麦道夫对我国金融监管的启示

麦道夫对我国金融监管的启示
2008 年12 月11 日，美国联邦调查局逮捕了纳斯达克股票市场前董事会主席麦道夫，并指控其犯有证券欺诈行为，涉案金额达500 亿美元。

2008 年，美国次贷危机使得美国金融业遭到重创，许多投资者出于恐慌纷纷赎回投资，麦道夫管理的对冲基金也遭到投资人大规模赎回。

当有客户提出赎回70亿美元时，麦道夫旗下对冲基金的巨大资金漏洞终于暴露出来麦道夫案是美国最大的对冲基金欺诈案，其对金融界产生的负面影响并不亚于1997年美国长期资本公司破产案。

据统计，受麦氏欺诈的遍及全球25个国家，有2900多家机构。

受麦道夫案影响，西班牙金融业巨头桑坦德银行预计损失30亿美元，瑞士金融业预计损失50亿美元，管理对冲基金的联合私人金融公司预计亏损10亿美元。

麦道夫拥有50多年的投资经验，是纳斯达克股票市场的创始人之一，曾担任过多家上市公司的董事，为思科、苹果、谷歌和Sun 等著名公司的融资发展作出过较大的贡献。

麦道夫案暴露了美国金融监管体系存在非常严重且是深层次的问题，因此认真分析麦道夫案产生的根源，对于我国金融体系健康发展有着重要的借鉴作用。

一、麦道夫案根源反思
麦道夫之所以能长期欺骗投资者，直至演化为世界上最大的对冲基金欺诈案，其原因在于美国金融系统长期以来存在一些非常严重的深层问题。

1.对对冲基金疏于监管。

十多年来，麦道夫允诺给投资者的收益是每月1%~ 2%，其收益率是近乎一条没有任何波动的直线，这违背了金融
学的基本常识。

许多对冲基金经理在研究麦道夫的投资策略后都怀疑其收益率。

资深金融专家Charles Gradante观察到自1996年以来麦道夫的对冲基金收益率仅有5个月份出现下跌，历史上从没有任何基金经理取得如此好的成绩，他断定这样的业绩是不可靠的。

早在1992 年，美国证券交易委员会（SEC）就开始对麦道夫公司的两名员工涉嫌非法销售未经登记的公司股票展开调查，调查发现麦道夫向投资者允诺13.5%~ 20%的高额回报，但是奇怪的是，调查结论认为麦道夫没有“不正当行为”。

1999年，SEC调查发现麦道夫向投资者隐瞒真实交易记录，然而刚刚浮出水面的问题却以不了了之而告终。

2004年，SEC又一次对麦道夫进行调查，发现麦道夫将公司性质登记为证券经纪公司，而从事的却是资产管理业务。

为掩人耳目，麦道夫同意将证券经纪公司改为资产管理公司，然而奇怪的是，这要SEC不将此次调查结果公开作为交换条件。

2007年，SEC继续调查麦道夫涉嫌“庞氏骗局”，调查结果是麦道夫没有涉嫌“庞氏骗局”和其他证券犯罪。

前美国城堡投资管理公司投资经理哈里·马科普洛斯很早就开始研究麦道夫的投资策略和业绩，并从1999年开始发现麦道夫的投资策略存在很大的问题，他于2001年向SEC在纽约的办事处举报麦道夫涉嫌证券欺诈。

但是，SEC认为以前的调查并没有发现麦道夫有重大问题，对哈里的举报并未认真处理。

2008年，哈里再次向监管部门举报麦道夫涉嫌欺诈，遗憾的是其举报又没有得到监管部门的重视。

2.金融监管理念陈旧。

长期以来，欧美等西方国家认为对冲基金没有给金融市场带来大的系统风险，现有的管理工具和监管程序完全可以
预防风险的发生，正是在这种监管理念指导下，对对冲基金的监管几乎处于失控的状态。

在西方国家中，只有德国一直主张由政府对对冲基金实施强制性监管，并为对冲基金的运作制订行为准则。

德国认为，如果不加强监管，全球范围内运作资金规模已达2万亿美元的对冲基金可能会对各国乃至全球金融市场的稳定构成威胁。

在德国的坚持下，2007年6月7日八国集团首脑会议发表声明，重申对对冲基金的发展保持警惕，但会议没有采纳德国提出的对对冲基金严加监管的建议。

尤其是美国和英国持明显反对态度，它们认为对银行和经纪商等对冲基金的投资人和合作伙伴进行间接监管更合适，对冲基金的行为准则应由相关行业自行制订，不应由政府强制推行。

监管部门的失察导致对对冲基金监管不力。

SEC作为美国证券行业最高监管机构，按理所有投资公司、投资顾问及在投资领域里从事经营的机构和个人都必须接受该委员会监督。

然而据美国媒体披露，自两年前麦道夫的对冲基金在SEC注册以来，SEC从未审查过其账务。

而独立第三方的审计监督也只是走走过场。

根据美国全国证券交易商协会的记录，为麦道夫审计的是一家只有3名员工的会计师事务所，该会计师事务所的办公面积仅20多平方米。

如此小家子的会计师事务所怎能承担对数十亿美元的对冲基金的审查。

由此可见，美国金融监管部门对对冲基金的监管形同虚设。

根据SEC的工作安排：每隔三年审查一次注册的证券公司，且每次审查对象为总数的30%。

自2001年以来，美国的证券公司已经增加了50%，总数达到1.1万家，仅仅依靠SEC一家之力根本无法完成如此之多的审查工作。

3. 监管法规不健全。

美国证券管理委员会对于上市公司、银行等金融机构制定了严格的法律法规，令人不解的是对对冲基金的监管法规却非常缺乏。

美国对金融机构和市场参与者的监管基于一系列国会通过的条例和法规，主要有《1933年证券法》、《1934年证券交易法》、《1940年投资公司法》、《1940年投资顾问法》和《1974年商品交易法》。

