资本市场会计研究分析
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Ball and Brown(1968) Beaver(1968)
实证会计研究的基本难题
会计利润是否反映经济利润
பைடு நூலகம் 经济利润不可观察 经济利润以股价变动近似模拟? 如果以股价变动替代经济利润则必须解决:
股价是否能即时无偏差地反映所有公开信息?
有效市场假设提供了条件
由市场和企业信息所带来的股价变动能否分解?
$1持续性盈利的现值为(1+1/r)
盈利反应系数(ERC)的决定因素
盈利的持续性(+) 风险(-) 增长潜力(+) 利率(贴现率) (-) 其他:规模, 股利支付率, 负债率等.
累计超常回报(CAR)的计算
CAR的目的:控制与该企业公布的信息无关但又影 响股价变动的因素(如市场波动)
超常回报:实际回报与正常回报之差 正常回报:常用CAPM推算 (实例) 注意:超常回报并不一定反映信息披露所带来的回
报分布变动,有异动因素(confounding events)存在 的可能. 为避免这种可能,应尽可能扩大样本,使用多期间多 行业观察值, 以及小心定义信息公布事件.
市场有效:股价变动由实际现金流量所代表的 利润变化决定
单纯的会计政策变动不能影响股价
功能固定(Functional fixation):投资者只关注 利润数额而忽视利润计算的变化
会计数字和股价的关系是机械的 投资者易为会计政策变动所愚弄
Beaver (1973)发现美国FIFO公司的P/E为14 而LIFO公司为16,有功能固定的现象
事项研究和关联研究
事项研究 (Event study): 检验某一事项(如盈利公告) 是否引起股价或交易量的变动
如果引起预期的变动,我们就认为新的消息含有有关未来 现金流量的数额,时间及确定程度的信息含量
关联研究 (Associate study): 检验某一会计指标(如利 润,现金流量)与股价回报在一个较长时间内(如一年) 是否呈正相关关系
CAPM,信息经济学和实证研究方法使分解成为可能
企业价值和财务报告的理论联系
企业价值由股价反映 股价由未来股利的折现额体现 未来股利取决于未来盈利,但两者均不可观察 然而,当期盈利应具有预测未来盈利的能力 当期盈利因此具有间接反映企业价值的能力 但当期盈利和企业价值的关联仍然是一个实
会计信息是否引起市场反应; 市场能否有效反应会计信息
事项研究(续)
事项研究的变量:
超常回报,常用：市场模型；均值模型；当期市场模型 未预期利润:公布的利润中只有未被预测的部分才会引起
市场反应
随机走动 时间序列模型推算 证券分析员预测 对非经常交易的股票要加以处理 有些变量如规模，股权结构等已证明对超常收益有 影响
因为一年中有各种信息抵达市场,会计信息不过是其中之 一(而且是较不及时的信息),利润与股价回报在关联研究 中不存在因果关系
事项研究
事项研究的事件窗口一般较短(如1至3天) 如果股价在事件日前后有显著变动,就说明
公告的信息改变了投资者的期望 事项研究的关键:精确定义事件,排除其他信
息的影响 事项研究不可避免是双重联合检验:
证命题
资本市场会计研究的基本命题
H0: f(Rj,t ︱Aj,t) = f(Rj,t)
f(Rj,t ︱Aj,t): 基于有关j企业t期间会计信息之上的股价回报分布 f(Rj,t) :j企业t期间无假定的股价回报分布
如果假设不能推翻,则会计数据没有信息含量; 反之,则会 计数据具有影响股价的信息含量
盈利公布对股价和交易量变动的影响
大量研究证明盈利公布会导致交易量的增加 和股价回报波动的加剧
但盈利公布对股价和交易量变动有不同的影 响
当市场对盈利公告的预期趋于一致时,股价变 动趋大而交易量增加趋小
当市场对盈利公告的预期趋于分散时,股价变 动趋小而交易量增加趋大(为什么?)
