公司理财：创造价值的管理.pptx
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第一章 公司理财导论 《公司理财》PPT课件
◦ 由于所有权和控制权的分离，使得拥有公 司的人（股东）并不控制公司，而是指派 代理人（经理人）代表他们来经营公司， 这就产生了委托——代理关系。
1.3 代理理论
1.3.1 委托—代理关系和代理问题
1.3 代理理论
2．代理问题
◦ 代理人和委托人之间存在着潜在的利益冲突， 从而产生了代理问题（agency problem）。
2．有限责任公司
定义
• 有限责任公司（简称有限公司）是由两个或者两个以上股东共同出资，每个股东以其 出资额为限对公司债务承担有限责任，公司以其全部资产对其债务承担责任的企业法 人。
基本特征
• （1）有限责任公司的设立程序比股份有限公司简单得多，公司亦无需向公众公开披露 信息。
• （2）有限责任公司不发行股票，由公司出具股权证明，作为股东对公司的权益凭证。 • （3）有限责任公司的股份不能自由买卖，在向股东以外的其他人转让公司的股份时，
1.1 公司和公司理财
企业
个人业主制 合伙制 公司制
1.1 公司和公司理财
1．个人业主制企业的定义和特征
定义 特征 优点 缺点
个人业主制企业是指由单个自然人出资兴办，完全归个人 所有和控制的企业。
企业规模较小，企业主对企业具有完全的决策权和经营权， 独自享受企业的经营利润，同时也独自承担经营风险。 开设、转让、关闭手续简单,费用低；所有权与经营权统 一，利益冲突少；企业主控制企业全部资产，获得全部利 润；不需要支付企业所得税，只需交纳个人所得税等。
第1章 公司理财导论
1.1 公司和公司理财
• 公司是公司理财（corporate finance）的行为主体，即本 课程的研究对象是公司（corporation/company）。
1.3 代理理论
1.3.1 委托—代理关系和代理问题
1.3 代理理论
2．代理问题
◦ 代理人和委托人之间存在着潜在的利益冲突， 从而产生了代理问题（agency problem）。
2．有限责任公司
定义
• 有限责任公司（简称有限公司）是由两个或者两个以上股东共同出资，每个股东以其 出资额为限对公司债务承担有限责任，公司以其全部资产对其债务承担责任的企业法 人。
基本特征
• （1）有限责任公司的设立程序比股份有限公司简单得多，公司亦无需向公众公开披露 信息。
• （2）有限责任公司不发行股票，由公司出具股权证明，作为股东对公司的权益凭证。 • （3）有限责任公司的股份不能自由买卖，在向股东以外的其他人转让公司的股份时，
1.1 公司和公司理财
企业
个人业主制 合伙制 公司制
1.1 公司和公司理财
1．个人业主制企业的定义和特征
定义 特征 优点 缺点
个人业主制企业是指由单个自然人出资兴办，完全归个人 所有和控制的企业。
企业规模较小，企业主对企业具有完全的决策权和经营权， 独自享受企业的经营利润，同时也独自承担经营风险。 开设、转让、关闭手续简单,费用低；所有权与经营权统 一，利益冲突少；企业主控制企业全部资产，获得全部利 润；不需要支付企业所得税，只需交纳个人所得税等。
第1章 公司理财导论
1.1 公司和公司理财
• 公司是公司理财（corporate finance）的行为主体，即本 课程的研究对象是公司（corporation/company）。
企业管理学之公司理财培训.pptx
理财环境
法律环境： —国家经济行为法律和法规（银行法/证券法/票据法等） —企业组织、行为法规(公司法等) —税务法规(所得税/流转税/其它地方税法规等)
★税负对理财有重要影响，应通过投资、融资和利润 分配等财务决策时的精心安排来合理避税，而不能去 偷、漏、逃税。 —财务法规(企业财务通则/分行业财务制度/会计准则)
§8－1 公司理财的有关基本概念
理 财目标
·一般性： 企业 生存
发展 获利
财务 以收抵支 按时还债 筹集发展资金 合理、有效使用资金
