第六章 行为投资策略与管理 1

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§1
投资策略的类型
1、宏观经济形势分析 GDP增长、经济周期、利率、汇率、通货膨胀率、失业率、 投资、存货水平、宏观经济政策等。 2、行业分析 行业生命周期：朝阳产业？成熟产业？夕阳产业？ ３、企业分析 在行业中的地位、财务稳健性、盈利能力、股东情况、股本 结构、经营历史与前景
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在实践中，动量交易策略早已得到广泛的应用。
运用动量交易策略进行投资，要了解证券市场上大多数人对 后市的看法，跟随大众的操作方式操作，顺势而为；但要在 股市即将反转前高位出局或在低位建仓，把握出货和建仓的 时机，从而可以最大限度规避风险和降低成本。
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二、反向投资策略(contrarian Investment Strategy)
§1
二、技术分析
投资策略的类型
一、基本分析与价值投资
三、积极投资和消极投资策略
四、行为投资策略
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投资策略的类型
一、基本分析与价值投资
基本分析与价值投资就是利用丰富的统计资料，运用多种多 样的经济指标，采用各种分析工具与方法，研究宏观经济环 境、中观行业兴衰、区域分析以及微观企业的经营现状与前 景等，对企业价值做出客观的评价，并预测其未来的变化， 作为投资者投资决策的依据。
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投资策略的类型
技术分析的局限性：代表性偏差
技术分析实质是一种代表性启发法，即人们试图用过
去熟悉的模式来对不确定的未来做出判断，不考虑这种模式
产生的客观信息基础，或这种模式重复的可能性。这种代表 性启发策略的运用可以使价格预测这个复杂的问题变得比较
简单，但其预测结果可能是正确的也可能是错误的，不可避
判断。
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二、技术分析
投资策略的类型
技术分析：通过图表或技术指标的记录，研究市场过去 和现在的行为反应，以推测未来价格的变动趋势。K线 图就是其最主要的工具之一。 技术分析并不关心股价变动的原因和股价绝对水平的变 化，认为价格形态会重复。 技术分析通过利用图形、表格、数学工具等处理成交量、 价格等市场数据来预测价格走势。
特别是当股市走熊时，市场往往对具有较大潜力的成长股关 注不够，投资者应该努力挖掘这类成长型股票并提前介入， 等待市场走好价值回归时就可以出售获利。
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三、集中投资策略
理论基础：价值投资 集中投资策略重视公司基本面和成长型分析，即找出对投资者 而言相对熟悉的公司，然后将大部分资金押上。 采用这种策略中的投资组合股票种类不通常不超过十种。
首先，那些被选中公司易受一系列的令人失望的消息的影响， 这些消息能导致一个股价长期下降的模式； 其次，确定是否有一个潜在的公司价值改善的信号发生；
最后，研究和分析公司价值改进信号的力量和质量、管理层乐 观预期的合理理由以及导致结果改善的潜在的催化剂。
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五、 成本平均策略和时间分散策略
理论基础： 损失厌恶 后悔厌恶 成本平均策略：投资者将现金投资于股票时，通常总 是按照预定计划根据不同的价格分批进行，以备不测 时分摊成本，从而达到规避一次性投入可能造成较大 风险的策略,即成本平均策略。它与投资者的有限理 性、损失厌恶及思维分割有关。
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时间分散化策略：投资者承担股票投资风险的能力将随着年 龄的增长而降低。投资者在年轻时应将其资产组合中的较大 比例用于投资股票,随着年龄的增长则逐渐减少股票投资比 例增加债券投资比例的策略。
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投资者应当密切关注证券市场上各种股票的价格走势，并将 其价格与基本价值进行比较，寻找价格远远偏离价值的股票， 构建投资组合，等价格回归价值时获得收益。 在实际的证券交易中，投资者可以选择低市盈率的股票、低 市净率的股票、历史收益率低的股票、鲜有人问津的股票， 这些股票由于长期不被投资者看好，价格的负泡沫现象比较 严重，其未来的走势就可能是价值回归。
