2018资本市场独角兽企业分析报告
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图：美、港交易所上市制度改革历程 图：港交所“独角兽“上市时间及预期
拥抱新经济，资本市场迎接“独角兽”
供给侧改革倾向创新“补短板”，资本市场助力“独角兽”
7
根据Wind，中概股的新经济行业市值占比较高，其中互联网零售占比最高，为35%；但对于A股， 新经济产业市值占比较小，互联网软件与服务占比只有8% 随着CDR启动，新经济中概股分批回归，优质科技股数量将明显上升，A股新经济行业市值占比将
3
解构“独角兽”上市制度：1）中概股回归：拆除VIE结构与发行CDR，CDR制度优越性显著；2） 直接上市：A股/海外/H股IPO各有利弊，以阿里为例，阿里与港交所关于“同股不同权”谈判破裂， 最终以ADR形式赴美上市。
CDR的迷思与辨析：1）制度设计如何Baidu Nhomakorabea参考ADR和试点意见，CDR可能是融资型、参与型、设立 门槛的公募型的存托凭证，未来重点完善定价、配售、交易等制度安排；2）是否产生“虹吸效应”？ 考虑防风险环境和IPO放缓，预计新经济融资规模在A股承载能力之内；3）对成长股有何影响？资本 更加青睐盈利与估值匹配度高的优质科创龙头；4）估值影响如何？自身而言，预计境内大幅抬升， 境外小幅抬升；成长股而言，预计根据估值与基本面匹配程度出现分化。 主题策略：1）制度映射，关注CDR试点、IPO改革等政策突破短期提升市场风险偏好，头部券商长 期受益；2）一级市场映射，PE/VC投资趋于理性，一二级“联动”强化，重点关注投资回暖的AI、 先进制造、Fintech、医疗健康等领域。
2018资本市场独角兽企业分析报告
2018年6月4日
审视“独角兽”：制度映射与一级市场映射
2
独角兽专题研究核心要点
拥抱新经济，资本市场迎接“独角兽”：政策角度，供给侧改革倾向创新“补短板”，鼓励创新企 业上市融资；资本角度，港交所、纽交所纷纷改革上市制度吸引优质独角兽，A股通过发行CDR、 IPO快速通道未来有望优化资本市场结构。 数据解码“独角兽”：1）全球独角兽分布：企业服务领域最多，金融领域估值最高；2）中美独角 兽对比：行业、估值、科创巨头布局等方面差距不大，但美国配套政策体系更为完善；3）美国中概 股独角兽：盈利与估值匹配度高；4）国内一级市场独角兽：“互联网+”领域集中度高；5）独角兽 如何估值？对比美国科技股估值经验、国内新估值指引、生命周期估值法。
中国“独角兽”共两大阵营：1）“中概股”阵营，如BATJ等上市独角兽；2）“一级市场”阵营
图：科技部火炬中心榜单中定义的“独角兽”标准 图：我国独角兽企业三大特征及主要案例
数据解码“独角兽”——基于中美横向比较
数据看“独角兽”：全球独角兽数量、行业与估值
10
根据CB Insights，当前，全球有252 家非上市公司的估值大于10亿美金。美国独角兽数量第一， 全球占比42.1%，中国独角兽数量第二， 全球占比38.9% 从全球独角兽企业行业和估值分布来看，全球范围内，独角兽企业分布于 22个行业领域，其中企 业服务、电子商务和金融是独角兽最多的行业，金融领域独角兽估值最高
图：2017年中国独角兽企业行业、估值分布 图：2017年美国独角兽企业行业、估值分布
数据解码“独角兽”——基于中美横向比较
数据看“独角兽”：中美独角兽对比——政策&市场视角
什么是“独角兽”（Unicorn）？
“独角兽”概念最初由Cowboy Ventures创始人Aileen Lee于2013年11月在Techcrunch上发表的文
9
章中提出；根据科技部火炬中心、长城战略咨询《2017中国独角兽企业发展报告》中定义的“独角 兽”四大标准，共筛选出了164家中国“独角兽”企业
目录 CONTENTS
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1
2 3 4
拥抱新经济，资本市场迎接“独角兽”
数据解码“独角兽”——基于中美横向比较
解构“独角兽”上市制度：中概股回归+IPO CDR的迷思与辨析 主题策略：制度映射和一级市场映射
5
拥抱新经济，资本市场迎接“独角兽”
供给侧改革倾向创新“补短板”，资本市场助力“独角兽”
5
供给侧改革思路由“去产能”向“补短板”领域倾斜共识下， 证监会、上交所、深交所频频发声 18年加大对“四新”企业支持力度，鼓励创新企业上市融资 上市制度改革预期包括：1）IPO快速通道，证监会提出对高端制造、生物医学、人工智能，云计 算“四新”的“独角兽”企业实行即报即审等；2）发行CDR，BATJ等中概股互联网巨头均表态愿 在政策允许情况下回归A股
