资本结构理论1论述
资本结构理论
有无公司所得税情况下企业价值的比较
税 收
权益 价值
税 收
税 权益收 权价益值 价值
负债 价值
负债企业支付的公司所得税小于不负债公司，因此其价值 高于不负债公司。
有公司所得税时 MM 命题 II
命题 II 权益资本风险和收益的部分增加与债务利息的 税收屏蔽效应所抵消。
rS = r0 + (B/S)×(1-TC)×(r0 - rB)
$360 $1.50
5% 3%
引入财务杠杆后有普通股240股
正常 $2,000
0 $2,000
$5.00 10% 10%
正常 $2,000
640 $1,360
$5.67 10% 11%
扩张 $3,000
0 $3,000
$7.50 15% 15%
扩张 $3,000
640 $2,360
$9.83 15% 20%
财务杠杆和 EPS
EPS
12.00
10.00
8.00
6.00
Break-even
point 4.00
2.00
0.00 (2.00) 负债1的,00害0处
负债
无负债 负债的益处
2,000
3,000
EBEIBTI in dollars, 无税收
盈亏平衡点
盈亏平衡点=？ 资产收益率=？ 全部权益资本的每股收益=EBIT/400 杠杆公司的每股收益=（EBIT-640）/240 资产收益率>利息率，负债融资增加企业价值； 资产收益率<利息率，负债融资减少企业价值；
MM命题II给出了一条非常重要的金融/财务学原理： 资本的成本取决于资本的使用而不是资本的来源。 在对资产所产生的现金流量进行折现时，其折现率 取决于资产的用途。
资本结构的基本理论
《资本结构的基本理论》一、资本结构的定义与重要性资本结构是指企业各种长期资金筹集来源的构成和比例关系，通常是指长期债务资本和权益资本各占多大比例。
它在企业的财务管理中占据着至关重要的地位。
一个合理的资本结构能够为企业带来诸多好处。
首先，它可以降低企业的资本成本。
通过优化债务和权益的比例，企业可以找到一个成本最低的融资组合，从而提高企业的价值。
其次，合理的资本结构有助于提升企业的财务稳定性。
适当的债务水平可以在一定程度上约束企业的管理层，使其更加谨慎地进行经营决策，同时也能为企业在面临经济波动时提供一定的缓冲。
此外，良好的资本结构还能增强企业的融资能力，吸引更多的投资者和债权人，为企业的持续发展提供资金支持。
二、资本结构的基本理论（一）净收益理论净收益理论认为，由于债务资金成本低于权益资金成本，因此，企业可以通过不断增加债务融资的比例来降低综合资本成本，从而提高企业的价值。
当债务融资比例达到 100%时，企业的综合资本成本最低，企业价值达到最大。
然而，净收益理论存在一定的局限性。
它忽略了随着债务比例的增加，企业的财务风险也会不断加大。
过高的债务水平可能导致企业面临破产的风险，从而降低企业的价值。
（二）净营业收益理论净营业收益理论认为，企业的综合资本成本和企业价值与资本结构无关。
无论企业的资本结构如何变化，企业的综合资本成本都是固定的，企业的价值也不会因为资本结构的改变而发生变化。
该理论的依据是，企业的综合资本成本是由其经营风险决定的，而不是由资本结构决定的。
企业的经营风险是由企业的营业收入、成本费用等因素决定的，与资本结构无关。
因此，企业的价值也是由其经营业绩决定的，而不是由资本结构决定的。
净营业收益理论也存在一定的缺陷。
它没有考虑到债务融资的税盾效应和财务杠杆效应，这些效应可能会对企业的价值产生影响。
（三）传统理论传统理论是净收益理论和净营业收益理论的折中。
它认为，在一定的债务比例范围内，企业的综合资本成本会随着债务比例的增加而降低，企业的价值也会随着债务比例的增加而提高。
资本结构理论ppt80页
项目
含义
发生情形
过度投资问题
投资不足问题
是指因企业采用不盈利项目或高 风险项目而产生的损害股东以及 债权人的利益并降低企业价值的 现象。
是指因企业放弃净现值为正的投资 项目而使债权人利益受损并进而降 低企业价值的现象。
（1）当企业经理与股东之间存 在利益冲突时，经理的自利行为 产生的过度投资问题； （2）当企业股东与债权人之间 存在利益冲突时，经理代表股东 利益采纳成功率低甚至净现值为 负的高风险项目产生的过度投资 问题。
O
负债权益比（D/E）
3.有企业所得税条件下的MM理论
命题I
基本观点 表达式
随着企业负债比例提高，企业价值也随之提高，在理 论上全部融资来源于负债时，企业价值达到最大。
VL V U T D
相关结论
有负债企业的价值VL＝具有相同风险等级的无负债企 业的价值VU＋债务利息抵税收益的现值。
命题II
基本观点 表达式
企业 价值 （V）
资本
成本
KLe
VL （%）
T·D
KUe
VU
K0WACC
KTWACC Kd（1-T）
O
