案例：资本结构——蒙牛
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10
0
37 Y2009
47 32
Y2008
58 47
36 29
28 26
Y2007
蒙牛
Y2006
伊利
Y2005
24 20
Y2004
22 7 Y2003
17 2 Y2002
2002至2007年间蒙牛通过引入战略投资者，香港上市等手段不断积累资本，其股东权益年均增幅为674%，远超同期伊利 54%的数据。资本的迅速扩张支持了蒙牛在此期间在固定资产投资、广告投入和吸引优秀人才方面的巨额资金需求，使得蒙牛业 绩取得突飞猛进的发展，进一步积累深厚的股东权益。2009年蒙牛股东权益达到89亿元，为伊利的2.4倍。
53.2%
54.5%
59.0%
70.5%
71.8%
72.6%
53.7%
60.8%
52.3%
51.4%
45.2%
产权比率 蒙牛 伊利
Y2009
Y2008
Y2007
Y2006
Y2005
Y2004
Y2003
58.2% 138.8%
65.9%
113.7%
120.0%
143.7%
238.7%
254.5%
265.0%
总资产与现金状况比较
总资产对比：
现金对比：
160
141
140
132
120
人 100
民
币 80 亿
元 60
40
20
118 113
102 97
78 75
61 55
48 49
40 23
70 62
60
பைடு நூலகம்
50
人
41
民 40
币
亿 元 30
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22 18
13 10
16 12
16 10
8 4
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Y2009
主要资产负债财务分析指标
资产净利率
蒙牛 伊利
Y2009
Y2008
Y2007
Y2006
Y2005
Y2004
Y2003
9.6%
-8.8%
12.7%
12.5%
10.2%
11.1%
0.0%
5.3%
-15.8%
-0.1%
5.3%
5.7%
5.4%
0.0%
流动比率
蒙牛 伊利
Y2009
Y2008
Y2007
Y2006
9月蒙牛成功吸引了摩根士丹利、中金公司分拆出来的鼎晖投资，以及英国联邦投资与商联保险合资的英联投资三家海 外战略投资者的注资2600万美元。3家投资机构经过此次入股后，共持有蒙牛乳业32％的股份。2003年这3家机构又同 时增资3500万美元。这些国际金融资本的注入，使蒙牛的股权结构更合理，管理更加规范。
据有关专家测算，蒙牛在2004~2007年间利用外资的综合资金成本 率仅为4.1%，比同期银行中长期贷款低十几个百分点，大大降低了 蒙牛的财务负担，更使得蒙牛在发展初期面对伊利的绝对优势和重 压包围仍然可以生存下来 。
最重要的是蒙牛的快速发展离不开一个拥有远见卓识的管理团队，正 是有了出色的管理团队，才能在资本运作上勇于创新，才能更好地利 用引入的资金带领蒙牛取得令人惊叹的成就。
116.1%
155.3%
109.8%
105.8%
82.4%
资产净利率＝净利润/[(期初资产＋期末资产)/2]。表明资产的综合利用效果，越高越好 流动比率＝流动资产/流动负债。体现企业偿还短期债务的能力，越高越好 资产负债率＝负债总额/资产总额。比率越大，企业面临的财务风险越大，越低越好 产权比率＝负债/股东权益。反映债权人投入的资本受股东权益保障的程度，越低越好
与中粮集团建立战略合作伙伴关系，带来 的不仅是国有资本的战略优势，更能够整 合从产业链起点如饲料、养殖，到收奶、 加工等的上游奶源建设 ，形成全产业链 格局。
频繁资本运作易导致股权分散，大股东持股低于25%的警戒线，极易被恶意收购。
蒙牛资本扩张的启示
战略投资者的资金注入可以满足公司快速发展需要。同时战略投资者 可以帮助公司提高国际知名度，可以引入更先进的管理技术和国际化 经验，使得公司治理行为更加规范，实现更高层次的产业资本和金融 资本的融合。
负债变化趋势
30.0
28
28
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20.0 人 民 币 15.0 亿 元
10.0
5.0
7.8
18.0
10 3.0
9.1 9
8.3 3
7.5 4
4.3 2
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Y2009
Y2008
Y2007
蒙牛
Y2006
伊利
Y2005
Y2004
Y2003
2002至2006年间蒙牛为了满足业务快速发展需要，负债额一直高于伊利，但在引入战略投资者并成功上市后负债额急速下降。 2009年蒙牛负债额仅为7.8亿元，为伊利的28%。负债额的下降大大降低了蒙牛的财务负担和财务风险，使得蒙牛的净利润率保持 较高水平。
Y2005
Y2004
Y2003
176.0%
88.5%
111.9%
95.6%
100.3%
106.2%
96.2%
75.6%
66.1%
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81.9%
109.2%
117.9%
142.5%
资产负债率
蒙牛 伊利
Y2009
Y2008
Y2007
Y2006
Y2005
Y2004
Y2003
36.8%
58.1%
39.7%
Y2008
Y2007
Y2006
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Y2004
Y2003
蒙牛
伊利