市场有效还是功能固定
资本市场会计研究的基本方法
规范研究的局限性
60年代前的会计研究限于规范研究 规范研究从会计目标出发, 以逻辑是否严密
和推理是否合理为判断标准
对会计目标的不同理解使规范研究难以得到 认同或推翻
规范研究的不足使会计利润的有用性难以得 到经济学的认同
会计研究转向实证的历史条件
实证经济学的诞生(1953) 有效市场假设的提出(1965) 资产计价模型(CAPM)的建立(1964) 事项研究法的确立(1969) 实证会计研究的先行者
关联研究
关联研究的目的是检验会计信息是否能(及 时)反映体现在股价变动中的信息总和
关联研究通常采用两种模型:
Return Model
RETjt = a0 + a1 Ejt / Pjt-1 + a2 (Ejt - Ejt-1) / Pjt-1 + ejt
Price Model MVjt = a0 + a1 BVjt + a2 Ejt + ejt
两种模型各有利弊(Kothari and Zimmerman,
1995)
盈利反应系数(ERC)研究
ARt = a + bUEt + et
b = ERC = Earnings capitalization rate 重点在检验盈利对股价的影响程度 影响ERC的理论因素:
盈利的时间序列特征; 盈利的贴现率 如果盈利=现金,ERC=未来盈利变化的现值;
显然, Rj,t = 1 + rj,t
如期内有现金股利,股票股利或股票分割均需在计算 时作出调整
使股价变动的因素可分为两类: Market dependent (与个别企业无关)和 Market independent (由个别企 业的信息引起), 分别约占30%和70% (King 1966)
资本市场会计研究(MBAR)主要就是检验会计信息到达 市场后的股价变动
影响信息含量的主要因素:市场预期;对未来股价回报的 相关性;数据本身的可信度
股价回报的计算
Level Study:某一时点的价格 Change Study:某一时段的价格变动
Rj,t = Pj,t/Pj,t-1
rj,t = (Pj,t – Pj,t-1)/Pj,t-1
实证会计研究的基本难题
会计利润是否反映经济利润
பைடு நூலகம் 经济利润不可观察 经济利润以股价变动近似模拟? 如果以股价变动替代经济利润则必须解决:
股价是否能即时无偏差地反映所有公开信息?
有效市场假设提供了条件
由市场和企业信息所带来的股价变动能否分解?
$1持续性盈利的现值为(1+1/r)
盈利反应系数(ERC)的决定因素
盈利的持续性(+) 风险(-) 增长潜力(+) 利率(贴现率) (-) 其他:规模, 股利支付率, 负债率等.
累计超常回报(CAR)的计算
CAR的目的:控制与该企业公布的信息无关但又影 响股价变动的因素(如市场波动)
超常回报:实际回报与正常回报之差 正常回报:常用CAPM推算 (实例) 注意:超常回报并不一定反映信息披露所带来的回
报分布变动,有异动因素(confounding events)存在 的可能. 为避免这种可能,应尽可能扩大样本,使用多期间多 行业观察值, 以及小心定义信息公布事件.