O
负债总额（D）
负债权益比（D/E）
【例1】下列关于MM理论的说法中，正确的有 ( AB )
A.在不考虑企业所得税的情况下，企业加权平均资本成本的高 低与资本结构无关，仅取决于企业经营风险的大小
B.在不考虑企业所得税的情况下，有负债企业的权益成本随负 债比例的增加而增加
致的企业价值损失。
2.代理理论
观点
表达式
债务代理成本与收益的权衡。
VL=VU+PV （ 利 息 抵 税 ） -PV （财务困境成本）-PV（债务的 代 理 成 本 ） +PV （ 债 务 的 代 理 收益）
金融学资本结构理论知识点梳理
金融学资本结构理论知识点梳理在金融学的广袤领域中，资本结构理论宛如一座巍峨的山峰，引领着学者和从业者不断探索企业融资决策的奥秘。
资本结构，简单来说，就是企业各种资本的价值构成及其比例关系，它对于企业的价值、风险和盈利能力有着深远的影响。
接下来，让我们一同深入梳理这一重要的金融学理论。
一、早期资本结构理论早期的资本结构理论主要包括净收益理论、净营业收益理论和传统理论。
净收益理论认为，企业的负债越多，综合资本成本越低，企业价值越大。
因为债务成本通常低于权益成本，增加债务比例可以降低加权平均资本成本，从而提高企业价值。
然而，这种理论过于简化，忽略了财务风险的增加可能导致债务成本上升等因素。
净营业收益理论则走向了另一个极端。
它认为企业的综合资本成本不受资本结构的影响，企业价值仅仅取决于其净营业收益。
也就是说，无论企业的负债程度如何变化，加权平均资本成本总是固定的，企业价值也不会改变。
这一理论同样存在缺陷，没有考虑到债务融资带来的税盾效应等重要因素。
传统理论是对前两种理论的一种折衷。
它认为，在一定范围内，增加负债可以降低资本成本，提升企业价值；但超过一定限度后，财务风险的增加会导致债务成本和权益成本上升，使得综合资本成本上升，企业价值下降。
二、现代资本结构理论1、 MM 理论MM 理论是由莫迪格利安尼（Modigliani）和米勒（Miller）提出的，这一理论在资本结构领域具有里程碑式的意义。
MM 无税理论假设企业在无税收、无交易成本、个人和企业的借贷利率相同等完美市场条件下，企业价值与资本结构无关。
这是因为，在这种理想情况下，无论企业通过债务还是权益融资，其总价值都不会改变。
然而，在现实世界中，税收是不可忽视的因素。
MM 含税理论引入了企业所得税，认为由于债务利息可以在税前扣除，产生税盾效应，增加负债可以降低企业的综合资本成本，从而提高企业价值。
2、权衡理论权衡理论是对 MM 理论的进一步拓展和完善。
金融学中的资本结构理论分析
金融学中的资本结构理论分析资本结构是金融学中的一个重要理论，它主要研究企业在筹集资金时所采用的不同资金来源比例以及其对企业价值和经营绩效的影响。
本文将对金融学中的资本结构理论进行分析，包括关于资本结构的定义、理论观点、实证研究和经典案例等方面。
一、资本结构的定义资本结构是指企业在进行融资活动时，所划分的不同资本来源的比例。
一般来说，企业的资金可以来自内部融资（如自有资本）和外部融资（如债务和股权融资）两个方面。
资本结构的选择对企业的经营和财务活动具有重要影响。
二、资本结构理论观点1. 李曼德理论（Modigliani-Miller Theorem）李曼德理论认为，企业的价值在理论上不受其资本结构的影响，即无论是采用债务融资还是股权融资，企业的价值都是相同的。
然而，这一理论建立在一系列假设的基础上，包括市场完全竞争、无摩擦纯利润、无个人所得税等。
2. 静态财务理论（Static Trade-off Theory）静态财务理论强调企业在确定资本结构时需要权衡债务成本和债务税盾的优势。
债务成本指的是企业支付利息的成本，而债务税盾则是由于支付利息可以减少企业应纳税额而带来的税务优势。
这一理论认为，在债务成本和债务税盾之间进行权衡，可以找到最优的资本结构。
3. 信息不对称理论（Pecking Order Theory）信息不对称理论认为，企业在融资时会倾向于选择内部融资而不是外部融资。
这是因为企业内部的融资相对于外部融资更容易获取，并且可以减少市场对企业的信息要求。
因此，企业的资本结构往往呈现出一种“自筹资金优先”的特点。
三、资本结构的实证研究大量的实证研究表明，企业的资本结构对其价值和经营绩效确实产生了显著影响。
研究结果表明，债务融资可以降低企业的资金成本，但同时也增加了财务风险。
股权融资可以增加企业的资金筹集能力，但股权融资的代价是股东权益的稀释。
因此，在实际经营中，企业需要综合考虑债务和股权融资的利弊，选择适合自身情况的资本结构。
资本结构理论详述
比较：净利润
EBIT 利息 应税利润 所得税 净利润
公司U 1000
0 1000 300 700
公司L 1000
80 920 276 644