免地可能犯启发式认知偏差，特别是代表性偏差。
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投资策略的类型
基本分析与技术分析二者联系
股票价格除了取决于公司的内在价值，还会受到 市场上投资者情绪的影响，也就是说取决于市场上千千 万万的买者和卖者的心理和判断。
基本分析考虑的是公司的内在价值，技术分析考虑 的是投资者的心理和情绪。
长期保持股票不动，面对股价波动也冷静对待。
当发行这些股票的上市公司有利好消息时，市场上其它投资者 对利好消息通常会过度反应，犯系统性错误。先行购股，出现 股价持续上升时就为采用该策略的投资者带来巨大的获利空间。
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四、小盘股投资策略
小盘股投资策略就是选择流通股本数量较小的价值型股票进 行投资。在低价买进，高价卖出。 由于小盘股流通盘子小，股价极易波动，投资者易采用波段 操作方法获得收益。 在选用小盘股时要遵循一定的原则：
超额收益的三个来源
开发 信息 传统的投资经理 通过获取市场 所没有的私人 信息获利。 开发 行为
更好的模型 数量型投资经理 比市场更好的 处理信息。
行为型投资经理
找出导致市场 有偏的行为因 素。
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第六章 行为投资策略
§1 投资策略的类型 §2 行为投资策略 §3 案例分析
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§1
投资策略的类型
基本分析的意义：提供长期投资分析工具 基本分析的局限性：框架依赖偏差
人们试图透过复杂的表现形式认清上市公司的本质， 并对其做作出准确的估算，但往往会不自主地受到表面现象 的干扰，特别是当上市公司为了掩盖自身经营中存在的问题
时，往往会进行一些“框定诱导” 来误导投资者对公司的
大师沃伦.巴菲特(Warren Buffet)属 下的公司。观察该公司所持有的股
票，几乎每一种股票都是家喻户晓
的全球著名企业，其中可口可乐为 全球最大的饮料公司，比亚迪有限
公司是全球电池最大生产商，强生
公司则是全球最大的化工产品生产 商……
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案例：伯克希尔· 哈撒韦公司的投资策略
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§1
四、行为投资策略
投资策略的类型
根据行为金融学理论，投资者的行为偏差是证券市 场异象（错误定价）的成因，投资者要想战胜市场、获 取超常收益，就必须建立在别人犯错而自己不犯错的基 础上来采取相关的投资策略。 巴菲特：“在别人贪婪的时候恐惧，在别人恐惧的时 候贪婪。” 行为投资策略：就是利用投资者所犯系统的认知偏差所 造成市场的非有效性来制定的投资策略。
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六、量化投资策略 理论基础：
金融市场局部、瞬间异象的存在； 避免主观判断中人的心理与情绪的影响
操作策略：
用先进的数学模型替代人的主观判断进行投资机会的 捕捉；
用计算机程序进行组合配置的自动操作与控制。
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§3 案例分析
一、索罗斯：我的哲学是“易错性”和“反 身性”
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行为投资策略的种类
动量交易策略（惯性交易策略 Momentum Trading Strategy） 反向投资策略(contrarian Investment Strategy) 集中投资策略 小盘股投资策略 成本平均策略和时间分散策略
量化投资策略
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§2 行为投资策略
应用行为金融学分析和指导投资实践：
通过学习了解行为金融的研究成果，避免自己犯类似的认知和情绪等 行为偏差错误，即进行良好的投资者自我控制。
获取超常收益是建立在别人犯错而自己不犯错的基础上。利用其他投 资者的认知偏差来制定相应的投资策略获利。
近年来，基于行为金融理论的投资策略在发达国家获得了理 论界和投资界的大力推荐，而且这些基于行为金融理论的投 资基金业绩不俗，运行良好。 在国内则主要停留在理论探讨层面，实务界的反应并不是很 强烈。
