中国证券行业年度策略市场调研分析报告

第一节整体环境： (6)

一、2015年以来监管持续收缩，监管底已现，未来监管红利贡献Alpha (6)

二、全年市场运行前低后高，2017年延续稳健势头，有望实现“慢牛” (8)

三、券商业绩概览：业绩为王，Beta效应相对下滑 (10)

3.1. 2016年券商收入为近十年第二高，预计2017实现稳定增长 (10)

3.2. Beta仍处于高位，但相对下滑 (12)

第二节行业逻辑向低Beta业务切换 (13)

一、高Beta板块：从“靠天吃饭”向“主动出击”转型 (13)

1.1.经纪业务：从价格战到服务战，关注PB业务与智能投顾 (13)

1.2资本中介业务：股权质押考量券商内部的资源协同 (16)

1.3自营业务：利率提升环境下，投资风格趋于稳健 (19)

二、低Beta板块：机遇与挑战并存 (20)

2.1投行业务：IPO提速，业绩贡献提升 (20)

2.2资管业务：券商风控新规出台，主动化转型攻坚战打响 (23)

图表目录

图表1：“一人多户”政策推出后开户数量显著提升 (6)

图表2：2015年5月以来持仓投资者占比逐步减少（万人） (7)

图表3：全年大盘走势前低后高，成交量在四季度出现回升 (9)

图表4：目前处于降息通道向升息通道的转折点，国债收益率已经出现上涨趋势 (10)

图表5：中证全债指数在2016年10月份以来随利率上升而下降 (10)

图表6：预计2016年券商营业收入将成为近十年来第二高水平（亿元） (11)

图表7：23家上市券商2016Q3单季收入同比下滑3.15% (11)

图表8：23家上市券商2016Q3单季净利润同比上升13.7% (11)

图表9：证券业高Beta业务占比从2015年末的82%下降至2016Q3的63% (12)

图表10：市场竞争激烈，经纪业务集中度下降（亿元） (13)

图表11：行业佣金率持续下滑至万四以下 (14)

图表12：两融余额占A股流通市值稳定在2.4%左右 (16)

图表13：股权质押业务发展迅速 (18)

图表14：权益类投资占比显著降低 (20)

图表15：2016中报股票与基金投资占净资产比重 (20)

图表16：IPO数量发行节奏加快，发行数量显著提升 (21)

图表17：增发规模显著下降 (21)

图表18：券商受托管理资产不断增加（亿元） (25)

图表19：上市券商定向资管产品规模占比情况 (25)

表格目录

表格1：上市券商有三家已经推出了智能投顾服务 (15)

表格2：PB业务已经成为部分国内券商的布局重点 (15)

表格3：上市券商的两融利率仍处于高位 (17)

表格4：2016年3月证金公司下调转融资费率 (18)

表格5：股票质押回购业务规模前十名的券商（2016.01-2016.11） (19)

表格6：IPO项目费率远高于再融资（亿元） (22)

表格7：广发证券项目储备量居上市券商第一位 (22)

表格8：各上市券商业绩对投行排队项目的弹性显著 (23)

表格9：2008年以来资管业务计入风险资本经历了三次规定变化，不同券商评级有相应的调整系数 (24)

第一节整体环境：监管底已至，业绩弹性弱化

一、2015年以来监管持续收缩，监管底已现，未来监管红利贡献Alpha

2015年股市大幅波动后，强监管时代来临，券商创新业务受到全面限制，行业发展空间收缩。这个收缩体现为多方面多角度，反映在券商绝大多数的业务上，也直接造成券商在2016年的经营呈现出“多稳健、少创新”的特点。从行业历史进程的角度来看，目前是一个“监管底”，未来行业发展的超额收益与投资机会大概率来自于监管空间释放所带来的监管红利。2016年行业主要的的监管措施列举如下：经纪业务：“一人多户”到“一人三户”，开启经纪业务全面转型

2015年4月13日，中国结算全面放开A股市场“一人一户”限制，自然人与机构投资者将最多可以在20家证券公司开设20个账户。政策影响下，市场开户数激增。为了吸引投资者，各大券商拉开了佣金战，佣金率一降再降。2016年10月14日，中国结算终止了“一人多户”的时代，对《证券账户业务指南》进行了修订，一个投资者在同一市场最多可以申请开立3个A股账户。自此，“一人多户”时代开始向“一人三户”转变。

2015年牛市结束后，持仓投资者占比不断下滑，“一人三户”在满足大多数客户实际投资需求的情况下，加大了账户迁移的难度，无形之中提升了各券商的市场份额壁垒，证券账户成为稀缺资源。同时，佣金率已经降至较低水平，降佣给用户带来的边际吸引力也在逐步减弱，以价换量越来越难，倒逼券商开启经纪业务全面转型。

图表1：“一人多户”政策推出后开户数量显著提升

图表2：2015年5月以来持仓投资者占比逐步减少（万人）

投行：监管全面从严，IPO堰塞湖疏通

在借壳方面，2016年6月17日，证监会宣布就修改《上市公司重大资产重组办法》公开征求意见，并直接表示此次修改的重点是规范重组上市，即借壳上市。并于今年9月9日公布《上市公司重大资产重组管理办法》正式稿，以及一系列相关配套措施。新规完善了重组上市认定标准，对判断指标进一步细化，规避企业通过曲线方式借壳上市的现象发生，大幅降低炒卖“伪壳”、“垃圾壳”的牟利空间。

在增发方面，今年以来，频频传出再融资遭遇窗口指导的消息，比如发行价格调整、非公开发行对象的穿透问题、资金来源核查，严控补充流动资金与偿还银行贷款现象等。从再融资的监管思路来看，体现了体现了监管层求稳的思路，并且防止定增套利、引导资金脱虚入实。

在IPO方面，截止2016年12月13日，IPO排队数量为684家，按照当前每周核发IPO12-14家的水平来测算，消化现有的存量需要一年到一年半的时间。IPO加速意味着券商投行收入确认周期缩短，同时IPO费率远高于再融资与发债，对盈利的贡献也更加显著。

资产管理：行业迎来“量变”到“质变”的转折点

2015年以来，资产管理行业一直处于强监管状态，并且这一监管力度在不断增强，标志性的两个文件是2015年3月基金业协会发布《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则》，以及2016年7月证监会出台从《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》。在此之后，针对券商资管和基金子公司，又分