股权价值评估方法

附件1：

股权价值评估的常用方法

股权价值评估的常用方法主要有折现现金流量法、相对价值法和成本法。

一、折现现金流量法

（一）定义。通过预测企业未来各期现金流量，并选取合适的折现率将其折算到评估基准日，将各期现金流量现值累加求和的方法。

（二）计算方法。根据现金流量的口径不同，折现现金流量法一般分为全部资本自由现金流量（CFCF ）折现法和股权资本自由现金流（FCFE ）折现法。

1、全部资本自由现金流折现法

企业全部资本自由现金流量，即在不影响企业持续经营的前提下，在满足企业再投资需求之后剩余的、可供企业资本提供者（股东和债权人）自由支配的额外现金流量。全部资本自由现金流量折现后得到的现值是企业整体价值，减去企业净债务之后得到的才是企业股权价值。具体计算步骤为：

（1）计算企业整体价值 企业价值计算公式为：1(1wacc)t t t FCFF FirmValue ∞

==+∑ （1） 理论上讲，企业的生命周期无限长，但现实中又不可能对所有未来年份做出预测，因此，通常将企业价值分成两部分—预测期价值和后续期价值，即：

1(1wacc)(1)

t H t H t H t FCFF PV FirmValue wacc ===+++∑ （2） 公式（2）通常称为两阶段模型。

式中：1）、FCFF=EBIT （1-所得税税率）+折旧与摊销-资本性支出

-营运资本净增加额

其中：EBIT=净利润+所得税+利息支出

资本性支出=固定资产支出+其他长期资产支

出

营运资本净增加额=存货增加+经营性应收项

目增加+待摊费用增加-经营性

应付增加-预提费用增加

2）、WACC 为加权平均资本成本

3）、H 为预测期年数

4）、PV H 为后续期现值，可以用相对价值法、如市盈率法、

市净率法估算。

（2）公司股权价值=企业价值-企业净债务=企业价值-（企业

债务-现金）

2、股权资本自由现金流贴现模型

股权资本自由现金流（FCFE ）是公司在履行除普通股股东以外的各种财务上的义务后所剩下的现金流。股权资本自由现金流折现后得到的现值就是公司股权价值。

计算公式为：

股权资本自由现金流1PV (1r)(1)

t H t H t H t FCFE PV r ===+++∑（股权价值）

（3） 式（3）中：1）FCFE ＝FCFF+（新增有息负债-偿还有息负债本金）

2）r e 为股权资本成本，用CAPM 法计算：

()e f m f r r r r β=+-

其中：e r 是无风险利率；m r -f r 是市场证券组合的风险溢

价；β是具体股票收益相对市场证券组合收益的

波动程度。

（三）折现现金流量法的运用

折现现金流量法理论上比较完善，但计算过程相对复杂，基础数据的可获得程度和模型参数的准确程度在很大程度上影响了该方法的实用性和可操作性。

二、相对价值法

（一）定义。相对价值法，也称为价格乘数法或可比交易价值法，是利用类似企业的市场定价来估计目标企业价值的一种方法。其基本做法是：首先，寻找一个影响企业价值的关键变量（如净利）；其次，确定一组可以比较的类似企业，计算可比企业的市价/关键变量的平均值（如平均市盈率）；最后，根据目标企业的关键变量（如净利）乘以得到的平均值（平均市盈率），计算目标企业的评估价值。

（二）计算方法。相对价值模型分为两类，一类是以股权市值为基础的模型，包括股权市价/净利，股权市价/净资产、股权价值/销售额等比例模型。另一类是以企业实体价值为基础的模型，包括实体价值/息前税后营业利润、实体价值/实体现金流量、实体价值/投资

资本、实体价值/销售额等比例模型。最常见的相对价值方法为市盈率法（P/E）和市净率法（P/B）

1、市盈率（P/E）模型

目标企业每股价值=可比企业平均市盈率×目标企业的每股净利该模型假设股票市价是每股净利的一定倍数。每股净利越大，则股票价值越大。

2、市价/净资产比率（市净值）模型

目标企业每股价值=可比企业平均市净率×目标企业每股净资产

这种方法假设股权价值是净资产的函数，类似企业有相同的市净率，净资产越大则股权价值越大。

3、市价/收入（收入乘数）比率模型

目标企业每股价值=可比企业平均收入乘数×目标企业每股销售收入

（三）相对价值法的运用范围

相对价值法的运用有两个基本前提：一是要有活跃的股权交易市场；二是市场上要有可比的同类公司。因此，相对价值法主要适用于上市公司。具体来看：

1、市盈率模型的适用性

市盈率模型的优点：（1）计算市盈率的数据容易取得、计算简单；（2）市盈率将价格和收益联系起来，直观地反映投入和产出的关系；（3）市盈率涵盖了风险补偿率、增长率、股利支付率的影响，具有很高的综合性。

市盈率模型的局限性：如果收益是负值，市盈率就失去了意义；再有，市盈率除了受企业本身基本面的影响之外，还受到整个经济景气程度的影响。

因此,市盈率模型适用于周期性比较弱的行业,如公共服务业；不适用于周期性较强的行业，如一般制造业，以及每股收益为负的公司和房地产等项目性较强的公司。

2、市净率模型的适用性

市净率估价的优点：（1）净利为负值的企业不能用市盈率进行估价，而市净率极少为负值。可用于大多数企业。（2）净资产账面价值的数据容易取得，也容易理解。（3）净资产账面价值比净利稳定，也易被人为操纵。（4）如果会计标准合理并且各企业会计政策一致，市净率的变化可以反映企业价值的变化。

市净率的局限性：（1）账面价值受会计政策选择的影响，如果各企业执行不同的会计标准或会计政策，市净率会失去可比性。（2）固定资产很少的服务性企业和高科技企业，净资产与企业价值的关系不大，其市净率没有实际意义。（3）少数企业的净资产是负值，市净率没有意义。

因此，这种方法主要适用于周期性较强、拥有大量固定资产并且账面价值相对较为稳定的公司，如银行、保险等；不适用于固定资产较少、无形资产较多的服务行业。

3、收入乘数模型的适用性

收入乘数估价模型的优点：（1）收入不会出现负值，对于亏损企