'08申银万国证券投资战略年会

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2.3 业绩大幅回落风险
要素价格改革、劳动力成本提升对企业利润增长非常不利
纺织、缝 纫及皮革 食品制造 农 业 采掘业 业 产品制造 业 其他制造 业
电力、热 力及水的 生产和供 应业 炼焦、煤气 及石油加工 业 化学工业
建筑材料 及其他非 金属矿物 制品业
原材料成本上涨 5% 对利润率的影响， % 成本上涨 10% 对利润的影响， %
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1.3 政策改善业绩
各行业上市公司平均所得税负担率
企业所得税：税率从33％ 降低到25％，企业净利润 增加12％。
增值税改革：允许企业抵扣 外购固定资产所含的进项税 额，将减轻企业的税收负担， 降低企业设备投资的成本， 改善企业盈利
行业名称 金融 食品 贸易 煤炭 石化 商业 通信 公路 钢铁 酒店旅游 房地产 综合 化纤 医药 纺织服装 建筑业 建材 供水供气
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Jan-07 Jul-06 欧元区 Jan-06 Jul-05 Jan-05 Jul-04 Jan-04 日本 Jul-03 Jan-03 Jul-02 Jan-02 美国 Jul-01 Jan-01 Jul-00 Jan-00 ％ Jul-99 Jan-99 15 10 5 -10 -5 0
2006 11.1 24.5 13.7 23.8 27.2 20 1775 1.5 16.9 15.1 2.52 7.81
2007F 11.5 25.8 16 22.9 26 20 2711 4.7 17.8 16.4 4.14 7.34
2008F 11.0 23 16.5 20.9 20 22 3063 4 18 15.5 4.95 6.75
2.1 世界经济减速风险
美国日本欧元区经济领先指标变化
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Jul-07
资料来源：Bloomberg
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7
10
12
14
16
18
20
22
10 Jan-05
Ju l-0 5 Se p05 No v-0 5 Ja n06 Ma r-0 6 Ma y-0 6 Ju l-0 6 Se p06 No v-0 6 Ja n07 Ma r-0 7 Ma y-0 7 Ju l-0 7 Se p07
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2.2.2 升值速度进一步加快
人民币对美元汇率及升值幅度
8.5 RMB/USD RMB/USD 变化率(右轴) ％ 10
8.0
8
7.5
6
7.0
4
6.5
2
6.0 2004 2005 2006 2007 2008
0
资料来源：CEIC，申万研究 www.sw108.com 申万研究 11
2.2 调控力度加大风险
300 亿美元
2.2 调控力度加大风险
调控基调：从“一防”转向“两防”
货币政策：从“稳健”转向“从紧”
升息：100个基点 升值：8％ 回收流动性：准备金率上调到15％以上 直接的信贷控制：逐季总量控制
财政政策：出口税收政策进一步调整
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2.2.1 利率上调100个基点的概率很大
2003 10 29.1 9.1 37.1 34.6 39.9 255.3 1.2 19.6 21.1 1.98 8.28
2004 10.1 28.8 13 35.7 35.4 36 319.8 3.9 14.6 14.5 2.25 8.28
2005 10.4 27.2 12.9 23.2 28.4 17.6 1019 1.8 17.6 13 2.25 8.03
原材料成本上涨 5% 对利润的影响， % 成本上涨 10% 对利润率的影响， %
-14.507 -1.952 -4.930 -9.640 -1.867 -0.573 -0.716 -0.579 -4.612 -6.763 -0.967 -2.405 -4.598 -0.925 -0.286 -0.357 -0.289 -2.254
资料来源：CEIC，申万研究 www.sw108.com 申万研究
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3 关注政策带来的机会
装备制造 航空、造纸等行业 服务业:银行、保险、旅游、零售、公用事业
不同时期日本制造业和非制造业主营业务利润率对比
制造业％ 非制造业％ 1955-1960 1961-1970 1971-1980 1981-1990 1991-2000 9. 0 8. 2 5. 9 4. 8 3. 6 3. 3 3. 6 3. 2 3. 0 2. 6 差距％ 5. 7 4. 6 2. 7 1. 8 1. 0
1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 -0.2 -0.4 -0.6 利润增长（单位：％） 出口增长（单位：％）
资料来源：CEIC，申万研究
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一年期名义和实际存款利率走势
10 8 6 4 2 0 Jan-97 Jan-98 Jan-99 Jan-00 Jan-01 Jan-02 Jan-03 Jan-04 Jan-05 Jan-06 Jan-07 -2 -4 ％
名义存款利率
实际存款利率
资料来源：CEIC，申万研究
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-1.259 -2.926 -0.688 -1.996 -2.693 批发零售 机械设 金属产品 制 造 业 备制 造 业 建筑业 运输邮电 业 贸易、住 宿和餐饮 业 -20.843 房地产业 、租赁和 商务服务 业 金融保险业 其他服务 业 总体 -80.324 -8.800 -13.020 -0.626 -1.442 -0.343 -0.988 -1.329 -9.438 -28.654 -4.215 -6.112
