2008年中国铁路建设投资分析报告

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行业研究
图 7：美国总货运周转量与GDP 增长关系示意图
8000 7000
GDP in Billions of 1995 Dollars Intencity Ton-Miles(Billions)
6000
5000
4000
3000
2000
1000
0 50 52 55 58 65 71 75 80 82 88 90 93 99
图 9：未来3年内我国公路建设投资年均将超过7500亿元
10500 9000 7500
亿元
总投资约 3.8 万亿元
6000
4500
3000
1500
0 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007E 2008E 2009E 2010E
资料来源：国家统计局，交通部，招商证券研发中心
行业研究 点评报告
建筑工程行业研究小组 86-755-82940440 wangxiaoyong@ccs.com.cn
2008 年3 月7 日
铁路建设投资改革将出，两铁投资价值凸显
“铁道部提出我国所有铁路向资本开放”点评
推荐公司
铁道部提出：
中国中铁（601390）
上市日期：20071203 中国铁建（601186） 上市日期：20080310
2008 年，铁道部计划铁路
固定资产投资将达到 3000 我国铁路自 1992 年的 5.8 万公里到 2007 年的 7.8 万公里，年复合增长率仅为 1.8％，
亿元，“十一五”规划投 资有条不紊地进行；
同期，我国的 GDP 由 1992 年的 26923.48 亿元激增到 2007 年的 246619 亿元，复
亿吨公里 120000 100000
80000 60000 40000 20000
0 1992 1995
1998
货物周转量 铁路货物周转量 铁路货运占比
50% 40%
30%
20%
10%
0% 2001 2004 2007
资料来源：wind，招商证券研发中心
资料来源：wind，招商证券研发中心
为解决我国铁路的运力紧张问题，我国政府制定了铁路的十一五规划和中长期规划。
高速发展的铁路运输为美国经济提供了强大的推动力。
图 6：1950～1995年美国不同运输方式货物周转量的增长变化
1600 1400 1200 1000
800 600 400 200
0
十亿吨英里
铁路
公路
管道
河运
1950年 1995年
湖泊
空运
注：1 英里＝1.609 公里 资料来源：招商证券研发中心整理
里，总投资达到 2 万亿元， 形成三大经济圈高速客运
的把握。
环线及“四纵四横”的全
国铁路网，基本满足我国
经济发展的要求；
2、 2007 年我国铁路固定资产 评论：
投资达到 2520 亿元，基本
上达到了铁路道 2007 年 1、我国铁路客、货运压力凸显，跨越式发展迫在眉睫
初 2560 亿元的投资预期。
资料来源：铁道部，招商证券研发中心
我们预计，未来三年年平均投资额将超过 2500 亿元，2008 年，铁道部计划铁路固定 资产投资将达到 3000 亿元，“十一五”规划投资有条不紊地进行。
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图 5：未来3年我国铁路投资年均达到2500亿元
3500 亿元 3000 2500 2000 1500 1000
根据铁道部有关资料统计，我国普通铁路造价约为 1300～2500 万元/公里（南昆铁路 约为 2200 万元/公里），客运铁路造价为 1 亿元/公里左右，可以预测的是，我国的铁 路建设规模将达到 5 万亿元以上。
一直以来，我国的铁路投资全部主要靠铁路建设基金来解决。
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大赢家。
资料来源：中经网，招商证券研发中心
正由于我国铁路发展的滞后，从而影响了经济的发展，我国的铁路客、货运压力持续 增大，导致社会对铁路运货难、买票难的问题反应强烈。客运方面突出表现在，春运、 暑运和“五一”、”十一”黄金周期间“一票难求”，很多线路更是常年紧张；而货运方面的 问题更无法回避，根据有关方面统计，目前日请求装车满足率仅为 35%左右，造成重 点物资运输紧张，这种运输情况甚至导致很多企业难以正常生产。
