个 方面的情况 ， 国 目前的风险资本 中 主要 只能 靠分红 、 技术转 让等方式 回收资本 ， 无法 获
中 国 凤 隆援 谤 退 出机 利研 究
黄祥 斌
（ 投大 学 商 学 院 ， 北 武 提 ４ ５ ０ ） 武 湖 ３０ ０
摘要 ： 风险投资退出是整个风险投资运 作的核 心阶段 ， 关系到创业融资过程 的成败。分析 了目前 中国在 风险 投资退 出渠道上 的不足之处 ， 并从证券市场和企业资本运营两方面提 出了一些觳
有两 个 ： 一是 风险企业上 市后卖股 票 ； 二是兼 并收购
转让未上市 的风险企业 。
目前 中国这两方 面的渠道都不是很顺畅 。首先 ， 中国的股票市场 尚处于发展完善 阶段 ， 对于风险投资
的退出还无法适应 。 因主要有 ： 原 一是上市较难 。 现阶 段中 国只有沪深两个证券交易所 ， 对上市公 司的资格
用。 以无论是风险资本家还是风险资本投资者都非 所 常重视风险资本的退 出问题 。
收 稿 日期 ：２ ０ — ２ ２ ０１ １—６ 作 者 简 介 ：黄 祥 斌 （ ９ ２ ） 男 ， 士 研究 生 １ ７一 ． 硕
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Ｓｃ－ ｅ ｈ ｏ ｏ ｙ ａ ｄ Ｍａ ａ ｅ ｉ ｃ ｎ ｌｇ ｎ Ｔ ｎ ｇ ｍｅ ｔ ｎ
Ｎｏ ２， ０ ２ ． ２０
（ 总弟 １ ４期 ）
（ ｕ Ｎｏ１ Ｓ ｍ ．４）
文 章 编 号 ：０ ８ ７ ３ （０ ２ ０－ ０ ３ ０ １ｏ — １３ ２０ ）２ ０ ５— ２
得高额收益 ， 也无法起到风 险投资 的示范作用 。
２， 与主板市场 的对 比中可 以看到 ， 从 创 业 板虽然对上 市公司业 绩 的要求较宽松 ， 但对企 业内
３ 中国风 险投资退 出渠道 的构想
３１ 公 开 上 市 ．
部监管 系统 的完善 、 人产权 的清晰 、 法 企业 的透 明度 等的要求都 较为严 格 。如果 要到香 港创业 板 市场上
ｌ 完善 的风 险投 资退 出机 制 是风 险 投资发展 的核心环节
美 国哈佛 大 学商学 院的 Ｌ ｒｅ 和 Ｇ ｍ ｅｓ ｅ ｒ ｎ ｏ ｐ ｒ 两位
审定在历史 、 规模 、 绩 、 业等方面都有 严格规定 ， 业 行
一
般的风险企业很难达到这些条件 ； 二是即使风险企
学者在 他们提 出 的 “ 风险投 资循环 模型 ”（ ｅｔｒ Ｖｎ ｅ ｕ Ｃｅ ｏｅ） 将风险投资运作流程划为 筹资 、 ｙｌＭ ｄ１ 中， ｅ 投资 、