苏交科：首推事业伙伴计划聚力长期成长 买入评级
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完善华北地区布局，收购石家庄市政设计研究院 100%股权。公司以自有资金 8762.52 万元收购石家庄市政设计研究院 100%股权，其业绩承诺目标为 201 7 至 2019 三年累计实现的净利润总和不低于 3840 万元。石家庄市政设计研究 院业务覆盖市政工程设计、咨询、勘测、规划及市政工程总承包和项目管理， 尤其在河北地区业务实力非常突出。公司收购石家庄市政设计院将进一步完善 外省业务布局，丰富华北地区的业务资质与渠道。
受海外子公司并表因素影响，综合毛利率有所下降。上半年公司毛利率 27.1 4%，同比下降 3.98 个 pct，主要由于海外子公司收入占比提升但毛利率较低 影响所致，国内设计咨询业务毛利率预计保持稳定。三项费用率 16.00%，同 比上升 2.03 个 pct，其中销售/管理/财务费用率分别变动-0.3/+1.77/+0.54 个 p ct。所得税率同比上升 3.08 个 pct。综合净利率下降 4.81 个 pct，为 6.69%。 经营性现金流净流出 4.69 亿元，较去年同期少流出 1.26 亿元，主要由于项目 回款明显改善所致。
983.9
171.8 2,638.0 164.5 554.5 2,088.5 2,807.7
2015 339.4 71.3 110.6
21.6 -2.5 28.8 -859.2 11.8 -176.1 439.8
2016 4,201.3 2,933.7
16.7 102.2 535.6 37.6 166.1
PPP、环保与一带一路市场大有可为。公司通过利用 PPP 项目业务链卡位优 势，带动 PPP 项目投融资及总包业务事半功倍。2016 年通过收购填补在环保 和水环境治理等领域的专业能力，未来 PPP+资本模式有助撬动更大市场蛋糕。
请务必阅读正文之后的重要声明部分
公司点评
此外收购美国 TestAmerica，将借此开拓国内环境检测市场，完善大环保业务 模块。投资西班牙 EPTISA，其在西亚、东欧等区域具有较强市场能力，为公 司提供了更加深入参与一带一路的机会。 盈利预测与投资建议：我们预测 2017-2019 年公司净利润为 5.01/6.46/8.43 亿元，EPS 为 0.90/1.16/1.51 元，对应 PE 24/18/14 倍。考虑到公司高成长 性，给予目标价 27 元（17 年 30 倍 PE），“买入”评级。 风险提示：PPP 业务落地不达预期风险，海外经营风险。
14.6% 14.1 0.5 2.1
中报业绩符合预期，二季度盈利加速增长。公司公告 2017 年半年度报告，实 现营业收入 24.41 亿元，同比增长 99.41%（主要因 TestAmerica 与 EPTISA 两子公司并表所致，如剔除该影响，收入同比增长 8.83%）；实现归母净利润 1.52 亿元，同比增长 20.54%。二季度单季实现营业收入 14.05 亿元，同比增 长 90.74%；实现归母净利润 0.95 亿元，同比增长 33.51%，较一季度 3.62% 的归母净利润增速大幅提升 29.89 个 pct，业绩加速明显。
其他流动资产 可供出售金融资产 持有至到期投资 长期股权投资 投资性房地产 固定资产 在建工程 无形资产 其他非流动资产 资产总额 短期债务 应付帐款 应付票据 其他流动负债 长期借款 其他非流动负债 负债总额 少数股东权益 股本 留存收益 股东权益 现金流量表 净利润 加:折旧和摊销
资产减值准备 公允价值变动损失 财务费用 投资收益 少数股东损益 营运资金的变动 经营活动产生现金 投资活动产生现金 融资活动产生现金
营业收入（百万元） 增长率 yoy% 净利润 增长率 yoy% 每股收益（元） 每股现金流量
净资产收益率 P/E PEG P/B 备注：
投资要点
2015A
2,562.6 18.5% 310.6 23.0% 0.54 0.02
11.8% 39.6 1.4 4.7
2016A
4,201.3 63.9% 379.2 22.1% 0.66 0.14
2018E 758.0
2.9 6,699.8
12.5 78.8 86.5 206.2 117.0
122.9 77.3 824.8 165.3 379.6 900.9 10,432.5 684.2 2,551.1 34.9 1,464.0 394.8 50.0 5,179.0 329.6 557.5 4,366.4 5,253.5
2015 2,562.6 1,644.2
28.5 77.9 309.0 -14.7 110.6
2.5 409.5 19.3 428.8 89.4 310.6
