警惕黑天鹅——城投企业对外担保风险解析

天津市东丽城市基础设施投资集团有限公司 127313.SH
南通市通州区惠通投资有限责任公司
122630.SH
南通市港闸区国有资产经营总公司
124139.SH
宁海县城投集团有限公司
122605.SH
泰州市新滨江开发有限责任公司
124549.SH
泰兴市成兴国有资产经营投资有限公司
124445.SH
德清县建设投资有限公司
3、行政层级低的平台担保负担更重
行政层级方面，省级、地级、县级和县级以下城投发行人的净资产均值分别为 663 亿元、 169 亿元、94 亿元和 84 亿元，担保比率均值则分别为 4.8%、18.6%、31.1%和 32.7%，呈现 明显的层级越低，平台资本实力越弱，但担保负担越重的特征。由于城投企业对外担保多涉 及对同一层级其他平台和国有企业的担保和互保，行政层级越低的地方国企获得融资的难度 通常更大，因而城投企业对外提供担保的情况也更为普遍。
省
江苏省 浙江省 浙江省 贵州省 江苏省
天津 江苏省 江苏省 浙江省 江苏省 江苏省 浙江省 浙江省 江苏省 江苏省 江苏省
市
南京市 绍兴市 杭州市 贵阳市 宜兴市 天津市 南通市 南通市 宁波市 泰州市 泰兴市 湖州市 湖州市 镇江市 宜兴市 扬州市
净资产 行政层级
（ 亿 元）
县级
92.8
县级
65.1
127465.SH
安吉县国有资本投资运营有限公司
124709.SH
镇江文化旅游产业集团有限责任公司
124149.SH
宜兴市城市建设发展有限公司
127155.SH
扬州市江都沿江开发有限公司
123020.SH
PR宁浦口 PR绍新城 PR余经开 13筑铁路 PR宜经开 15东丽投 PR惠投债 PR通港闸 PR宁海债 PR新滨江 PR泰成兴 16德清债 PR安吉债 PR镇水利 15宜兴债 PR沿江债
一、城投企业对外担保现状
1、城投企业担保负担比非城投企业更重
以截至 10 月 31 日在交易所市场上市的全部公募公司债和企业债为样本，我们对城投发 行人和剔除担保公司的非城投发行人担保比率（发行人最新披露对外担保余额/2016 年末净 资产）进行了统计。结果显示，城投发行人担保比率平均值和中位数分别为 25.2%和 14.2%， 非城投发行人平均值和中位数则分别仅为 12.9%和 0.1%；从各区间的占比分布情况来看，城 投和非城投担保比率介于 0-10%的在占比均约为三分之一，但有近四成的非城投发行人无对 外担保，而城投发行人中无对外担保的仅占 6.7%，且城投发行人在担保比率大于 10%的各个 区间内的占比均显著高于非城投发行人。整体而言，城投发行人对外提供担保的情况较非城 投发行人更为普遍，且担保负担亦相对更重。
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中证指数有限公司
对外担保余额为 295.1 亿元，担保对象主要为浦口区当地国有企业，包含南京高新技术经济 开发有限责任公司（62.2 亿元）、南京珍珠泉经济发展有限公司（42 亿元）等；南京高新技 术经济开发有限责任公司截至 2016 年末对外担保余额为 102.5 亿元，其中也包含对南京浦 口经开 18.4 亿元担保。平台之间的互保有效增强了企业个体的融资能力，同时也加大了区 域信用风险的传导性。
事实上，城投企业对外提供担保并非企业自身的市场化行为，而更多的是地方政府的行 政指令与统筹安排。地方政府普遍存在推动当地城市建设、招商引资和产业发展的诉求，往 往需要为当地国企和民企提供一定的支持，但现行制度明确禁止地方政府对企业提供担保， 城投企业作为地方国企中公益属性突出、资本实力较强且与政府信用关联最为密切的实体， 在地方政府的指导和安排下承担为当地企业提供融资担保的职责也就不足为奇。
数据来源：WIND，中证评级整理
4、城投企业担保对象以当地国企为主，多涉及平台间互保
整体来看，城投企业对外担保对象大多以当地城投平台、公用事业运营主体等国有企业 为主，同时平台之间互相担保的情况亦较为常见，而对民营企业提供担保的相对较少。以担 保比率最高的南京浦口经开为例，发行人是南京市浦口经开区的基建主体，截至 2016 年末
表 1 担保比率排名靠前的城投企业列表
发行人名称
债券代码 债券简称
江苏省南京浦口经济开发总公司
122540.SH
绍兴市城北新城建设投资有限公司
122639.SH
杭州余杭经济开发建设有限公司
124556.SH
贵阳铁路建设投资有限公司
124314.SH
江苏宜兴经济开发区投资发展有限公司
124679.SH
县级
44.6
地级
74.1
县级以下
72.3
地级
118.7
县级
207.0
县级
113.5
县级
129.0
县级
73.5
县级
59.8
县级
23.7
县级
122.7
地级
156.3
县级
42.5
县级
39.1
担保比率
322.9% 268.5% 208.4% 163.5% 162.3% 158.6% 158.0% 152.4% 144.3% 140.8% 139.1% 138.1% 137.3% 136.6% 130.7% 130.0%
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中证指数有限公司
全部样本中，担保比率超过 130%的城投发行人共有 16 家，其中有 13 家为县级及县级 以下平台，且有 14 家集中于江苏和浙江两省。其中，南京浦口经开、绍兴城北建设和余杭 经开担保负担位居前三位，担保比率均超过 200%，且三者均为县级平台，净资产规模都不 足 100 亿元。省城投企业担保负担整体呈现分化特征。作为我国城投发行人数量最多、
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中证指数有限公司
城投融资行为最为活跃的省份，江苏省城投发行人平均担保比率达到 46%，居全国首位。此 外，陕西、浙江、天津、山东和四川五省的城投担保比率均值均超过全国平均水平 25%。担 保负担最低的则为海南、黑龙江和宁夏三省，担保比率均值都不足 10%。
中证指数有限公司
警惕“黑天鹅”——城投企业对外担保风险解析
2017 年以来，地方融资整肃力度空前，政策效应持续发酵。与此同时，事件性扰动亦 层出不穷，前有湖南宁乡县政府撤函乌龙事件、常德经投公告退出融资平台，后有近期发生 的湛江新域公司 29 亿元巨额罚款事件，在城投企业融资渠道收紧、抗风险能力整体趋弱的 背景下，各类突发性负面事件持续引起市场对城投信用风险的担忧。对外担保风险的暴露会 否成为下一个冲击城投企业信用资质的“黑天鹅”事件？