·总目标 —利润最大化 （没有考虑利润获得的时间、风险和投入额的大小） —每股赢余最大化或权益资本利润率最大化 （仍没有考虑时间和风险） —所有者权益最大化(股东财富最大化或社会价值最大化) （考虑了三个方面——认为：企业的价值在于它能给所 有者带来未来报酬，包括获得股利和出售股权的溢值 收入。因此，股票的价格反映了企业的价值）
—金融市场上利率的决定因素
利率=纯粹利率+通涨附加率+变现力+违约风险+到期风险 附加率 附加率 附加率
无风险、无通涨 情况下的利率； 以国债利率代
购买力风险 变现力差 根据信用等 加 1%～ 级定 2%
指到期时间长短 不同而形成的利 差
·宏观经济环境 —经济发展状况（GDP增长的预算）； —通货膨胀（通货膨胀率的预算）； —政府经济政策（货币政策和财政政策） 和产业政策； —竞争状况等。
融资决策
融资手段，获取资本的途径、方法（是发行优先股或普通股 票？还是普通债券或可转换债券？）
估计公司融资成本及其对资本结构和公司价值的影响程度、 融资本身的风险大小（不同融资方式成本？债务与股本比例 应如何确定？）
公司理财第1章.pptx
❖学习方法 —课堂讲授、教学VCD、案例分析、讨论等相结
合
❖考核方法 —平时40%，包括课堂发言、课后作业、出勤 —期末考查60%
课外参考
1、汤谷良，《公司财务管理案例评析》，北京大学 出版社，2008
2、荆新等主编，《财务管理学》，中国人民大学出 版社，2009
3、（美）布雷利等著，王化成编审，朱丽译校《公 司理财（第五版）》，中国人民大学出版社，2007
么的人。
—沃伦•巴菲特
❖ 对公司（或企业）：财务管理是管理的中心，企业的 生产经营活动最终都要反映到财务成果上。
❖ 2006年5月，大连远洋运输公司总会计师王才永巧妙 利用金融衍生品，与中国农业银行签订了2亿美元的 掉期交易合同，当年为公司取得利差净收入380万美 元，2007年前8个月又取得利差净收入240多万美元 。 —《与金融衍生品共舞》，林境，《新理财》2007年
❖资料：奶粉退赔款导致现金流基本断裂 三鹿集团破 产在即（2008年9月）
9月23日，一位知情人士告诉《财经》记者，经三 鹿集团内部初步估计，此次召回奶粉的总量可能超 过一万吨，涉及退赔金额约达7亿元以上。该知情 人士还透露，三鹿集团的流动资金已全部用来支付 奶粉退赔款，目前现金流基本断裂。三鹿集团高层 曾希望在当地银行融资，但相关银行不仅不予放贷 ，而且要求收回之前的贷款。
1.1.2公司理财的含义与目标
1.公司理财：又称公司金融，公司财务，就是对公司 的资金运动进行管理。包括公司如何组织财务活动， 如何处理财务关系。
❖ 财务活动：融资、投资、营运资本、资金分配 ❖ 财务关系：所有者与经营者、所有者与债权人、公
司与政府、公司与投资者等
例如一家生产体育用品的公司，会遇到什么样的财务 问题？
《公司理财课程》幻灯片PPT
3、回收期法的优点：
• 可以衡量投资项目的相对风险，回收期越小 风险越小。
4、回收期法的缺点：
（1）没有考虑时间价值； （2）只考虑了部分现金流，不能反映整体。
39-18
六、会计收益率法 1、会计收益率（ARR）的计算公式
项目年平均净收益 ARR = 项目初始投资额
或 ARR =
年平均净现金流量 初始投资额
（1）对于独立项目， PI > 1 的投资项
目才是可行的；
（2）对于互斥项目，应选择PI > 1中的
最大者。
39-13
3、现值指数法的优点： （1）考虑了时间价值和投资风险； （2）现值指数是个相对数，因此互斥项
目的投资规模差异和时限差异不影响决 策结果； 4、现值指数法的缺点： （1）仍不能揭示投资项目可能达到的实 际收益率； （2）受折现率的影响较大。
39-11
4、净现值法的缺点： （1）不能揭示投资项目可能达到的实
际收益率； （2）没有考虑互斥项目的投资规模差
异和时限差异； （3）折现率的合理性很难判断，而折
现率的大小直接影响净现值的值。
39-12
三、现值指数法 1、现值指数（PI）的计算公式
PI = 投资报酬现值 / 投资额现值
2、现值指数法的决策准则：
算成现值后再来比较的决策方法。它是 一种动态评价法，主要有：净现值法、 现值指数法和内含报酬率法。 2、非折现现金流法：是指将未来现金流 直接（不考虑时间价值）来比较的决策 方法。它是一种动态评价法，主要有： 投资回收期法和会计收益率法。