比较：现金流
公司U
公司L
EBIT
1000
1000
-所得税
300
276
合计
700
724
假设资本性支出为零，营运性支出不变，那么企业的现金流 量应该为EBIT减去税金。
第一定理含义： 1. 公司的资本结构是不相关的。 2. 不管公司用来筹资的债务和权益组合如何，公
司的加权平均资本成本都一样。 第二定理：权益的成本是：
R ER A R AR D D E
这里，RA是加权平均资本成本，RD是债务成本，
D/E是债务权益率。
MM定理概要
无税的情况
第二定理的含义： 1. 权益成本随着公司使用债务筹资的加大而增加。 2. 权益的风险取决于两个因素：公司的经营风险
债务的特点一：利息税前扣除
债务有两个明显的特点，第一个特点： 债务利息可以在税前扣除，因此可以增加
公司债务筹资的利益。
举例
假设两家资产负债表左边和右边完全相同 的公司，资产和经营是相同的。但公司U没 有利用杠杆，公司L发行了价值1000元的永 续债券，每年付息8%也就是80元。
假设两家公司预期的EBIT都是1000元。假 设所得税率为30%。
资依赖程度的加大而降低。 有税的第二定理：权益的成本是：
R E R U R U R D D E 1 T
这里，RU是公司没有债务时的成本。
债务的特点二：按时还本付息
前面介绍债务有两个特点，第二个就是： 债务有到期还本付息的义务，如果公司无 法履行，就会导致企业破产。
《资本结构理论》课件
ห้องสมุดไป่ตู้代理成本理论的结论
在一定条件下，增加负债可以降低代理成本 ，提高企业价值。但过高的负债会导致破产 风险增加，反而会提高代理成本。因此，企 业应权衡负债的利益和风险，合理选择资本 结构。
信息不对称理论
信息不对称理论
该理论认为，在市场经济中，信息不对称是 普遍存在的。由于信息不对称，投资者可能 无法充分了解企业的真实价值和风险，导致 股票价格偏离其真实价值。这种情况下，企 业可以通过选择合适的资本结构向市场传递 积极的信号，提高企业的市场价值。
研究深度和广度
中国资本结构研究在深度和广度 上都有了显著提升，不仅涉及理 论探讨，还结合实际数据进行了 实证分析。
政策与实践结合
研究开始更加注重与政策和实践 的结合，为企业融资决策和政府 监管提供了理论支持。
国际化趋势
中国资本结构研究开始与国际接 轨，借鉴国际先进理论和方法， 同时也为国际学术界贡献了中国 经验。
传统理论
总结词
该理论认为，企业的最优资本结构是在权衡债务的税收优惠和财务风险之间找到 一个平衡点。
详细描述
传统理论认为，企业可以通过适度的债务融资来最大化企业的价值，因为债务可 以带来税收优惠，但过多的债务会增加企业的财务风险。这种理论强调了资本结 构决策的重要性，并为企业资本结构决策提供了基本的指导原则。
有税状态下的MM理论
总结词
有税状态下，MM理论认为负债可以为企 业带来税收抵免收益，从而提高企业市 场价值。
VS
详细描述
在有税状态下，MM理论认为负债可以为 企业带来税收抵免收益，从而增加企业的 市场价值。具体而言，负债的利息支付可 以作为企业的免税支出，降低企业的实际 所得税率。因此，在有税状态下，高负债 企业的市场价值会高于低负债企业。
资本结构理论
资本结构理论资本结构理论杨长汉1资本结构理论是证券投资理论体系中的一个重要组成部分。
该理论体系的主要目标就是实现企业的价值最大化或者股东财富的最大化，研究的主要对象是资本结构中权益资本与中长期债务资本的构成比例对企业总价值的影响，同时试图为企业找出最为合适的资本结构、融资方式或者融资工具。
一、资本结构理论概述资本结构的概念有狭义和广义之分。
狭义的资本结构就是指长期的资本结构，即长期资本中权益资本与债务资本的比例和构成关系，也就是通常所说的资本结构。
而广义的资本结构是由Masulis(1988)提出的，他认为资本结构涵盖了一个公司的各种负债，包括公募证券、私募证券、银行借款、纳税义务、养老金支出、往来债务、租约、管理层和员工的递延补偿、绩效保证、产品的售后服务以及其他的或有负债。
Masulis(1988)对资本结构的定义代表了一个公司资产的主要权利，这些资产不仅包括长期资本，还包括短期资本。
早期的资本结构理论包括净收入理论、净经营收入理论、折中理论等。
美国著名的金融学家莫迪里亚尼(Modigliani)和米勒(Miller)于1958年发表的《资本成本、公司理财和投资理论》中提出的MM定理正式标志着现代资本结构理论的诞生。
MM定理承接了前面的净收入理论、净经营收入理论以及折中理论等传统的资本结构理论，同时后面的学者在研究中逐渐放松MM定理中的假设条件，针对不同的影响企业总价值的因素发展出了形形色色的资本结构理论。