2015 1,142.1
2,603.2
19.0 26.2 19.1 96.9 95.4
33.3 85.4 326.4 102.4 74.3 822.0 5,445.7 424.0 1,058.4
-2-
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公司点评
图表 1：公司财务报表预测（百万元）
利润表 营业收入 减:营业成本
营业税费 销售费用 管理费用 财务费用 资产减值损失 加:公允价值变动收益 投资和汇兑收益 营业利润 加:营业外净收支 利润总额 减:所得税 净利润 资产负债表 货币资金 交易性金融资产 应收帐款 应收票据 预付帐款 存货
2018E 646.2 130.4
0.7 87.9 -7.0 59.3 -195.9 721.6 -107.8 -498.2
2019E 财务指标
2015 2016 2017E 2018E 2019E
8,853.4 成长性
6,019.5 营业收入增长率
18.5% 63.9% 52.9% 18.0% 16.8%
苏交科
沪深300
[相Ta关ble报_R告eport]
1 【中泰建筑】夏天：苏交科-并表 驱动营收快速增长， 全年增长趋势 明确 2 一季度业绩全年低点，二季度预 计开始发力 3 【中泰建筑】苏交科：并表驱动 收入快速增长，PPP 与一带一路值 得期待
[公Ta司ble盈_F利in预anc测e]及估值
指标
2017E 501.4 114.0
-4.3 110.5 -5.0 46.0 -1,364.0 -601.5 64.4 89.0
来源：Wind，中泰证券研究所
2018E 7,580.0 5,245.4
75.8 246.3 1,030.9 87.9 60.0
0.7 7.0 841.4 19.0 860.4 154.9 646.2
基本状况
总股本(百万股) 流通股本(百万股) 市价(元) 市值(百万元) 流通市值(百万元)
578 345 21.3 12,316 7,347
[股Ta价ble与_Q行uo业te-P市ic]场走势对比
36% 27% 17%
8% (2%) (11%)
8-3-16 9-3-16 10-3-16 11-3-16 12-3-16 1-3-17 2-3-17 3-3-17 4-3-17 5-3-17 6-3-17 7-3-17
6.5 0.8 416.5 81.7 498.2 84.2 379.2
2016 1,090.5
6.5 3,930.4
5.7 56.9 64.4 329.1 163.8
32.9 77.3 750.6 225.7 451.7 1,789.1 8,974.7 1,077.7 1,770.2
1,516.1
848.5 518.5 5,731.0 224.2 557.4 2,422.2 3,243.6
12.6% 32.5 1.1 4.1
2017E
6,423.7 52.9% 501.4 32.2% 0.90 -1.08
14.7% 23.7 0.9 3.5
2018E
7,580.0 18.0% 646.2 28.9% 1.16 1.29
13.1% 18.4 0.7 2.4
2019E
8,853.4 16.8% 842.9 30.4% 1.51 -2.23
2017E 642.4
2.2 6,775.8
32.0 69.8 62.9 192.7 91.7
122.9 77.3 809.5 196.6 416.0 1,332.7 10,824.4 1,426.7 3,247.9 99.4 1,218.8 893.0 259.3 7,145.0 270.3 557.5 2,851.5 3,679.4
上半年我国交通投资增速创“四万亿”以来新高，设计规划作为交通投资产业 链前端行业充分受益。17 年 1-6 月，全国交通固定资产投资总额达 9673 亿元， 同比增长 23.8%，创“四万亿”以来同期新高，增速比去年同期提高了 15.1 个 pct。2015 年-2016 年，我国交通固定资产投资仅个位数增长（2015 年增 速 7.3%，2016 年增速 6.8%），均低于同期基础设施投资增速，而 17 年 1-6 月的高增长代表交通投资行业景气度触底回升，带动交通设计规划类公司订单 大幅增长。
70.8 营业利润增长率
Βιβλιοθήκη Baidu
27.5% 1.7% 54.7% 30.5% 29.6%
296.6 净利润增长率
23.0% 22.1% 32.2% 28.9% 30.4%
1,239.5 EBITDA增长率
32.0% 22.6% 54.6% 21.9% 25.1%
93.3 EBIT增长率
30.1% 15.0% 66.3% 23.1% 27.4%
[Table_Industry]
证券研究报告/公司点评
