2003-09-产权投资

资本运营的典型案例
“敌意收购”案例：宝延风波 “协议收购”案例：恒通受让棱光国家股 “友好标购”案例－光大标购玉柴法人股－链接 中国企业在国内外进行资本运营的案例—德隆模
式：（详见下页）
–不是办厂，而是买店，买“带品牌的销售收入”；卖 中国传统产业的产品与生产能力。 –收购行业内顶尖级企业实现行业整合。
经营性收购案例：上海第二纺织厂购并案例－链
接 金融性收购案例：中策收购中国国有企业案例（ 前已链接）
关于案例教学
据报道，在哈佛大学，学生、特别
是MBA学生，每年要分析800到1000 个案例，也就是说每天要处理 2 到 3 个。这样高密度的案例教学使学生 受益匪浅。许多学生在毕业多年后 还时常翻阅当年的笔记，以求得到 启发。
产权投资的营运通道
借助风险投资： – 与其它风险投资公司建立策略联盟，进行资本运营 – 上市公司借助风险投资进行资本运营的模式； – 大企业借助风险投资进行资本运营的模式； 借助资本市场：
– （买壳上市与造壳上市）
借助产权市场：（上海产权交易所）
其它。
中国企业运用资本市场进行 资本运营的三种基本模式－1
德隆模式

德隆通过在中国资本市场的成功运作，控股了 “沈阳合金”、“湘火炬”、“新疆屯河”3家上 市公司，再到做大新疆的水泥产业和蛭石、钾盐、 亚麻以及“红色产业”，并挖掘新疆的旅游资源， 通过这些产业和资源的迅速整合、改造、挖掘和提 升其潜在的价值，发现出新的利润空间。 德隆独特的企业文化吸引了强大的人力资本加 盟。国际著名咨询公司罗兰贝格公司驻中国首席代 表朱家刚在为德隆进行策划咨询后便加盟德隆；美 国华尔街一位掌管着70亿美元的首席执行官辞职后 成为美国德隆公司总裁：著名台商、中国对美国出 口刹车系统最大供应商、美国M AT公司总裁王炜 加盟德隆后成为湘火炬总裁。

资本运营动因细分 －3
8．为做大、做强，兼并技术与人才

2001年，通过华立集团在美国的全资子公司美国华立收购了 太平洋系统公司（PFSY）58％的股权，从而成为这家在美 国纳斯达克（Nasdaq）上市公司的控股公司，这为汪力成实 现自己的海外扩张提供了一个良好的平台。不过这次手法又 高明了一些，汪力成在收购 PFSY 时用了一种全新的思路 — 换股。


产权投资概述



产权投资的基本涵义： 产权投资的核心能力－发现价值与提升价值 产权投资基本动因： 产权投资基本模式与相关案例： – 以经营为背景的产权投资 – 以金融为背景的产权投资 – 以寻租、激励等为背景的MBO模式 产权投资可依托的基本路径 – 资本市场 – 产权交易市场 产权投资中的价值评价方法 – 以经营为背景产权投资的评价方法 – 以金融为背景产权投资的评价方法
施杰等，《学位与研究生教育》2002、5
金融性产权投资的商业模式
造壳投资（以中策为例） 用壳投资：
– 股权方式


股权有偿转让方式 二级市场并购方式 股权无偿划拨方式
资产置换方式 再生性投资方式 资产出售方式
– 资产方式：


德

隆来自百度文库
创
业


1986年，7名青年大学生怀着创业的冲动和实业报国的热情，用仅有的400 元钱在乌鲁木齐创办了一家名为“朋友”的公司。当时，彩色摄影冲印业 务在新疆还是空白，朋友公司相中了这个项目。当时，彩扩业务利润还非 常丰厚，当年，彩扩业务一年净赚了100万 1987－1990年，朋友公司经营服装批发，挂面厂等； 1990年，朋友公司承包新疆科委下属的新技术开发部 1992年，朋友公司开始进入证券市场。正是资本市场让唐氏兄弟掘到了第 一桶金，新疆德隆公司也在此时正式注册（注册资本800万元）下来。此时 ，唐氏兄弟将企业发展的方向定在了做实业上。1994年在新疆成立了农牧 业公司，从事农牧业开发，并且做到了一定规模。唐万新承认：“那还只 是一个‘做企业’的概念。真正下定决心大规模地介入实业，应该说是在 1997年，我们在北京开了一个会，会上确定要由投资于项目向投资于行业 转型。 1995年，成立新疆德隆国际实业总公司，注册资本人民币2亿元；并收让新 疆屯河1000万法人股，成为第四大股东； 1997年，运用资本市场进行资本运作：受让沈阳合金1500万法人股、受让 湘火炬1614万股，并成为第一大股东； 2000年1月成立德隆国际投资控股有限公司（注册资金2亿元），后更名为
资本运营动因细分－2
7、为做大、做强，兼并资金：买壳上市。
华立最近一次的海外收购被称为“用美国人的钱买美国 公司”。在此之前，汪力成只用一二百万美元的价钱就在纳 斯达克一举收购了两个上市公司———太平洋系统控制技术 公司（PFSY）和太平洋商业网络公司（PACT）。―我们去 美国，目的就是要把国际化战略、资本市场和技术结合起来 。与其把自己的钱投在上面，还不如先控股几家大公司，然 后利用上市公司来筹资发展。” 这两年，踏上美国的第一步，就设立了“华立控股美国 公司”，用它上市筹资，“用美国人的钱，在美国发展” 。2001年11月６日《洛杉矶时报》的一篇文章称：“由于中 国企业开始面临开拓新市场的问题，很多企业希望步华立的 后尘，到美国去开辟市场。”

