浅论未来中国金融体系的改革与发展

浅论未来中国金融体系的改革与发展 □西南财经大学 中国金融研究中心 林 峰 / 文
改革开放以后，我国金融业取得了长足的发展，逐步形成了目前银行主导型的金融体系。

但是，随着近年来我国实体经济的不断发展，国际经济环境的不断变化和互联网的不断发展，对我国金融体系提出来新的任务与挑战，需要我们进一步深化金融改革。

本文在回顾我国金融体系发展历程和分析我国金融体系发展客观条件的基础上，对我国金融体系存在的问题和未来的发展进行了深入分析，并得出了相应结论。

金融体系 金融改革
引言
改革开放以来，我国金融发展至今取得了巨大的成就，金融由封闭计划向基本全面开放转变，由“大一统”体制向多层次的银行、证券、保险分业经营、分业监管体制转变，金融规模不断扩大，金融机构类型多样化、数量不断增加，金融工具不断创新，向多样化发展。

但不可否认，金融总体向前发展的进程中
仍存在着不可忽视的问题，如结构不合
理、风险集中、监管不到位等等，这些
问题影响了金融部门资源配置功能的发
挥，降低了金融效率，阻碍了金融发展
的步伐。

金融是现代经济的核心，金融
结构的变迁即是金融发展，金融的发展
体现在金融结构上为金融结构的不断合
理优化，金融发展程度越高，则金融工
具和金融机构规模扩大，种类增多，金
融资产结构不断趋于合理化，金融的服
务能力增强，金融效率越高，金融改革
也表现为对金融结构的调整。

对于中国金融改革来说，我们一直
面临着一个战略性的选择：未来的中国
应该而且可能选择一个什么样的金融体
系？我们为什么必须选择这样的金融体
系？我认为：用历史和发展的眼光来看，
构建市场主导型金融体系应是中国金融
体系的战略选择。

下文将全面阐释中国
为什么从战略的角度必须选择市场主导
型金融体系。

发展背景与条件
（1）历史条件
1978年以来，中国金融改革中透视
出机构多元化和金融活动市场化的两大
基本趋势，为市场主导型金融体系的形
成创造了必要条件。

中国金融改革初期（1983年一1990
年），中国金融改革的重点是发展多元化
的银行和非银行金融机构。

这一时期，
四大国有银行已经形成，股份制商业银
行和区域性商业银行开始出现，信托投
资公司和城市信用合作机构发展迅猛，
其他金融机构如保险公司、金融租赁公
司以及财务公司也在开始商业化运作。

但是与此同时，金融市场特别是资本市
场没有形成。

这一时期多元化金融机构
的运作，缺乏一个有效的市场平台，基
本上还是在传统框架内运行。

1990年以后，中国金融改革一方面
继续沿着金融机构的多元化方向推进，
即包括城市信用社（后来重组为城市商
业银行）和各类非银行金融机构数量的
本，但是却只能限于熟人之间；（4）商业银行等大型金融机构虽然也布局微型金融，但是其利润贡献率远远小于传统的金融业务，虽然其有网点覆盖、资本金、风控能力等方面的优势，但是相对国外孟加拉成熟的运营体系，还是不能很好的平衡收益和扶贫。

相对于这些机构，想要大力推进微型金融的发展，有必要政府力量（代表社会公益，扶贫）和社会力量（商业运营）的结合，才能实现微型金融事业的又快又好发展。

如今国内互联网和智能终端的大面积普及，很多互联网公司开始涉足微型金融领域，发展较好的有蚂蚁金服和京东金融：蚂蚁金服利用其旗下电商平台积累的大数据，建立信用分析模型，对其用户实现信用贷款，并提供包括理财、保险等一系列金融服务；京东金融不仅提供基础的金融消费、信用支付、理财等金融服务，还和尤努斯领导的格莱珉银行达成战略合作协议，意欲打造中国的互联网农村金融。

互联网金融的发展可以推动金融机构线下服务往线上迁移，降低设立成本、运营成本，结合目前国
内的金融消费习惯逐渐移动化，可以设
立这样的机构来推动国家金融改革、推
进微型金融（普惠金融）发展的战略规
划。