2017 年 07 月 31 日
苏 交 科(300284)/基础建设
二季度盈利加速增长，首推事业伙伴计划聚力长期成长
[评Ta级ble：_T买itle入] (维持)
市场价格：21.3 目标价格：27
分析师：夏天 执业证书编号：S0740517010001 电话：021-20315190 Email：xiatian@r.qlzq.com.cn
2016 414.0 116.2 166.1 -6.5 130.3 -0.8 34.8 -523.2 77.0 -1,214.1 1,065.4
2017E 6,423.7 4,471.6
64.2 195.9 857.6 110.5 80.0 -4.3
5.0 644.6
23.0 667.6 120.2 501.4
推出全新事业伙伴计划，核心业务骨干激励充分，业绩释放动力充足。公司推 出事业伙伴激励计划：当年归母净利润增长 20%以上，则激励计划将以事业伙 伴自有资金及公司基于年度业绩按 1:1 的比例提取事业伙伴计划专项基金，通 过资产管理计划购买公司股票。其中，事业伙伴以个人出资购买股票部分锁定 期 3 年，以事业伙伴计划专项基金出资购买股票部分锁定期 8 年，以实现长期 激励效果。公司每年组织一次事业伙伴群体遴选，事业伙伴群体具有评议公司 内部董事、年度审议经营层人员、参与公司战略研讨的权力，涉及深度参与公 司经营管理的核心骨干组织，灵活遴选机制保证激励及时性与高效性。此次推 出事业伙伴计划有利于公司形成中长期凝聚力，彰显公司长期增长信心。
50.0 NOPLAT增长率
27.3% 20.8% 64.1% 23.1% 29.0%
1.0 投资资本增长率
17.6% 121.1% 63.9% 13.1% 37.0%
6.0 净资产增长率
33.2% 15.5% 13.4% 42.8% 17.7%
1,090.7 利润率
18.0 毛利率
35.8% 30.2% 30.4% 30.8% 32.0%
海外子公司收入增长明显，亏损幅度大幅收窄。今年 1-6 月 TestAmerica 与 E PTISA 分别实现营业收入 7.56 亿元与 3.53 亿元，均较上年同期有不同程度的 提高，TestAmerica 亏损 40.67 万人民币，预计 EPTISA 小幅亏损，盈利状况 改善明显。上半年，TestAmerica 研究并制定了在中国拓展的方案计划以及环 境检测实验室 LIMS 系统转化方案，EPTISA 根据业务开展情况对公司人员进 行了整合，业务承接额同比增长超过 50%。海外子公司收入与盈利状况向好， 预计下半年公司与海外子公司业务协同效果将逐渐显现。
1,108.7 营业利润率
16.0% 9.9% 10.0% 11.1% 12.3%
受海外子公司并表因素影响，综合毛利率有所下降。上半年公司毛利率 27.1 4%，同比下降 3.98 个 pct，主要由于海外子公司收入占比提升但毛利率较低 影响所致，国内设计咨询业务毛利率预计保持稳定。三项费用率 16.00%，同 比上升 2.03 个 pct，其中销售/管理/财务费用率分别变动-0.3/+1.77/+0.54 个 p ct。所得税率同比上升 3.08 个 pct。综合净利率下降 4.81 个 pct，为 6.69%。 经营性现金流净流出 4.69 亿元，较去年同期少流出 1.26 亿元，主要由于项目 回款明显改善所致。
983.9
171.8 2,638.0 164.5 554.5 2,088.5 2,807.7
2015 339.4 71.3 110.6
21.6 -2.5 28.8 -859.2 11.8 -176.1 439.8
2016 4,201.3 2,933.7
16.7 102.2 535.6 37.6 166.1
PPP、环保与一带一路市场大有可为。公司通过利用 PPP 项目业务链卡位优 势，带动 PPP 项目投融资及总包业务事半功倍。2016 年通过收购填补在环保 和水环境治理等领域的专业能力，未来 PPP+资本模式有助撬动更大市场蛋糕。
请务必阅读正文之后的重要声明部分
公司点评
此外收购美国 TestAmerica，将借此开拓国内环境检测市场，完善大环保业务 模块。投资西班牙 EPTISA，其在西亚、东欧等区域具有较强市场能力，为公 司提供了更加深入参与一带一路的机会。 盈利预测与投资建议：我们预测 2017-2019 年公司净利润为 5.01/6.46/8.43 亿元，EPS 为 0.90/1.16/1.51 元，对应 PE 24/18/14 倍。考虑到公司高成长 性，给予目标价 27 元（17 年 30 倍 PE），“买入”评级。 风险提示：PPP 业务落地不达预期风险，海外经营风险。
14.6% 14.1 0.5 2.1