在20世纪70年代以后，有效市场假说理论受到了越来越多的质疑，新凯恩斯主义学派登上了学术舞台，他们以信息不对称理论、委托—代理理论为基础提出了新资本结构理论。
新资本结构理论抛弃了现代资本结构理论中只注重税收、破产等外部因素对企业最优资本结构的影响，通过信息不对称理论中的信号、动机、激励以及契约等内部因素来分析资本结构的构成。
新资本结构理论对现代资本结构理论的最大继承和贡献就是将现代资本结构理论中的权衡理论成功地转化为了结构或制度设计等问题。
第2章资本结构理论概述
第2章资本结构理论概述2.1相关概念的界定2.1.1资本结构资本结构(capital structure)是指企业全部资本的构成中权益资本与负债资本两者各占的比重及其比例关系。
资本结构有广义和狭义之分。
广义的资本结构是指企业全部资本的构成，不仅包括长期资本，还包括短期资本。
狭义的资本结构专指长期资本结构。
2.1.2负债资本与权益资本负债资本是指企业利用银行借款、发行债券等方式筹集的资本，代表了债权人对公司资产的债权，因而称为负债资本。
负债资本是企业根据生产经营需要，从外部借入的资本，在债务期满后，这些资本便不再参加企业的生产经营，退出企业：或者继续留存企业组成企业资本周转的一部分，但必须更改债权人或延长债务偿还期限。
权益资本是指企业投资者投入的资本金及其形成的资本公积和企业在生产经营过程中形成的留存收益所组成的资本。
它代表了投资者对企业的所有权，因而又称为自由资本。
任何企业的创立，按《企业法》和《公司法》规定，都必须筹集必要的资本金，这是权益资本的主体。
企业开始经营以后，可以通过提取公积金、留存收益等方式不断扩大权益资本。
2.1.3资本结构优化根据现代资本结构理论分析，企业存在最优资本结构。
所谓最优资本结构，是指企业在一定时期最适宜其有关条件下，使其综合资本成本最低，同时企业价值最大的资本结构。
最优资本结构是一种能使财务杠杆利益、财务风险、资本成本、企业价值等要素之间实现优化均衡的资本结构，它应作为企业的目标资本结构。
资本结构优化就是指企业通过筹资、融资等手段，使企业的资本结构达到最优资本结构状态的决策过程。
2.2传统资本结构理论早期资本结构理论主要有三种观点，即净收益理论(the net incomeapproach)、净经营收益理论(the net operating income approach)和介于两者之间的传统理论(the traditional theory)。
至于早期资本结构理论的代表人物到底是谁，学术界还存在着争议。
资本市场中的资本结构理论分析
资本市场中的资本结构理论分析资本结构是企业用于融资活动的资本来源和比例的组合。
资本结构主要由股权和债权构成，影响了企业的财务状况、风险承担和经营决策。
在资本市场中，资本结构理论被广泛应用于分析和评估企业的价值和长期发展潜力。
下面将对资本结构理论进行详细分析，探讨其在资本市场中的作用和实际应用。
1. 资本结构理论的基本概念和主要观点资本结构理论是研究企业融资行为和资本结构选择的理论框架。
其基本概念包括杠杆比率、财务杠杆效应和资本成本等。
杠杆比率是指企业使用债务融资的比例，财务杠杆效应指杠杆比率对企业利润和股东收益的影响，资本成本则是企业融资所需支付的投资报酬率。
资本结构理论的主要观点包括：1) 配债理论：提出了资本结构的最优组合应当是债务与股权的权衡选择，通过适当的债务融资可以降低资本成本，提高股东收益率。
2) 动态权衡理论：认为企业资本结构是动态变化的，受到税收、成本和风险等因素的影响，企业会根据市场条件和经营需要进行资本结构调整。
3) 信息不对称理论：强调了信息不对称对企业资本结构选择的影响，企业倾向于使用内部融资和外部债务融资来解决信息不对称问题。
2. 资本结构理论的应用与实践资本结构理论不仅仅是理论研究，也具有实际应用的重要意义。
在资本市场中，资本结构理论被广泛运用于企业的估值、风险评估和投资决策等方面。
首先，资本结构理论对企业估值具有指导作用。
通过分析企业的资本结构，可以评估企业的财务风险和收益潜力，从而确定企业的价值，并作为投资决策的依据。
其次，资本结构理论对投资决策有重要启示。
投资者可以通过分析企业的资本结构，判断企业的财务稳健性和偿债能力，以决定是否进行投资和融资。
此外，资本结构理论也对企业的融资决策提供了参考。
根据资本结构理论，企业可以通过适当的债务融资来降低资本成本，提高股东收益率。
因此，企业在选择资本结构时需要综合考虑财务风险、成本和股权结构等因素。
3. 资本结构理论的价值与局限性资本结构理论在资本市场中发挥了重要的作用，但也存在一些局限性。
企业资本结构的基础理论
企业资本结构的基础理论
一、资本结构理论
资本结构理论指的是企业在财务决策中，如何选择权益资本和债务资本的比例来实现最佳资本结构。
企业最佳资本结构是在股权融资和债务融资之间平衡的财务结构，能够使企业达到最高的股东权益。