“如果我们直接购买他们的技术，那么对方必然会开出 天价。我们就采用一种全新的模式进行股份交换，我用股票 换你的技术和人员，未来公司上市成功，双方都是赢家。” 汪这样介绍道。华立拥有中国的市场，外方拥有技术和人才 ，对方没有理由不接受。
产权投资基本模式
（主流分类模式）
以经营为背景的产权投资－链接－二毛案例 – 扩大规模、提高占有率-横向兼并 – 对同类产品、不同销售阶段企业进行内部化兼并-纵向兼并； – 多样化经营的复合兼并，如进入新兴产业充分利用核心技术 和优势资源。 – 其它：价值低估、优惠政策利用等。
资本运营动因细分－1
1、为做大、做强，－扩大规模、提高市场占有率： 横向兼并 ２、为做大、做强，取得内部化收益：纵向兼并 ３．为做大、做强，进行多元化发展：混合兼并 ４．为做大、做强，进行战略性开拓或重组： 混合兼并 5．为做大、做强，为市场而运营。 6、 为做大、做强，为资源而运营（主要指自然资源 ）
中国企业运用资本市场进行 资本运营的三种基本模式－2
接上页！ 第二种是德隆模式。其基本特色是充分利用了资本
市场，首先通过买壳上市，改变上市公司的股权结 构；注入优质资产调整产品结构，使上市公司的主 业结构发生变化；进而通过并购、托管、委托加工 等形式，对上市公司所处产业进行整合，优化产业 结构；最后对销售网络和销售渠道进行整合，扩大 上市公司产品在国内外市场的占有率，形成规模化 、垄断性经营，通过在全球范围内整合传统产业获 得长远利益，完成公司的可持续发展，同时实现大 小股东的“共赢”。
关于横向、纵向和混合兼并 的一点说明
一些企业，特别是规模较大的上市公司的盈利模式
正在由纵向发展方式为主转向以横向发展为主。前 两年，市场比较青睐那些主业增长较快的企业，这 些企业大多采用了我们所说的纵向发展盈利模式。 但受市场容量和空间的限制，主业增长型的企业不 可能在主业上无限地扩张，市场投资者也开始对那 些主营业务利润远远高于市场平均利润的企业产生 怀疑（如银广夏就是一个典型的例子）。在这种情 况下，现在许多企业都希望在业务多元化方面寻找 机会和利润增长点。 因此，混合兼并就成为一 种重要的投资方式。

以金融为背景的产权投资
– 造壳投资（－链接－中策案例） – 用壳投资 （1）股权方式 股权有偿转让、二级市场并购、股权无偿划拨 （2）资产方式 资产置换 再生性投资 资产出售

横店进行资本运作的特点
横店有关负责人表示，横店集团对资本市 场的参与以理性投资为出发点，坚持做资本 市场的战略投资者，与那些资本市场的投机 者有天壤之别。在具体操作中，坚持“做好 公司的小股东，做差公司的大股东”，好公 司业绩稳定，回报丰厚，做小股东可以分享 其成长；差公司，通过成为其大股东，可以 对其进行彻底改造，使其变成好公司，长远 来看也能取得良好的回报。
产权投资的基本涵义