GDP（万亿元）
40%
铁路营业里程（万公里）
GDP增速
30%
铁路里程增速
20%Βιβλιοθήκη Baidu
求； 10
10%
5、 由于技术、人才、设备等 原因，各类资本进入铁路 5
0%
建设市场的首选合作建筑 商必为中国中铁、中国铁 0
-10%
建两家公司，两家公司必
91 93 95 97 99 01 03 05 07
定成为我国铁路建设的最
3、 我国更大规模的铁路建设 合增长率达到了 14.85％。
行将上演，我们预计，中
国至少还需建设 30 万公里 图 1：我国铁路发展速度远远落后于GDP增长速度
的铁路才能满足经济发展
的需要；
30
4、 可以预测的是，我国的铁 25
路建设规模将达到 5 万亿 元以上，未来必须放开投 20
资资本的限制，才能满足 我国的铁路建设资金的需 15
4000
3000
2000 1000
0 -1000 50 53 56 59 62 65 68 71 74 77 80 83 86 89 92 95 98 01 04 07 -2000 资料来源：铁道部，招商证券研发中心
对比我国和美国的经济发展条件来看，考虑到目前世界石油、电力的短缺，我们认为 10 万公里的铁路完全不能满足我国经济发展的需求。
6、中国中铁、中国铁建将成为最大赢家
从目前的铁路建设市场来看，中国铁路系统内的中国铁路工程总公司和中国铁道建设总 公司一直是我国铁道建设的主导，尽管随着我国铁路建设市场开放的加快，我国其他在 高速公路、水电、水利有特级资质的公司也可以参加铁路市场的建设，如中国交通建设、 中建总公司等，但是，这些企业由于人才、技术、装备等原因，目前市场份额仍然较低。 总体来说，这些企业的加入，中国铁路工程集团（中国中铁）、中国铁道建筑总公司（中 国铁建）、其他企业如中国交通建设等三分铁路建设市场的格局已经形成，三者的份额 约为 35％、40％、25％左右。
图 4：2007年我国铁路固定资产投资基本符合铁道部预期
3000 2500 2000 1500 1000
500
亿元
固定资产投资累计 基建投资累计 固定资产投资同比增长 基建同比增长
25% 20% 15% 10% 5% 0% -5%
0
-10%
Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
500 0 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008E 2009E 2010E
资料来源：铁道部，招商证券研发中心
行业研究
3、中国铁路更大规模建设行将上演
事实上，从美国铁路建设的发展进程可以看到，美国在 1890 年左右完成了铁路建设 的第一次投资高峰，美国在 1880 年至 1890 年的 10 年间，铁路干线运营里程由 15 万公里增加到 26.8 万公里，年均建设 1.18 万公里，1887 年筑路达 20619 公里，创 铁路建设史上的最高纪录。其中，1886 年至 1890 年年均建设 1.24 万公里，是 120 年后我国“十一五”规划铁路年拟建规模的 3.6 倍。
2008 年铁道部将采取多个措施，推进铁路投融资领域的改革，不管是基础设施， 还是移动设备，都将欢迎各方面资本进入，包括民营资本和外资；
重要观点
铁道部已经制定了一个允许投资的目录表，将向社会发布，中国的所有铁路，都
1、 我国规划到 2020 年，中国
欢迎各种有兴趣的资本进行投资；
铁路网总里程达到 10 万公 中国的铁路改革必须要结合中国的国情、中国的路情，需要渐进的，而且注意度
图 10：我国铁路建设投资来源
国家预算内, 债券, 外资,
10.80%
4.90% 3.90%
其他资金, 2.00%
铁路建设基 金, 46.10%
行业研究
企事业自筹, 10.80%
银行贷款, 21.50%
资料来源：铁道部，招商证券研发中心
2005 年，铁道部在《关于鼓励支持和引导非公有制经济参与铁路建设经营的实施意见》 中提出要“研究借鉴特许经营、委托经营以及 BT（建设—移交）、BOT（建设—经营 —移交）、PPP（公共部门与私人企业合作）等多种公共基础设施投资建设经营模式”， 进一步为各种资本进入铁路建设市场铺平了道路。
