中国金融改革与发展

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……城镇化的模式正在改变
• 随着中国工业化的逐步完成，城镇化将逐步成为未来中国经济发展的 主要引擎。因此，尽管随着制造业从东部地区向中西部迁移，中西部 地区还在复制东部地区以工业化主导动力的发展模式，并引致城镇化 进程在这些地区大规模扩展，总体来看的中国的城镇化模式势将发生 深刻变化。目前，东部发达地区已经出现了城镇化引导整个经济发展 的趋势。
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……机遇与挑战并存
• 发达经济体普遍陷入了两难困境：要想真正走出危机，他们必须在实体 经济、金融和财政等多层面上动大手术；但是，治理债务问题的任何举 措，都将严重拖累其经济恢复的进程。这使得危机的恢复过程具有了长 期性。 • 在经济全球化的背景下，如果说发达经济体的经济恢复还需很长时间， 那么，包括我国在内的新兴经济体的转型同样也不可能一蹴而就。在这 个意义上，能否抓住战略机遇期，根本上取决于我们能否比发达经济体 下更大的决心，以更快的速度和更高的质量，实现国内经济的转型。
中国金融改革与发展： 实体经济发展提出的命题
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金融改革和发展的取向
•服务实体经济 •坚持市场化方向，提高市场化水平 •在创新与监管之间寻求平衡
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未来实体经济领域的四大主要变化
• 全球经济减速 • 人口结构发生趋势性转折 • 城镇化成为经济发展的主要引擎 • 全球经济在长期波动中低速增长
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4、全球经济在长期波动中低速增长
• 此次全球经济危机，集中反映出发达经济体多年来在经济发展 方式、经济结构、金融结构和财政结构等各个层面存在严重扭 曲。然而，迄今为止，造成危机的“旧患未除”：
• 实体经济领域中过低的国民储蓄率，过高的消费和福利 • 金融领域中的过度的杠杆化 • 财政领域中过高的财政赤字率和政府债务率
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……建立合作共赢的对外开放框架
• 进一步完善对外开放的体制框架
• 资本项目进一步开放 • 人民币可兑换 • 人民币汇率更加弹性化
• 积极参与全球经济和金融规则的改革 • 稳步推进人民币国际化
• 人民币国际化是一个自然的过程，是一个中国经济逐渐在全球取 得重大影响力的结果。 • 美国、德国、日本、欧元区的经验 • 推进的要点 • 建立人民币支付清算体系 • 双边与多边本币互换 • 加强资本输出
• 流动人口的成分也在发生变化，被称为“新生代农民工”的第一代农 民工的子女们现在已经成为农民工的主体。 • 据2017年年国家统计局统计，新生代农村流动人口已经占到全部流 动人口的60%以上，人数超过1亿。 • 新生代的流动人口已经不满足于流动和打工挣钱，而是越来越倾向 于向其就业的城市移民。农民工从“候鸟性流动”转变为“移民”， 不仅继续要求制造业有稳定的发展，而且会对城市服务业的发展、 社会管理体系和公共服务提出新的巨大的需求。
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3、城镇化将成为我国经济发展的主要引擎
• 改革开放33年来，工业化和城镇化成为中国经济发展的主 要引擎。但若考察工业化和城镇化之间的关系，可以看到， 工业化迄今仍然占据着主导地位；城镇化只是由工业化 “引致”的。 • 工业化先导，是中国发展道路的优势。它避免了拉美地区 及其他一些发展中国家在发展过程中城市过度膨胀的诸种 弊端。 • 然而，就总体而言，中国的工业化已经进入中后期，而城 镇化则方兴未艾。因此，工业化和城镇化并举，并逐步转 向城镇化为主导，是我国未来经济发展的大趋势。 • 在经济发达地区，城市化已经成为经济发展的主要动力。
• 显然，对于包括中国在内的广大新兴经济体而言，机遇与挑战并存。
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外需基本不可依赖，改革必须推进
• 全球经济危机的不断深化，一方面迫使发达经济体致力于平衡其对 外账户，一方面促使中国之类新兴经济体的经济增长减少其对外需 的依赖。综合结果是：中国结构性外部失衡正在逐渐消失 • 外部失衡的消失并不只是经济结构调整的功劳，企业利润下降、 全社会投资意愿下降、外部经济环境趋恶均有所贡献。 • 经常项目顺差的缩小反映的是中国经济增长外部空间越来越小。 拉动内需已成为保持中国中长期经济增长的必要条件。 • 制造业转型已为当务之急 • 我国低附加值制造业的扩张已近极限。它们已不足以在中长期支 撑我国的国际收支平衡和经济增长。 • 加快我国制造业向高附加值产业（包括制造业和服务业）转移势 所必然，其中，提高劳动生产率是核心。 • 理顺利率、汇率等价格信号，正确引导社会投资和资源配置，是 十分重要的条件。
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……减速是全球现象
• 可以认为，此次危机标志着上述增长奇迹的结束。作为一个完整 的过程，首先是发达经济体全体进一步减速并陷入债务危机的泥 沼，继之，新兴经济体总体开始减速。“金砖国家”经济表现可 为明证。 • 新兴经济体经济减速的基本原因： • 未充分就业的农村劳动力终将耗竭，工资成本终会上升。 • 制造业就业率达到峰值，经济增长开始越来越多地依赖服务业 部门的发展，而后者的劳动生产率普遍低于制造业。 • 过去投资留下了大量的资本存量。更多的资本存量意味着更多 的折旧，因此需要有更多的储蓄来弥补。但是，20余年来一直 趋于上升的储蓄率却开始下降了。 • 随着新兴经济体越来越接近科技前沿，他们必须从依赖技术进 口转向自主创新。这一转变属非易事。