资本结构理论的核心思想是，受限的财务资源供企业使用时，企业应把财务资源最大限度地用于投资预期最好的固定资产和营运活动，同时也使企业的财务策略达到最佳的平衡，以期达到最大股东权益的结果。
二、基础理论
1、资产结构理论
资产结构理论指的是企业在财务决策中，如何来实现和维护最好的资产结构来实现最大股东权益。
根据资产结构理论，企业应确定经营活动的预期收益与风险，以及投资资产和资产采购的质量，以期达到最佳资产结构。
2、有效资本结构理论
有效资本结构理论指的是企业在财务决策中，以最小的成本来获得最大股东权益的资本结构。
根据有效资本结构理论，企业应采取有效的财务决策，以满足财务活动的成本收益要求，并最大限度地提高股东权益。
3、大规模资本结构理论
大规模资本结构理论指的是企业在流动性和财务风险之间达到平衡的资本结构。
三、资本结构的理论
2.MM资本结构理论观点
• （1）MM资本结构理论的基本观点 • （2）MM资本结构理论的修正观点
现代资本结构理论——MM理论
现代资本结构理论的产生是以MM理论的提出为 标志的。MM理论(TheModigliani—Miller Theory 亦称MM模型、MM定理、总价值原理等)是由美国 著名经济学家佛兰柯· 穆迪格里尼（Frnaco Modigliani）和默顿· 米勒 (Merton Miller)提出的一 系列资本结构理论。根据这—理论的发展状况及其 特征，MM理论分为最初的MM理论(不考虑公司所 得税的MM模型)，修正的MM理论(考虑公司所得 税的MM模型)和米勒模型(同时考虑公司所得税和
（1）净收益理论
该理论是建立在两个假定条件之下的：其一，权益资 本成本Ks 为某一常数，并以此来计量公司的净收益NI， 随着净收益的增长，普通股市场价值S提高，两者成正比 例关系；其二，公司能以某一固定的、低于权益资本成本 的债务成本Kb，取得所需要的全部债务资本。 在这两个 假设前提下，显然，公司加大财务比率，可以降低企业综 合加权平均资金成本Kw，提高公司的市场价值。按照该 理论，公司应该可以最大限度地利用债务资金，不断地降 低公司的资金成本以提高公司价值。当债务资本为100％， 企业的价值最大，这显然是不可能的，也是荒谬的
• (3) 早期的朴素资本结构理论评价 • 早期的朴素资本结构理论思想，认识到债务资本的避税作 用，以及负债比率变动通过综合加权平均资本成本对企业 价值的影响。但是，其根本缺陷在于没有考虑财务风险因 素及其影响下的风险价值，因而，无论是“净收益方式” 或是“净经营收益方式”都是在各自不成立的假定条件下 进行推理，从而得出有悖于事实的两种极端的理论：公司 应100％负债或研究资本结构对企业价值毫无意义。现代 财务理论认为，随着负债比率的提高，公司的财务风险必 然增加，为了弥补这种风险可能对投资者造成的损失，无 论债权人或股东都会要求获得风险补偿报酬，在在这种情 况下，朴素资本结构理论的假定前提是不成立的。
资本结构理论
资本结构理论资本结构理论是有关企业资本组合的一种金融学理论，它提出企业应该综合考虑利率、税收等因素，结合企业具体情况来确定资本结构。
资本结构理论研究的具体内容包括：什么样的资本结构最有利于企业发展，什么样的资本结构最有利于企业获得最大利润，什么样的资本结构最有利于降低企业的风险等等。
资本结构理论的发展始于1930年代，当时美国的一些金融学者提出了著名的“资本结构理论”。
1940年代，又有金融学家葛特林(Merton Miller)和海尔斯罗特(Harry Markowitz)提出了关于资本结构理论的另一种观点，即企业最优资本结构理论，认为企业应该采取有利润最大化的资本结构来实现其经济效益的最大化。
此外，1970年代，经济学家也提出了关于资本结构理论的新观点，即企业可以利用多种资本结构来调整股东的权益分配比例，从而达到经济效益的最大化。
资本结构理论在实践中应用有多种形式，其中包括模型法、数学模型法和投资约束条件等。
从理论角度来看，企业资本结构理论应该包括以下两个重要方面：第一，企业资本结构理论应该解决企业如何确定最优的资本结构，确定最优的资本结构的依据是最大利润、最小风险等基本原则；第二，资本结构理论应该分析如何使企业获得最佳的经济效益，以及如何有效地调整企业资本结构，使企业获得最佳利润。
综上所述，资本结构理论关注的是企业如何通过优化资本结构实现利润和税收最大化，同时降低风险以及企业如何有效地调整资本结构，使企业获得最佳性能。
今天，资本结构理论已经成为企业在经营过程中实现利润最大化的重要理论依据，并在实践中得到广泛应用，在企业资本结构选择中起着重要作用。
虽然资本结构理论对企业有重要的指导意义，但其缺乏一种综合的理论框架，而且也具有局限性。
