伊利股份深度分析：仍是行业绝对龙头

伊利股份深度分析：仍是行业绝对龙头

昨天，我们通过分析食品加工行业的四个子行业：肉制品，乳品，调味发酵品，食品综合，筛选出了六家优质的上市公司:

$伊利股份(SH600887)$；

$光明乳业(SH600597)$；

$双汇发展(SZ000895)$；

$汤臣倍健(SZ300146)$；

$恒顺醋业(SH600305)$；

$海天味业(SH603288)$。

今明两天，我们将首先从伊利股份开始，通过行业地位、竞争优势、供求关系、经营效率、未来展望、市场表现六大方面来详细剖析这家公司的经营状况。

一、行业地位

我们首先对比下乳制品制造业2011至2013年的收入和利润的增长情况，以及伊利股份、蒙牛乳业、光明乳业的市场份额：

从两张图中的对比发现，2011年伊利和蒙牛的市场份额相差无几，经过两年发展，伊利逐渐与蒙牛拉开差距，其2013年销售收入占到全行业收入的16.87%，而蒙牛为15.31%。伊利和蒙牛两家合计占有了乳制品制造业30%以上的市场份额。光明所占的市场份额较小，近几年略有提升。

从获利能力的角度来看，在2011年伊利与蒙牛收入相当的情况下，伊利的利润总额就已经比蒙牛高了7500万元，在随后的发展中，伊利的利润总额增速高于全行业的增速，达到了19.67%。而蒙牛的利润总额增长很慢，11至13年复合增长率只有3.43%。光明的利润总额基数较小，这几年也获得飞速的发展，11至13年复合增长率达到了71.76%。

所以从行业地位上来说，伊利目前是国内乳制品制造业当之无愧的老大。

二、竞争优势（护城河）

我们通过对于牛奶行业近10-20 年发展过程和利润增长结构的分析，发现决定行业发展

的核心要素只有两个：奶源、竞争格局，其他变化通过影响这两个要素发挥作用。

1、奶源方面：

2009年240万个散养户供给了74%的原奶；而到了2017 年，经预测大型牧场的将供给45%的原奶，并且前十大乳企供奶量将占1/5。乳企单方面定价收购散养户奶的时代即将过去，上游行业集中度的迅速提升将提升养殖环节话语权。如下图：

接下来我们再看看目前国内的十大牧场：

从图中可以看出，伊利在自建牧场方面比蒙牛更为积极。2012年，伊利牧场产量31.7万吨在全行业排名第三；而蒙牛在牧场业的占比很小，大部分牧场奶源都源于与现代牧场签订的10 年承购协议。如果蒙牛不做更为积极的尝试，10 年以后其在高端奶源方面的话语权堪忧，与伊利的差距将拉大。

2、竞争格局：

对于乳制品这样的快消品来说，品牌建设极为重要，在影响消费者最终购物选择上起到主导作用。因此对于乳制品企业来说，在广告投放、事件性营销、企划宣传、营销策划等方面会投入大量的人力物力，以期获得品牌知名度及美誉度的持续提升。从历史上来看，事件性营销也非常成功地将一些品牌带入了发展的快车道中，比如超级女声之于蒙牛酸酸乳。

我们来看一下历史：蒙牛酸酸乳2005年对“超级女声”进行了冠名，湖南卫视与蒙牛进行了深度合作，蒙牛投入了2800万元冠名费，后期还投入了8000万左右进行灯箱、车身、媒体广告、产品包装等宣传物资的费用。酸酸乳一经推出，就以全方位立体的方式进行了宣传——代言人（2004 年超级女声冠军张含韵）、广告歌（酸酸甜甜就是我）、酸酸乳超级女声包装、“超级女声”推广活动，围绕目标群体进行了密集型轰炸，快速建立起消费者认知。伴随着超级女声节目的火爆，酸酸乳的销售也快速攀升，达到25-30亿左右的销售额。

今年以来，我们看到伊利在各种综艺类节目冠名上高举高打：3.12亿拿下“爸爸去哪儿”第二季独家冠名权，8800万元获得腾讯视频“中国好声音”第三季网络总冠名权。

竞争决定企业对成本波动的转嫁和受益能力，而从上游奶源掌控力、下游市场拓展两方面，伊利近年都优于蒙牛，两家龙头企业差距在逐渐拉大，有利于伊利对盈利的掌控。

而对于光明、三元等区域品牌来说，曾经最大的制约——奶源瓶颈，将会由于国内外牧场奶源供应的逐步充裕而逐渐缓解，曾经对于品牌、品质、研发的积累，会帮助企业在未来获得更大的竞争力。

三、供求关系

牛奶是典型的农副产品，其供求和普通的食品工业有很大不同，核心供求由养殖端供应和消费端需求决定。

1、养殖端供应：随着规模牧场原奶供应能力释放，牛奶供应会逐渐充足，5年内，规模牧场的供应将撑起中国原奶供给的半壁江山。而随之而来的规模效应，将降低原奶生产的成本。接下来我们看下主产区生鲜乳的价格走势：

从图中可以看出，在经历过几年的上涨之后，从2014年开始，在原奶供给过剩的背景下，我国的原奶价格明显下降。这将有利于乳制品企业销售成本的降低。但龙头乳企（伊利、蒙牛）由于部分采购订单锁定价格且执行期一年以上，因此原奶价格的下跌对于利润的增厚时间将有所滞后。

2、消费端需求：

从上图可以看出，2012年中国原奶需求为4.7千万吨，2017年有望达6.6千万吨。未来5 年年原奶需求增速有望达7%，而我们第一部分的研究也证明了，行业龙头企业的收入增长速度，将大于行业整体的增长速度。

核心增长驱动力：

液态奶：随着人均可支配收入增加，政府提高居民营养水平的积极性上升，刺激消费；从下图可以看出，人均奶制品消费支出呈上涨趋势。

乳酸饮料：将被更具营养价值的液态奶替代，消费量将下滑；

婴儿配方奶粉：随着新生儿出生率降低，需求增速减缓，但随着生活水平的提高，其售价将进一步提升。下图为中国0-14岁人口所占比重的变化情况：

其他奶粉：消费者转移到液态奶市场，消费量在07-10年间急速下滑，新品类，如孕期哺乳期奶粉，使市场温和增长；

其他类：随着居民可支配收入增加、城镇化进程加快以及跨国品牌深入二、三线城市，冰淇淋市场将成为核心驱动力。

从伊利股份最近一期年报中，可以看出伊利的主要产品为液体乳，而其冷饮系列和奶制品系列的规模尚小，还有很大的增长空间：

综上所述，从行业地位和竞争优势上来看：

目前伊利股份在乳制品行业中保持着绝对的龙头趋势。

从供求关系来看：

我们可以看到未来乳品行业的利润将稳步提升。

至此，我们通过三个方面来客观了解了伊利股份所处的情况，我们将继续手工给大家带来经营效率、未来展望、市场表现这三个方面的细度分析。