第二讲金融工具创新的主要线索
相关主题
- 1、下载文档前请自行甄别文档内容的完整性，平台不提供额外的编辑、内容补充、找答案等附加服务。
- 2、"仅部分预览"的文档,不可在线预览部分如存在完整性等问题,可反馈申请退款(可完整预览的文档不适用该条件!)。
- 3、如文档侵犯您的权益，请联系客服反馈,我们会尽快为您处理(人工客服工作时间：9:00-18:30)。
Fra Baidu bibliotek
2019/10/28
4
1980年代的金融创新
2019/10/28
5
1980年代的金融创新
2019/10/28
6
1980年代的金融创新
2019/10/28
7
1990年代的金融创新
2019/10/28
8
二、优先股的创新
（一）可表决的优先股VPS （二）可累积的优先股APS （三）可转换的优先股COPS （四）可参与的优先股PPS （五）可赎回的优先股CPS （六）股息率可调永久性优先股ARRPS
公司经营不利甚至发生亏损时自然是无力派发优
先股股息的。如果是不带可累积条款的普通优先
股，那么这一年的股利就算是泡汤了。如果是带
有可累积条款的优先股，没有派发的股利就会被
记录在账上，在下一次派息时，若公司的经营情
况转好，有息可派时，累积优先股股东可得到部
分2或019/1全0/28 部从前拖欠的累积股息。
2019/10/28
19
赎回是强制的吗？
可赎回的优先股所附带的可赎回条款又可被 分为强制性赎回和非强制性赎回两种。强制性赎 回是没有商量余地的，而非强制性的赎回又被称 为任意赎回条款是有商量余地的，股东可以作出 不同的选择。通常带有任意可赎回条款的优先股 也同时带有可转换条款，以便于优先股东在面临 股份有限公司在行使赎回条款时，可以选择接受 赎回贴水，也可以选择将优先股转换成普通股。
2019/10/28
9
（一）可投票的优先股VPS
又 称 为 可 表 决 的 优 先 股 ， 或 者 应 急 优 先 股 VPS (Voted Preferred Stock)，这是一种历史最悠久的优先 股种类， 1835年由美国的切萨皮克和俄亥俄运河首创， 1840年代以后开始流行起来。指的是与普通股一样具有 股东大会上表决权的优先股，真正体现了现代股份有限 公司同股同权的公平性。一般来说，优先股股东无权参 加股东大会的表决，但有表决权的优先股股东们，由于 股份有限公司在当初发行优先股时，就附带有表决权的 条款，这就赋予了他们参加股东大会并投票表决的权利。 VPS与一般的优先股一样，也可以继承、馈赠与转让， 也可以抵押或流通。事实上在纽约股票交易所NYSE， 早就有公开上市的优先股交易。但一般来说，优先股的 转让与抵押应该得到股份有限公司董事会的同意与认可。
起人所持有。美国的上市公司通常都是按季派息
的，由于季度度报表未经审计，一般都是凭经验
派息。年底时如果盈利情况许可，或者可派息仍
有节余，除了第四季度的正常的派息之外还会有
额外的分红。优先股都具有固定的股息率，通常
是不能象普通股那样参与公司分红的，但附带有
可参与条款的优先股，除了按期领取固定股息率
的股息外，还可以参与年底公司的分红，与普通
2019/10/28
22
2．可转换的股息率可调优先股CARS
第一批发行的ARPPS在二级市场上涨幅可 观，又陆续有28家满足条件的金融机构开始发行 ARPPS，其中包括J.P.摩根银行。ARPPS十分成 功，但其价格波动性一直困扰着许多公司，投资 界仍然在寻找一种价格能更稳定的证券。
1983年9月，美国联合食品公司UF (United Food Co.)发行了与ARPPS既有共同点又有区别 点 的 可 转 换 的 股 息 率 可 调 优 先 股 CARS (Convertible Adjusted Rate Stock)，它同时具有 股息率浮动和可转换为普通股的双重特点。
调整股息率的优先股PARP (Price-Adjusted Rate
Preferred Stock)，它与ARPPS类似，但是其股
息率是与特定两周内所观察到的交易价格成反比
