【房地产年报】2019中国商业地产长租公寓研究报告

2019中国商业地产长租公寓研究报告

研究团队：观点指数研究院

本报告导读：即便国内公募REITs放开，问题的关键还得看底层资产

的质量。从目前不足3%的回报率来看，即便公募REITs放开，长租公寓

的资产也难以配售。

摘要：

•资金压力待解，长租公寓的轻重抉择

在现有的长租公寓运营模式中，可分为轻资产和重资产。前者即“二房东”，利润主要来自交易的差价，操作简便，容易复制，可快速实现规模扩张，但是竞争相当激烈，而且容易形成“高收低租”的恶性竞争，难以产生良好的规模效应；后者是操作最难的，也难以实现大规模扩张，但能带来不错的盈利。

•长租公寓作为底层资产：稳定但不优质

长租公寓行业前期投入大、回报周期长的特点，促使其在开发、运营过程中需要大量的资金支持，重资产模式下的资金要求甚至更高。

•长租公寓REITs难点：投资吸引力不足

理想状态下，长租公寓品牌依靠资产质量和运营能力，可以形成从“私募基金收购存量资产——改造持有运营——公募REITs退出”的完整闭环。

观点指数 盈利不足一直是长租公寓行业的“痛点”，截至目前处于盈利状态的长租公寓屈指可数。也就是说，长租公寓必须依靠源源不断的外部融资才能勉强维持经营。但我们知道，风险资本的加持是暂时性的，到达一定的时间点后，如果没有见到实际收益，就会出现“逃离”。

截至2019年前三季度，因资金链断裂而倒下的长租公寓数量超过25家。其中，备受关注的乐伽公寓在8月7日官方宣布正式停止运营，其“高收低租”的烧钱模式被人诟病。

另一方面，在私募融资收紧的环境下，有报道称，蛋壳、自如、青客公寓纷纷转向寻求上市募资的道路。美东时间10月7日，青客公寓正式递交赴美IPO文件，成为国内首家披露招股书的长租公寓企业。碰巧的是，在青客递交申请书的同时，悦如公寓称其无力维持1600套房源的运营成本和资金压力，现阶段资金链断裂，只能出售公司予郑州比逊达美公寓管理有限公司，但后来收购事项因故中止。在融资道路上，除了寻求上市，还有一种可能存在的方式是公募REITs。据报道称，上海证券交易所在2019新年致辞中表示，“上交所推动公募REITs试点，加快发展住房租赁REITs”。

2月9日，《深圳证券交易所发展

战略规划纲要（2019～2020年）》发布，明确指出要大力发展公募

REITs。

随后的3月21日，据外媒报道，

上海证券交易所近期召集券商和

公募基金开会，鼓励机构准备上

报公募不动产信托投资基金

REITs项目，以期推出上交所第

一批试点。

目前为止，中国内地还没有发展

出真正意义上的公募REITs。那

么，假设在政策等条件成熟的情

况下，在长租公寓领域推出公募

REITs的可能性有多大？目前长

租公寓行业满足了哪些条件，还

有哪些难点是需要突破的？

2

资金压力待解，长租公寓的轻重

抉择

理想情况下，长租公寓本身具有

“资产特定化、租金收入稳定、

运营模式清晰”的特点，在政策

带动下租赁住房市场的发展为

REITs提供了大量可选择的基础资

产。

根据国际经验，基础资产应当为

优质的、能够产生稳定真实、持

续、稳定现金流的资产，物业的

毛租金收益率需达到6%以上。这

对于不足3%的长租公寓行业来说，

达到此条件并非易事。

因为经营成本远远高于净收入总额，为了维持稳定的现金流，长租公寓企业通常采取两种方式：一种是“租金贷”，另一种是寻求融资。如今政策严控“租金贷”，寻求融资成为长租公寓纾解资金压力最快速的方式。

由于类REITs增长速度快、利润空间高，因而受到资本市场青睐。截至2019年前三季度来看，作为类REITs的长租公寓产品数量约为14个。在这些发行类REITs产品的企业里，目前而言长租公寓企业A是实现了资产管理完整闭环的企业之一。

从2012年底创建资产管理品牌，到2013年中期募集收购型私募基金，再到改造提升物业资产，实现资产持有运营，最后到类REITs 的成功发行并退出，长租公寓企业A建立起了自己的资产管理程式，为长租公寓筹资难的“痛点”，找到了一个新出口。一旦推出标准公募REITs，其闭环会更加完整。这给那些背后没有强有力资本支撑的长租公寓企业树立起标杆，大家可以共同享受公募REITs红利。长租公寓并不是一个短期盈利的行业，因此不少业内企业均对其未来发展保持信心。当城市发展到一个成熟阶段，房地产市场不再只是单纯的买卖关系，而衍生出更多的租赁关系，因为这样可以使城市容纳更多的人。

在现有的长租公寓运营模式中，可分为轻资产和重资产。前者即“二房东”，利润主要来自交易的差价，操作简便，容易复制，可快速实现规模扩张，但是竞争相当激烈，而且容易形成“高收低租”的恶性竞争，难以产生良好的规模效应；后者是操作最难的，也难以实现大规模扩张，但能带来不错的盈利。

有些企业则取中庸之道，比如自如、蛋壳，就是二者兼顾的“轻重并举”模式。这种模式的优势在于，可以通过培养强有力的运营能力，挖掘持有物业的价值空间。

长租公寓作为底层资产：稳定但不优质

那么，长租公寓作为底层资产的收入前景如何呢？对此，我们可以先从长租公寓企业B的财务数据中窥视当前长租公寓存在的某些共同问题。

从收入构成来看，租金收入是长租公寓企业B的主要来源，同时这也是产生稳定现金流的保证。2017财年和2018财年，其净收入分别为人民币5.23亿元和8.90亿元，同比增长70.3%。

按财年划分，截至2018年6月30日和截至6月30日的2019财年的前三个季度，其净收入分别为人民币5.93亿元和人民币8.98亿元，较上一季度增长51.4%。

但将其与经营成本进行对比，就会发现经营成本与收入大致相抵，总成本甚至高于净收入。按财年划分，截至2019年6月为止的9个月，长租公寓企业B每个房间平均月租金1149元，折扣后1075元，平均租金利差为25.1%，折扣后利差为20%；据此计算，每间房月租金价差为215元-288元，不超过290元。