日元升值原因解析

日元升值原因解析

日元为什么会快速升值？在几天前刚闭幕的20国集团匹兹堡金融峰会上，与会领导人就短期内继续实行经济刺激政策达成一致。市场据此判定，美国目前实施的宽松货币政策将长期化，美元疲软的趋势短期内不会出现大的变化，投资者因此纷纷抛售美元购进日元。这是导致日元汇率迅速攀升的主要原因。

其次，新上任的日本财务大臣藤井裕久此前曾在多个场合表示，日本政府不会干预外汇市场。这一表态被市场解读为：日元升值将提高国民的购买力，有利于扩大国内消费。这使得投资者投资日元的信心增强，从而也助长了日元升值的势头。

此外，20国集团匹兹堡金融峰会同意努力消除全球经济发展的不平衡问题，因此市场判断，日元作为国际经常项目收支保持盈余的日本的货币，从中长期来看升值的可能性比较大。这也是导致日元升值的一个重要因素。

然而，日元的快速升值有可能冲击刚刚出现好转迹象的日本经济。

首当其冲的将是日本的出口企业。日本汽车、电机等行业在预测本财年业绩时，大多将日元对美元汇率设定在90比1至95比1之间。如果日元对美元汇率长期高于90比1的水平，出口企业就将蒙受巨大损失。据测算，日元对美元每升值1日元，丰田、本田、日

产等汽车公司的年利润就将分别减少250亿日元、120亿日元和110亿日元。

从1980开始，特别在1990年至1995年，第一名的美国和第二名的日本之间的GDP差距是多少？日本GDP超过美国GDP的一半！这也是目前为止唯一一次其它国家和美国的经济差距缩小到一半的程度。日本人在欢呼：只要超过美国的GDP，日本就可以恢复“正常国家”了！美国人没有吭声。

80年代的“日本经济衰退”和90年代的“亚洲金融风暴”及“香港的金融保卫战”吧！也许有人会说那是国际投机集团“美国-索罗斯财团”搞的，但是，你就没有想过它背后难道就没有美国政府的支持了吗？下面，让我仔细分析一下这些事件的前因后果你就会明白了。

按理说，日本还是美国的盟国，其经济也是美国扶持起来的，美国也没有分裂日本的必要（要分裂，二战时就分裂了，也不用等到80-90年代）。美国也不可能对盟国日本使用“颠覆性煽动”，眼看着美国是阻挡不了日本经济的发展前景的了！世界各国都在兴奋的期待着日本GDP超过美国GDP的那个“历史性时刻”！日本企业更加疯狂，美国经济的象征——洛克菲勒广场被日本人买下了！美国的精神象征——好莱坞被日本人买下了！美国人民的心情一下子掉到了谷底。“世界第一”就快保不住了！美国人民的荣耀感在急剧下滑，民间开始蔓延仇日情绪。

日元升值，使得国内居民（包括企业）就比过去能够买更多的东西，这样国外的东西就相对比国内便宜，于是进口增加了。

同时，日本出口的东西比过去贵了，所以国外买的就少了。

日本是小国，国内市场有限，外贸依存度很大，而日元升值一方面使日本进口增加，另一方面出口减少，对日本经济打击很大。

从以上分析看，日元升值最初是以日本经济快速增长为条件、以美国压力为动因的一项长期性货币政策的实施过程。虽然日元升值对日本经济的影响比较复杂，但从日本经济仍然处于经济萧条和通货紧缩的局面来看，应该判断为弊大于利，失多于得。目前拉动日本国内需求成为解决日本经济发展的主要矛盾，但过度地使日元升值或贬值都会对日本经济带来负面影响。这说明发展一国经济不仅要保持本币价值稳定，同时也要保持其对外汇率稳定，否则将会影响其经济发展的穩定性。

现在日本已经从出口主导型经济转变为内需主导型经济，因此从稳定国内物价拉动国内需求的角度希望日元升值；但也不能不考虑日元升值对出口产品的影响。虽然由于日本经济中的内需占比例较大，但日本民间需求的自律性循环和恢复力较弱；而外需虽然在经济中的比例较小，但其对日本国内经济的影响力较大。这种被动局面的一个主要原因就是由于日元过度升值所引起的，而现在日本政府在实施恢复经济和克服通货紧缩的汇率政策方面正处于进退两难的地步。