产权投资也称资本运营。具体讲是指企业之间进行收 购、兼并和控股。 兼并是指“两家或更多的企业、公司合并组成一家企 业，通常由一家占优势的公司吸收一家或更多的公司 ”。市场经济条件下，兼并往往都是与收购联系在一 起的。 收购是指一家企业在市场上购买另一家企业的股票或 资产，以获得对该企业的控制权，即所谓控股。按照 对企业收购程度不同可分为绝对控股（大于50%）、相 对控股（小于50%，但为第一大股东）和独资子公司（ 获得对方百分之百的股票或资产）等。
资本运营的核心问题
价值发现与价值提升。
并购并不全是以强凌弱，以大吃小；也不全是
并购者要有实力、被并购者要有价值。实际上 并购活动是一个“双赢“的经济活动。并购各 方在价值取向、投资观念和业务链、彼此间是 否有共同语言等形成的关系，是一个更重要、 更深层的问题。
资本运营与生产经营



企业的经营活动包括两大类：一是资本经营，即通过买卖 企业或者买卖资产，以及利用股票等金融工具的交易而实 现增值的经营活动；另一类是生产经营，即通过向市场提 供产品或服务而实现增值的经营。这两类经营活动都是企 业正常的应有的经营活动。 这两类经营活动往往会以分工的形式统一于一个企业集团 之中，例如，母公司的功能主要在于搞资本经营活动，而 子公司则是偏重于生产经营活动。在一个企业集团中，可 实现这两种优势有效组合的趋势：资本与产业的整合。例 如，德隆与华立，正是充分组合了这两种优势，形成了优 势资源的有效结合。华立控股主要从事资本运营，而华立 集团及其许多控股公司则主要从事生产经营。 这两类经营活动在现实中更多地是相互分离地体现在不同 的企业载体上。有的企业因为各种原因而拥有更多的货币 资本，主要从事于资本经营活动，其特征表现为资本经营 的优势；而有的企业则主要是从事生产经营活动，为社会 生产某种产品或者服务，其特征表现为产业经营的优势。
第一种是海尔模式。其突出的特点是运营主体拥有
强大的产业基础，并围绕自己的产业扩展进行资本 运营。吃“休克鱼”，以文化整合为手段，形成海 尔产业的“联合舰队”是其主要特点。主要手段是 ：
–整体兼并。如对红星电器公司的兼并； –投资控股。跨地区、跨行业的兼并，海尔多采用投资控 股的模式。如海尔并购武汉冷柜厂、合资组建顺德海尔 电器公司以及海尔的海外扩张基本上都是这种模式； –品牌运作。海尔很擅长品牌运作，以无形资产作为扩张 手段是海尔的一大特色； –虚拟经营。作为品牌运作的高级形式，这种运作方式已 超越了吃“休克鱼”模式，而是通过强强联合，形成优

知道要做些什么。
资本运营基本理论（动因）





发挥垄断优势；——垄断优势理论； 取得内部化收益；——内部化理论； 发挥区位优势；——生产折衷理论； 发挥比较优势；——产品周期理论； 效率差异化理论——管理效率、技术效率、市场效率和 投入物利用效率等； 经营协同理论——规模经济协同、内部化化协同、财务 协同和税收协同等； 战略重组理论——特别是基于行业生命周期的战略性重 组； 价值低估理论—如何确定企业价值？什么是价值低估？ 多角化理论。
资本运营必须服务于生产经营


对生产性企业而言，资本运营并非一种更高级的经营形式 ，它不过是服务于其生产经营的一种手段。尽管资本运营 可以相对于生产经营而存在，并且可以与生产经营分层运 作，但是，资本运营最终必须以生产经营为基础，服从或 服务于生产经营。 如果说产业整合（此为企业生产经营的核心内容）是资本 运营的基础，而品牌则是一个企业成功地进行生产经营的 重要标志。相对而言，品牌经营的重要性更突出一些，有 些企业在具备一定的经济实力后，就贸然通过各种方式扩 张企业的规模，而最终却因没有靠得住的品牌而被挤出市 场。这说明品牌作为一种无形资产，在资本运营中，它既 可作为一种资本入股，又可以通过冠名权支持一个企业。 如何将资本运营与生产经营结合起来？很简单：只要你
中国企业运用资本市场进行 资本运营的三种基本模式－3
第三种模式为亿安科技模式。这是中国典型股市炒
家的方式，目的是从股市圈钱，其主要手法是，通 过受让或二级市场收购等手段掌握一个上市公司的 大量股权，然后进行所谓的资产重组，进行项目包 装，形成一个成长型或绩优型公众公司的形象，通 过各种手段把股价拉高后迅速出手，在股价高位上 把大批股民套牢，将股权变现，获取暴利。这是典 型的“零和游戏”。对于他们来说，股市是一个大 赌场，是将众多散户的钱迅速集中在少数庄家手中 的聚财器。亿安科技事件不折不扣地向人们展示了 这种模式的灾难性后果。