39-9
二、净现值法 1、净现值（NPV）的计算公式
NPV = 投资报酬现值 – 投资额现值
《公司理财课程》幻灯片 PPT
• 可以衡量投资项目的相对风险，回收期越小 风险越小。
4、回收期法的缺点：
（1）没有考虑时间价值； （2）只考虑了部分现金流，不能反映整体。
39-18
六、会计收益率法 1、会计收益率（ARR）的计算公式
项目年平均净收益 ARR = 项目初始投资额
或 ARR =
年平均净现金流量 初始投资额
（1）对于独立项目， PI > 1 的投资项
目才是可行的；
（2）对于互斥项目，应选择PI > 1中的
最大者。
39-13
3、现值指数法的优点： （1）考虑了时间价值和投资风险； （2）现值指数是个相对数，因此互斥项
目的投资规模差异和时限差异不影响决 策结果； 4、现值指数法的缺点： （1）仍不能揭示投资项目可能达到的实 际收益率； （2）受折现率的影响较大。
39-11
4、净现值法的缺点： （1）不能揭示投资项目可能达到的实
际收益率； （2）没有考虑互斥项目的投资规模差
异和时限差异； （3）折现率的合理性很难判断，而折
现率的大小直接影响净现值的值。
39-12
三、现值指数法 1、现值指数（PI）的计算公式
PI = 投资报酬现值 / 投资额现值
2、现值指数法的决策准则：
算成现值后再来比较的决策方法。它是 一种动态评价法，主要有：净现值法、 现值指数法和内含报酬率法。 2、非折现现金流法：是指将未来现金流 直接（不考虑时间价值）来比较的决策 方法。它是一种动态评价法，主要有： 投资回收期法和会计收益率法。
39-9
二、净现值法 1、净现值（NPV）的计算公式
NPV = 投资报酬现值 – 投资额现值
《公司理财课程》幻灯片 PPT
公司理财及目标管理知识分析.pptx
国有独资公司
是国家授权投资的机构或者国家授权的部门单独投资 设立的有限责任公司。国有独资公司不设股东会，由 国有资产监督管理机构行使股东会职权，国有资产监 督管理机构可以授权公司董事会行使股东会的部分职 权，决定公司的重大事项，但公司的合并、分立、解 散、增加或者减少注册资本和发行债券，必须由国有 资产监督管理机构决定。
权益资本仅限于企业所有者的个人财富； 由于信用有限，银行及其他投资者都不愿意为个人独资企业提供
资金，举债能力十分有限，企业主要利用业主自己的资本和供应 商提供的商业信用。
二、合伙企业
一个人的资金、技术或技能总是有限的。当两个或两 个以上的人共同投资，自愿组成一个经营实体时，合 伙公司就诞生了。合伙公司有两种模式，一种为普通 合伙公司，一种为有限合伙公司。
（二）股份有限公司
股份有限公司需将全部资本分为等额股份，并且可以通过发 行股票筹集资本，股东只是以他所持有的股份对公司承担有 限责任。对公司而言，则以全部资产对公司的债务承担责任。
股份有限公司的主要特征有：
（1）股东负有有限责任。 （2）股东必须达到法定人数。 （3）公司的全部资本须划分为均等的股份。 （4）公司经批准可向社会公开发行股票，股票可以交易或转让。 （5）每一股代表一份表决权，股东以其持有的股份享受股利。
司、股份有限公司）。
一、个体独资企业
我国制定了《个人独资企业法》，允许个人以 极少的费用注册个人独资公司。
个人独资企业是最简单的公司形式，也是公司 组织的最初形式或古典形式。若想创办一个个 人独资企业，就要完全由你个人出资并经营， 这个公司完全由你个人拥有，当然你也要承担 公司的全部风险和债务。
在表决重大事项和选举董事会时,普 通股股东每拥有一股就享有一票
公司理财及财务管理知识分析(ppt 32页)
Takeovers Specialist Monitoring Legal and Regulatory Requirements
1-28
Role of the Financial Manager
Firm’s Operations
Real assets
(2)
(1)
Investors
Financial
The Ethics of Maximizing Value
Does value maximization justify unethical behavior?
