财务管理目标与公司治理

贷放资本
债权人承担 违约风险
经营者 • 选择项目 • 筹集资本 • 支付股利
较大的社会成本
无法追踪 公司成本
社会
被拖延或误 导性信息
市场价格≠真实价值 •波动过大 •对消息过度敏感 •内部人操作以及短视等
金融市场
14
股东与经营者
基本原因：资本所有权与经营权相分离 产生条件：代理人与委托人的目标函数不一致
解决方式：通过债券合约实行监督和限制
21
猴王集团公司:假破产真逃债？
30
24.26
20
22.45 23.96
10
3.71
0 资产
-10
负债
1.81
净资产
-20 2000年11月（B/S） -30
2001年2月27日（破产） -20.25
猴王股份是猴王集团的第一大债权人，猴王集团的破产 使得猴王股份有大约10亿元的债权化为乌有。
28
公司与金融市场
财务目标
金融市场
信息
公司价值
市场效率
隐藏信息
股票价值 +
债券价值
信息问题
延缓信息 误导信息
29
2013年报乌龙乱飞 86公司 逗你玩
大牛股原是“丐帮帮主”：博元投资： “净利润数据”在未修改前 为1824.18万元，修改后变成了489.67万元，较原数据缩水了 73.16%。
18
Inside Job
监守自盗.Inside.Job.2010.BD-RMVB-人人影视原1创9 翻译 中英双语字幕.rmvb
讨论：委托-代理均衡合同
A路径 B路径
20
股东与债权人
基本原因：现金流量要求权不同 产生条件：股东与债权人的目标函数不
同、 信息不对称
行为方式：高风险投资、债券价值侵蚀、 资本转移（股利支付）
银行 (creditor) ← $100,000
$ 80,000
投资 (t=0) : 成功 失败
不投资
$ 20,000 0 0
$100,000 0
$ 80,000
24
讨论：高风险投资
$80,000
$120,000 (10% probability)
$0 (90% probability)
投资 $80,000某种高风险股票，期限1 个月， 假设银行没有办法对企业进行监督
27
公司与社会
百年粘合剂老店富勒公司（H. B. Fuller): 客户第一，员工第二，股东第三，社区第四。这是 我们的信条
联想集团： 为客户：联想将提供信息技术、工具和服务，使人 们的生活和工作更加简便、高效、丰富多彩 为股东：回报股东长远利益 为员工：创造发展空间，提升员工价值，提高生活 质量 为社会：服务社会文明进步
25
日价格（美元）
债权侵蚀
RJR Nabisco 公司30年期债券 （利率为8.5%, 2016年到期）
1988年月10月20日RJR Nabisco：杠杆收购宣布后债券的价格
26
资本转移
股利支付下降
股利支付变动对债券超额 投资收益率的影响（%）
股利支付上升
1989年，Colt公司以出售流动资产的现金用做股利支付（股 利约为股票价格的50%)，其债券等级从投资极降为垃圾级
代理人与委托人的信息不对称 行为方式：代理人在代理过程中会产生职务怠
慢、损害或侵蚀委托人 解决方式：通过契约关系对代理人实行监督和
激励
15
股东与经营者
代理人
委托人
16
会计丑闻
2002年1月28日，环球电讯（Global Crossing）申请破产 保护。在此前的3年中，该公司的“内部人”将13亿美元 的股票兑现。
31
公司与金融市场
研究表明： 星期五公布 的有关收益 与股利的信 息比该周其 他日期公布 的信息包含 更多的不利 消息
EPS与DPS一周的变动情况
32
目标函数：部分解决措施
股东
•激励机制
•代理权争夺 •机构投资者
股东财富最大化
•接管的威胁
•银行/工业集团(日本)
债权人
贷放资本 债券契约
经营者 • 选择项目 • 筹集资本 • 支付股利
2001年1月，甲骨文公司的CEO劳伦斯执行了2300万份的股 票期权，其（3年）总收入达到了创记录的7.06亿美元。 然而，几周之后，该公司就宣布调低了其盈利预期。
2000年8月至2001年12月，安然公司的股价从90美元下跌 到1美元。2001年6月上旬，安然股价下跌39%，公司高层 经理卖掉自己的股票。斯林基的总额是1750万美元。
Net Income
Year Ending January,31
4
Case 3 三鹿婴幼儿奶粉
5
实务中财务管理的目标
排序
法国
1 2 3 4 5 样本数
每股收益增长 资本可获得性 股价升值和股利 销售利润率 息税前收益
8
日本
每股收益增长 销售利润率 投资收益率 资本可获得性 账面价值
20
荷兰
每股收益增长 投资收益率 资本可获得性 市盈率 销售利润率
— 摘自2002年《商业周刊》
17
监守自盗 Inside Job
1. How We Got Here 2. The Bubble (2001-2007） 3. The Crisis 4. Accountability 5. Where We Are Now 获2010 年奥斯卡最佳纪录片
奖。 2010年戛纳电影节特邀放 映（Special Screening)。
10
Finance, 2006. 12(3): p. 381-402.