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。 主要内容
1. 总体环境仍然有利 2. 提防六大风险 3. 关注政策带来的机会
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3 关注政策带来的机会
消费：食品饮料、医药、轿车、家电 环保 新能源
社会消费品零售总额名义和实际增长率
18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 1997 1998 1999 2000 2001 2002 名 增 率 义 长 2003 2004 2005 2006 2007 2008 实 增 率 际 长
100 150 200 50 0
当月 Nov-05
250
Ja n04 Ap r-0 4 Ju l-0 4 Oc t-0 4 Ja n05 Ap r-0 5 Ju l-0 5 Oc t-0 5 Ja n06 Ap r-0 6 Ju l-0 6 Oc t-0 6 Ja n07 Ap r-0 7 Ju l-0 7 Oc t-0 7
资料来源：CEIC，申万研究 www.sw108.com 申万研究
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信息披露
分析师承诺
李慧勇：经济。 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清 晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。
Apr-05
15
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25
30
35
2.2 调控力度加大风险 2007年调控效果非常不理想
顺差规模迭创新高
Jul-07
Oct-07
资料来源：CEIC，申万研究 www.sw108.com 申万研究 8
Apr-07
Jan-07
房价越控越涨
Apr-06
Jan-05
Jul-05
Oct-05
Jan-06
Jul-06
资料来源：相关部委，申万研究 www.sw108.com 申万研究 3
1.2 流动性依然过剩
顺差规模继续扩大，货币继续被动投放
流动性创造机制示意
外汇市场 结售汇市场 国际收支 顺差 涉 外 企 业 银行间市场 外 汇 银 行 中 央 银 行 外 汇 储 备
资料来源：申银万国证券研究所。实箭头代表外汇刘向，虚箭头代表人民币流向。
与公司有关的信息披露
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ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
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法律声明
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调控基调：从“一防”转向“两防”
货币政策：从“稳健”转向“从紧”
升息：100个基点 升值：8％ 回收流动性：准备金率上调到15％以上 直接的信贷控制：逐季总量控制
财政政策：出口税收政策进一步调整
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2.3 业绩大幅回落风险
1998年以来工业企业利润增长率和出口增长率变动高度相关
Oct-06
Mar-05 May-05 Jul-05
信贷增速持续提高
投资增长居高不下
Sep-05 Jan-06 Mar-06 May-06 Jul-06 Sep-06 Nov-06 Jan-07 May-07 Jul-07 Sep-07 累计 Mar-07
103 104 105 106 107 108 109 110
平均税率 32.4 31.6 31.5 31.0 29.7 29.5 27.7 26.7 26.7 26.1 25.9 24.8 23.5 22.8 22.6 22.6 21.7 20.8
行业名称 石油 化工 电力 铁路运输 传媒 造纸包装 日用化工 家电 民航业 航运业 有色 电气设备 汽车及配件 机械 计算机硬件 软件及服务 元器件 农业
在政策变革中寻找机会
——2008年股市发展环境展望
李慧勇
2007.12.8
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主要内容
1. 总体环境仍然有利 2. 提防六大风险 3. 关注政策带来的机会
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1.1 经济仍是高增长
2007-2008年主要经济指标预测
％ G D P ：实际 固定资产投资 社会消费品零售总额 进出口总额 出口 进口 贸易差额（亿美元） 居民消费价格指数 M 2 人民币贷款余额 存款利率 人民币/美元
平均税率 21.5 20.4 20.4 20.3 19.8 19.5 18.1 17.9 17.6 17.6 17.9 15.5 14.4 14.1 14.3 14.5 13.9 9.4
资料来源：天相投资分析系统，申万研究。 www.sw108.com 申万研究 5
主要内容
1. 总体环境仍然有利 2. 提防三大风险 3. 关注政策带来的机会
资料来源：CEIC，申万研究
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2.3 业绩大幅回落风险
工业企业利润增长率大幅度回落的风险增加
60 50 40 30 20 10 0 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
资料来源：CEIC，申万研究。2007年、2008年为预测数
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