因此，微型金融最优发展模式应该
是由国家资金支持引导社会公益性及市
场化运营实现商业可持续性的结合。

具
体操作：首先，由国务院特批设立一家
普惠金融引导基金，由农业银行、邮政
储蓄银行、农村信用社、国开行按一定
比例出资成立，设立在国开行旗下（因
国开行可以从事投资活动，并有国开证
券等子公司）；其次，该引导基金需找市
场中知名的私募合资成立微型金融服务
机构；三是由合资的微型金融机构成立
两个子公司，一个做个体如农户的金融
服务（此公司与互联网金融公司合作，
如蚂蚁金融），另一个针对中小企业及个
体经营。

通过资金投入的引导性和贷款
等金融服务的市场化运作（微型金融服
务公司重要决策及项目评审需要引导基
金股东的参与，具体运作按照PE的市场
化操作；微型金融服务公司的两个事业
部下属的各地区的分公司等机构可以租
用农行等大股东的基础设施），实现社会
公益性和商业可持续性的最佳平衡。

具
体的公司结构如下：
总结
微型金融的发展离不开政府的引导
和推动，但微型金融的可持续发展更离
不开市场的运
营手段。

但信用体系建设对于微型
金融的发展属于基础工程[3]，需要政府
相关部门积极推进。

利用上述的“引导
基金+PE”运作模式可以很好的促进微型
金融发展。

[1]熊芳，龚萍，马志峰.经营能力对微型
金融机构社会扶贫功能影响的实证
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继续扩张；另一方面也开始启动了金融体系的市场化改革，即资金配置和金融资产交易开始走向市场，金融市场特别是资本市场开始形成并取得了一定程度的发展。

资金配置和金融资产交易的市场化是金融市场特别是资本市场发展的基本动因，而建立包括资本市场在内的金融市场显然是中国金融改革的核心内容和关键环节。

中国金融市场的形成，是从资本市
场特别是股票市场开始的。

中国的债券市场严格说来，并没有形成所谓的“市场” 。

包括拆借市场、票据市场、回购市场和短期国债（ 国库券） 市场在内的中国货币市场，尚未得到有效的发展，其微观结构缺乏有效的衔接。

货币市场微观结构的脱节严重影响了甚至扭曲了货币市场应有的流动性功能，有时甚至使这种提供短期流动性的功能演变成长期的融资功能。

功能错位，为日后货币
市场的混乱埋下了伏笔。

在金融市场中，处于核心和主导地位的应该是包括股票市场和债券市场在内的资本市场。

在现代经济活动中，资本市场既有“发动机”的作用更有“搅拌机”的功能。

货币市场则起到一种润滑的作用。

中国的金融市场特别是资本市场虽然还不规范，但市场化趋势似乎不可逆转。

图一 中国金融结构的变迁
（2）实体经济条件
就实体经济与金融制度的关系而言，金融制度是一种供给而经济结构本质上是一种需求。

金融制度必须与由经济结构决定的金融需求相适应。

在市场经济运行规则中，是由金融需求决定金融制度或者说金融供给的，而不是相反。

当然恰当的金融制度可以提高社会经济活动中金融需求的满足度，从而，提高资源配置效率，促进经济的发展。

金融制度或者说金融体系演进的核心标志是金融功能的升级。

金融功能经历了简单的融通资金到创造信用再到转移风险、孵化财富的升级过程。

金融功能的升级推动了金融结构的深刻变革。

实体经济结构对金融结构的影响主要体现在三个方面： 产业结构和产业生命周期差异、经济主体的风险管理需求及居民收入水平和资产选择偏好。

随着产业技术的提升，世界产业结构由后工业化时代向信息化时代快速演进，科学技术向产业的转移在加快，产业生命周期在缩短。

由于金融市场在支持创新性产业成长和为处于产业生命周期初级阶段的企业融资具有优势，从而在历次产业革命的初期具有优势，并能够促进产业结构始终处于动态优化状态。

产业结构和居民财富形式的演变，使得经济主体面临的不确定性在增加，这就产生了更为迫切的风险管理需求。

现代金融体系中的金融市场对横向风险分担具有优势，而金融中介则能有效实现跨期风险分散。

金融中介在风险分散中直接承担风险的存量化和沉淀化，而金融市场则可以使风险流量化、分散化，从而有利于提高整个金融体系的稳定。

随着经济的发展、居民收入水平的提高，股票市场规模、活跃度、效率的绝对水平都会明显上升。

而相对于银行和其他金融机构，股票市场的相对活跃度和相对效率也都明显上升。

这就意味着伴随居民收入水平的提高，一个国家的金融体系会出现明显的市场化倾向。

显然实体经济的发展内在地需要金融体系更加市场化。

（3）文化与法制条件
不同的文化对人们的消费倾向、支付习惯、投资偏好和心理状态等会产生潜移默化的影响，从而形成与母体文化相适应的金融文化。

一国的金融文化对金融体系的演进、金融结构的调整和金融市场的发育有直接的影响。

例如，在中国的金融文化中，在金融资产和实物资产的选择中，人们更偏好实物资产；在选择现金或信用卡进行支付时，人们更喜欢现金；在提前消费还是延迟消费时，人们更多地是通过当期的节俭或储蓄从而选择延迟消费；在判断风险时人们关注更多的是即期风险而非未来的不确定性；对收益与风险，人们关注更多的是收益而非风险；如此等等。

