2019年长租公寓REITs模式分析报告

目录

1.薛定谔的地产：资产证券化 (4)

1.1.ABS按监管机构不同分为四类 (4)

1.2.短期内，私募抵押型REITs和权益型REITs仍将是主流 (6)

2.魔方公寓——首单公寓行业ABS产品 (8)

2.1.采用“信托受益权+专项计划”的双SPV架构 (8)

2.2.专项计划的增信措施 (9)

2.3.魔方公寓——传统的商业地产运作模式 (10)

3.自如——首单房屋租金分期类ABS产品 (12)

3.1.采用“信托受益权+专项计划”的双SPV循环架构 (12)

3.2.专项计划的增信措施 (14)

3.3.自如——仍处规模化的投入期 (14)

4.新派公寓——首单长租公寓权益型类REITS (16)

4.1.采用“契约型私募基金+专项计划”架构 (16)

4.2.专项计划的增信措施 (17)

4.3.新派公寓——为数不多的重资产运营 (18)

5.保利地产——首单储架发行类REITs (20)

5.1.采用“私募基金+专项计划”架构 (21)

5.2.专项计划的增信措施 (21)

5.3.整租方保利商业与保利安平——公寓与养老运营商 (23)

5.3.1.保利商业于2016年开始运营自主品牌公寓：瑜璟阁、N+

23

5.3.2.保利安平已开业运营2家“和熹会”老年公寓 (24)

6.投资建议 (25)

7.风险提示 (25)

图表目录

图1：按监管机构不同，ABS划分为四类 (4)

图2：2017年ABS产品基础资产类型更加丰富 (5)

图3：中国REITs家族及其亲戚们 (6)

图4：采用“专项计划+信托受益权”的双SPV架构 (9)

图5：魔方公寓A户型平面图 (10)

图6：魔方公寓B户型平面图 (11)

图7：魔方公寓C户型平面图 (11)

图8：截至2016年6月底为止，公司股权结构如下图所示： (11)

图9：采用“专项计划+信托受益权”的双SPV架构 (13)

图10：左晖先生为自如实际控制人 (15)

图11：标的资产新派公寓北京CBD店是用有限合伙制的赛富不动产基金收购的 (16)

图12：新派公寓整体交易结构 (17)

图13：新派提倡一种新的生活方式，用两个30打造白领们的幸福生活19

图14：保利专项计划基本交易结构示意图 (21)

表1: ABS首单发行于2005年8月, 2009年受国际金融危机的影响被叫停直至2011年重启 (5)

表2: 目前市面上获批的长租公寓ABS中，权益型类REITs居多 (7)

表3：魔方ABS发行规模3.5亿，优先级发行利率4.0%~6.0% (8)

表4：底层资产是30处物业的4014间公寓未来三年的租金收入（2017~2019年） (8)

表5：优先级规模为3.15亿元，共设三挡 (10)

表6：自如ABS发行规模5亿元，优先级发行利率5.39% (12)

表7：底层资产池地域分布情况（截止2017年5月10日） (12)

表8: 优先级以及次级偿付息和偿还本金方式 (14)

表9：新派类REITs发行规模2.7亿元，优先级发行利率5.3% (16)

表10: 优先/权益级结构化分层，以及退出方式多样化 (17)

表11：保利类REITs首期发行规模17.17亿元，优先级发行利率5.5%

20

表12: 保利租赁住房REITS的底层资产为10处自持物业 (20)

表13: 第一期目标发行规模17.17亿元，优先级、次级占比为9:1 22 表14: 截至2017 年6 月保利商业已有5家自主品牌公寓，总计517间，管理面积达2.3万方 (24)

表15: 推荐标的估值表 (25)

1.薛定谔的地产：资产证券化

在房企普遍转型城市运营商的背景下，盘活存量资产，进行资产证券化

是未来行业的大势所趋。长远发展来看，从开发商转型为资产运营商、

空间管理者，不仅关涉融资，更是近年来中国房地产行业最本质的生意

模式和盈利模式的变化，房地产金融深入血液，这将造就未来物业开发

+资产管理新赛道的王者。

我国资产证券化试点开始于2005年，后受累于美国次贷危机中途暂停，

2011年正式重启，此后随着监管的逐步发展和完善以及市场需求的扩大，

资产证券化市场于2014年下半年开始进入快速发展时期。

1.1.ABS按监管机构不同分为四类

目前我国资产证券化产品由不同监管机构分别监管。按照监管机构的不

同，我国资产支持证券可划分为银监会监管的信贷资产支持证券（简称

“信贷ABS”），证监会监管的企业资产支持证券（简称“企业ABS”），

央行旗下银行间市场交易商协会（简称“交易商协会”）监管的资产支持

票据（Asset-Backed Notes，简称ABN），以及保监会监管的项目资产支

持计划（简称“保监会ABS”）四种产品。

图1：按监管机构不同，ABS划分为四类

ABS首单发行于2005年8月，2009年受国际金融危机的影响，银监会

叫停了试点期间信贷资产证券化的发行，直至2011年才重启。自2005

年8月发行首单ABS以来，2005-2017年13年间共发行ABS 产品1252

支，发行总规模为26467.2亿元1。其中：信贷ABS 共发行276 支，发

行总规模为12448.8亿元，占发行总量的47%。企业ABS 共发行926

支，发行总规模为13217.1亿元，占发行总量的50%。ABN 共发行50

支，发行总量801.4亿元，占发行总量的3%。