s金融衍生产品第二讲(金融衍生品-上海交通大学,沈思玮)
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11
期货与期权合约交易
• 对合约的交易，合约就是衍生证券 • 交易过程
– 开仓
签订合约：合约的规模、品种、品种的质量标准、期限
– 盯市（期货合约的买卖双方、期权合约的卖方）
初始保证金的比例、维持保证金比例、保证金不足处理
– 平仓：相反的合约 – 交割：交割仓单，所有权与现金的交易
12
期货价格收敛于现货价格
14
X－交割价格 T时的合约价值
期权与期货图解
期货多头，Future、Long
ST：标的价格 期货空头，Short
15
X－执行价格 T时的合约价值
期权与期货图解（CALL多头）
CALL多头(Option)
ST：标的价格
16
X－执行价格 T时的合约价值
期权与期货图解（CALL空头）
ST：标的价格 CALL空头
金融衍生产品简介
1
公司增加价值的方式
• 研发
– 市盈率比较高的公司往往是研发投入较高的公司， 可见研发可以提高公司的价值
• 竞争优势
– 垄断与竞争优势有关
• 长期价值
– 取决于长期现金流量
• 降低风险
– 现金流折现模型，收益率与风险有关
2
虚假的公司价值
• 财务调整
– 会计准则的调整、折旧、存货调整
Futures Price
Spot Price
Time
(a)
Spot Price Futures
Price
Time
(b)
13
衍生合约的性质
• 短期性 – 91、182天，一般不超过一年
• 标准合约与非标准合约 – 标准期权 – 实物期权
• 杠杆性 – 巴林银行：超过了其承受规模的赌博
• 套期保值与投资 – 有无被险头寸
6
战略性风险管理
• 一些公司对于某些产品价格波动的敏感性
– 跨国公司对于汇率，如荷兰国际集团下的一家房地 产公司
– 石油价格
• 一些公司对于某自然风险的敏感性
– 农产品对于天气 – 地震 – 大桥：保险中通过分保来规避风险
7
经济因素
• 房地产
– 利率，按揭贷款影响需求，开发商贷款影响成本
• 钢铁
• 经理们更多地关注交易，而不是生产、服务和公司 价值 – 巴菲特，控制一家公司，帮助公司创造其价值
4
中国证券监管规则中的很多疑 问
• 分红 – 分红与公司价值提高无关。 – 美国90年代的公司盈利的提高与利率的下降有关
• 再融资 – 融资方式与公司价值无关，公司具有很强的再融 资动机，只能说明泡沫。处理泡沫的方式有两种， 软着陆与硬着陆 – 再融资往往成为反复侵占流通股利益的工具
9
交易机制
• 报价驱动 – 做市商制度，在连续时段上做市商报出买入价、 卖出价以及数量，一般一个股票有多个做市商， 如NASDAQ、中国外汇交易
• 订单驱动 – 连续竞价，如A股市场，由交易者订单驱动，交 易者相互提供了股票的流动性
• 流动性的差异 – 订单驱动是相互的 – 做市商是单向的，做市商的持有量存货模型
• IPO – 对于金融控股公司趋向的熟视无睹
5
套期保值的道理
• 税收的影响 – 公司税以所得税为主，因此公司的盈利平稳可以 节约税收
• 股东没有适当的套期保值工具 – 因此，公司本身应该进行套期保值
• 融资成本的考虑 – 公司业绩平稳，可以提升其信用水平 – 中国公司普遍存在三角债问题，信用缺失，使得 公司对业绩平稳不感兴趣，甚至通过业绩波动去 造市
– 宏观经济，其他相关产业及产品
• 能源
– 石油价格，如煤炭行业
• 汽车
– 与房地产类似，资本密集型行业
8
财务层面
• 远期利率合约：相当于一个贷款承诺 • 期货合约：利率期货、国债期货 • 互换：利率互换与货币互换 • 期权：利率期权、汇率期权 • 指数期货：以股价指数为标的的期货合
约 • 认股权证与可转换债券
组合期权图解（牛市价差）
CALL多头
Y－执行价格 X－执行价格
T时合约的损益
X<Y
ST：标的价格 CALL空头
24
X－交割价格 Y－交割价格
T时合约的损益
组合期权图解（熊市价差）
PUT空头
ST：标的价格 PUT多头 Y<X
25
欧式看涨期权与看跌期权平价
• 平价公式 c p S KerT
• 符号的解释
• 价差期权