这种金融文化其本质是漫漫历史长河中市场经济不发达的一种文化积淀，因而，虽然是顽强的，但还是可塑的、可调整的。

当然，金融文化的重塑和调整远比体制变革的过程艰难而复杂。

市场经济的力量会使这种金融文化悄然地发生变化。

中国最近30多年特别是最近10年的金融文化的变化似乎印证了这一点。

正是从这个意义上说，就金融体系的结构特征和演进趋势来说，文化决定论过于绝对而静止。

尽管如此，我们认为，在中国，市场主导型金融体系的形成过程，可能是艰难而漫长的。

一国法律制度和法律习惯对该国金融体系的结构特征和演进方向也有一定影响，但这种影响，不是不可逆的。

因为法的形式不是恒定的，不是不可变动的，相对社会经济发展而言，法的形式是第二位的。

一般认为，中国是一个大陆法国家，成文法是其法律的基本特征。

但是随着中国市场经济发展和改革开放的深入，中国在立法和司法实践中在民商法领域，判例法的法律形式不断出现，中国法律体系似乎出现了某种混合趋势。

客观地讲，这种混合趋势的出现，一方面有利于资本市场的发展从而有助于推动市场主导型金融体系的形成，另一方面中国市场化法制正处于初创阶段，而有关金融与市场的法律正在比较多地借鉴英美法的经验，这使得中国的市场化法律从创建伊始即带有市场主导型金融法律的特征。

尽管中国的银行仍在金融体系中占有主导地位，而且金融市场仍相对弱小，但从体制和法律上说，中国法律正在为市场主导型金融体系提供充分有效的法律基础。

中国金融的未来发展方向
通过以上分析我们不难发现，在历史条件、实体经济条件及文化与法制等条件以的共同作用下，中国的金融结构将从目前的银行为主资本市场为辅型向多元化的金融市场主导型转变，而在多元化的市场中，有众多的市场主体共同发展共同作用。

下面我们将就各其进行详细论述。

（1）资本市场
从历史演进角度看，资本市场在金融体系中起着越来越核心的作用，从仅仅是反映经济发展的指标逐步向为经济发展提供动力方向发展。

推动资本市场作用核心化演进的，不在于资本市场所具有的增量融资功能，而在于其所具有的存量资产的交易功能。

因为，就增量融资功能来说银行体系的作用要远远大于资本市场，资本市场在增量融资上没有任何优势而言。

但是，就存量资产的交易而言，资本市场则具有无可比拟的优势。

经济活动中资源配置的重心和难点显然不在增量资源配置，而在于存量资源配置。

这就是为什么说资本市场是金融体系的核心的根本原因。

资本市场不仅具有优化存量资源配置的功能，而且还具有使风险流动的功能。

银行体系中风险存在的形式是累积或沉淀，资本市场风险存在的形式则是流动，通过流动机制配置风险、分散风险，从而达到降低风险的目的。

资本市
场所特有的风险流动性特征客观上会提
高市场主导型金融体系的弹性。

而传统
商业银行具有的累积风险或沉淀风险的
特征，使银行体系貌似稳定、实则脆弱。

因此，发达而健全的资本市场带给社会
的不是风险，而是分散风险的一种机制。

我们认为，存量资源调整、风险流
动和分散、经济增长的财富分享机制是
资本市场具有深厚生命力和强大竞争力
的三大原动力，也是近几十年来资本市
场蓬勃发展的内在动力。

中国资本市场目前存在很多问题，
但最重要的问题是对这个市场基本功
能的错误认识。

主流观点仍然把资本市
场定位于增量融资，评价资本市场作用
大小的主要标准仍然是市场融资规模
的大小。

而实践表明，在股权分置条件
下，一个只追求增量融资的市场，是不
可能对存量资源进行有效配置的，不可
能实现通过分散风险而降低风险的目
的，也不可能在经济增长与财富增长之
间形成市场化的函数关系。

