金融发展与经济增长_经验模型与政策分析

(H R ) K
+
22.
84 log
2. 61
(
I2 I
)
+ 0. 62R R ((5. 77)
1) -
0. (-
15log
0. 049)
(M GD
2
P
)
+ (A R (1) = - 0. 48) (- 0. 73)
R 2 = 0. 98 DW = 2. 26 F = 20. 78
① 数据来源于《中国统计年鉴》、《中国金融年鉴》、《中国人 民银行统计季报》、《中国科技统计年鉴》相关各期, 有关计算整理 结果略去。
金融发展与经济增长: 经验模型与政策分析
韩廷春3
内容提要 发育良好的金融体系有利于储蓄的增加、储蓄向投资的有效转化以及生产效率的 提高, 从而推动经济增长。 本文在建立金融发展与经济增长关联机制计量模型的基础上, 运用中国 经济发展过程的有关数据对这一现象进行了经验分析。在经验分析的基础上得出的主要结论是: 技 术进步与制度创新是中国经济增长最关键的因素; 金融深化理论与利率政策必须与经济发展过程 相适应; 不能单纯追求金融发展与资本市场的数量扩张, 应更加重视金融体系的效率与质量。
g=
53. 23 + (6. 19)
22. 76log (5. 70)
(H R K
)
+
16. 60log (3. 38)
(
I2 I
)
+ 0. 28R R ((3. 26)
1) +
3.
68log
(2. 55)
(FD FT
)
- 13. 70log ( M 2 ) (- 3. 00) GD P
R 2 = 0. 76 DW = 2. 06 F = 8. 30
金融发展与经济增长: 经验模型与政策分析
g=
dY Yt
t
=
dY dK
t t
dK Yt
t
=
dYt It dK t Yt
=
dY t dK t
ΗtS t
Yt
=
E tΗtst
(1)
其中, g 为经济增长率, Y t 为 GD P , K t 为资本
存量, I t 为实际投资量; E t =
d Y t 是资本的边际生
影响进而影响经济增长, 但实际部门的经济效率
提高更多地依赖于投资增加与资本积累过程中所
表现出来的外部经济性, 这种经济的外部性使得 资本的边际产出不再下降, 从而出现资本的产出
弹性超过其收入份额, 规模经济出现递增。这种外
部经济来源于知识的积累和技术的提高, 来源于 人力资本水平与 R &D 资本水平的提高。 人力资 本 (如劳动者的素质及技能等) 体现了劳动者从事
dK t
产率 (或投资效率) ; Ηt 为储蓄转化为投资的比例,
代表了储蓄向投资的转化效率; st 为储蓄率。
式 (1) 清楚地表明, 储蓄率 st、储蓄 2投资的转
化比率 Ηt 以及资本的边际生产率 E t 构成了经济
增长的决定因素, 影响这三个变量的任何因素都
将影响经济增长。
获取信息与从事交易的费用促成了金融市场
投资数量及投资效率是实现经济快速增长的 关键因素。 持续高速的经济增长需要高水平的储 蓄与投资, 这已被东南亚及拉美国家或地区的持 续 高速增长事实所证实 (H erm es and L en sink, 1996)。 高储蓄率、高投资率以及储蓄向投资的有 效转化毫无疑问是经济高速增长的重要原因, 另 一个重要原因就是劳动力、资本等生产要素的有 效使用, 即投资效率的提高。 因此, 经济增长的机 制可以分解为如下因素:
与金融中介的诞生, 金融系统的完善有利于储蓄
流动、资源配置、风险管理、公司控制及产品交换, 最终通过“资本积累”和“技术创新”这两条途径来
影响经济增长 (L evine, 1997)。 金融发展 (包括金 融工具的发展、金融市场的发展及金融制度的发
展) 降低了信息与交易费用, 消费者通过多元化投
资组合化解了流动性风险, 使得资金投向回报率
较高的项目上, 使那些最具潜力的投资者能够得 到足够的资金进行技术革新和产品生产, 从而提
高了储蓄率、储蓄2投资的转化比率及投资的生产
效率, 进而影响到储蓄水平、投资决策、技术创新
及长期增长速度。
应当指出, 金融发展对经济增长的影响更多
地体现在储蓄率及储蓄2投资的转化比率的提高 上。 尽管金融发展也会对资本的边际生产率产生
3 韩廷春: 清华大学公共管理学院 100084 电子信箱: tc2han@ ch ina. com。
世界经济3 2001年第6期 ·3· © 1994-2007 China Academic Journal Electronic Publishing House. All rights reserved.