Recent examples:
Enron
WorldCom
Bernard Madoff
1-24
Agency Problem
Do managers really maximize value?
Corporate Finance
School of International Trade & Economics
Professor Shao Xueyan
课程宗旨
创造财富 谋之有道 取之有术 管之有方
学习方法
学而不思则罔 思而不学则殆
选自《论语》
哈佛学生学习不是与未来就业相匹配的，他们 学的东西可能与他们将来所要做的工作完全不一样。 广泛的知识面、有专业技能、有一定的远见、有能 力在职业生涯中继续学习是哈佛对学生的培养目标。
Shareholders want wealth maximization Wealth maximization vs. profit maximization:
Pitfall: Profits from which period? Pitfall: Cutting dividends to increase cash reserves
1-28
Role of the Financial Manager
Firm’s Operations
Real assets
(2)
(1)
Investors
Financial
The Ethics of Maximizing Value
Does value maximization justify unethical behavior?
Recent examples:
Enron
WorldCom
Bernard Madoff
1-24
Agency Problem
Do managers really maximize value?
Corporate Finance
School of International Trade & Economics
Professor Shao Xueyan
课程宗旨
创造财富 谋之有道 取之有术 管之有方
学习方法
学而不思则罔 思而不学则殆
选自《论语》
哈佛学生学习不是与未来就业相匹配的，他们 学的东西可能与他们将来所要做的工作完全不一样。 广泛的知识面、有专业技能、有一定的远见、有能 力在职业生涯中继续学习是哈佛对学生的培养目标。
Shareholders want wealth maximization Wealth maximization vs. profit maximization:
Pitfall: Profits from which period? Pitfall: Cutting dividends to increase cash reserves
公司理财 PPT课件
2.2.3 时间和成本
通常把未来的时间分为“短期”和“长期”，短期就 是在这样一个时间长度内，企业特定的设备、资源和责任 义务都是固定的，但可以通过增加劳动力和原材料来改变 产量。从长期来看，所有的费用都是变动的。
2.3 净营运资本
• 净营运资本等于流动资产减去流动负债。当流动 资产大于流动负债时，净营运资产为正，表明企 业在未来能得到的现金将大于要付出的现金。
• 企业除了投资固定资产(即资本性支出)，还要投资 于净营运资本，这成为“净营运资本变动 额”(Change in net working capital)。
• 一个成长性企业的净营运资本变动额通常为正数。
2.4 财务现金流量
• 法定会计报表中的现金流量表说明了现金及其等价 物时如何发生变动的；
• 现金流量不同于净营运资本；
附录2A 财务报表分析
• 2A.1 短期偿债能力
流动比率：等于流动资产除以流动负债。
流动比率＝ 流动资产 流动负债
速动比率：等于扣除存货之后的流动资产(速动资产) 除以流动负债。
速动比率＝ 速动资产 速动负债
• 2A.2 营运能力
总资产周转率：等于会计期内的销售收入总额除 以平均的资产总额。