中国目前的
资本市场缺乏发展的原动力，充其量只
有出于功利主义的外生动力而已。

缺乏
发展原动力的市场肯定不会有蓬勃发
展的未来。

所以，我们认为通过政府的各种促
进政策和对现有资本市场束缚的逐步放
开，理论界和实务部门对资本市场理解
的不断进步，使中国资本市场存量资源
调整、风险流动和分散、经济增长的财
富分享机制三大内在动力充分发挥作
用，中国资本市场在未来会迎来更大的
发展，使其充分发挥自身作用。

（2）货币市场
货币市场为整个金融体系和实体经
济提供流动性。

从投资者角度看，资本
市场承担资产管理的职能，而货币市场
则负责流动性管理。

发达的资本市场与
流畅的货币市场的有效衔接和转换，是
市场主导型金融体系有别于银行主导型
金融体系最重要的微观结构特征。

在中国，货币市场主要由拆借市场、
票据市场、回购市场和国库券（以短期
国债形式表现）市场等组成。

就像我们
的资本市场在相当多的时候错位地承担
了流动性管理职能一样，我们的货币市
场在相当多的时候也同样错位地承担了
资产管理的职能。

资本市场和货币市场
功能的相互错位，客观上扰乱了两个市
场的运行秩序，加大了市场的不稳定性。

所以，我们认为随着我国未来逐步
理顺货币市场在金融体系的作用，我国
货币市场将迎来更加充分的发展。

具体
而言，首先，建立起货币市场内部各市
场之间有效的连接，使各种流动性工具
可以流畅地相互转换。

其次，增加我国
货币市场交易品种，使各种交易主体可
以自由进入货币市场。

再次，加快货币
市场电子化建设，推动全国统一的货币
市场体系尽快形成。

最后，推动法制建
设进程，为货币市场加快发展保驾护航。

总之，通过各种措施使我国货币市场充
分发挥其应有的流动性管理功能，配合
和促进我国资本市场发展，进而建立我
国多元化的金融市场结构。

（3）商业银行
商业银行不仅是今天中国金融体系
的主体在未来相当长时间内，可能仍是
金融体系中最重要的组成部分。

不过，
随着金融市场特别是资本市场的发展，
商业银行赖以生存的基础和环境将会发
生重大的变革。

因此，商业银行必须进
行结构性变革，以适应正在发生重大变
化的外部环境，否则，可能无法摆脱恐
龙的厄运。

在银行主导型金融体系中，商业银
行居核心的地位起着绝对主导的作用。

这种核心地位和绝对主导作用主要表现
在：银行利率成为金融体系乃至社会经
济活动的基准收益率；居民金融资产的
绝大部分表现为银行储蓄存款；银行体
系配置的资金规模在金融体系中处在绝
对地位，庞大的银行资产缺乏流动性。

然而，随着金融市场特别是资本市场的
发展，银行利率正在丧失基础利率功能，
取而代之的是竞争基础上市场化的基准
收益率；居民金融资产结构由相对单一
的储蓄存款走向多元，来自于资本市场
的证券化金融资产的比例呈逐步上升趋
势；企业资金来源多样性也会越来越明
显。

在这样的趋势下，商业银行的传统
业务在金融体系中居核心地位和起主导
作用的格局将受到根本性动摇。

商业银
行的结构性变革势在必行，其变革的重
点主要有三个方面。

一是制度变革。

其核心是通过股
份制改造和资本的证券化，建立一个
完整的市场化运行机制，透明的信息
披露机制和责权利清晰而平衡的公司
自理结构。

二是业务重组和调整。

其方向是扩
大创新型金融服务业务，发展以高端金
融服务为基础、以资本市场为平台的资
产增值业务，彻底改变目前商业银行利
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润过度依赖传统业务的局面。

三是建立风险流动和释放机制。

其核心是，在完善传统业务风险过滤机制基础上，重点推进资产证券化，以形成风险的流动机制。

对商业银行而言，开展优质信贷资产的证券化，除了能保证商业银行资产流动性外，最重要的作用在于使未来的不确定性得以流动起来，从而寻找一条市场化的风险释放机制。

资产证券化，与其说是收益的转移机制，不如说是风险的流动机制。

一国金融系统以金融市场为主导还是以银行中介为主导，既有一定的路径依赖，也与一国当时经济本身结构有关，不存在绝对的谁优谁劣的问题。

历史上的货币霸权国家，往往采取金融市场为主导的模式。

因为该国金融系统的稳定运行，需要尽可能将世界其他国家纳入其主导的市场体系中，如19世纪的英国和20世纪的美国。

但其后的德国和日本，尽管已跨入发达国家行列，但在国际金融市场已有的路径依赖下，只能惯性地被罩在以美元为主导的国际货币体系模式和纽约金融市场影响下，注重于发展银行中介主导的模式。