– 买入一个CALL同时卖出一个CALL – 买入一个PUT同时卖出一个PUT
21
X－交割价格 T时合约的损益
组合期权图解（窄跨）
CALL多头
ST：标的价格 PUT多头
22
组合期权图解（宽跨）
CALL多头
Y－执行价格wenku.baidu.comX－执行价格
T时合约的损益
X<,>Y
ST：标的价格 PUT多头
23
• 出售资产 • 特别实体
– 安然事件、表外化、衍生化
• 资本运营
– 垂直一体化往往成功，横向一体化失败 – 大吃小成功，小吃大失败
3
经常遇到的陷阱
• 金融市场只对短期感兴趣 – 一言成谶，对交易工具和方法的过度依赖，反过 来影响价格的形成过程
• 投资人缺乏耐心，迫使经理人采取短视行为 – 有限责任与无限责任的根本区别 – 委托代理的另一个问题 – 美国在线与时代华纳，两难的选择
– c看涨期权的价格，p看跌期权的价格 – S标的资产现在价格，K执行价 – r无风险利率，T期限
26
证明
• 两个组合
– 看涨期权的多头与现金 – 看跌期权与一单位标的资产
17
X－执行价格 T时的合约价值
期权与期货图解（PUT多头）
PUT多头 ST：标的价格
18
期权与期货图解（PUT空头）
X－执行价格 T时的合约价值
PUT空头
ST：标的价格
19
期权的一些概念
• 实值期权 – In the Money：现在执行合约价值为正
• 虚值期权 – Out of the Money：现在执行合约价值为负
10
期权期货的定义
• 期货 – 多头：在未来某确定的时间以事先敲定的价格买 入一定数量的某标的产品的权利和义务 – 空头：。。。卖出。。。
• 期权 – CALL：在未来某确定的时间以事先敲定的价格 买入一定数量的某标的产品的权利 – PUT：。。。卖出。。。
• 期权的获得：卖出期权合约为空头，买入期权方为 多头
• 两平期权 – At the Money：现在执行合约价值为零
• 美式期权与欧式期权 – 美式期权可以提前执行
• 亚式期权 – 标的价格为合约有效期内的均价
20
组合期权
• 跨式期权
– 同时买入CALL与PUT构成跨是期权的多头 – 同时卖出CALL与PUT构成跨是期权的空头
• 宽跨期权
– 两个期权的执行价不同
期货与期权合约交易
• 对合约的交易，合约就是衍生证券 • 交易过程
– 开仓
签订合约：合约的规模、品种、品种的质量标准、期限
– 盯市（期货合约的买卖双方、期权合约的卖方）
初始保证金的比例、维持保证金比例、保证金不足处理
– 平仓：相反的合约 – 交割：交割仓单，所有权与现金的交易
12
期货价格收敛于现货价格
14
X－交割价格 T时的合约价值
期权与期货图解
期货多头，Future、Long
ST：标的价格 期货空头，Short
15
X－执行价格 T时的合约价值
期权与期货图解（CALL多头）
CALL多头(Option)
ST：标的价格
16
X－执行价格 T时的合约价值
期权与期货图解（CALL空头）
ST：标的价格 CALL空头
金融衍生产品简介
1
公司增加价值的方式
• 研发
– 市盈率比较高的公司往往是研发投入较高的公司， 可见研发可以提高公司的价值
• 竞争优势
– 垄断与竞争优势有关
• 长期价值
– 取决于长期现金流量
• 降低风险
– 现金流折现模型，收益率与风险有关
2
虚假的公司价值
• 财务调整
– 会计准则的调整、折旧、存货调整
Futures Price
Spot Price
Time
(a)
Spot Price Futures
Price
Time
(b)
13
衍生合约的性质
• 短期性 – 91、182天，一般不超过一年
• 标准合约与非标准合约 – 标准期权 – 实物期权
• 杠杆性 – 巴林银行：超过了其承受规模的赌博
• 套期保值与投资 – 有无被险头寸
6
战略性风险管理
• 一些公司对于某些产品价格波动的敏感性
– 跨国公司对于汇率，如荷兰国际集团下的一家房地 产公司
– 石油价格
• 一些公司对于某自然风险的敏感性
– 农产品对于天气 – 地震 – 大桥：保险中通过分保来规避风险
7
经济因素
• 房地产
– 利率，按揭贷款影响需求，开发商贷款影响成本
• 钢铁
• 经理们更多地关注交易，而不是生产、服务和公司 价值 – 巴菲特，控制一家公司，帮助公司创造其价值