企业应该根据具体情况考虑市场、利益相关者和其他因素，进行全面的评估，并结合企业的实际情况，才能做出合理的资本结构选择，实现企业的长期发展。
因此，资本结构理论虽然对企业有重要的指导意义，但企业应当根据自身实际来选择最优资本结构，充分考虑市场、利益相关者以及其他因素，以优化决策，促进企业持续发展。
资本结构理论
利固定增长率为g，则
普通股资本成本的计
算公式为：
• • •
K D1：预期第1年股利
C：普通股筹资额
c
FC：普通股筹资费用率
=
D1 C (1 -
fc )
g
• g：股利增长率。
• 推导过程:
•增长，则今后每年的股 利分别为： D0×（1+g），
• 计算公式：
• 资本成本率＝资本占用成本/实 际筹资额 ＝资本占用成本/ 筹资总额－资本取得成本
一、债务资本成本Cost of Debt
由于债务资本的主要来源是长期借款和发行 债券,而利息在税前支付，所以公司实际负 担的费用要少了所得税。
债务资本的一般公式就是 • 资本成本率＝
• 资本占用成本×（1－所得税税率）/实 际筹资额
• 资本的时间价值是在没有风险、没有通货膨胀的 条件下，随时间的推移而发生的增值。资本时间 价值是资本成本的下限，资本成本是以资本时间 价值为基础的，但还包括投资风险价值和通货膨 胀率。
资本成本与生产成本的区别
• 1、生产成本全部从营业收入中抵补，而资本成本 有的是从营业收入中抵补，如向银行借款支付的 利息和发行债券支付的利息；有的从税后利润中 支付，如发行普通股支付的股利；有的则没有实 际成本的支出，而只是一种潜在的和未来的收益 损失的机会成本，如留存收益的成本。
2、内部因素
• （1）公司内部的经营和融资状况。 • 公司内部的经营和融资状况，体现为公司经营风险和财务
风险的大小。经营风险表现在公司预期资产收益率的变动 上，财务风险反映公司融资结构和到期偿还债务的可靠性 程度。 • 如果公司的经营风险和财务风险大，投资者所要求的投资 风险附加率就会提高，公司的资本成本就回上升。 • （2）公司的信用及信用评级。 • 公司的信用及信用评级也会对公司的资本成本产生影响。 • 公司的信用高及信用评级高，公司筹资容易，而且筹资成 本低。
资本结构理论
新的资本理论
权衡理论： 权衡理论：
最佳资本结构理论，产生于20世纪70年代 该理论认为:企业存在一个最优资本结构点，且资本结构 最优点即为企业价值最大化点。制约企业无限追求免税优惠 或负债最大值的关键因素是由债务上升而形成的企业风险和 费用。 企业债务的增加使企业陷入财务危机，甚至破产的可能 性也增加，随着企业债务的增加而提高的风险和各种费用会 增加企业的额外成本，从而降低市场价值。因此，企业最佳 融资结构应当是在负债价值最大化和债务上升带来的财务危 机成本及代理成本之间选择最适点。
1984年后有学者将债务 的成本扩展到代理成本 、破产危机成本和非债 务避税利益损失成本等 。对于破产危机成本的 具体测量有一定的困难 ，难点是难以区分财务 危机本身的成本和引起 财务危机因索的成本
新的资本理论
由权衡理论可知：在同等条件下高风险的公司债务比率应 该较低。较安全的公司在预期财务危机成本抵消债务的避税利 益以前可增加债务。因为风险加大了企业破产的可能性，破产 实际成本不变，则预期破产成本增加。持有有形、通用性资产 的公司在同等条件下比持有专用资产、无形资产的企业有较高 的负债比率。因为一旦面临破产，专用资产和无形资产的价值 损失较大。在破产可能性相同的情况下，破产成本越大，期望 破产成本越商。另外公司的获利能力和资产流动性也会影响公 司破产的可能性，从而影响预期破产成本，最终影响公司的最 优杠杆比率。由于债务的杠杆作用，债务比率越高，破产可能 性越太，预期破产成本将加速上升，使债务比率在达到100%以 前，实现成本收益的均衡。
信息不对称条件下的资本结构理论
基于代理成本的资本结构理论 公司的股东、债权人和经理人之间存在着利益冲突。为解决 这些冲突和冲突本身引起的公司价值的损失称为是代理成本。 由代理成本的资本结构理论可得知： 由代理成本的资本结构理论可得知： 债权人和股东之间存在着激励冲突是因为负债是有风险的。 股东对公司负有限责任，股东可选择违约，即不按公司承诺的全 部金额向债权人支付，债权人认识到这种价值转移。为保护自己 利益不受股东的侵犯，就在事前要求补偿，从而提高了债务的成 本。发行可赎回债券或可转换债券可以有效解决这个问题。相反， 若公司进行低风险投资，产生的收益用以支付债务的本息外不能 给殷东带来收益，即便投资项目的净现值为正，公司价值增加， 但股东权益价值下降，权益价值流向债权人，股东将不愿意投资， 使公司价值下降。
资本结构理论
资本结构理论资本结构是指企业资产负债表上的资产部分和负债部分的相对比例。
资本结构理论是研究企业如何在资本市场上选择合适的资产和负债比例以最大化股东财富的学说。