日元升值已成必然，那么对于与之相邻的中国经济有什么影响呢？

日元升值对中国经济的影响

美国经济复苏步伐较预期缓慢，在资金外流的因素下，美元表现疲弱，相对日元近期的升幅却不小。日元汇价兑美元近两个月已升值逾5％，对中国经济产生的影响不一，外商直接投资和出口业务将受益，而对严重依赖日元贷款的公司，如中国东方航空(0670)、中国南方航空(1055)和使用日本进口原材料的汽车股如骏威汽车(0203)等，则产生不利影响。日本是中国的主要投资国家之一，估计2002年来自日本的投资，占总值500亿美元外商直接投资的10％。日元强劲将促进日本在中国的投资，加速工厂从日本向中国的转移。在出口方面，日本是中国最大的贸易伙伴之一，2001年对日贸易额占中国外贸交易总额的17.5％。日元强劲将保持人民币的持续竞争力，从而促进对日本的出口。

石油化工公司影响不大日元升值对中国石油公司的影响并不显著——日元每升值5％，导致纯利的减少不超过1％。石油公司没有日元上的成本投入，仅受日元贷款影响。对于那些资本负债率比较高的公司，如中石油(0857)为25％，中石化(0386)为55％，日元贷款也只占其总贷款的1－2％。虽然中海油(0883)的日元债务占其总债务的39％，但该公司于2001年底仍然有净现金在手。这些公司巨大的盈利基础也有助减轻日元对他们的影响。(所有公司的资产回报率

都大于10％)。在石油化工类中，日元升值对上海石化(0338)将是唯一受影响的公司。该公司有14亿日元贷款，相当于其贷款总额的1.2％。若以2001年年底美元对日元的汇率131.4为计算基础，我们的敏感度分析显示日元升值5％，将造成公司盈利减少2％，可见实质影响不大。

航空业受不利影响日元升值将对中国航空业产生严重影响，中国南方航空和中国东方航空将首当其冲，日元升值将影响兑换损益，从而对利润产生影响。南方航空有330亿元的日元贷款，占其贷款总额的14.3％。6月4日人民币对日元的汇率是6.6567，较2001年12月底的汇率6.30上升了5.7％。我们预测日元升值5％将给南方航空带来6,700万元人民币的损失，即纯利下降11.3％。东方航空日元贷款为252亿元，占其总贷款的18.3％。我们的敏感度分析显示日元升值5％，将使得东方航空利润减少5,900万元人民币，即下降11.8％。

中国是取代日本成为世界第二的经济出口大国，由此可见日元的升值对中国也产生了重大的影响。

那么日元升值对本国经济有什么影响了？

日元升值对日本经济的影响

日元升值对日本产业结构调整的影响

1986-1990年期间是日本泡沫经济时期，也促进了日本企业的设备投资、技术革新、新产业的形成和向复合型经济发展。此时，设备投资不仅是尖端技术和有增长点的部门，且无论企业大小、制造业或非制造、都市或地方都进行了巨额设备投资。这种集中性和一次性设备投资的最终结果，使日本陷入了严重的生产过剩状态，而具有先进技术水平的机器设备又难以废弃。于是，日本出现了长期性经济萧条，并使其国内企业竞争更加激烈，并促进了日本的对外投资。

日本在外汇市场上是以经常项目帐户顺差和资本收支逆差来平

衡收支的。如果贸易收支和经常收支持续顺差，长期资本收支的逆差没有变化则日元对美元将迅速升值。一旦日元升值，一方面，会使其产品出口量减少而进口量增加，另一方面，由于直接资本投资的迅速增加，不仅引起日本产业结构变化和企业重组，且必然需要进行日本经济体制改革。日本经济的特点如图3所示，从其GDP结构中可以看出，首先，个人消费支出占很大比例，而纯出口所占比例很小；其次，其制造业的比例在逐步减少，而非制造业的比例在逐步增加。

日本内阁府《国民经济计算》数据显示，其各产业所占名义GDP 比例中，20世纪70年代制造业占30％左右，而90年代以后已经低于30％，2000年已经下降20％左右。在制造业中比较好的是电器机械产品，90年代为4％左右，其他行业处于下降趋势。另外，非制造业的占有比率不断增加，其中服务业从70年代的15％增到2000年

的28％。这样，在日本名义GDP中，制造业所占比例在减少，而服务业所占比例有扩大趋势。

日元升值对日本对外投资的影响

从1980-1984年期间日本向新兴工业经济区(NICS)各国或地区平均每年直接投资约为 7．4亿美元，且1985—1989年期间升值为25．4亿美元，1990—1991期间又升值为27．26亿美元。日本对东南亚联盟各国投资额1980—1984年为10．91亿美元，1985—1989年期间为 13．66亿美元，1990—1991年期间为31．38亿美元。这些都是日元升值对日本企业经营的正面影响。

当日元升值被企业判定为非临时性或持久性的趋势时，日本国内企业则纷纷将生产基地从国内向国外转移，以应对日元升值引起的出口利润下降。同时，日本国内企业生产基地向国外转移又引发了其国内产业的“空洞化”。近年日本企业生产基地向亚洲国家转移引人注目。