中报业绩符合预期，二季度盈利加速增长。公司公告 2017 年半年度报告，实 现营业收入 24.41 亿元，同比增长 99.41%（主要因 TestAmerica 与 EPTISA 两子公司并表所致，如剔除该影响，收入同比增长 8.83%）；实现归母净利润 1.52 亿元，同比增长 20.54%。二季度单季实现营业收入 14.05 亿元，同比增 长 90.74%；实现归母净利润 0.95 亿元，同比增长 33.51%，较一季度 3.62% 的归母净利润增速大幅提升 29.89 个 pct，业绩加速明显。
其他流动资产 可供出售金融资产 持有至到期投资 长期股权投资 投资性房地产 固定资产 在建工程 无形资产 其他非流动资产 资产总额 短期债务 应付帐款 应付票据 其他流动负债 长期借款 其他非流动负债 负债总额 少数股东权益 股本 留存收益 股东权益 现金流量表 净利润 加:折旧和摊销
资产减值准备 公允价值变动损失 财务费用 投资收益 少数股东损益 营运资金的变动 经营活动产生现金 投资活动产生现金 融资活动产生现金
营业收入（百万元） 增长率 yoy% 净利润 增长率 yoy% 每股收益（元） 每股现金流量
净资产收益率 P/E PEG P/B 备注：
投资要点
2015A
2,562.6 18.5% 310.6 23.0% 0.54 0.02
11.8% 39.6 1.4 4.7
2016A
4,201.3 63.9% 379.2 22.1% 0.66 0.14
2018E 758.0
2.9 6,699.8
12.5 78.8 86.5 206.2 117.0
122.9 77.3 824.8 165.3 379.6 900.9 10,432.5 684.2 2,551.1 34.9 1,464.0 394.8 50.0 5,179.0 329.6 557.5 4,366.4 5,253.5
2015 2,562.6 1,644.2
28.5 77.9 309.0 -14.7 110.6
2.5 409.5 19.3 428.8 89.4 310.6
2015 1,142.1
2,603.2
19.0 26.2 19.1 96.9 95.4
33.3 85.4 326.4 102.4 74.3 822.0 5,445.7 424.0 1,058.4
-2-
请务必阅读正文之后的重要声明部分
公司点评
图表 1：公司财务报表预测（百万元）
利润表 营业收入 减:营业成本
营业税费 销售费用 管理费用 财务费用 资产减值损失 加:公允价值变动收益 投资和汇兑收益 营业利润 加:营业外净收支 利润总额 减:所得税 净利润 资产负债表 货币资金 交易性金融资产 应收帐款 应收票据 预付帐款 存货
2018E 646.2 130.4
0.7 87.9 -7.0 59.3 -195.9 721.6 -107.8 -498.2
2019E 财务指标
2015 2016 2017E 2018E 2019E
8,853.4 成长性
6,019.5 营业收入增长率
18.5% 63.9% 52.9% 18.0% 16.8%
苏交科
沪深300
[相Ta关ble报_R告eport]
1 【中泰建筑】夏天：苏交科-并表 驱动营收快速增长， 全年增长趋势 明确 2 一季度业绩全年低点，二季度预 计开始发力 3 【中泰建筑】苏交科：并表驱动 收入快速增长，PPP 与一带一路值 得期待
[公Ta司ble盈_F利in预anc测e]及估值
指标
2017E 501.4 114.0
-4.3 110.5 -5.0 46.0 -1,364.0 -601.5 64.4 89.0
来源：Wind，中泰证券研究所
2018E 7,580.0 5,245.4
75.8 246.3 1,030.9 87.9 60.0
0.7 7.0 841.4 19.0 860.4 154.9 646.2
基本状况
总股本(百万股) 流通股本(百万股) 市价(元) 市值(百万元) 流通市值(百万元)
578 345 21.3 12,316 7,347
[股Ta价ble与_Q行uo业te-P市ic]场走势对比
36% 27% 17%
8% (2%) (11%)
8-3-16 9-3-16 10-3-16 11-3-16 12-3-16 1-3-17 2-3-17 3-3-17 4-3-17 5-3-17 6-3-17 7-3-17
6.5 0.8 416.5 81.7 498.2 84.2 379.2
2016 1,090.5
6.5 3,930.4
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1,516.1
848.5 518.5 5,731.0 224.2 557.4 2,422.2 3,243.6
12.6% 32.5 1.1 4.1