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Y2009
Y2008
Y2007
Y2006
Y2005
Y2004
Y2003
蒙牛
伊利
在总资产相近的情况下，蒙牛从2006年起现金余额一直高于伊利，体现了健康稳健的财务政策。2009年蒙牛现金余额甚至高出伊 利21亿人民币，为伊利2009年现金余额的1.5倍。
由上表可以看出蒙牛绝大部分年份的资产净利率超过伊利的两倍，各偿债能力指标也大大好于伊利，说明蒙牛的财务状况 更为健康，也更善于利用资金取得经济效益。
蒙牛资本扩张带来的危机及其化解
为解决资本危机，同时保持住管理层的经 营权，蒙牛于2009年7月引入中粮集团和 厚朴基金入股蒙牛，持有股权20%，成为 蒙牛第一大股东，形成了“国有资本+民 营资本+战略投资者”的多元化混合经营 模式。
蒙牛资本结构浅析
蒙牛公司概况
1999年蒙牛乳业有限责任公 司注册成立，主要从事生产 及经销超高温灭菌奶（「UHT 奶」）、乳饮料及酸奶；生 产及经销冰淇淋产品；及生 产及经销奶粉。
2007年蒙牛业务收入达213亿 元，超越伊利成为中国乳业 销售额第一的公司，同时成 为中国首个年度营收超过200 亿的乳品企业，基本跨入了 世界级乳业战舰的行列。
成立十年间，蒙牛乳业完成从 中国乳业第1116名到第1名的 跨越，成功跻身世界乳业20强。 液态奶、冰淇淋市场占有率居 全国第一，利乐枕牛奶市场占 有率居世界第一。
蒙牛融资历程
7月获中粮集团有限公司及著名的私募股权投资基金厚朴投资管理公司共同入股，丰富和增强了蒙牛的股东结构，更让蒙牛与中粮 集团结成战略合作伙伴，达成协同效应。 6月蒙牛正式于香港联交所主板上市， 成为第一家在香港上市的中国大陆乳制品企业，按照19倍的市盈率，以每股3.925港币的 价格发行，公众超额认购达206倍。蒙牛筹集资金额达13.74亿港币，上市当天，涨幅达24.2％，当日成交量达到16.91亿港币。
6月蒙牛对企业架构进行了重组，成立投资性质的壳公司金牛公司和银牛公司，蒙牛的发起人、其他投资者、 业务联系人和雇员组成的成为整个蒙牛集团的股东公司，有利于吸引大量的资金注入并进行资本运作活动。之 后又成立了开曼群岛公司、毛里求斯公司两家典型的海外壳公司，构建二级产权平台，方便股权的分割与转让。
1月蒙牛乳业有限责任公司注册成立，由自然人出资900万元，公司规模较小，处于起步阶段。
净利润率趋势比较
8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% -2.0% -4.0% -6.0% -8.0% -10.0%
Y2009
Y2008
Y2007
Y2006
蒙牛利润率
Y2005
Y2004
伊利利润率
Y2003
Y2002
蒙牛历年的净利润率一直高于伊利超过2%，这与蒙牛不断降低负债比例减少利息支出，而伊利近年来资金需求更加依赖于负 债有一定关系。
蒙牛 神话
历年资本结构变化
蒙牛
Y 2003
股东权 益
61%
短期负 债
17% 长期负 债 22%
Y 2006
短期负 债长期负 6% 债 14%
股东权 益
80%
Y 2009
短长期期负负 债债 4%4%
股东权 益
92%
伊利
Y 2003
12 9%1%
3 90%
Y 2006
股东权 益
77%
短期负 债
22%长债 期负 1%
Y 2009
股东权 益
57%
短期负 债
41%
长期负 债 2%
2003到2009年间蒙牛的股东权益比例快速增长，从占总资本的61%增长到92%。而伊利则急速地从90%下降到57%。同时伊 利的负债绝对值也从2003年的2.4亿人民币增加到2009年的28亿人民币，显示资金需求压力和财务付息压力加重，风险急剧增大。
案例分析
本案例以蒙牛在2002~2009年间资本运作及其效果与伊利进行 同期比较来分析资本运作对企业发展的影响
➢ 蒙牛2004/06/11在香港证交所挂牌上市 ➢ 伊利1996/03/12在上海证交所挂牌上市
股东权益变化趋势
100 89
90
80
70 人 60 民 币 50 亿 元 40
30
20
销售收入状况比较
300
250
200 人 民 币 150 亿 元
100
50
257 243
239 217
213 194
162 163
122 108
87 72
63 41
40 17
0 Y2009
Y2008
Y2007
蒙牛
Y2006
伊利
Y2005
Y2004
Y2003
Y2002
在资本扩张的大力支持下，蒙牛建立了现代化工厂，加大广告投入力度，在全球招募优秀管理人员，同时通过和战略投资者的 密切合作，引入了先进的管理理念，不断占领市场份额。2002至2007年间蒙牛销售收入年均增幅为256%，远高于同期伊利97%的 数据。2007年蒙牛销售额达213亿元，一举超越伊利成为中国乳业销售第一的公司。
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Y2008
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Y2007
蒙牛
Y2006
伊利
Y2005
24 20
Y2004
22 7 Y2003
17 2 Y2002
2002至2007年间蒙牛通过引入战略投资者，香港上市等手段不断积累资本，其股东权益年均增幅为674%，远超同期伊利 54%的数据。资本的迅速扩张支持了蒙牛在此期间在固定资产投资、广告投入和吸引优秀人才方面的巨额资金需求，使得蒙牛业 绩取得突飞猛进的发展，进一步积累深厚的股东权益。2009年蒙牛股东权益达到89亿元，为伊利的2.4倍。
53.2%
54.5%
59.0%
70.5%
71.8%
72.6%
53.7%
60.8%