根据《1933年证券法》，对冲基金股份属于证券，通过私募发行，所以对冲基金不用在招股说明书中详细披露基金的相关信息。

《1934年证券交易法》规定注册经纪商和证券商必须保持完整交易记录，满足最低资本金要求。

但是对冲基金属于交易商而不是证券商，所以也不需要提供持仓结构。

1996年修订的《联邦证券法》规定，凡少于500名投资者的基金以及投资金额在2500万美元以上，或个人资产在500万美元以上的可以获得多项豁免，不必申报投资组合、借贷状况以及投资哪些金融产品。

随着对冲基金规模的扩大，美国证监会2004年10月颁布新法规，要求拥有15个以上客户并且资产规模在3000万美元以上的对冲基金经理必须注册为投资顾问，并指定一名总稽核负责风险管理。

从麦道夫案看，美国金融监管部门显然没有严格执行该项法规。

4. 机构投资者的非理性。

麦道夫对冲基金的投资者都是实力雄厚的财团，这些机构理应有能力发现麦道夫的骗局。

但是机构投资者的非理性以及羊群效应，让麦道夫钻了空子，使得麦道夫的欺骗行为轻易得手。

麦道夫非常善于伪装，他和他的妻子鲁斯还以积极从事慈善事业而著称。

麦道夫夫妇经常资助剧院、大学和艺术基金，他们还向许
多犹太人慈善机构作出大笔慷慨捐赠。

民主党的很多政客都接受过麦道夫的政治捐赠。

事实上，如果投资者保持一定的理性是可以发现麦道夫的破绽的。

麦道夫除了其投资策略值得怀疑，其他方面也有疑问：一是信息披露严重不足。

麦道夫是电子交易的倡导者，但其长期拒绝投资者在线查看其资金账户，只提供电脑打印的纸质账单。

从基金治理的角度看，麦道夫旗下的对冲基金就是一个黑匣子，它除了向投资者定期支付红利，从不向投资者披露财务状况，这本身就不正常。

二是采用传销方式发展会员。

麦道夫不直接接受新投资者，新投资者只有通过老投资者介绍才能进来。

投资者在老顾客的竭力推荐下，对麦道夫深信不疑，非常容易上当。

三是资产管理与托管没有分开。

麦道夫的对冲基金资产管理与托管没有分开，其所有的证券交易都是
他一人完成的。

他的对冲基金像似其个人作坊，这样明显的漏洞长期存在，说明美国对对冲基金的监管流于形式。

二、麦道夫案对我国金融监管的启示
1. 应该对对冲基金推广采用分级监管模式。

应该看到不同的对冲基金其风险程度是不同的，真正对经济有威胁的是少数大型对冲基金或者跨国对冲基金。

这是因为大型对冲基金通过衍生产品以及杠杆交易所控制的资金量非常巨大，一旦发生问题就会对金融市场产生全局性影响。

因此坚持分级监管可以使得监管机构集中力量，着重对真正威胁经济平稳运行的对冲基金进行监管，从而节省监管成本。

当前我国金融监管部门可以根据对冲基金规模、风险特征的不同，对每只基金的风险程度进行综合评分，将风险级别较高的基金与正常运作的基金
区分开来。

对不同风险级别的对冲基金的监管要求应有所不同，对于风险级别高的对冲基金应执行更为严厉的监管，可以随时进行检查，即监管部门在没有事先通知的情况下，对对冲基金的财务状况、投资头寸、风险水平进行现场检查，这样有利于监管部门及时发现问题，同时也能对对冲基金发挥较大的威慑作用。

2. 借鉴其他国家和地区对对冲基金的监管经验。

美国等西方国家长期以来对对冲基金的监管采取放任的态度，这使得对冲基金能够长期在国际金融市场过度交易，干扰了市场的正常信号。

因此笔者建议，可借鉴我国香港地区的对冲基金监管经验，香港在1997年曾受到国际对冲基金的袭击，当时港币联席汇率制度受到市场投机力量的大肆卖压，为了防范对冲基金的炒作，香港于2002年发布了《对冲基金指引》，要求对冲基金的规模必须在1亿美元以上，对冲基金经理人必须有对冲基金5年工作经验，其中有2年经历与现有基金投资直接相关，对冲基金须向监管部门报告投资依据以及风险管理方案。

《对冲基金指引》对规范香港对冲基金投资起到了积极的推动作用。

但是其缺乏对大型对冲基金和跨国对冲基金的监管细则，操作起来有一定的难度，因此建议我国金融监管部门及时出台相关法规，限制对冲基金的投机活动。

3. 建立适合我国国情的对冲基金监管理论。

国际对冲基金已运作多年，已经成为国际金融市场的主要投资力量，但其投机之冲击力也给各国尤其是发展中国家的金融市场带来了巨大的风险。

我国作为世界上最大的发展中国家，在经济转型时期存在许多制度性缺陷，新兴的
资本市场和金融体系防范风险的能力较弱，在这种情况下，我国金融市场很容易成为对冲基金攻击的目标，我们应该吸取商业银行股份制改革时让外资廉价获得股份的教训，加强对对冲基金监管的理论研究，力争从制度和机制上找出防范对冲基金投机的办法。