波动率是决定期权价格的主要因素通常股指期货的基差为负值

出现在股指现货分红高峰期，基本是由于沪深指数编制 的不复权导致的，而国债期货的基差在通常情况下都是 正值。这一点差异的来源其实很容易理解，持有股票现 货的持有收益为负（不考
虑资本利得），而持有国债现货的持有收益为正（应付 利息）。 、股指期货的基差的理论值中只包含持有收益，这一点 与商品期货的基差是一样的。而国债期货的基差之中除 了包含持有
金融资产的价格都有两个方面可以交易一是价格运动的 方向和幅度，股市和期货市场主要是交易价格的这个属 性；另一个是价格变化的速度，也就是波动率。波动率 是决定期权价格的主要因
素。 决定波动率的是实际市场的供需力量，而市场供需力量 最终会导致价格的变化。换句话说，期权不但交易价格 变化的方向，而且交易价格变化的速度；不但交易资产 的价格，而且交
收益之外，还包含了一个国债现货的交割选择权的价值， 也就是选择用哪一只可交割债券进行交割的权利，这实 际上是二者之间的本质差异。 具体而言，当一个投资者购买了一份国债现
货，同时卖出相应的一份国债期货（包含转换因子的因 素），那么该投资者为了这个投资组合所支付的成本就 是基差。按照定价理论期权，支付的成本和未来获得的 收益的价值应该相等。可
债券，国债期货的标的是一只虚拟国债，每一只可交割 国债都存在一个对应虚拟国债的“兑换率”，称为转换 因子。因此，国债期货的基差=国债现货净价国债期货价 格×国债现货的转换因
子。 股指期货的基差与国债期货的差异主要表现为以下几点 、在通常情况下，股指期货的基差为负值。也就是说， 在正向市场条件下，股指期货的价格高于现货的价格。 正基差主要
是根据在国际成熟市场上的情况，国债期货的价格总是 比较低，结果是买入国债现货并卖出期货所获得的持有 收益往往要明显低于基差。 显然，这不能归于投资者的愚蠢，而真正的原因
正是来源于国债期货基差中的交割选择权的价值。买入 国债现货，同时卖出国债期货，除了购买了一份国债现 货的持有收益之外，实际上还购买了一份选择权。 、由于国债期货的基差之
的金融事业的进一步发展，关键可能在布局。债券市场 等可以说是面上的布局，期权市场则可以说是深度上的 布局。 有了期权交易，中国未必能变为金融强国；没有期权交 易，中国可能
是金融大国，但一定成为不了金融强国。 国债期货时隔十多年后即将重新登上中国资本市场的大 舞台,而这一次是以一个全新的面貌出现的。最重要的差 异是一揽子可交割债券的机制取
为何国债期货曾经被称为历史上最复杂的衍生品。 国债期货的基差的重要性还在于，国债期货的理论价值 是通过计算国债期货基差的理论价值，也就是交割选择 权的理论价值，再通过基
差的定义来确定的。换言之，如果不能确定交割选择权 的理论价值，就无法给国债期货的理论价值定价。这也 就意味着无法进行套利交易，因为没有作为定价基准的 理论价值。在实际操作中
含期权朦胧面纱的最佳切入点，是正确运用对冲和套利 策略的路标。理解国债期货的基差的含义就意味着全面 解析了国债期货的期权属性。 为了更加深入浅出地解释国债期货基差的含义
，我们不妨将它与股指期货的基差进行对比。首先，基 差的基本概念是指现货价格和期货价格的差。在股指期 货中，基差=沪深指数股指期货指数。而在国债期货中， 由于存在一揽子可交割
交易的恰恰是对资产的预期回报。 今天，金融业的各个环节之间的相关性日趋紧密。在这 个日益复杂的机体中，发现价格和管理风险始终占据核 心地位。要模仿别人的成果，首先需要健
全自己的交易市场，提供发现价格和转移风险的场所， 培养懂得使用金融工具的人才，建立有能力依靠这些工 具将各个环节衔接起来的金融机构。期权市场是实现这 些条件的必备前提。中国
易给资产保险的价格；不但交易供需关系变化的结果， 而且交易供需关系变化的过程；不但交易持有资产的成 本，而且交易持有资产的风险；不但交易资产价格的变 化，而且交易市场对价格
变化的预期。如果你分析一下决定期权价格的几大要素 标的价格、执行价、波动率、到期时间，你会发现，很 奇怪的是，期权的价格同对资产的预期回报没有关系。 股市和期货市场中，人们
中包含着一份选择交割权的权利金，因此国债期货基差 随着收益率的变化表现出明显的期权特性。高久期的基 差类似一个国债现货的看涨期权，随着收益率上升而下 降；低久期的基差类似一
个国债现货的看跌期权，随着收益率上升而上升；中久 期的基差类似一个国债现货的跨式期权，随着收益率上 升先下降然后再上升。这些特性与股指期货的线性特征 相比要复杂得多，这也是
代了以前现券和期货一对一交割的机制。这是国际成熟 市场的通常做法，目的之一是缓解逼空风险，并同时提 高现货的流动性。 面对国债期货的再次登场，市场参二元期权与的各方都 在
不遗余力地进行研究。然而，由于新的交割机制所衍生 的隐含在国债期货之中的期权属性，令不少研究者和投 资者望而却步，不知道如何准确把握。 实际上，基差分析是揭开国债期货隐
地体现在国债期货的基差当中了，无论是对冲还是套利， 都是围绕基差来展开的，基差研究是打开国债期货研究 大门的钥匙。 波动率是决定期权价格的主要因素通常股指期货的基差 为负
值
skndfvq 二元期权
，套利交易基本上都可以归结为基差交易，无论是期货 现货套利，还是跨期套利，都是如此。 不仅如此，在进行国债的期货现货对冲操作时，如果忽 略了国债期货之中的隐含期权，则会
பைடு நூலகம்
造成计算对冲比率的系统性误差，导致对冲效果下降。 总之，如果想深入理解国债期货这一比较复杂的金融衍 生品，重点是要正确理解国债期货之中隐含的期权属性。 而这一属性，集中