市场有效:股价变动由实际现金流量所代表的 利润变化决定
单纯的会计政策变动不能影响股价
功能固定(Functional fixation):投资者只关注 利润数额而忽视利润计算的变化
会计数字和股价的关系是机械的 投资者易为会计政策变动所愚弄
Beaver (1973)发现美国FIFO公司的P/E为14 而LIFO公司为16,有功能固定的现象
事项研究和关联研究
事项研究 (Event study): 检验某一事项(如盈利公告) 是否引起股价或交易量的变动
如果引起预期的变动,我们就认为新的消息含有有关未来 现金流量的数额,时间及确定程度的信息含量
关联研究 (Associate study): 检验某一会计指标(如利 润,现金流量)与股价回报在一个较长时间内(如一年) 是否呈正相关关系
CAPM,信息经济学和实证研究方法使分解成为可能
企业价值和财务报告的理论联系
企业价值由股价反映 股价由未来股利的折现额体现 未来股利取决于未来盈利,但两者均不可观察 然而,当期盈利应具有预测未来盈利的能力 当期盈利因此具有间接反映企业价值的能力 但当期盈利和企业价值的关联仍然是一个实
会计信息是否引起市场反应; 市场能否有效反应会计信息
事项研究(续)
事项研究的变量:
超常回报,常用：市场模型；均值模型；当期市场模型 未预期利润:公布的利润中只有未被预测的部分才会引起
市场反应
随机走动 时间序列模型推算 证券分析员预测 对非经常交易的股票要加以处理 有些变量如规模，股权结构等已证明对超常收益有 影响
因为一年中有各种信息抵达市场,会计信息不过是其中之 一(而且是较不及时的信息),利润与股价回报在关联研究 中不存在因果关系
事项研究
事项研究的事件窗口一般较短(如1至3天) 如果股价在事件日前后有显著变动,就说明
公告的信息改变了投资者的期望 事项研究的关键:精确定义事件,排除其他信
息的影响 事项研究不可避免是双重联合检验:
证命题
资本市场会计研究的基本命题
H0: f(Rj,t ︱Aj,t) = f(Rj,t)
f(Rj,t ︱Aj,t): 基于有关j企业t期间会计信息之上的股价回报分布 f(Rj,t) :j企业t期间无假定的股价回报分布
如果假设不能推翻,则会计数据没有信息含量; 反之,则会 计数据具有影响股价的信息含量
盈利公布对股价和交易量变动的影响
大量研究证明盈利公布会导致交易量的增加 和股价回报波动的加剧
但盈利公布对股价和交易量变动有不同的影 响
当市场对盈利公告的预期趋于一致时,股价变 动趋大而交易量增加趋小
当市场对盈利公告的预期趋于分散时,股价变 动趋小而交易量增加趋大(为什么?)
市场有效还是功能固定
资本市场会计研究的基本方法
规范研究的局限性
60年代前的会计研究限于规范研究 规范研究从会计目标出发, 以逻辑是否严密
和推理是否合理为判断标准
对会计目标的不同理解使规范研究难以得到 认同或推翻
规范研究的不足使会计利润的有用性难以得 到经济学的认同
会计研究转向实证的历史条件
实证经济学的诞生(1953) 有效市场假设的提出(1965) 资产计价模型(CAPM)的建立(1964) 事项研究法的确立(1969) 实证会计研究的先行者
关联研究
关联研究的目的是检验会计信息是否能(及 时)反映体现在股价变动中的信息总和
关联研究通常采用两种模型:
Return Model
RETjt = a0 + a1 Ejt / Pjt-1 + a2 (Ejt - Ejt-1) / Pjt-1 + ejt
Price Model MVjt = a0 + a1 BVjt + a2 Ejt + ejt
两种模型各有利弊(Kothari and Zimmerman,
1995)
盈利反应系数(ERC)研究
ARt = a + bUEt + et
b = ERC = Earnings capitalization rate 重点在检验盈利对股价的影响程度 影响ERC的理论因素:
盈利的时间序列特征; 盈利的贴现率 如果盈利=现金,ERC=未来盈利变化的现值;
显然, Rj,t = 1 + rj,t
如期内有现金股利,股票股利或股票分割均需在计算 时作出调整
使股价变动的因素可分为两类: Market dependent (与个别企业无关)和 Market independent (由个别企 业的信息引起), 分别约占30%和70% (King 1966)
资本市场会计研究(MBAR)主要就是检验会计信息到达 市场后的股价变动
影响信息含量的主要因素:市场预期;对未来股价回报的 相关性;数据本身的可信度
股价回报的计算
Level Study:某一时点的价格 Change Study:某一时段的价格变动
Rj,t = Pj,t/Pj,t-1
rj,t = (Pj,t – Pj,t-1)/Pj,t-1