有关数据表明，美国在完成铁路网建设之后，扣除已经废弃的部分铁路，到目前为止， 有效营运里程还有 45 万公里。考虑到美国的国土面积与我国相仿，而我国的目前经 济发展与美国铁路建设高峰期相比，需要更多的运力来支撑，而铁路由于占地小、运 力大、污染少的特点将在我国经济建设中发挥极为关键的作用。
我们初步估计，我国的铁路里程至少还需要 30 万公里以上。我国铁路建设有必要在 现有的“十一五”规划基础上再进一步提速。如按照“十一五”规划的年建设 3400 公里（5 年新增铁路 1.7 万公里）的速度进行，速度明显偏慢。
而铁路的投资却基本全部依靠中央政府，尤其是铁路建设基金的投资，落后的管理体 制，单一的投资渠道，使得铁路建设缺乏必要的资金支持。
因此，铁路建设投资改革势在必行。
5、铁路建设投融资改革，将有效缓解投资渠道单一的局面
如前所述，我国至少还缺 30 万公里的铁路里程，将在未来 15 至 20 年内形成一个完 整的铁路网。
图 11：铁路建设市场之三分天下
中交建、中建 总等其他公司
中国中铁
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中国铁建
资料来源：招商证券研发中心
值得注意的是，同样，由于技术、人才、设备等原因，各类资本进入铁路建设市场的 首选合作建筑商必为中国中铁、中国铁建两家公司，两家公司必定成为我国铁路建设 的最大赢家。
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注：1 英里＝1.609 公里 资料来源：招商证券研究中心整理
而我国铁路里程自 1949 年以来 2.18 万公里到 2007 年的 7.8 万公里，58 年来仅建设 了 5.62 万公里，年均新增铁路里程仅为 970 公里左右。
图 8：我国年新增铁路里程不到1000公里
6000 公里 5000
年新增铁路营运里程
值得注意的是，造成铁路建设投资明显落后于公路建设的一个重要原因就是两者的投 资体制不同。
公路采用了 BOT、抵押贷款，“分段建设、分段经营、分期还贷、滚动发展”的模式。 在实际操作当中，公路以车辆购置附加费、过路费、收费站等作为偿还贷款的基础， 带来了良好的收入预期和经营激励，大大促进了公路建设的发展，是强劲的公路发展 助推力。一个显著的结果是，中央政府对公路的投资仅占全部投资额的 8%左右，其 他 92%的投资均来自于地方政府、银行贷款、外资、企业等。“十一五”规划中，政府 每年投资于公路约为 1400 亿元，而每年公路建设资金达到 7000 亿元左右，这之间的 缺口就是通过民间投资主体投入的。
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图 2：铁路客运占全国客运总量比呈下降趋势
图 3：铁路货运占全国货运总量比呈下降趋势
25000 20000
亿人公里
旅客周转量 铁路旅客周转量 铁路客运占比
75% 60%
15000
45%
10000
30%
5000
15%
0
0%
1992 1995 1998 2001 2004 2007
规划到 2020 年，中国铁路网总里程达到 10 万公里，总投资达到 2 万亿元，形成三大 经济圈高速客运环线及“四纵四横”的全国铁路网，基本满足我国经济发展的要求。
2、07 年投资按计划完成，“十一五”规划投资有条不紊进行。
根据铁道部 2007 年的统计资料显示，2007 年我国铁路固定资产投资达到 2520 亿元， 基本上达到了铁路道 2007 年初 2560 亿元的投资预期。
我们认为，在做好路网规划和勘察设计等项前期工作后，我国完全有能力将铁路建设 速度提高到 1～2 万公里，这样，在未来的 15～20 年左右的时间就可以形成一个完整 的符合我国经济发展要求的铁路网。
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4、铁路建设受国家严格控制，明显落后公路建设
行业研究
我国铁路归属政府管理，铁路僵化的经营管理体制，计划经济的管理理念，政府在价 格、市场进入、公益性服务（PSO，Public Service Obligation）、政府补贴的不公平 或不对等监管，给铁路造成了沉重负担，甚至是毁灭性的打击。