52.3%
51.4%
45.2%
产权比率 蒙牛 伊利
Y2009
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58.2% 138.8%
65.9%
113.7%
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143.7%
238.7%
254.5%
265.0%
总资产与现金状况比较
总资产对比：
现金对比：
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人 100
民
币 80 亿
元 60
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78 75
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பைடு நூலகம்
50
人
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主要资产负债财务分析指标
资产净利率
蒙牛 伊利
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Y2003
9.6%
-8.8%
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流动比率
蒙牛 伊利
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9月蒙牛成功吸引了摩根士丹利、中金公司分拆出来的鼎晖投资，以及英国联邦投资与商联保险合资的英联投资三家海 外战略投资者的注资2600万美元。3家投资机构经过此次入股后，共持有蒙牛乳业32％的股份。2003年这3家机构又同 时增资3500万美元。这些国际金融资本的注入，使蒙牛的股权结构更合理，管理更加规范。
据有关专家测算，蒙牛在2004~2007年间利用外资的综合资金成本 率仅为4.1%，比同期银行中长期贷款低十几个百分点，大大降低了 蒙牛的财务负担，更使得蒙牛在发展初期面对伊利的绝对优势和重 压包围仍然可以生存下来 。
最重要的是蒙牛的快速发展离不开一个拥有远见卓识的管理团队，正 是有了出色的管理团队，才能在资本运作上勇于创新，才能更好地利 用引入的资金带领蒙牛取得令人惊叹的成就。
116.1%
155.3%
109.8%
105.8%
82.4%
资产净利率＝净利润/[(期初资产＋期末资产)/2]。表明资产的综合利用效果，越高越好 流动比率＝流动资产/流动负债。体现企业偿还短期债务的能力，越高越好 资产负债率＝负债总额/资产总额。比率越大，企业面临的财务风险越大，越低越好 产权比率＝负债/股东权益。反映债权人投入的资本受股东权益保障的程度，越低越好
与中粮集团建立战略合作伙伴关系，带来 的不仅是国有资本的战略优势，更能够整 合从产业链起点如饲料、养殖，到收奶、 加工等的上游奶源建设 ，形成全产业链 格局。
频繁资本运作易导致股权分散，大股东持股低于25%的警戒线，极易被恶意收购。
蒙牛资本扩张的启示
战略投资者的资金注入可以满足公司快速发展需要。同时战略投资者 可以帮助公司提高国际知名度，可以引入更先进的管理技术和国际化 经验，使得公司治理行为更加规范，实现更高层次的产业资本和金融 资本的融合。
负债变化趋势
30.0
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20.0 人 民 币 15.0 亿 元
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蒙牛
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伊利
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2002至2006年间蒙牛为了满足业务快速发展需要，负债额一直高于伊利，但在引入战略投资者并成功上市后负债额急速下降。 2009年蒙牛负债额仅为7.8亿元，为伊利的28%。负债额的下降大大降低了蒙牛的财务负担和财务风险，使得蒙牛的净利润率保持 较高水平。
Y2005
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176.0%
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95.6%
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91.1%
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117.9%
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资产负债率
蒙牛 伊利
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36.8%
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蒙牛
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蒙牛
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在总资产相近的情况下，蒙牛从2006年起现金余额一直高于伊利，体现了健康稳健的财务政策。2009年蒙牛现金余额甚至高出伊 利21亿人民币，为伊利2009年现金余额的1.5倍。