的。即当PARP派息日前两周的市场平均价格下
降时，其最近一期所派发的股息就会上调；而当
PARP派息日前两周的市场平均价格上升时，其
可转换优先股的例子
例如某公司规定：所发行的面额为1元的优 先股可在五年之后按照10：1的转换比例或者按 照每股10元的转换价格转换成普通股。而发行当 时的公司普通股可能只有每股5元左右。
如果是按照事先规定的转换比例进行转换的 话，每10股优先股才可以转换为1股普通股，因 此，只有当公司的普通股的市场价格超过每股10 元时，转换才是有利可图的。如果是按照事先规
第二讲 金融工具创新的主要线索
一、金融工具创新的主要线索 二、优先股的创新 三、1970年代及以前的金融工具创新 四、1980年代金融工具的创新 五、1990年代金融工具的创新
2019/10/28
1
一、金融工具创新的主要线索
2019/10/28
2
1970年代的金融创新
2019/10/28
3
1970、1980年代的金融创新
股2一019/1起0/28 来分享这一特权。
16
全部可参与吗？
一般来说，可参与的优先股又可以根据参与 条款的不同而被划分为全部可参与的优先股和部 分可参与的优先股。全部可参与的优先股与普通 股一样参与全部分红，而部分可参与的优先股只 能参与部分分红，通常设有最终收益率上限，参 与分红之后的收益率不能超过这个上限的限制。
2019/10/28
18
（五）可赎回的优先股CPS
可赎回的优先股CPS (Callable Preferred Stock)都 附带有当初发行时制定的赎回条款，该条款规定公司可 在一约定期限之后的任何时候以赎回价格(Call Price)赎 回优先股的权利。
赎回价格要高于优先股股票的发行价格，这个高出 的部分称为溢价(Premium)，表示股份公司在为了避免 公司可能遭遇到的利率风险时，愿意向优先股股东们提 供的一种补偿。
定的转换价格进行转换的话，也只有当公司的普
通股的市场价格超过转换价格即每股10元时，转
换才是有利可图的。
2019/10/28
15
（四）可参与的优先股PPS
可参与的优先股PPS (Participate Preferred
Stock)流行于1910年之前，指的是可与普通股一
起参与公司年底分红的优先股，大多数为参与发
最近一期所所派发的股息就会下调。于是，
2019/10/28
23
3．可调股息率优先股ARP
一般可调股息率优先股称为ARP (Adjusted Rate Preferred)而非ARPPS，它不再强调其永久
性，因此存在着被提前赎回的可能，但赎回期一 般都要在46天之后。
可调股息率优先股ARP的股息支付率可随市 场利率调整，投资者持有ARP的优势在于根据美 国税法所获得的收益大部分（85%）可以免征联
换为公司的普通股。对于那些经营好的，成绩优
良的公司来讲，其普通股股票的市场行情始终是
看好的，即使是那些成绩平平的公司，其普通股
股票的市场价格在一段时间之后也会比当初的价
格高一些。
2019/10/28
13
转换要求
虽然为了减轻公司付息的负担，这类优先股的股息 率通常较低，但是由于可转换条款事实上是为优先股附 加上一个普通股的前景，这就大大提高了优先股股票的 吸引力和流通性，使优先股股票更具投资和投机的吸引 力。可转换优先股的转换要求包括以下几方面内容：
转换权限：通常规定只有股东才有转换请求权； 转换条件：指股东在什么情况下方可行使转换请求权 转换期限：指行使转换请求权的起始和终止时间 转换内容：指该股票可被允许转换成哪种股票； 转换手续：指行使转换时应履行哪些规定的程序 转换比例：指事先规定的优先股转换成普通股的比例 2转019/换10/2价8 格：是指事先规定的优先股转换所依照的14价格
1．股息率可调永久性优先股ARRPS；
2．可转换的股息率可调优先股CARS；
3．可调股息率优先股ARP；
4．根据价格调整股息率的优先股PARP；
2019/150/2．8 货币市场优先股MMP；
21
1．股息率可调永久性优先股
作 为 大 型 商A业R银P行PS筹 集 资 金 的 手 段 ，