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反向投资策略：投资者针对证券市场运行的反转现象，在一 个较长的时间框架内，买进过去表现差的股票而卖出同期表 现好的股票的策略。
行为金融理论认为，由于投资者在实际投资决策中，往往过 分注重上市公司近期表现的结果，从而导致对公司近期业绩 情况做出持续过度反应，形成对绩差公司股价的过分低估和 对绩优公司股价的过分高估现象。这就为投资者利用反向投 资策略提供了套利的机会。
价值投资的代表者：
凯恩斯（崇尚长期投资、价值投资和组合投资三个投资理念 ） 格雷汉姆 犹太人 《证券分析》《聪明的投资者》 证券投资
之父。
巴菲特
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乔治.达格尼诺图
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案例：伯克希尔· 哈撒韦公司的投资策略
伯克希尔· 哈撒韦公司
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（Berkshire Hathaway Inc.）是投资
乔治•索罗斯是美国最成功的投资经理人，著名国际金融专家，量 子基金的创始人。他可称是当今世界上最富有传奇色彩、最具个 人魅力的超级金融大亨。30多年来，他纵横全球金融市场，操作 避险基金，狙击英镑、泰铢、港元，进出各国股市，斩获甚丰。
索罗斯提出的第一个哲学原则是 “易错性”（fallibility）。第二 个哲学原则是 “反身性”（reflexivity）。
赢者-输者效应（反转效应）：De Bondt和Thaler （1985 ）将三 年累积收益排在前几位的股票作为赢者组合，排在最后几位的作 为输者组合。统计1933年到1985年间每年的赢者组合和输者组合 在未来5年内的收益，发现赢者组合收益较低而输者组合收益较 高。投资者买进输者组合而卖空赢者组合将获得超过市场平均值 8%的收益。最初有许多人认为赢者输者效应是一个计算错误， 但此后的一系列研究不仅证实了他们的结论，而且提出更多类似 现象。 赢者-输者效应（反转效应）的产生在于代表性启发式（投资者 依赖于过去的经验法则进行判断，并将这种判断外推至将来）或 对信息反应过度。
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投资策略的类型
国外做过一个有趣的试验，对未来市场的判断准确程度，专 业的投资博士的准确率不见得能够超越非洲丛林里的大猩猩。 另外一次试验，一美国参议员用飞镖去掷一份财经报纸，拣 出20只股票作为投资组合，结果这个乱来的投资组合竟然和 股市整体表现相若，更不逊色于专家们建议的投资组合，甚 至比某些专家的建议更表现出色。
一、动量交易策略（惯性交易策略 Momentum Trading Strategy）
动量交易策略：在一定的持有期内，如果某只股票或股票组合在 前一段时期内涨幅较好，那么在下一段时期内，该股票或股票组 合仍将有良好表现。 理论依据：投资者由于过度自信而对信息反应不足等行为偏差。 方法：分析股票在过去的表现，买进开始上涨，预期会持续上涨 的股票，卖空已经开始下跌预期将会继续下跌的股票。 Jegadeesh和Titman在对股票组合的中期收益进行研究时发现， 以3-12个月为间隔构成的股票组合的中期收益呈现出延续性，即 价格具有向同一方向持续变动的动量效应。 Conrad和Kual的研 究结果证明了这种效应并不是由于数据采样的偏差所造成的误解。
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投资策略的类型
三、积极投资和消极投资策略
积极投资策略：主动采取相关投资策略来获取超额收益。基 本分析和技术分析都是积极投资策略。 消极投资策略：20世纪70年代以来，有效市场理论逐步流行， 认为人不可能准确预测市场未来的运动轨迹，因而在长期中 不能获得超过其风险承担水平之上的额收益，因而积极的投 资策略是无效的，且会导致过高的交易成本，因此应选择与 市场组合一致的资产组合，避免频繁交易，典型代表就是投 资于指数基金。
巴菲特强调投资而一贯反对投机，对证券分析师更是
不屑一顾 。他完全不会接受投资风险，只有在确认风险很
小的前提下才会出手。他在给股东的年度报告中明确说： “我不会拿你们所拥有和所需要的资金，冒险去追求你们
所没有和不需要的金钱。”
案例思考：
巴菲特的投资案例处处体现着价值投资与集中投资的 理念，以内在价值为基础，理智地进行选择和行动，才能 获得长期稳定的回报。