2017E
6,423.7 52.9% 501.4 32.2% 0.90 -1.08
14.7% 23.7 0.9 3.5
2018E
7,580.0 18.0% 646.2 28.9% 1.16 1.29
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2019E
8,853.4 16.8% 842.9 30.4% 1.51 -2.23
2017E 642.4
2.2 6,775.8
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122.9 77.3 809.5 196.6 416.0 1,332.7 10,824.4 1,426.7 3,247.9 99.4 1,218.8 893.0 259.3 7,145.0 270.3 557.5 2,851.5 3,679.4
上半年我国交通投资增速创“四万亿”以来新高，设计规划作为交通投资产业 链前端行业充分受益。17 年 1-6 月，全国交通固定资产投资总额达 9673 亿元， 同比增长 23.8%，创“四万亿”以来同期新高，增速比去年同期提高了 15.1 个 pct。2015 年-2016 年，我国交通固定资产投资仅个位数增长（2015 年增 速 7.3%，2016 年增速 6.8%），均低于同期基础设施投资增速，而 17 年 1-6 月的高增长代表交通投资行业景气度触底回升，带动交通设计规划类公司订单 大幅增长。
70.8 营业利润增长率
Βιβλιοθήκη Baidu
27.5% 1.7% 54.7% 30.5% 29.6%
296.6 净利润增长率
23.0% 22.1% 32.2% 28.9% 30.4%
1,239.5 EBITDA增长率
32.0% 22.6% 54.6% 21.9% 25.1%
93.3 EBIT增长率
30.1% 15.0% 66.3% 23.1% 27.4%
[Table_Industry]
证券研究报告/公司点评
2017 年 07 月 31 日
苏 交 科(300284)/基础建设
二季度盈利加速增长，首推事业伙伴计划聚力长期成长
[评Ta级ble：_T买itle入] (维持)
市场价格：21.3 目标价格：27
分析师：夏天 执业证书编号：S0740517010001 电话：021-20315190 Email：xiatian@r.qlzq.com.cn
2016 414.0 116.2 166.1 -6.5 130.3 -0.8 34.8 -523.2 77.0 -1,214.1 1,065.4
2017E 6,423.7 4,471.6
64.2 195.9 857.6 110.5 80.0 -4.3
5.0 644.6
23.0 667.6 120.2 501.4
推出全新事业伙伴计划，核心业务骨干激励充分，业绩释放动力充足。公司推 出事业伙伴激励计划：当年归母净利润增长 20%以上，则激励计划将以事业伙 伴自有资金及公司基于年度业绩按 1:1 的比例提取事业伙伴计划专项基金，通 过资产管理计划购买公司股票。其中，事业伙伴以个人出资购买股票部分锁定 期 3 年，以事业伙伴计划专项基金出资购买股票部分锁定期 8 年，以实现长期 激励效果。公司每年组织一次事业伙伴群体遴选，事业伙伴群体具有评议公司 内部董事、年度审议经营层人员、参与公司战略研讨的权力，涉及深度参与公 司经营管理的核心骨干组织，灵活遴选机制保证激励及时性与高效性。此次推 出事业伙伴计划有利于公司形成中长期凝聚力，彰显公司长期增长信心。
50.0 NOPLAT增长率
27.3% 20.8% 64.1% 23.1% 29.0%
1.0 投资资本增长率
17.6% 121.1% 63.9% 13.1% 37.0%
6.0 净资产增长率
33.2% 15.5% 13.4% 42.8% 17.7%
1,090.7 利润率
18.0 毛利率
35.8% 30.2% 30.4% 30.8% 32.0%
海外子公司收入增长明显，亏损幅度大幅收窄。今年 1-6 月 TestAmerica 与 E PTISA 分别实现营业收入 7.56 亿元与 3.53 亿元，均较上年同期有不同程度的 提高，TestAmerica 亏损 40.67 万人民币，预计 EPTISA 小幅亏损，盈利状况 改善明显。上半年，TestAmerica 研究并制定了在中国拓展的方案计划以及环 境检测实验室 LIMS 系统转化方案，EPTISA 根据业务开展情况对公司人员进 行了整合，业务承接额同比增长超过 50%。海外子公司收入与盈利状况向好， 预计下半年公司与海外子公司业务协同效果将逐渐显现。
1,108.7 营业利润率
16.0% 9.9% 10.0% 11.1% 12.3%