2019/10/28
20
（六）浮息永久性优先股FRP
1982年5月，美国纽约的汉华银行 (Chemical Bank)开始发行一种股息率可调整、不会强制性 赎回的永久性优先股，称为ARPPS (Adjusted Rate Perpetual Preferred Stock)，开创了浮息永 久性优先股FRP (Floating-rate Preferred Stock) 新的一族。这一族证券包括：
邦所得税，这样发行者可以一个相对较低的股利 率支付股利。
而货币市场优先股MMP的股息率则是由荷
兰拍卖方式决定的，每隔一段时间就对MMP的
股息率进行竞标，由所有出价最低者以价格来为
M2M019/1P0/2提8 前支付下一次的股息差额。
24
4．根据价格调整股息率的优先股
PARP
1984年3月，第一波士顿银行首创根据价格
如果优先股是带有可累积条款的优先股时，则必须
在发放了当期优先股股息每股0.05元和拖欠优先股股息
每股0.05元之后，才能为普通股股东派发每股0.025元的
普通股股息。如果优先股是不带有可累积条款的优先股
时，则在发放了当期优先股股息每股0.05元之后，普通
股2股019/东10/28可得到每股0.0375元的普通股股息。
ARPPS的的票面股息率通常是以3个月期、10年
期以及20年期国库券的利率最高者为基准利率再
向上浮动50个基本点。当然，通常它也规定了最
高的和最高的利率限制即上限利率和下限利率。
由于ARPPS所得股息的85%是可以免税的， 所以，这种证券无论是对个人还是对基金公司以 及其他金融机构都具有很好的吸引力。由于85% 的免税特征会勿庸质疑地改变公司的边际税率， 许多实业公司也对ARPPS感兴趣。
在股份有限公司行使赎回条款时，往往市场利率大 幅下调，这种利率变动使股份有限公司所负担的优先股 股息率显得太高，而再融资的成本和贷款利息支出则相 对较低。因此，比较而言股份有限公司更愿意以一个比 发行价格稍高一些的赎回价格而将优先股赎回，以避免 在市场利率较低的情况下，继续向优先股股东提供相对 较高的股息。
例如，某股份有限公司有优先股100万股，
每股面额为1元，固定股息率为5%，最终收益率
上限为6%；此外，该公司还有普通股400万股，
每股面额也为1元。该公司在某年年末派息之后
仍然剩余20万元可供分红的利润。
2019/10/28
17
可参与优先股的例子
如果优先股是全部可参与的优先股的话，那 么，与普通股一样，优先股的股东也可以额外得 到每股0.04元的红利。如果优先股是部分可参与 的优先股的话，那么，优先股只能额外得到其最 终收益率上限与固定股息率之间的股利之差每股 0.01 元 的 红 利 ， 而 普 通 股 则 可 额 外 得 到 每 股 0.0475元的红利。如果优先股是不带可参与条款 的优先股的话，那么，优先股股东得不到一分钱 的额外红利，全部20万元都归普通股股东分红， 每股分0.05元。
11
可累积优先股的例子
如果企业积欠了优先股股息，又想发放普通股股息， 可将优先股转换为普通股。而不带可累积条款的优先股 则不能将年内未支付的股息累积到下一年度支付。在这 种情况下，企业不论是否付清以前的股息，在发放了当 期优先股股息后就可以发放普通股股息了。
例如，某股份有限公司有优先股100万股，每股面 额为1元，固定股息率为5%，最终收益率上限为6%； 此外，该公司还有普通股400万股，每股面额也为1元。 该公司在某年亏损之后的下一次派息时有20万元的可派 现金。
12
（三）可转换的优先股COPS
COPS (Convertible Preferred Stock)是由美 国的两家股份有限公司列克星敦和西剑桥铁路于 1851年首创的，直到今天仍然被广泛地应用，指 的是附带有可转换条款的优先股。可转换条款规
定了优先股股东有权利在购买优先股一定期限之
后，按一定的转换要求和转换条件而将优先股转
2019/10/28
10
（二）可累积的优先股APS
可累积优先股APS (Accumulative Preferred