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……经济减速的主要金融后果
• 连续数十年不断增长的国民储蓄率可能下降。居民、企 业和政府皆然。这将导致
• 自然利率上升，从而要求更有效率地利用储蓄，提高资本 利用效率。 • 与储蓄率下降相一致，银行存款（特别是企业存款）增长 率将下降。这将抬高银行的资金成本，增大流动性风险。 • 与此对应，银行规模扩张的模式将至末路。整个金融业亦 然.它们必须寻找内涵式发展的路径。 • 金融体系内的竞争因此将加剧。这种竞争不仅来自传统金 融业，更来自各种创新型金融业态，如“影子银行体系”
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……城镇化主导发展模式对金融改革的要求
• 从工业化主导转向城镇化主导，将使投资主导型的增长模式得以持续。高储蓄率仍 将对此提供有效支撑。 • 但是，由于投资领域将发生重大变化，投资的商业性质也将发生变化，我们将面临 一系列新的挑战。 • 需要大规模的长期资金 • 投资的商业模式也会变化 • 兼有公共性和商业性的混合型产品投资将占主导地位 • 要求金融业进一步深化改革予以配合 • 权益性资金供给必须加大规模，与此对应，债务性资金供给应相对减少。目标 是降低全社会的杠杆率。资本市场和运筹长期资金的机构将面临发展新机遇 • 市政债券应当适时推出 • 政策性金融应以新的形式发挥重要作用 • 全面放开民营资本的准入
• 资本回报率下降。这将引致延续多年的资本流动格局发 生变化。
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2、人口结构发生趋势性转折
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……刘易斯转折点堪虑
……人口结构变动的金融影响十分深 远
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• 储蓄率将趋向下降，与此同时,养老的压力不断增大。这 迫切需要建立稳定且有效的跨期配置储蓄的机制。 • 发展固定收益产品的需求大大提高，对金融产品收益率 的稳定性要求也会提高。与此对应，社会对金融产品的 风险偏好将下降。总之，债券市场将迎来发展的黄金时 期。 • 同时，以保险公司和养老基金为主的契约性储蓄机构， 即在合约的基础上按期、定量取得资金并进行长期投资 的金融中介机构，也将获得较大发展。 • 财富管理业将获得长足发展。 • 上述发展趋势，将大大提升资产证券化的要求。 • 稳定物价成为货币当局极为严厉的任务。
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……这一转变，影响深远
• 未来中国城市基础设施投资将在一个相当长的时期中保持相当大的规模和强度。 • 在制造业就业导向的城镇化进程中，农民工并不谋求移民，他们对居住和日常 生活的要求极低，满足这种需求的简陋的生活设施基本上可以由生产企业独立 供给。 • 在未来的城镇化进程中，由于移民大量涌入 • 城市需要为新增的居民提供住房、交通设施（如地铁）、水、电、暖、网设 施，城市基础设施的投资需求将会大大增加。 • 城市居民对医疗保健、教育和其他服务的需求会显著增加，从而刺激各种以 当地消费为目的的消费型投资项目的展开，并提高服务业就业的比重，从而 提高居民消费对经济增长的贡献度；
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1、 经济减速
• 此次危机爆发前的20年间，世界发生了一个300年来从未出现过 的现象：一方面，发达经济体增长总体减速；但是，在另一方面， 东亚国家出现跳跃性增长，拉美国家也经历了20世纪70年代以 来从未有过的经济快速增长，非洲各国与发达经济体的差距也开 始缩小（这在非洲国家独立以来从未发生过）。
• “亚洲经济体快速的现代化是可以与经济史上的文艺复兴和工业 革命相提并论的最重要发展之一。”促成这个发展的基本原因是： 在全球化逐步深入的背景下，新兴市场经济国家只要制定了合适 的政策框架，就有可能比发达经济体有着更快的增长潜力。因为：
• 他们不必去自己去开发而是从国外引进技术。他们可以轻易通过将 农业中未充分就业的劳动力转移到以出口为导向的、使用进口技术 的制造业，来全面提高生产率。
• 这种转型将为改变中国经济对外需的依赖，降低城乡收入分配的差距，促进东 部地区的产业升级和技术进步产生积极的影响。
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……这种转变将促进经济结构的调整
• 满足居民消费需求的城镇消费型投资（住房、交通通讯、医 疗保健、教育等）迅速增长，使国内消费需求成为拉动经济 增长的重要动力。 • 刺激整个服务业的发展，提高服务业在国民经济中的比重， 并逐步改变中国经济倚重于制造业的产业结构。 • 基础设施的改善和新能源、节能环保、电动汽车、新材料、 新医药、生物育种、信息产业等新兴战略产业的发展，将提 高中国的技术水平。 • 居民教育水平的继续提高和生活质量的持续改善，将有助于 提高人力资本。 • 城乡收入分配差距将因农村居民的减少而缩小，同时，通过 城镇化在中部和西部地区的扩展，地区间的收入分配差距也 将缩小。
• 除了造成危机的“旧患未除”，2007年以来各国和国际组织 治理危机的调控措施又使得“新忧又至”：
• 5年多来，在应对危机的过程中，各国和国际组织均采用了大量非常规 的刺激政策。这些政策或有短期阻止危机急剧下泻的作用，但客观上也 有延缓经济恢复，损害经济长期发展基础的负作用。 • 如今，这些负作用，如过多的货币供应、政府债台高筑、松懈的市场纪 律等，已开始显露。这无疑给恢复过程雪上加霜。