企业分析的几个方面

企业分析的几个方面

2012-12-16 15:25:24

一．净资产收益率&总资产收益率&毛利率

净资产收益率也叫股东权益收益率，是净利润与平均股东权益的百分比，在一般股票软件里都有提供，可以直接拿来使用，不用我们自己计算。净资产收益率是我们快速判断一家企业是否有进一步研究价值的指示剂，因为资本的趋利性，如果一家企业能够在不使用太多财务杠杆的前提下长期保持15%以上的净资产收益率，那往往表明这家企业拥有一定的竞争优势。一般情况下我们也会看一看总资产收益率，我们希望总资产收益率能在7.5%以上(相当于在2倍财务杠杆也就是资产负债率为50%的情况下取得15%的净资产收益率)。

其实相对于净资产收益率，一个更好的指标是投入资本收益率(因需要自己计算，所以使用不是很广)，投入资本收益率的公式是：税后净营业利润（为方便计算，我一般直接用净利润替代）/投资资本，其中投资资本=总资产-无息负债(一般是占用上下游的预收款和应付款)-超额现金(日常经营不需要的现金)。它度量了企业全部投资资本的收益率，是衡量一家企业真实经营业绩最好的度量指标。举两个例子：一是贵州茅台，它2010年的净资产收益率为27.45%,虽然也很不错，但摆在白酒行业，也不过普普通通，似乎跟白酒龙头的地位不符，其实只要计算一下它的投入资本收益率，你就会发现它达到了变态的72.58%，这才是茅台的真实经营情况，而究其原因，则是因为它账上有接近130亿的现金(超过了它总资产的一半)。二是格力电器，它2010年的净资产收益率为32.14%，非常好，但是它的总资产收益率只有可怜的6.52%，似乎它超高的净资产收益率只是来源于它使用了超长的财务杠杆（4.93倍），这一般表示负债很高，经营风险很大。且慢，计算它的投入资本收益率，发现也达到了惊人的25.78%，究其原因则是格力的负债中绝大部分都是占用上下游资金的无息负债，达到了350亿(超过总资产的一半)，所以格力的高杠杆高负债不仅没有承受高风险，反而是强大竞争力，强大市场地位的体现。

毛利率：一般30%以上为高毛利率，20%以下为低毛利率。高毛利率往往表明产品拥有某种竞争力（商超连锁等以低价为竞争策略的零售企业除外）。

二．现金流

现金流是企业价值的真正试金石。试想现在有两家企业，它们有相同的净利润，一家不需要任何的资本投入，它的净利润可以随意取出，而不影响它的日常经营；而另一家则不仅净利润要全部投入厂房设备的升级改造，还需要额外投入资金进去，才能维持竞争地位。这两家企业的价值如何？一目了然。

现金流一般因行业而异，有些行业现金流充沛，资本支出很少，如食品医疗，以及软件等轻资产行业；而有些行业则资本支出巨大，不仅不能产生自由现金流，还需要年复一年不断融资才能维持市场地位，如LCD，LED，太阳能以及钢铁，水泥，航运等重资产行业。轻资产行业能维持稳定的盈利能力，一般是因为它们拥有一定的竞争力，这种竞争力来源于它们的无形资产，如食品：品牌信任度，医疗：专利权，软件：网络效应和用户黏性，这些竞争力不是简单地砸钱（有形资产）就能实现的。而重资产行业的竞争力(如果有的话)主要来自于它们的资产（产能），

结果往往会造成一窝蜂地互相砸钱投资，最终产能过剩，形成恶性竞争，比如现在的太阳能，风力发电设备以及钢铁行业。

简单地说，轻资产行业赚取的是现金，是真金白银；而重资产行业赚取的是一大堆设备或存货，如果重资产企业想要大获丰收，只有两种形式：一是它把别的玩家都熬死，一家独大(这种例子很少，PC时代的Intel也许算一个例子)，二是行业的资产存货不断升值，比如过去十年的房地产行业，不断融资（现金流贫乏）买地，结果幸运的是地价房价快速上涨，双重效应下我们看到房地产的业绩增速远快于食品医疗这些行业。但是这种增长是高风险的，一旦房价下跌，就会对盈利造成致命打击，以万科为例，2010年的存货达到了1333亿，而利润不过73亿，也就是存货下跌10%，它两年的利润就没了。相应的，最差的行业则莫过于那些固定投资巨大（退出成本高，大家都死撑着）而技术进步又极快（资产，存货均快速贬值）的行业,如LCD，LED 以及太阳能。

三．周期性

根据经济周期对各行业的影响程度，可以把行业分为稳定性行业和周期性行业。稳定性行业需求弹性小，基本不受经济周期的影响，主要包括快速消费品，医疗保健以及商业零售行业，如食品饮料，日用品，医药，医疗设备以及连锁超市，餐饮等。周期性行业需求弹性大，受经济周期影响大，主要包括耐用消费品，工业原材料行业以及证券行业，如汽车，房地产，有色金属，钢铁，水泥以及化工等。

稳定性行业一般也是现金流充沛的行业，它们的产品主要面对个人消费者，在品牌或专利保护下，利润丰厚。而周期性行业则一般现金流状况不佳(软件行业，外贸类平台电商除外)，产品同质化严重，以价格竞争为主。稳定性行业的股票一般稳步增长，波动较小，而周期性行业的股票则往往因投资者的短视和炒作而暴涨暴跌。所以稳定性行业宜长期投资，而周期性行业则适合看准时机，阶段性持有。

四．企业盈利增速(增长逻辑&持续性)

通过查看企业的年报，我们就能知道企业过去的业绩情况。一般我们会看企业过去5～10年的财务报表，计算增长速度。但是这些都只是过去，而投资是投资未来的，所以更重要的是去分析企业过去增长的逻辑是什么，增长的因素是什么，这些因素未来是否还存在，以此来预测企业未来的增长情况。比如企业营收的增长可能是因为销量的增加，也可能是因为单价的提高，再进一步分析，如果是销量增加，那是因为整体市场的增长，还是企业占有了更大的市场份额？……如果是单价提高，那是因为企业拥有定价权，还是整个行业的产品价格都在上涨？……而利润的增长，除了营收增长，还可能是因为成本的下降……而最终的目的是要厘清增长的核心因素是什么？这种因素在未来的趋势会是怎样的？比如煤炭行业，从2001年到2008年，七年间煤价上涨了5倍，煤炭企业的业绩自然也水涨船高，但是煤炭作为大宗商品显然不可能永远这么涨下去，果然随着全球经济不景气，煤价结束此前的连年上涨行情，煤炭企业的高增长也就此终结。再比如三一重工，在全国大投资（市场整体增长）以及国产工程机械替代进口工程机械（市场份额持续提升）的大背景下，实现了9年（2002至2011）增长40倍，年均增长率超50%的奇迹，但是随着国内经济结构的转型（整体市场不再快速增长）以及三一龙头产品混凝土机械市场占有