Stock)的历史也比较悠久，在1850年至1930年间
就得到了发展，直到今天仍然被应用，它指的是
应派发的股利可以记账的形式自动累积起来的优
先股。通常优先股虽然具有固定的股息率，但在
2019/10/28
4
1980年代的金融创新
2019/10/28
5
1980年代的金融创新
2019/10/28
6
1980年代的金融创新
2019/10/28
7
1990年代的金融创新
2019/10/28
8
二、优先股的创新
（一）可表决的优先股VPS （二）可累积的优先股APS （三）可转换的优先股COPS （四）可参与的优先股PPS （五）可赎回的优先股CPS （六）股息率可调永久性优先股ARRPS
公司经营不利甚至发生亏损时自然是无力派发优
先股股息的。如果是不带可累积条款的普通优先
股，那么这一年的股利就算是泡汤了。如果是带
有可累积条款的优先股，没有派发的股利就会被
记录在账上，在下一次派息时，若公司的经营情
况转好，有息可派时，累积优先股股东可得到部
分2或019/1全0/28 部从前拖欠的累积股息。
2019/10/28
19
赎回是强制的吗？
可赎回的优先股所附带的可赎回条款又可被 分为强制性赎回和非强制性赎回两种。强制性赎 回是没有商量余地的，而非强制性的赎回又被称 为任意赎回条款是有商量余地的，股东可以作出 不同的选择。通常带有任意可赎回条款的优先股 也同时带有可转换条款，以便于优先股东在面临 股份有限公司在行使赎回条款时，可以选择接受 赎回贴水，也可以选择将优先股转换成普通股。
2019/10/28
9
（一）可投票的优先股VPS
又 称 为 可 表 决 的 优 先 股 ， 或 者 应 急 优 先 股 VPS (Voted Preferred Stock)，这是一种历史最悠久的优先 股种类， 1835年由美国的切萨皮克和俄亥俄运河首创， 1840年代以后开始流行起来。指的是与普通股一样具有 股东大会上表决权的优先股，真正体现了现代股份有限 公司同股同权的公平性。一般来说，优先股股东无权参 加股东大会的表决，但有表决权的优先股股东们，由于 股份有限公司在当初发行优先股时，就附带有表决权的 条款，这就赋予了他们参加股东大会并投票表决的权利。 VPS与一般的优先股一样，也可以继承、馈赠与转让， 也可以抵押或流通。事实上在纽约股票交易所NYSE， 早就有公开上市的优先股交易。但一般来说，优先股的 转让与抵押应该得到股份有限公司董事会的同意与认可。
起人所持有。美国的上市公司通常都是按季派息
的，由于季度度报表未经审计，一般都是凭经验
派息。年底时如果盈利情况许可，或者可派息仍
有节余，除了第四季度的正常的派息之外还会有
额外的分红。优先股都具有固定的股息率，通常
是不能象普通股那样参与公司分红的，但附带有
可参与条款的优先股，除了按期领取固定股息率
的股息外，还可以参与年底公司的分红，与普通
2019/10/28
22
2．可转换的股息率可调优先股CARS
第一批发行的ARPPS在二级市场上涨幅可 观，又陆续有28家满足条件的金融机构开始发行 ARPPS，其中包括J.P.摩根银行。ARPPS十分成 功，但其价格波动性一直困扰着许多公司，投资 界仍然在寻找一种价格能更稳定的证券。
1983年9月，美国联合食品公司UF (United Food Co.)发行了与ARPPS既有共同点又有区别 点 的 可 转 换 的 股 息 率 可 调 优 先 股 CARS (Convertible Adjusted Rate Stock)，它同时具有 股息率浮动和可转换为普通股的双重特点。
调整股息率的优先股PARP (Price-Adjusted Rate
Preferred Stock)，它与ARPPS类似，但是其股
息率是与特定两周内所观察到的交易价格成反比
的。即当PARP派息日前两周的市场平均价格下
降时，其最近一期所派发的股息就会上调；而当
PARP派息日前两周的市场平均价格上升时，其
可转换优先股的例子