融资手段主要靠国有银行进行。 但 90 年代以后, 特别是中后期, 中国逐步摆脱了短缺经济, 由卖方 市场转向了买方市场, 资金逐渐过剩、市场利率降 低而实际利率被高估、国有企业的利润率下降、国
有经济经营机制落后乃至银行资产质量每况愈下
等等。因而应该针对中国经济运行的特点, 根据不 同时期的变化规律分阶段进行经验分析。
1. 储蓄2投资转化比率 Ηt 的影响因素。 储蓄 向投资的有效转化代表了金融发展的水平及金融 部门的效率。 金融发展水平可以用金融资产总量 与 GD P 的比率来衡量, 传统的做法是M 2 与 GD P 的比率。 衡量储蓄向投资转化的另一个重要指标 是资本市场的发育程度, 用直接融资余额对社会 金融总量余额的比率来度量。 另外, 股票市场、债 券市场的收益率也是影响金融部门效率的重要因 素。
资额占总投资额的比重, 这两个变量是资本边际
生产率或投资效率的重要影响因素;
M GD
2
P
为金融
发展指标,
FD FT
为资本市场发育程度指标 (即直接
融资余额对社会金融总量余额的比率) , R R 是实
际利率 (即名义利率减去通货膨胀率) , 这三个指
标度量了金融发展的水平与金融部门的效率, 它
们对储蓄率、储蓄 2 投资转化比率以及投资效率
关 键 词 经济增长 金融发展 知识资本
一、经验模型的框架分析
金融发展与金融深化对资本积累、技术创新 与经济增长具有极其重要的作用, 发育良好的金 融市场以及畅通无阻的传导机制有利于储蓄的增 加以及储蓄向投资的有效转化, 从而推动资本积 累、技 术 进 步 及 长 期 经 济 增 长。 自 Go ld sm ith (1969) 和M cK innon (1973)、Shaw (1973) 开辟了 这一领域的研究以来, 引起了众多经济学家的兴 趣, 在其后的 20 多年中, 这一理论不断得到补充、 修正和发展。 综观金融发展与经济增长理论的研 究工作, 大致可以分为两大派别, 即金融结构论 (financia l st ructu ra list) 与金融压抑论 (financia l rep ression ist)。 金融结构论认为金融变量的数量 及结构影响经济增长, 金融发展的有关指标 (如总 金融资产与 GD P 之间的比例) 以及总金融资产的 结构构成了影响经济增长的重要因素
皆产生影响。
二、基于中国的经验分析
为了对中国改革开放以来的发展过程进行经
验分析, 我们将模型中有关变量涉及的数据进行 了整理, ① 然后根据整理的有关数据运用 T SP 软 件对模型 (2) 进行计量分析, 分析结果如下②:
(一) 分析结果之一 首先运用 1978 年来的所有数据对改革开放 以来的整个发展过程进行经验分析, 得到如下计 量模型:
阶段一: 1978- 1989 年 1990 年以前, 股票市场在中国还没有出现, 因而在对模型 (2) 进行计量分析时, 省略掉资本市 场的发育程度这一变量。根据 1978- 1989 年的有 关数据对模型 (2) 重新估计, 得到如下结果:
g=
46. 62 + (5. 62)
7.
98log
(3. 22)
定程度上说明资本市场及金融发展对经济增长的
作用是极其有限的, 甚至是不利的 (有关原因将在 后面做进一步分析)。
(二) 分析结果之二
对中国经济在近 20 多年的发展过程进行初 步分析会发现, 20 世纪 80 年代中国基本上处于 短缺经济时代, 商品短缺、资金紧张、市场利率较 高而实际利率却被“压抑”、股票市场还没有形成、
生产与管理的效率水平, R &D 资本 (新设计、新发 明等) 体现了有形资本 (机器设备等) 的技术水平,
这两种无形资本共同推动了生产的高效率, 从而
推动了整个经济的持续增长 (韩廷春, 2000)。
根据上面的分析, 金融部门的发展以及无形 资本的增加对储蓄率的提高、储蓄2投资转化效率 的提高以及资本边际生产率的提高起着关键作 用, 从而决定着经济增长的质量和速度。结合中国 转轨时期经济运行的特点, 可以对经济增长的影 响因素做如下分析:
韩廷春
如下计量经济模型:
g=
Α0 +
Α1
HRห้องสมุดไป่ตู้K
+
Α2
I2 I
+
Α3R R +
Α4
M GD
2
P
+
Α5
FD FT
+
u
(2)
其中, Αi ( i = 0, …, 5) 为影响系数, u 为随机
变量;
HR K
为无形资本数量 (人力资本与 R &D
资
本)
与实物资本存量的比率,
I2 I
为非国有经济投