总资产周转率＝ 销售收入总额 平均的资产总额
利息保障倍数：等于利润(息前税前)除以利息。
利息保障倍数＝息前税前利润 利息费用
• 2A.4 盈利能力
销售利润率：等于利润除以总销售收入。 资销产售净收利益润率率：＝是总利销净售利润收润与入平均销总售资总产利润的率比＝率息总，前销税包售前收括利入税润
应收帐款周转率：等于销售收入除以会计期间平 均的应收帐款额。
应收帐款周转率＝ 销售收入总额 平均的应收帐款净额
通常把未来的时间分为“短期”和“长期”，短期就 是在这样一个时间长度内，企业特定的设备、资源和责任 义务都是固定的，但可以通过增加劳动力和原材料来改变 产量。从长期来看，所有的费用都是变动的。
2.3 净营运资本
• 净营运资本等于流动资产减去流动负债。当流动 资产大于流动负债时，净营运资产为正，表明企 业在未来能得到的现金将大于要付出的现金。
• 企业除了投资固定资产(即资本性支出)，还要投资 于净营运资本，这成为“净营运资本变动 额”(Change in net working capital)。
• 一个成长性企业的净营运资本变动额通常为正数。
2.4 财务现金流量
• 法定会计报表中的现金流量表说明了现金及其等价 物时如何发生变动的；
• 现金流量不同于净营运资本；
附录2A 财务报表分析
• 2A.1 短期偿债能力
流动比率：等于流动资产除以流动负债。
流动比率＝ 流动资产 流动负债
速动比率：等于扣除存货之后的流动资产(速动资产) 除以流动负债。
速动比率＝ 速动资产 速动负债
• 2A.2 营运能力
总资产周转率：等于会计期内的销售收入总额除 以平均的资产总额。
总资产周转率＝ 销售收入总额 平均的资产总额
利息保障倍数：等于利润(息前税前)除以利息。
利息保障倍数＝息前税前利润 利息费用
• 2A.4 盈利能力
销售利润率：等于利润除以总销售收入。 资销产售净收利益润率率：＝是总利销净售利润收润与入平均销总售资总产利润的率比＝率息总，前销税包售前收括利入税润
应收帐款周转率：等于销售收入除以会计期间平 均的应收帐款额。
应收帐款周转率＝ 销售收入总额 平均的应收帐款净额
公司理财 (《公司理财》PPT课件
第2节 利润表分析
一、认识利润表 利润表也称作损益表，它是反映公司经
营成果的报表，与资产负债表不同的是， 它反映的不同一个时点，而是一定时期 的数据，所以人们把它归结为动态报表。
收入
收入，是指公司在日常活动中形成的、 会导致所有者权益增加的、与所有者投 入资本无关的经济利益的总流入。收入 具体包括销售商品收入、提供劳务收入 和让渡资产使用权收入。
（三）政府
国家的中央政府和地方政府为了弥补财政收支 上的赤字。或是为了国家或地方的某项公共工 程建设，可以通过发行各种债券筹集资金，所 以政府是金融市场的资金需求者。政府有时也 会出于对经济活动的干预和调节而向金融市场 提供资金。中央政府和地方政府都是金融市场 的参与者。
（四）个人
个人是金融市场重要的资金供应者。在 我国，个人或是直接参与金融市场的交 易活动，或是成为金融市场间接融资的 资金供应者。当然，个人也可以成为金 融市场上的资金需求者。
资产
资产是指公司过去的交易或者事项形成 的、由公司拥有或者控制的、预期会给 公司带来经济利益的资源。
在同时满足以下条件时，确认为资产: (1)与该资源有关的经济利益很可能流入
公司； (2)该资源的成本或者价值能够可靠地计
量。
负债
负债是指公司过去的交易或者事项形成 的、预期会导致经济利益流出公司的现 时义务。
该指标反映公司应收账款的流动程度。计算公 式为：
赊销收入净额
应收账款周转率＝—————————
平均应收账款余额
式中：
赊销收入净额＝销售收入－现销收入－销售退 回、折让、折扣
平均应收账款余额＝（期初应收账款＋期末应 收账款）÷２
（二）存货周转率
该指标衡量公司销售能力和存货是否过 量。计算公式为：