例如某公司规定：所发行的面额为1元的优 先股可在五年之后按照10：1的转换比例或者按 照每股10元的转换价格转换成普通股。而发行当 时的公司普通股可能只有每股5元左右。
如果是按照事先规定的转换比例进行转换的 话，每10股优先股才可以转换为1股普通股，因 此，只有当公司的普通股的市场价格超过每股10 元时，转换才是有利可图的。如果是按照事先规
第二讲 金融工具创新的主要线索
一、金融工具创新的主要线索 二、优先股的创新 三、1970年代及以前的金融工具创新 四、1980年代金融工具的创新 五、1990年代金融工具的创新
2019/10/28
1
一、金融工具创新的主要线索
2019/10/28
2
1970年代的金融创新
2019/10/28
3
1970、1980年代的金融创新
股2一019/1起0/28 来分享这一特权。
16
全部可参与吗？
一般来说，可参与的优先股又可以根据参与 条款的不同而被划分为全部可参与的优先股和部 分可参与的优先股。全部可参与的优先股与普通 股一样参与全部分红，而部分可参与的优先股只 能参与部分分红，通常设有最终收益率上限，参 与分红之后的收益率不能超过这个上限的限制。
2019/10/28
18
（五）可赎回的优先股CPS
可赎回的优先股CPS (Callable Preferred Stock)都 附带有当初发行时制定的赎回条款，该条款规定公司可 在一约定期限之后的任何时候以赎回价格(Call Price)赎 回优先股的权利。
赎回价格要高于优先股股票的发行价格，这个高出 的部分称为溢价(Premium)，表示股份公司在为了避免 公司可能遭遇到的利率风险时，愿意向优先股股东们提 供的一种补偿。
定的转换价格进行转换的话，也只有当公司的普
通股的市场价格超过转换价格即每股10元时，转
换才是有利可图的。
2019/10/28
15
（四）可参与的优先股PPS
可参与的优先股PPS (Participate Preferred
Stock)流行于1910年之前，指的是可与普通股一
起参与公司年底分红的优先股，大多数为参与发
最近一期所所派发的股息就会下调。于是，
2019/10/28
23
3．可调股息率优先股ARP
一般可调股息率优先股称为ARP (Adjusted Rate Preferred)而非ARPPS，它不再强调其永久
性，因此存在着被提前赎回的可能，但赎回期一 般都要在46天之后。
可调股息率优先股ARP的股息支付率可随市 场利率调整，投资者持有ARP的优势在于根据美 国税法所获得的收益大部分（85%）可以免征联
换为公司的普通股。对于那些经营好的，成绩优
良的公司来讲，其普通股股票的市场行情始终是
看好的，即使是那些成绩平平的公司，其普通股
股票的市场价格在一段时间之后也会比当初的价
格高一些。
2019/10/28
13
转换要求
虽然为了减轻公司付息的负担，这类优先股的股息 率通常较低，但是由于可转换条款事实上是为优先股附 加上一个普通股的前景，这就大大提高了优先股股票的 吸引力和流通性，使优先股股票更具投资和投机的吸引 力。可转换优先股的转换要求包括以下几方面内容：
转换权限：通常规定只有股东才有转换请求权； 转换条件：指股东在什么情况下方可行使转换请求权 转换期限：指行使转换请求权的起始和终止时间 转换内容：指该股票可被允许转换成哪种股票； 转换手续：指行使转换时应履行哪些规定的程序 转换比例：指事先规定的优先股转换成普通股的比例 2转019/换10/2价8 格：是指事先规定的优先股转换所依照的14价格
1．股息率可调永久性优先股ARRPS；
2．可转换的股息率可调优先股CARS；
3．可调股息率优先股ARP；
4．根据价格调整股息率的优先股PARP；
2019/150/2．8 货币市场优先股MMP；
21
1．股息率可调永久性优先股
作 为 大 型 商A业R银P行PS筹 集 资 金 的 手 段 ，
2019/10/28
20
（六）浮息永久性优先股FRP