图：“独角兽”相关政策路线
拥抱新经济，资本市场迎接“独角兽”
供给侧改革倾向创新“补短板”，资本市场助力“独角兽”
6
全球资本市场竞相争夺新经济企业上市资源，中国证监会、港交所、纽交所、纳斯达克等证券交易 市场纷纷出台相关政策、改革上市制度吸引“独角兽” 企业前往上市 4月24日，港交所披露《新兴及创新产业公司上市制度咨询总结》，允许同股不同权结构公司、尚 未盈利的生物科技公司、在海外上市的创新产业企业赴港上市，自2018年4月30日生效。
图：2017年全球独角兽企业数量分布 图：2017年全球独角兽企业行业、估值分布
数据解码“独角兽”——基于中美横向比较
数据看“独角兽”：中美独角兽对比——行业&估值视角
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中美独角兽企业行业对比来看，根据CB Insights，中国独角兽分布于18个行业领域，“互联网+” 领域集中度最高；美国独角兽分布于20个行业领域，其中企业服务和金融行业的企业最多 中美独角兽企业估值对比来看，根据CB Insights，中国金融、汽车交通、硬件行业独角兽总估值最 高；美国企业服务、汽车交通行业独角兽在估值方面依然占据领先地位。
会加大，资本市场结构不断优化
图：当前中概股分行业市值占比 图：当前A股分行业市值占比
目录 CONTENTS
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拥抱新经济，资本市场迎接“独角兽”
数据解码“独角兽”——基于中美横向比较
解构“独角兽”上市制度：回归、直接IPO CDR的迷思与辨析 主题策略：制度映射和一级市场映射
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数据解码“独角兽”——基于中美横向比较
拥抱新经济，资本市场迎接“独角兽”
供给侧改革倾向创新“补短板”，资本市场助力“独角兽”
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根据Wind，中概股的新经济行业市值占比较高，其中互联网零售占比最高，为35%；但对于A股， 新经济产业市值占比较小，互联网软件与服务占比只有8% 随着CDR启动，新经济中概股分批回归，优质科技股数量将明显上升，A股新经济行业市值占比将
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解构“独角兽”上市制度：1）中概股回归：拆除VIE结构与发行CDR，CDR制度优越性显著；2） 直接上市：A股/海外/H股IPO各有利弊，以阿里为例，阿里与港交所关于“同股不同权”谈判破裂， 最终以ADR形式赴美上市。
CDR的迷思与辨析：1）制度设计如何Baidu Nhomakorabea参考ADR和试点意见，CDR可能是融资型、参与型、设立 门槛的公募型的存托凭证，未来重点完善定价、配售、交易等制度安排；2）是否产生“虹吸效应”？ 考虑防风险环境和IPO放缓，预计新经济融资规模在A股承载能力之内；3）对成长股有何影响？资本 更加青睐盈利与估值匹配度高的优质科创龙头；4）估值影响如何？自身而言，预计境内大幅抬升， 境外小幅抬升；成长股而言，预计根据估值与基本面匹配程度出现分化。 主题策略：1）制度映射，关注CDR试点、IPO改革等政策突破短期提升市场风险偏好，头部券商长 期受益；2）一级市场映射，PE/VC投资趋于理性，一二级“联动”强化，重点关注投资回暖的AI、 先进制造、Fintech、医疗健康等领域。
2018资本市场独角兽企业分析报告
2018年6月4日
审视“独角兽”：制度映射与一级市场映射
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独角兽专题研究核心要点
拥抱新经济，资本市场迎接“独角兽”：政策角度，供给侧改革倾向创新“补短板”，鼓励创新企 业上市融资；资本角度，港交所、纽交所纷纷改革上市制度吸引优质独角兽，A股通过发行CDR、 IPO快速通道未来有望优化资本市场结构。 数据解码“独角兽”：1）全球独角兽分布：企业服务领域最多，金融领域估值最高；2）中美独角 兽对比：行业、估值、科创巨头布局等方面差距不大，但美国配套政策体系更为完善；3）美国中概 股独角兽：盈利与估值匹配度高；4）国内一级市场独角兽：“互联网+”领域集中度高；5）独角兽 如何估值？对比美国科技股估值经验、国内新估值指引、生命周期估值法。