4
中国证券监管规则中的很多疑 问
• 分红 – 分红与公司价值提高无关。 – 美国90年代的公司盈利的提高与利率的下降有关
• 再融资 – 融资方式与公司价值无关，公司具有很强的再融 资动机，只能说明泡沫。处理泡沫的方式有两种， 软着陆与硬着陆 – 再融资往往成为反复侵占流通股利益的工具
9
交易机制
• 报价驱动 – 做市商制度，在连续时段上做市商报出买入价、 卖出价以及数量，一般一个股票有多个做市商， 如NASDAQ、中国外汇交易
• 订单驱动 – 连续竞价，如A股市场，由交易者订单驱动，交 易者相互提供了股票的流动性
• 流动性的差异 – 订单驱动是相互的 – 做市商是单向的，做市商的持有量存货模型
• IPO – 对于金融控股公司趋向的熟视无睹
5
套期保值的道理
• 税收的影响 – 公司税以所得税为主，因此公司的盈利平稳可以 节约税收
• 股东没有适当的套期保值工具 – 因此，公司本身应该进行套期保值
• 融资成本的考虑 – 公司业绩平稳，可以提升其信用水平 – 中国公司普遍存在三角债问题，信用缺失，使得 公司对业绩平稳不感兴趣，甚至通过业绩波动去 造市
– 宏观经济，其他相关产业及产品
• 能源
– 石油价格，如煤炭行业
• 汽车
– 与房地产类似，资本密集型行业
8
财务层面
• 远期利率合约：相当于一个贷款承诺 • 期货合约：利率期货、国债期货 • 互换：利率互换与货币互换 • 期权：利率期权、汇率期权 • 指数期货：以股价指数为标的的期货合
约 • 认股权证与可转换债券
组合期权图解（牛市价差）
CALL多头
Y－执行价格 X－执行价格
T时合约的损益
X<Y
ST：标的价格 CALL空头
24
X－交割价格 Y－交割价格
T时合约的损益
组合期权图解（熊市价差）
PUT空头
ST：标的价格 PUT多头 Y<X
25
欧式看涨期权与看跌期权平价
• 平价公式 c p S KerT
• 符号的解释
• 价差期权
– 买入一个CALL同时卖出一个CALL – 买入一个PUT同时卖出一个PUT
21
X－交割价格 T时合约的损益
组合期权图解（窄跨）
CALL多头
ST：标的价格 PUT多头
22
组合期权图解（宽跨）
CALL多头
Y－执行价格wenku.baidu.comX－执行价格
T时合约的损益
X<,>Y
ST：标的价格 PUT多头
23
• 出售资产 • 特别实体
– 安然事件、表外化、衍生化
• 资本运营
– 垂直一体化往往成功，横向一体化失败 – 大吃小成功，小吃大失败
3
经常遇到的陷阱
• 金融市场只对短期感兴趣 – 一言成谶，对交易工具和方法的过度依赖，反过 来影响价格的形成过程
• 投资人缺乏耐心，迫使经理人采取短视行为 – 有限责任与无限责任的根本区别 – 委托代理的另一个问题 – 美国在线与时代华纳，两难的选择
– c看涨期权的价格，p看跌期权的价格 – S标的资产现在价格，K执行价 – r无风险利率，T期限
26
证明
• 两个组合
– 看涨期权的多头与现金 – 看跌期权与一单位标的资产
17
X－执行价格 T时的合约价值
期权与期货图解（PUT多头）
PUT多头 ST：标的价格
18
期权与期货图解（PUT空头）
X－执行价格 T时的合约价值
PUT空头
ST：标的价格
19
期权的一些概念
• 实值期权 – In the Money：现在执行合约价值为正
• 虚值期权 – Out of the Money：现在执行合约价值为负
10
期权期货的定义
• 期货 – 多头：在未来某确定的时间以事先敲定的价格买 入一定数量的某标的产品的权利和义务 – 空头：。。。卖出。。。
• 期权 – CALL：在未来某确定的时间以事先敲定的价格 买入一定数量的某标的产品的权利 – PUT：。。。卖出。。。
• 期权的获得：卖出期权合约为空头，买入期权方为 多头
• 两平期权 – At the Money：现在执行合约价值为零
• 美式期权与欧式期权 – 美式期权可以提前执行
• 亚式期权 – 标的价格为合约有效期内的均价
20
组合期权
• 跨式期权
– 同时买入CALL与PUT构成跨是期权的多头 – 同时卖出CALL与PUT构成跨是期权的空头
• 宽跨期权
– 两个期权的执行价不同