1982年5月，美国纽约的汉华银行 (Chemical Bank)开始发行一种股息率可调整、不会强制性 赎回的永久性优先股，称为ARPPS (Adjusted Rate Perpetual Preferred Stock)，开创了浮息永 久性优先股FRP (Floating-rate Preferred Stock) 新的一族。这一族证券包括：
邦所得税，这样发行者可以一个相对较低的股利 率支付股利。
而货币市场优先股MMP的股息率则是由荷
兰拍卖方式决定的，每隔一段时间就对MMP的
股息率进行竞标，由所有出价最低者以价格来为
M2M019/1P0/2提8 前支付下一次的股息差额。
24
4．根据价格调整股息率的优先股
PARP
1984年3月，第一波士顿银行首创根据价格
如果优先股是带有可累积条款的优先股时，则必须
在发放了当期优先股股息每股0.05元和拖欠优先股股息
每股0.05元之后，才能为普通股股东派发每股0.025元的
普通股股息。如果优先股是不带有可累积条款的优先股
时，则在发放了当期优先股股息每股0.05元之后，普通
股2股019/东10/28可得到每股0.0375元的普通股股息。
ARPPS的的票面股息率通常是以3个月期、10年
期以及20年期国库券的利率最高者为基准利率再
向上浮动50个基本点。当然，通常它也规定了最
高的和最高的利率限制即上限利率和下限利率。
由于ARPPS所得股息的85%是可以免税的， 所以，这种证券无论是对个人还是对基金公司以 及其他金融机构都具有很好的吸引力。由于85% 的免税特征会勿庸质疑地改变公司的边际税率， 许多实业公司也对ARPPS感兴趣。
在股份有限公司行使赎回条款时，往往市场利率大 幅下调，这种利率变动使股份有限公司所负担的优先股 股息率显得太高，而再融资的成本和贷款利息支出则相 对较低。因此，比较而言股份有限公司更愿意以一个比 发行价格稍高一些的赎回价格而将优先股赎回，以避免 在市场利率较低的情况下，继续向优先股股东提供相对 较高的股息。
例如，某股份有限公司有优先股100万股，
每股面额为1元，固定股息率为5%，最终收益率
上限为6%；此外，该公司还有普通股400万股，
每股面额也为1元。该公司在某年年末派息之后
仍然剩余20万元可供分红的利润。
2019/10/28
17
可参与优先股的例子
如果优先股是全部可参与的优先股的话，那 么，与普通股一样，优先股的股东也可以额外得 到每股0.04元的红利。如果优先股是部分可参与 的优先股的话，那么，优先股只能额外得到其最 终收益率上限与固定股息率之间的股利之差每股 0.01 元 的 红 利 ， 而 普 通 股 则 可 额 外 得 到 每 股 0.0475元的红利。如果优先股是不带可参与条款 的优先股的话，那么，优先股股东得不到一分钱 的额外红利，全部20万元都归普通股股东分红， 每股分0.05元。
11
可累积优先股的例子
如果企业积欠了优先股股息，又想发放普通股股息， 可将优先股转换为普通股。而不带可累积条款的优先股 则不能将年内未支付的股息累积到下一年度支付。在这 种情况下，企业不论是否付清以前的股息，在发放了当 期优先股股息后就可以发放普通股股息了。
例如，某股份有限公司有优先股100万股，每股面 额为1元，固定股息率为5%，最终收益率上限为6%； 此外，该公司还有普通股400万股，每股面额也为1元。 该公司在某年亏损之后的下一次派息时有20万元的可派 现金。
12
（三）可转换的优先股COPS
COPS (Convertible Preferred Stock)是由美 国的两家股份有限公司列克星敦和西剑桥铁路于 1851年首创的，直到今天仍然被广泛地应用，指 的是附带有可转换条款的优先股。可转换条款规
定了优先股股东有权利在购买优先股一定期限之
后，按一定的转换要求和转换条件而将优先股转
2019/10/28
10
（二）可累积的优先股APS
可累积优先股APS (Accumulative Preferred
Stock)的历史也比较悠久，在1850年至1930年间
就得到了发展，直到今天仍然被应用，它指的是
应派发的股利可以记账的形式自动累积起来的优
先股。通常优先股虽然具有固定的股息率，但在