中国“独角兽”共两大阵营：1）“中概股”阵营，如BATJ等上市独角兽；2）“一级市场”阵营
图：科技部火炬中心榜单中定义的“独角兽”标准 图：我国独角兽企业三大特征及主要案例
数据解码“独角兽”——基于中美横向比较
数据看“独角兽”：全球独角兽数量、行业与估值
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根据CB Insights，当前，全球有252 家非上市公司的估值大于10亿美金。美国独角兽数量第一， 全球占比42.1%，中国独角兽数量第二， 全球占比38.9% 从全球独角兽企业行业和估值分布来看，全球范围内，独角兽企业分布于 22个行业领域，其中企 业服务、电子商务和金融是独角兽最多的行业，金融领域独角兽估值最高
图：2017年中国独角兽企业行业、估值分布 图：2017年美国独角兽企业行业、估值分布
数据解码“独角兽”——基于中美横向比较
数据看“独角兽”：中美独角兽对比——政策&市场视角
什么是“独角兽”（Unicorn）？
“独角兽”概念最初由Cowboy Ventures创始人Aileen Lee于2013年11月在Techcrunch上发表的文
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章中提出；根据科技部火炬中心、长城战略咨询《2017中国独角兽企业发展报告》中定义的“独角 兽”四大标准，共筛选出了164家中国“独角兽”企业
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拥抱新经济，资本市场迎接“独角兽”
数据解码“独角兽”——基于中美横向比较
解构“独角兽”上市制度：中概股回归+IPO CDR的迷思与辨析 主题策略：制度映射和一级市场映射
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拥抱新经济，资本市场迎接“独角兽”
供给侧改革倾向创新“补短板”，资本市场助力“独角兽”
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供给侧改革思路由“去产能”向“补短板”领域倾斜共识下， 证监会、上交所、深交所频频发声 18年加大对“四新”企业支持力度，鼓励创新企业上市融资 上市制度改革预期包括：1）IPO快速通道，证监会提出对高端制造、生物医学、人工智能，云计 算“四新”的“独角兽”企业实行即报即审等；2）发行CDR，BATJ等中概股互联网巨头均表态愿 在政策允许情况下回归A股
图：“独角兽”相关政策路线
拥抱新经济，资本市场迎接“独角兽”
供给侧改革倾向创新“补短板”，资本市场助力“独角兽”
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全球资本市场竞相争夺新经济企业上市资源，中国证监会、港交所、纽交所、纳斯达克等证券交易 市场纷纷出台相关政策、改革上市制度吸引“独角兽” 企业前往上市 4月24日，港交所披露《新兴及创新产业公司上市制度咨询总结》，允许同股不同权结构公司、尚 未盈利的生物科技公司、在海外上市的创新产业企业赴港上市，自2018年4月30日生效。
图：2017年全球独角兽企业数量分布 图：2017年全球独角兽企业行业、估值分布
数据解码“独角兽”——基于中美横向比较
数据看“独角兽”：中美独角兽对比——行业&估值视角
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中美独角兽企业行业对比来看，根据CB Insights，中国独角兽分布于18个行业领域，“互联网+” 领域集中度最高；美国独角兽分布于20个行业领域，其中企业服务和金融行业的企业最多 中美独角兽企业估值对比来看，根据CB Insights，中国金融、汽车交通、硬件行业独角兽总估值最 高；美国企业服务、汽车交通行业独角兽在估值方面依然占据领先地位。
会加大，资本市场结构不断优化
图：当前中概股分行业市值占比 图：当前A股分行业市值占比
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拥抱新经济，资本市场迎接“独角兽”
数据解码“独角兽”——基于中美横向比较
解构“独角兽”上市制度：回归、直接IPO CDR的迷思与辨析 主题策略：制度映射和一级市场映射
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数据解码“独角兽”——基于中美横向比较