并不是日、德两国不想尽快拓展本国金融市场与本币的国际化。

在市场主导型金融体系中，未来的商业银行也许已经演变成一种具有混合功能的金融中介。

在中国，商业银行的这种变革将极大提升中国商业银行的竞争力，改善中国金融体系的风险结构和弹性。

（4）其他金融中介
在市场主导型金融体系中，金融中介的作用主要表现在以下4个方面：提供流动性，过滤风险，创造产品并通过市场机制发现价格，以及基于市场的风险组合或资产增值服务。

在金融中介组织中，商业银行无疑主要（但不限于）提供流动性服务（货币市场也提供流动性）；而其他的非银行金融中介则更多地为市场化的金融活动过滤风险，创造产品并基于市场的定价，风险组合或资产增值等金融服务。

市场主导型金融体系中的金融市场特别是资本市场，正在成为人们进行投融资活动的基本平台。

在这种条件下，无论是投资还是融资，都存在着不确定性。

这种不确定性有的来自于市场本身
有的则来自于市场以外包括制度的、政
策的、道德的等人为或非人为因素。

如
果没有一种机制对这种来自于市场以外
的人为或非人为因素所可能引发的风险
进行必要过滤，市场就不可能透明和公
平，市场主导型金融体系形成的基础也
就不复存在。

在实践中有两类中介机构具有风险
过滤的作用：一是资信评估机构；二是
财务信息审计机构，如注册会计师事务
所、资产评估事务所等。

前者侧重于制
度性、资质性风险过滤和最终信用能力
审查，后者侧重于财务风险、盈利能力
的评价和信息真实性审查。

满足客户（无论是投资者还是融资
者）不断变化的多样化金融需求，是金
融中介的基本职责和利润来源，同时也
是金融产品不断创新的动力。

基于市场
平台创新的金融产品，具有充分的流动
性，其价格不仅包含当期信息，更包含
未来的不确定性，价格的波动成为一种
自然现象。

金融中介在不断创新金融产
品的同时，还要为这种新的金融产品寻
找定价机制。

在市场主导型金融体系中，
投资银行主要承担这方面的功能。

与单一投资者所进行的投资组合不
同，金融中介所提供的基于资产增值的
风险组合，具有资产的集合性、风险的
分散性和品种的套利性等特点，具有很
强的风险抗击能力。

单个投资者所进行
的投资组合，主要体现的是收益组合的
特点。

金融中介提供的资产组合则更侧
重风险组合。

显然，风险组合更符合市
场的内在特性，从而，具有广阔的市场
空间。

在实践中，基金管理公司、金融
资产管理公司等是其中的典型代表。

在中国目前的金融中介组织中，通
过商业银行而提供的流动性功能和支
付、清算功能占据主导地位。

相对而言，
我国金融中介提供风险过滤、产品创造，
资产定价和资产增值与风险组合等功能
则相当不发达。

进行信息和风险过滤的
市场中介机构不完善，从而损害了市场
透明度和公开性，进行产品创造和资产
定价的投资银行不发达，从而影响了金
融体系的市场化程度，限制了投资者自
主投资的空间，损害了市场的公平原则；
具有提供资产增值服务和风险组合的资
产管理功能的金融中介不发达、不规范，
阻碍了金融体系的转型和升级，加大了
现行金融体系的风险和不稳定性，降低
了金融体系的竞争力。

因此，推进非商
业银行性质的金融中介组织的改革、创
新和发展是我们实现从银行主导型的金
融体系向市场主导型金融体系转变过程
中面临的重要任务。

具体而言，要结合我国的金融中介
发展水平和经济增长的历史阶段，稳步
推进金融中介改革。

加大金融中介对非
国有经济的支持力度。

使国有经济和非
国有经济在获取金融资源的过程中处于
平等地位，满足非国有经济对金融支持
的需求，最大可能地发挥非国有经济的
巨大潜力和对经济增长的推动力。

中国
金融中介体系变革必须以搞活国有商业
银行为核心，带动中国金融中介体系整
体的发展，调整和优化金融中介发展结
构，推进非银行性金融机构的发展，加
快金融创新。

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