本文将对资本结构理论进行探讨，并分析其中的几个关键概念。
一、资本结构理论的起源资本结构理论起源于1958年美国经济学家米勒和莫迪格里亚尼的研究。
他们提出了著名的“无兼并与税收假设”，认为企业的价值与其使用的债务和股本比例无关。
即使在存在税收和债务利息抵免的情况下，债务和股权比例之间没有明确的优势关系。
二、资本结构理论的关键概念1. 杠杆效应杠杆效应是指企业在使用债务融资时，债务利息支出相对于净收入的影响。
通过借入资金，企业可以扩大盈利能力。
当企业利用债务融资的成本低于企业的收益率时，杠杆效应可以帮助企业实现盈利的倍增。
2. 资本成本资本成本是指企业融资所需支付的成本，它包括债务成本和股本成本。
债务成本是指企业支付给债权人的利息，股本成本是指企业支付给股东的股利或股权收益。
选择合适的资本结构可以最小化资本成本，提高企业的投资回报率。
3. 税收抵免税收抵免是指企业在利息支出上可以享受的税收减免。
在一些国家，企业支付的利息可以从所得税中抵免，从而减轻了企业的税收负担。
在资本结构选择上，这一点需要被考虑进去，以便在减少税负的同时提高企业的资本效率。
三、资本结构的影响因素选择合适的资本结构需要考虑多个因素：1. 投资项目风险：投资项目风险越高，企业越倾向于使用股本融资。
因为股权融资可以分散风险，而债务融资则将风险集中在企业本身。
2. 税收政策：不同国家的税收政策对资本结构选择有不同的影响。
一些国家鼓励企业借债融资以减轻税负，而另一些国家可能对股权融资有更多的优惠政策。
3. 市场条件：资本市场的情况也会影响企业的资本结构选择。
在资本市场存在信息不对称和成本高昂的情况下，债务融资可能更难获得，从而导致企业更倾向于使用股权融资。
四、资本结构的实践案例以多个行业的企业为例，可以看到不同行业的企业在资本结构上有不同的选择。
资本结构理论梳理
资本结构理论梳理一、前言资本结构理论是关于公司资本结构、公司综合资本成本率与公司价值三者之间关系的理论。
从资本结构理论的发展来看，主要有早期资本结构理论、MM资本结构理论、新资本结构理论和后资本结构理论。
二、资本结构理论发展（一）早期资本结构理论1952年，大卫·杜兰特提交了一篇《企业债务和股东权益成本：趋势和计量问题》的论文拉开了资本结构理论研究的序幕，他把资本结构的理论系统地划分为三种：净收益理论、净营业收益理论和介于两者之间的传统折中理论。
1、净收益理论。
核心思想：在公司的资本结构中，债权资本的比例越大，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。
按照这种观点，公司获取资本的来源和数量不受限制，并且债权资本成本率和股权资本成本率都是固定不变的，不受财务杠杆的影响。
2、净营业收益理论。
核心思想：公司债权资本成本率是固定的，但股权资本成本率是变动的，经加权平均计算后，公司的综合资本成本率不变，因此，资本结构与公司价值无关。
从而，决定公司价值的真正因素应该是公司的净营业收益。
3、传统折中理论。
核心思想：增加债权资本对提高公司价值是有利的，但债权资本规模必须适度。
如果公司负债过度，综合资本成本率只会升高，并使公司价值下降。
（二）现代资本结构理论[1]经典的MM理论可分为最初的MM理论、修正的MM理论和米勒模型三个阶段[2]。
1、最初的MM理论美国学者莫迪格利安尼和米勒在1958年发表的《资本成本、企业财务与投资理论》一文中提出了最初的MM理论。
核心思想：在企业投资与融资相互独立、无税收及破产风险和资本市场完善的条件下，企业的市场价值与资本结构无关。
2、修正的MM 理论1963年，莫迪格利安尼和米勒又发表了《公司所得税与资本结构：一项修正》一文，将企业所得税引入到无企业税模型中。
核心思想：在存在公司所得税的情况下,负债产生的利息减税会增加企业价值,也就是说企业的价值会随着负债的增加而不断上升[3]。
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财务风险
权益成本的第二部分 RA RD D E ，是由公 司的财务结构所决定的。对一家完全权益 公司而言，这一部分就是0。当公司开始依 赖债务时，权益的必要报酬率就会上升， 这是因为债务筹资增加了股东的风险。这 个来自债务筹资所产生的额外风险，就叫 做公司权益的财务风险。
EPS 167股的盈余 减:7%的利率下4690元的利息 净盈余 7 1169 328.3 840
在上一题中，假设Z公司真的进行转换，但 是S女士偏好现行的完全权益资本结构。证 明她可以如何将她的股份解杠，以重建原 始的资本结构。
解答：Z公司借了40%的钱来制造杠杆，股 东必须按照相同的比例把钱借出去，就可 以对股票进行解杠。因此，S女士只要出售 40股（100×40%），再把这2800元钱以7% 的利率借出去，就可以了。