第一章 公司理财概述 《公司理财》PPT课件
• 我国社会经济发 展迟缓,并长期 处于落后状态, 始终未形成独立 的理财工作和理 财学科。
中华人民共和国成 立至改革开放的是计 划经济,并根据 计划经济的特点 建立了集中计划 管理和统收统支 的理财管理体制。
• 国家十分重视经 济工作,对理财 管理体制实施了 一系列的改革, 公司理财的自主 权逐渐得到加强。
1.1 理财的产生与发展
1.1.2 理财的发展
1)西方理财的发展
第三阶段
第二阶段
第一阶段
19世纪末 至20世纪 初
20世纪初( 第一次世界 大战)至20 世纪50年代
20世纪50 年代后期至 20世纪末
第四阶段
20世纪末 至今
1.1 理财的产生与发展
1.1.2 理财的发展
2)我国理财的发展
新中国成立以前
• 要求公司不能不顾风险地追求最大收益,而应使风险和收益 适当均衡,并采取措施分散风险,趋利避害,在此前提下提高 利润率,争取最大收益
总体平衡原则
• 要求公司既要提高公司的营运能力和盈利程度,又要保持良 好的支付和偿债能力
依法理财原则 权责利结合原则
• 要求公司遵守国家的法律、法规、准则和有关制度的规定, 自觉接受国家有关部门的检查和监督
• 要求公司对内部各个部门、各个岗位,明确经济责任、赋予 相应权力、给予适当经济利益,协调好各个部门的分配关系 ,做到权责利有机结合
1.4 理财的环境
➢ 含义：理财的环境是指对公司理财产生影响作用的公 司内外部条件。
1.4.1 理财的经济环境
➢ 含义：经济环境是指影响公司理财的各种经济因素。 ➢ 包括：
1.4.3 理财的金融环境
➢ 含义：金融环境是指影响公司理财的各项金融政策。 ➢ 包括：
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协同效益的来源
• 收入上升 • 税负减少 • 资本成本降低
《公司理财》第九章
收入上升
• 进行并购的一个重要原因是联合企业可 能比两个单一企业产生更多的收入：
– 营销利得 – 市场和垄断权利——横向兼并
《公司理财》第九章
成本下降
– 横向兼并的规模经济效益 – 纵向一体化的经济效益
• 加强经营活动的合作 • 利于技术转让
• 市场往往被蒙蔽
– 多角化提高了每股收益，但不一定能够创造 持久的价值
《公司理财》第九章
二、价值创造的度量
《公司理财》第九章
问题的提出
• 公司理财(Corporate finance)的直译是企业法 人的融资，即公司的融资
• OPM理论：公司在用别人的钱(Other People’s Money, OPM),无论是权益资本还是 债务资本
《公司理财》第九章
现金流量折现模型
• Ｖ＝ ∑CFt/(1+k)t • 决定因素：
– 现金流量大小CF – 预期产生的时间分布 – 反映CF风险程度的折现率k
《公司理财》第九章
股权估价与公司估价
• 股权估价
– 折现率：权益资本成本 – 现金流：权益现金流或股利
• 公司估价
– 折现率：WACC – 现金流：公司自由现金流：满足所有投资
权益价值
折现于 权益成本
负债现值 减
调整现值模型
无杠杆资产 价值
企业价值
税盾价值
《公司理财》第九章
资产现金流 折现于 无杠杆 权益成本
税盾 折现于 负债成本
企业并购决策
• 企业间的收购是一项带有不确定性的投 资活动，必须应用投资的基本法则：
– 当某企业能够为收购企业的股东带来正的净 现值时才会被收购。
《公司理财》第九章
ROE
• 股东权益报酬率（净资产收益率，ROE）
– = 税后利润/ 股东权益（净资产） – 衡量了权益资本的使用效率 • 影响因素 – 净资产收益率 =(EAT/S)* (S/A)* (A/E) – 销售净利率EAT/S：盈利能力 – 总资产周转率S/A：资产运用效率 – 财务杠杆A/E=（1+负债权益比）
• 原则：类似的
– 现金流量模式 – 增长潜力 – 风险特征
• 标准：
– 同一行业 – 相同规模