委托代理关系
11
股东、债权人、经营者
资产 = 产权
法 法人财产权 人
债权（B）
固定索取权 无投票权
经营权(M)
财
产
股权
(A)
（S）
剩余索取权 投票权
OPM理论：公司在用别人的钱(Other People’s Money),无论是权益资本还是债务资本，他人的钱不 是免费的（easy money），必须要有回报。
12
目标函数：理想世界
聘请与解聘 •股东大会 •董事会
债权人
贷放资本
债权人 无风险
股东
股东财富 最大化
经营者 • 选择项目 • 筹集资本 • 支付股利
无社会成本
社会
可追溯公司成本
信息
市场价格≈真实价值
金融市场
13
目标函数：现实世界
股东
债权人
很少控制
经营者谋私： • 绿票讹诈（greenmail) • 停职金制度(a golden parachute) • 毒丸(poison pill)
30
2013年报乌龙乱飞 86公司 逗你玩
凭空“制造”年报数据：新大新材2月7日发布的2012年年 报，在披露子公司河南华沐通途新能源科技有限公司的经 营情况时，将该公司的总资产标为5006万元，净资产却 高达7995万元。半个月后，新大新材的更正公告于2月23 日姗姗来迟，新大新材表示，华沐通途2012年的实际净资 产只有4995万元。除子公司净资产“无中生有”了3000 万元以外，新大新材还在原有年报的坏账准备中“凭空” 多转回了1560.37万元。
财务管理概述
一 • 财务管理的内容 二 • 财务经理职责 三 • 财务管理目标与公司治理 四 • 金融市场与市场效率
1
财务管理目标
财务 管理 目标
利润最大化（VS.CF) 股东财富最大化 公司价值最大化
公司价值 = 债券市场价值 + 股票市场价值
2
Case1
张瑞敏说：“现金流比利润更重要。” 柯达公司首席财务官（CFO）兼执行副总
1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975
Million of Dollars 60 40 20 0
-20 -40 -60 -80 -100 -120 -140
Working Capital by Operations
Cash flow provided by Operations
22
股权、债权、公司价值
价 值
股票价值 （S）
B
债券价值 （B）
B=$100
• V >B, S=V-B, 债权人索偿权 = B • V≤B, S=0, 债权人索偿权≤ B
公司价值 （V）
23
讨论：高来自百度文库险投资
t=-1 t=0 破产(t=0) :
企业(debtor) $100,000 $ 80,000 0
最牛分红成“逗你玩”：四方达公布2012年年报，“拟每股送现金 红利1.5元，并以公积金转增股本，每股转增8股”，一天后，四 方达发出更正公告，表示“年报表述有误，公司2012年利润分配 方案为每10股送现金红利1.5元，每10股转增8股”
公司名字也搞错：据猛狮科技4月3日发布的更正公告显示，在 募集资金2012年度专项报告、2012年度监事会工作报告两份文 件中，猛狮科技将自己的公司名称误写为“凯撒(中国)股份有限 公司”。
•法律与限制 •“好公民”
社会
•提高信息质量 •对误导性信息的法律制裁 •活跃的交易市场 -流动性 -低交易成本
市场价格=真实价值
金融市场
33
Open to Questions?
34
9
委托代理与公司治理
市场 员工
法律/规则 供应商 内部 董事会
外部
股东
政治
客户
管理者
资产
债权 股权
债股 权权 持持 有有 者者
债权人
文化
社区
Gillan, S.L., Recent Developments in Corporate Governance: An Overview. Journal of Corporate
裁，毕盛一向崇尚“现金至上”。他说， “衡量一个公司的流动性及最终实力的最 重要标准是现金。如果一个公司没有现金 的话，公司的流动性就不存在，结果就是 破产。”他认为，盈利是可以通过各种手 法加以控制的，而现金却是不可控制的。 CFO的一项重要的工作就是竭力增加公司 的现金流。
3
Case 2 W.T.Grant Company
管理者
资产
债权 股权
债股 权权 持持 有有 者者
Gillan, S.L., Recent Developments in Corporate Governance: An Overview. Journal of Corporate Finance, 2006. 12(3): p. 381-402.
13
挪威
美国
资本可获得性 投资收益率 息税前收益 销售利润率 股价升值
26
每股收益增长 投资收益率 股价升值和股利 股票市场价值 销售利润率
20
6
代理关系与代理问题
管理者 职工
社区 环境
股东 公司
政府
债权人 客户
供应商
契 约 模 型
7
销售收入 销售成本 销售毛利 经营费用:
销售与管理费 折旧（摊销）
息税前利润（EBIT） 利息费用 税前利润（EBT） 所得税(45%) 税后利润 (EAT) 优先股股息 普通股净收益
$10 000 6 900 3 100 1 700
800 900
$1,400 600
$ 800 360
$ 440 140 $300
8
委托代理与公司治理
内部 董事会
外部