无税的MM第一定理和第二定理
资本成本（%）
RE
加权平均资本成本 R
A
RD
RE RA RA RD D E 根据MM第二定理，
RA RE E
V R DV
D
债务权益比率D/E
V ED
MM第二定理分析
MM第二定理表明，权益成本 RE 是一条斜率 为 RA RD 的直线，截距对应的是债务比 率为零时的报酬率，此时是 RA 。随着企业 的债务比率的提高，财务杠杆逐步加大了 权益风险，从而提高了权益成本。
E
D
而加权平均资本成本就是公司总体资产的 必要报酬率，因此可以用总资产报酬率来 取代，表示为
RA E
V R DV R
E
D
MM第二定理
整理一下，权益资本成本为：
RE RA RA RD D
E
这就是著名的MM第二定理，说的是，权益 的成本取决于3个因素： • 公司资产的必要报酬率 RA • 公司债务的成本RD • 公司的债务权益比率D E
MM第一定理
MM第一定理认为公司选择怎样的筹资安排 是无关的。
股票 40%
债券 60%
股票 60%
债券 40%
公司价值
公司价值
饼图的大小并不会因为切法不同而改变。
MM第一定理
MM第一定理说的是，在一个经济学家理想 的世界里，一家公司的市场价值不会受到 资本结构的影响，而是依赖于其资产的盈 利能力和风险。
资本结构理论
资本结构无关论
一家耐用消费品公司Z公司正在争论是否应 该将它的完全权益资本结构转换为包括40% 的债务。该公司目前流通在外的股票有1000 股，每股价格是70元。预计EBIT永远维持在 每年7000元的水平上，新债务的利率是7%， 没有税。 公司的股东之一，S女士拥有100股股票。在 转换前，她的ROE和EPS是多少？ 在公司拟 议的资本结构下，S女士的ROE和EPS是多少？
什么是理想的世界？
权益成本和财务杠杆
当忽略税时，债务权益比率的改变尽管不 会改变公司的总价值（MM第一定理），但 是它会引起公司权益的成本的变化。
加权平均资本成本和总体资产的报酬率
按照我们前面对加权平均资本成本的讨论， 如果忽略税，加权平均资本成本为：
加权平均资本成本 E
V R DV R
解答
在完全权益资本结构下，S女士现有100股股 票的ROE和EPS为：
7000 ROE 10% 70 1000
7000 EPS 7 1000
解答
在拟议的资本结构下，ROE和EPS为：
7000 1000 70 40% 7% ROE 12权益成本是：
RE RA RA RD D
E
债务权益比率为2，因此权益成本是：
RE 16% 16% 13% 2 22%
经营风险
MM第二定理表明，公司的权益成本可以划 分为两个组成部分。 第一部分为RA ，即公司总体资产的必要报 酬率，其大小取决于公司经营活动的性质。 公司的经营所固有的风险叫做公司权益的 经营风险。经营风险取决于公司资产的系 统风险。经营风险越高， 就越大，因此， RA 其他情况相同时，权益的成本也将越大。
7000 1000 70 40% 7% EPS 8.4 1000 60%
如果公司保持原有的完全权益的资本结构 不变，而S女士偏好重组后的收益，那她如 何自制财务杠杆？
解答
S女士需要复制公司重组后的债务权益比 40% 0.667 ，因此需要借款4690元 率： 60% （ 70 100 0.67 4690 ）。
解答
EPS 60股的盈余 加：7%的利率下2800元 的利息 8.4 504 196
总回报
700
这样，S女士通过借出钱可以达到重组前的收益。
结论
通过上述的例子，我们发现，公司的资本 结构选择是无关的，因为投资者可以自己 借入或借出。结果是不管公司的资本结构 是怎样的，投资者的报酬都一样。
这个例子是 两位诺贝尔 经济学奖得 主所提出的
MM第二定理分析
RA 保持不变，不管债务权益比率是多少，
公司的总体资本成本不会受到资本结构的 影响。债务成本低于权益成本，随着债务 权益比率的增加，资本结构权重的影响和 权益成本的影响正好抵消，所以总体资本 成本不变。
课堂练习：权益资本成本
H公司的加权平均资本成本是16%，债务成 本是13%。如果H公司的债务权益率是2， 它的权益资本成本是多少？解答时不考虑 税。
课堂讨论
解释经营风险和财务风险。假设A公司的经 营风险比B公司更高，A公司的权益资本成 本是否也更高？请解释。
债务的特点一：利息税前扣除
债务有两个明显的特点，第一个特点：
债务利息可以在税前扣除，因此可以增加 公司债务筹资的利益。
举例
假设两家资产负债表左边和右边完全相同 的公司，资产和经营是相同的。但公司U没 有利用杠杆，公司L发行了价值1000元的永 续债券，每年付息8%也就是80元。 假设两家公司预期的EBIT都是1000元。假 设所得税率为30%。