策略分析报告经典中的经典——申银万国策略思考系列16部之16：工程机械

工程机械股票兼具周期和成长属性。一方面，行业利润增速与房地产开发 投资、工业生产以及国内信贷状况密切相关，呈现周期性波动的特征；另 一方面，过去四年以建筑机械、专用机械、电力设备为代表的机械类和以 农林牧渔、家电和食品饮料为代表的消费类是收益率最高的两类股票，工 程机械高速成长给投资者带来的长期回报远非一般周期品行业所能实现。
在研究体系中，工程机械位于产业链的中下游环节，与房地产和钢铁关系密切，
能够对下游开工的活跃程度起到很好的验证作用。投资方面，工程机械兼备成
长股和周期股的特性，这使得其投资策略相对我们之前探讨过的行业都更为复
杂有趣。
1. 工程机械的“驱动力”+“信号验证”机制
从市值占比来看，机械设备行业在 A 股市场的地位举足轻重。由于机械种 类复杂且差异明显，策略研究员对其进行全面系统的研究既无可能也无必要。 鉴于工程机械与固定资产投资和宏观经济运行的关系密切，我们将工程机械作 为研究对象。在申万行业分类中，工程机械称为建筑机械（本文我们统称为“工 程机械”），归在机械设备中的专用设备项下。
策
略
研 究
策略思考系列报告之十六
2011 年 02 月 25 日
策略如何看工程机械？
投
——打造工程机械的“驱动力”和“信号验证”机制
资
策
略
相关研究
主要内容：
在申万行业分类中，工程机械称为建筑机械，归在专用设备下。工程机械
《策略如何看交通运输—打
证 券 研
造交通运输的“驱动力”和 “信号验证”机制》—2011 年 1 月 28 日
2011 年 02 月
策略思考
1.1 工程机械下连地产基建，上承钢铁生产
工程机械在产业链中处在中游偏下的位置，销售主要取决于下游地产和基 建开工的活跃程度，此外还包括部分出口需求；成本端主要受钢铁价格影响。
工程机械销售存在明显的季节性。每年的 3-6 月是销售旺季，主要原因在 于施工方会在此时进行集中采购；到 10 月又会因为下一年的储备需要而出现 一个小旺季。
图 1：跟踪主要工程机械销量变化判断工程机械行业收入增长
110%
85%
80%
69%
50%
53%
20%
37%
2007年02月 2007年05月 2007年08月 2007年11月 2008年02月 2008年05月 2008年08月 2008年11月 2009年02月 2009年05月 2009年08月 2009年11月 2010年02月 2010年05月 2010年08月 2010年11月
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lingpeng@ 李晓光 A0230206040424 (机械)
lixg@ 黄夔 A0230210010497 (机械)
huangkui@ 冯宇 A0230210080006 (策略)
fengyu@
成本方面，工程机械直接用钢成本占总成本超过 20%，加上外购零部件的 间接用钢，钢材成本占总成本的比重达 50%-60%。
表 2：工程机械行业主要关注地产基建、出口和钢铁价格
利润表项目
核心指标
明细指标
一、营业收入
工程机械主营业务收入
挖掘机、推土机、装载机销
量
履带式起重机销量、推土机
出口量
二、营业总成本
《经济为本，资金助势—对 风格转换的若干理解》 —2010 年 11 月 30 日 《策略如何看银行—打造银 行的“驱动力”和“信号验 证”机制》—2010 年 10 月 29 日
调研其销量验证房地产的开工情况；难以从工程机械销售与基建投资的数 据间发现明显的关系或规律；推土机和汽车起重机是主要的出口品种，通 过跟踪、调研推土机和履带式起重机的销售，有助于判断我国出口的景气 程度。
其中：营业成本
20mm 普板平均价格
营业税金及附加
销售费用
管理费用
财务费用
资产减值损失
加：公允价值变动收益
投资收益
三、营业利润
加：营业外收入
减：营业外支出
四、利润总额
减：所得税
五、净利润
少数股东损益
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图表目录
策略思考
图 1：跟踪主要工程机械销量变化判断工程机械行业收入增长 ................. 3 图 2：房地产、基础设施和出口是工程机械行业的主要需求端 ................. 5 图 3：房地产、基建投资增速与固定资产投资增速关系密切 ................... 5 图 4：挖掘机国内销售与房地产新开工密切相关 ............................. 6 图 5：推土机国内销售与房地产新开工密切相关 ............................. 6 图 6：工程机械与水泥行业间可互相验证 ................................... 6 图 7：推土机出口量与CRB走势基本一致 .................................... 7 图 8：推土机出口增长与出口总额密切相关 ................................. 7 图 9：履带式起重机销量与CRB趋势基本一致 ................................ 7 图 10：履带式起重机销量增长与出口密切相关 .............................. 7 图 11：工程机械毛利率较为稳定.......................................... 8 图 12：06-07 年及 09-10 年经济周期向上 .................................. 8 图 13：工程机械利润增速在两个阶段大幅上升 .............................. 8 图 14：建筑机械股走势与典型的周期股走势不一致 .......................... 9 图 15：我国城镇化率仍处在较低水平...................................... 9 图 16：05 年之后建筑机械利润占比持续提升 ............................... 9 图 17：05 年以来建筑机械有三波明显跑赢大盘 ............................ 10 图 18：工程机械股与水泥股走势相关度高 ................................. 10 图 19：工程机械股与房地产股走势相关度不高 ............................. 10 图 20：观察有色表现有助于把握工程机械行情 ............................. 11
注：数据截止 2011 年 2 月 14 日 资料来源：Wind，申万研究
工程机械品种繁多，主要分土方机械、混凝土机械、装载机械和起重机械
四大类，其中挖掘机、推土机、装载机等产量较大。07 年以来挖掘机、推土
机和装载机的合计销量增速与工程机械行业主营业务收入变动基本一致。销量
数据月度公布，而收入数据季度公布，跟踪销量有助于预判行业收入变化情况。
结尾处的"法律声明"。
2011 年 02 月
目录
策略思考
1. 工程机械的“驱动力”+“信号验证”机制 ....................................3
1.1 工程机械下连地产基建，上承钢铁生产 .......................... 4 1.2 工程机械的“驱动力”和“信号验证”机制 ...................... 4
联系人 张潇潇
(8621)23297818×7387 zhangxx@
地址：上海市南京东路 99 号 电话：(8621)23297818 上海申银万国证券研究所有限公司