《公司理财》第九章
调整现值法
• 杠杆企业的价值=无杠杆企业的价值+税 收减免的价值
《公司理财》第九章
市场乘数模型 收益、现金流
或帐面值
乘以 市场乘数
折现现金流模型 资产现金流 折现于 WACC
股利定价模型 预期股利
– 收购分析常以收购双方的总价值为中心； – 收购活动产生的收益被称为协同效益，但用
现金流折现技术难以估计；
《公司理财》第九章
协同效益
• 协同效益=联合企业AB的价值-（企业A 的价值+企业B的价值）
• 协同效益=
T CF
t
t1 1 rt
CFt 收入 成本 税负 资本需求
《公司理财》第九章
《公司理财》第九章
ROE存在的问题
• 时效问题
– 只反映某一年
• 当前盈利与未来增长的权衡
利益相关者的利益都将受损 • 管理层会受到来自董事会和活跃股东的压力 • 如果一国的公司普遍不能创造价值，这个国家
的竞争力也必将下降 ··
《公司理财》第九章
1、目标的演化
• 收入管理：销售收入最大化 • 盈余管理：
– 利润=收入 - 成本 – 每股盈余 = 利润/总股本 – 资本回报率=税后营业利润/投资 – 净资产收益率 = 税后利润/股权资本 – 问题：股权资本不计成本
– 资源互补
• 充分利用资源，实现平稳销售
– 淘汰无效的管理层
《公司理财》第九章
税负利得
• 获得税负利得可能是某些并购发生的强 大动力
– 使用有经营净损失形成的纳税亏损 – 使用未动用的举债能力 – 使用多余的资金
《公司理财》第九章
多角合并能够创造价值吗？
• 个人多角化投资可以取代企业多角化投 资
第九章 创造价值的管理
一、公司价值评估方法 二、价值创造的度量 三、价值创造的途径
《公司理财》第九章
1、贴现现金流估价法
• 实质：内在价值的估计 • 主要因素
– 现金流的多少 – 现金流预期产生的时间先后 – 与现金流相关的不确定性（贴现率）
• 对象
– 公司股权价值（普通股股东） – 整家公司价值（包括债权人和优先股股东）
• 价值管理：价值最大化
– 效率等于财富
《公司理财》第九章
2、会计利润指标的缺陷
• 不考虑收益的不确定性 • 不考虑股权资本成本（free lunch?） • 面向历史而不是面向未来 • 特定会计准则下的产物
– 盈余操纵（折旧、广告费）
• 不能反映效率
– 创造利润不等于财富的增加
• 每股盈余是管理者的鸦片
益比
• 帐面价值乘数F2：P=帐面价值*F2
– F2=股价/每股帐面价值
• 收入乘数F3：价值=销售收入*F3
《公司理财》第九章
其他可能的乘数
• 营业利润乘数= 股价/每股EBIT • 营业现金收益乘数= 股价/每股营业现金
收益（=EBIT+D） • 资产乘数=股价/每股资产
《公司理财》第九章
关于可比公司的选择
– 它人的钱不是免费的（easy money），必须要有回 报
《公司理财》第九章
全球资本市场的事实
• 20世纪各大股市持续增长，长期投资股市的平 均年回报率超出无风险国债收益率6个百分点
• 意味着投资者通过分散化投资组合可以得到高 于投资无风险国债6个百分点的回报（市场平 均回报率）
《公司理财》第九章
需求和清偿债务前的剩余现金流，不受负 债率变化影响
《公司理财》第九章
2、相对估价
• 根据类似资产在市场上的定价来确 定其价值
• 是相对价值的估计，不是内在价值 • 乘数原理
资产相对价值=某财务比率*乘数
《公司理财》第九章
可供选择的乘数
• 收益乘数F1：P=收益*F1
– 收益=EPS，F1=P/E – 收益=每股现金收益 ，F1=股价现金收
价值创造的意义
• 面对日趋激烈的竞争，公司不仅要想方 设法在市场中立足，而且要争夺公司成 长和繁荣所需要的资源。为此，获取足 够的财务资源对于公司长期发展至关重 要
《公司理财》第九章
如果不能创造价值
• 股票价格下降，可能面临敌意收购 • 资本将流向其他的地方，如其他公司，国外、
银行、消费 • 消费者、供应商、员工、债权人、政府等所有