由上表可以看出蒙牛绝大部分年份的资产净利率超过伊利的两倍，各偿债能力指标也大大好于伊利，说明蒙牛的财务状况 更为健康，也更善于利用资金取得经济效益。
蒙牛资本扩张带来的危机及其化解
为解决资本危机，同时保持住管理层的经 营权，蒙牛于2009年7月引入中粮集团和 厚朴基金入股蒙牛，持有股权20%，成为 蒙牛第一大股东，形成了“国有资本+民 营资本+战略投资者”的多元化混合经营 模式。
蒙牛资本结构浅析
蒙牛公司概况
1999年蒙牛乳业有限责任公 司注册成立，主要从事生产 及经销超高温灭菌奶（「UHT 奶」）、乳饮料及酸奶；生 产及经销冰淇淋产品；及生 产及经销奶粉。
2007年蒙牛业务收入达213亿 元，超越伊利成为中国乳业 销售额第一的公司，同时成 为中国首个年度营收超过200 亿的乳品企业，基本跨入了 世界级乳业战舰的行列。
成立十年间，蒙牛乳业完成从 中国乳业第1116名到第1名的 跨越，成功跻身世界乳业20强。 液态奶、冰淇淋市场占有率居 全国第一，利乐枕牛奶市场占 有率居世界第一。
蒙牛融资历程
7月获中粮集团有限公司及著名的私募股权投资基金厚朴投资管理公司共同入股，丰富和增强了蒙牛的股东结构，更让蒙牛与中粮 集团结成战略合作伙伴，达成协同效应。 6月蒙牛正式于香港联交所主板上市， 成为第一家在香港上市的中国大陆乳制品企业，按照19倍的市盈率，以每股3.925港币的 价格发行，公众超额认购达206倍。蒙牛筹集资金额达13.74亿港币，上市当天，涨幅达24.2％，当日成交量达到16.91亿港币。
6月蒙牛对企业架构进行了重组，成立投资性质的壳公司金牛公司和银牛公司，蒙牛的发起人、其他投资者、 业务联系人和雇员组成的成为整个蒙牛集团的股东公司，有利于吸引大量的资金注入并进行资本运作活动。之 后又成立了开曼群岛公司、毛里求斯公司两家典型的海外壳公司，构建二级产权平台，方便股权的分割与转让。
1月蒙牛乳业有限责任公司注册成立，由自然人出资900万元，公司规模较小，处于起步阶段。
净利润率趋势比较
8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% -2.0% -4.0% -6.0% -8.0% -10.0%
Y2009
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蒙牛利润率
Y2005
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伊利利润率
Y2003
Y2002
蒙牛历年的净利润率一直高于伊利超过2%，这与蒙牛不断降低负债比例减少利息支出，而伊利近年来资金需求更加依赖于负 债有一定关系。
蒙牛 神话
历年资本结构变化
蒙牛
Y 2003
股东权 益
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短期负 债
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Y 2006
短期负 债长期负 6% 债 14%
股东权 益
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短长期期负负 债债 4%4%
股东权 益
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伊利
Y 2003
12 9%1%
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Y 2006
股东权 益
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短期负 债
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Y 2009
股东权 益
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短期负 债
41%
长期负 债 2%
2003到2009年间蒙牛的股东权益比例快速增长，从占总资本的61%增长到92%。而伊利则急速地从90%下降到57%。同时伊 利的负债绝对值也从2003年的2.4亿人民币增加到2009年的28亿人民币，显示资金需求压力和财务付息压力加重，风险急剧增大。
案例分析
本案例以蒙牛在2002~2009年间资本运作及其效果与伊利进行 同期比较来分析资本运作对企业发展的影响
➢ 蒙牛2004/06/11在香港证交所挂牌上市 ➢ 伊利1996/03/12在上海证交所挂牌上市
股东权益变化趋势
100 89
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70 人 60 民 币 50 亿 元 40
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销售收入状况比较
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伊利
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Y2003
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在资本扩张的大力支持下，蒙牛建立了现代化工厂，加大广告投入力度，在全球招募优秀管理人员，同时通过和战略投资者的 密切合作，引入了先进的管理理念，不断占领市场份额。2002至2007年间蒙牛销售收入年均增幅为256%，远高于同期伊利97%的 数据。2007年蒙牛销售额达213亿元，一举超越伊利成为中国乳业销售第一的公司。