本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务；本公司关联机构在法律许可情况下可能持有
-10%
21%
-40% 主要工程机械销量增长
5% 工程机械主营业务收入增长（右）
资料来源：国家统计局，中国工程机械商贸网，申万研究

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策略思考
机械制造业是中国经济的重要支柱产业，同时也是中国在世界上具备比较
优势的行业之一，本篇报告中我们集中探讨工程机械行业的研究和投资逻辑。
表 1：建筑机械（工程机械）是我们的重点研究对象
申万行业分类
A 股总市值占比
Ⅰ机械设备
8.11%
Ⅱ电气设备
3.60%
Ⅱ专用设备
2.60%
Ⅲ建筑机械
1.35%
Ⅱ普通机械
1.46%
Ⅱ金属制品
0.34%
Ⅱ仪器仪表
0.11%
A 股流通市值占比 4.75% 1.88% 1.74% 1.10% 0.86% 0.20% 0.07%
研究支持
黄鑫冬 (策略)
huangxd@ 左俊义 (策略)
zuojy@ 王喆 (机械)
wangzhe@
总体来看，工程机械的投资策略既简单又复杂：从战略的角度，投资者应 用投资成长股的方式，买入并长期持有；从战术的角度，投资者可观察有 色、水泥等周期股的表现，把握合适的进退时机。
2. 工程机械投资：双面娇娃，简单却又复杂 ......................................8
2.1 工程机械投资：成长战略，周期战术 ............................ 8 2.2 策略如何看工程机械：验证下游需求的重要一环 ................. 11
品种繁多，主要分土方机械、混凝土机械、装载机械和起重机械四大类， 其中挖掘机、推土机、装载机等产量较大。
究 报 告
《策略如何看农林牧渔—打 造农林牧渔的“驱动力”和 “信号验证”机制》—2010 年 12 月 29 日
基建、房地产新开工和出口是工程机械的三大需求。挖掘机和推土机国内 销量累计增速与房地产新开工面积累计增量均高度同步，分析员可以通过
成本方面，由于工程机械行业呈典型的寡头垄断格局，具备一定的成本转
嫁能力。08 年以来钢材价格波动剧烈，但工程机械行业的毛利率波幅仅为
5%左右。正因为成本端的变动对行业利润影响不大，所以工程机械行业研
究的重点应该集中在需求端的变化上，这是工程机械行业与其他中游行业
的明显区别。
证券分析师
凌鹏 A0230209090482 (策略)
表 1：建筑机械（工程机械）是我们的重点研究对象 ......................... 3 表 2：工程机械行业主要关注地产基建、出口和钢铁价格 ..................... 4 表 3：工程机械长期实现高额回报......................................... 9 表 4：策略跟踪的工程机械中观数据库 .................................... 11