商业模式案例大连万达商业地产证券化

商业模式案例之“商业地产证券化”

文章来源：北京大学汇丰商学院“商业模式创新与资本运营”

万达集团在中国商业地产领域居于领袖地位，至2006年旗下项目覆盖全国20多个城市，总建筑面积300多万平方米，2006年租金收入超过10亿元。大连万达集团商业地产操作的演变过程，同时也是一个商业模式的不断完善与升华的过程。

订单模式

指先与商业地产的用户签订合同，然后按客户要求设计、建造。第一个好处是节约资金，大堂、电梯、卸货区的布置，按用户需要量身定制，绝无浪费；第二个好处是降低风险，根据事先签订的协议，项目竣工91天即开始收取租金。万达进而与合作伙伴建立长期合作关系---万达走到哪里，他们跟到哪里。目前万达巳经和17家跨国企业（包括沃尔玛、时代华纳、百胜和麦当劳等世界500强）签订了战略合作协议。

这样，万达自然而然地走上以这些强势战略合作伙伴入驻作为商业号召力、将周边铺位作为黄金商铺高价出售的路子。按此思路操作的项目不下10个。但商业地产的人气需要长期培植，沃尔玛的人头攒动与比邻小店的冷清很容易让那些"小业主"心理失衡，沈阳、长春、济南等城市的万达商业广场相继出现停业、退铺甚至罢市等危机。商铺产权分散在经营中难于管理的问题也日益凸显。

只租不售

万达在2004年起全面推行只租不售，以长期的租金收入替代了一次性销售回款模式。"只租不售"在解决后期经营管理中的问题，并为开发商带来长期稳定现金流的同时，却由于大量资金无法在短期内回流，使开发商又面临着更为致命的资金瓶颈。

在宏观调控大背景下万达的资金链绷得很紧，为了防止资金链的断裂，万达不得不开始寻找新的融资渠道。最终，万达选择了更为直接和快速的融资模式---以40%的股权置换80亿元人民币的海外资金。万达就像当初大手笔的全国扩张一样，完成了"到2006年为止国内房地产界规模最大的一笔融资"。

商业地产的资本嫁接

万达的最终目标是将成熟商业地产打包成信托基金在海外上市。房地产信托投资基金简称REIT(Real Estate Investment Trust），它是指成熟商业地产的所有者（委托人）将资产交由受托人（并完成资产所有权的转让）经营管理，而委托人作为受益人享有租金的信托安排。一般情况下，此类基金需将盈余的90%〜100%分配给基金单位持有人。与主营不动产、以房租为利润来源的"收租上市公司"相比，REITs在资产处置和利润分配方面的严格要求令投资人的风险大为减小，投资收益主要取决于宏观经济的冷暖。

REITs对房地产开发商的意义远非集资那么简单。从前我们见惯的开发模式是：圈地—立项—找钱一盖房—售楼一再圈地。这样的房地产公司不过是项目公司（或若干项目公司的简单叠加），其资产基本以在建工程的形式存在，负债率高，现金压力大，稍有差池项目就会烂尾，公司就此倒掉的例子不可胜数。想成为百年老店，开发商则应持有部分自建商业地产作为长期投资。不仅使资产结构得到优化，还可通过收取租金得到比一次性卖断更多的收益（即以租金上涨的形式享受房地产的升值）。但持有商业地产必将造成巨额资金的沉淀，使资金周转效率大幅下降。以房地产信托基金为工具，开发商将所持商业证券化并在资本市场

公开发售部分（例如70%）基金单位募集资金，同时保留部分收益（例如30%）以享受分红和物业升值之利。一般性情况下，打包的商业地产仍由原开发商的关联公司运营管理。房地产商通过REITs回笼资金投人新项目的开发，项目成熟后又可以卖给自己的REITs。简言之，REITs是将商业地产证券化的工具，开发商的销售从在地产市场售卖商铺变为在资本市场发售信托凭证，它是开发商走向成熟的标志和必由之路。

后来，万达集团転酿许久的REITs发行计划，也有了突破性进展。澳大利亚麦格理银行旗下一家子公司和总部设在大连的房地产开发商万达集团，计划通过将基于内地房地产的房地产投资信托基金在香港上市的方式筹集至少1亿美元资金。据悉，该房地产投资信托基金名下约有六处地产。

万达集团的资产包括在北京中央商务区的一个开发项目，该项目将拥有写字楼、住宅楼和髙档酒店。花旗集团和麦格理银行将负责发售。

住宅地产和商业地产虽同为地产，但其生产、经营、管理、销售、技术、质量、投资、融资的模式都是不一样的。很多开发商做住宅地产成功，做商业地产则不然，而万达在商业地产领域走出了自己成功的模式，值得推荐和学习。万达一直在进行商业模式的探索---从分零出售到整体出售再到不出售，境界不断攀升。

只租不售的模式使商业地产开发资金的回收周期大大延长，形成巨大资金压力。在这样的情况下，万达选择了将成熟物业打包为信托投资基金(REITs），再将基金单位在海外资本市场公开发售筹集资金。商业地产的证券化，将会使万达的商业地产运作产生飞跃。能够拿到充裕的资金，然后可以大规模地并购，再把物业放到REITs中去融资，这可能使它在业内遥遥领先。