图2表示日本向亚洲对外直接投资的发展状况。截至1997年亚洲金融危机为止日本向亚洲各国和地区的对外直接投资一直增加。1995年日元对美元升值达到顶峰后加快了日本企业对外直接投资的步伐，尤其是1996-1997年期间大批日本企业生产基地向亚洲各国转移。亚洲金融危机后日本企业向亚洲对外直接投资比 1997年的投资水平下降了几乎一半，之后保持相对稳定的水平，这一期间日元对美元汇率变化对日本企业向亚洲对外投资没有产生太大影响。

日元升值对日本进出口的影响

90年代后日元对美元汇率的大幅度上升对日本进出口影响很大。1995年4月达到1美元兑80日元， 1999年末达到1美元兑100日元。从这两次日元大幅度升值对日本进出口的影响来看，进口数量有明显增加，而出口数量并没有明显下降。分析其原因可知，其进口商品数量增加是由于日元升值引起的，而出口数量缓慢增加是由于第一次至第三次日元对美元汇率升值引起了激烈的国际性价格竞争。日本为了克服出口价格竞争力下降的弱点，一方面采取了降低产品成本和提高工作效率等产业优化措施，另一方面，加强非价格竞争，对产品质量、设计、形状和品种进行革新，以增加产品的附加价值，并在原材料、生产、流通及生产程序上进行技术革新。本来这些措施是为了增进企业生存能力。但随其企业竞争力的提高，又引起新一轮日元对美元的升值。由于在第四次日元对美元升值过程中受泡沫经济影响，企业进行了对生产技术革新、产业合理化和产品质量差异化为目标的投资增加。因此，泡沫经济破灭后日本经济出现了严重的生产过剩状况，并引起日元对美元进一步升值。这样，受日元对美元升值的影响，日本的经济策略从原来以产业合理化和开发技术来增强国际竞争力，转变为向国外输出过剩资本和放松管制来促进国内企业竞争，进而实现其扩大内需的目的。

在汇率换算效果上，日元对美元升值可使美元基准进口额换算为日元后金额减少。其次，是汇率的价格渗透效果，日元升值而其国内

生产费用不变，如企业想维持一定的利润空间，就不希望改变出口产品的日元基准价格。但如出口产品的日元基准价格没有改变，日元对美元升值则在美国市场销售的日本产品的美元价格(=日元基准价

格／日元对美元汇率)上升。这样汇率变化率与同比率美元基准价格的上升称为汇率的完全价格渗透效果。如果日本企业在美国市场想维持价格竞争力，设定市场导向型价格不使美元基准价格上升，则必须降低出口产品的日元基准价格，这种状况称为汇率的不完全价格渗透效果。这样，在不完全价格渗透效果下，无论以美元基准签订出口合同，或以日元基准签订出口合同，日元升值就起到使日元基准出口额减少的效果。

另外，对于数量效果来说，汇率的渗透效果表现出来以后，日元升值使日本企业出口产品的相对价格上升。因此，日元升值起到减少出口量的效果。但在日本企业出口产品的美元基准价格没有变化，而汇率的价格渗透效果不存在时，对其出口量不产生影响。在汇率不稳定的状况下，企业的产品价格形成行为在减少利润空间的同时，在某一时间段观察汇率动向，认定日元升值趋势并为确保利润空间而调整价格。于是，数量效果存在一定时滞，出口对日元升值初期没有反应，通过时间的推移其反应逐渐减少。

日元升值对其各主要物价指数的影响

如图7所示，从20世纪70年代开始随着日元升值其各主要物价指数也呈下降趋势，其中对进口物价指数的影响最大。除去1992-1999

年期间日本提高消费税的影响，日本各主要物价指数基本上处于下降趋势。2000年由于世界性石油价格上升使日本进口物价指数有所上升，但进入2001年后由于日本总供求趋于缓和使其有较大幅度的下跌，其结果使2000年下跌 0．1％后，2001年又下跌1．1％。但进入2002年以后，由于日元贬值和总供求关系进一步改善使物价指数的下跌幅度减弱。

观察日本居民消费物价指数增长率可知， 1995年以后居民消费物价指数出现一时性下跌状况，1999年下半年后继续下跌。即使在2000年日本国内批发物价指数上升时居民消费物价指数仍然下跌0．4％，2001年下跌0．8％，进入2002年后仍然下跌。

日本国内批发物价指数与居民消费物价指数的变化相反，并且，日本国内批发物价对进口物价指数和总供求的变化反应敏感。居民消费物价指数受到国内批发物价的影响，同时反映了零售阶段的竞争压力。消费物价与国内批发物价的变化是不同的。特别是随着日本对进口产品依赖程度的上升，居民消费物价存在下降的压力。

在2001年，日本国内批发物价指数与上年度比较有较大幅度的下落，这是由于供求缓和进口物价下跌引起的。并且，进入2002年后日本国内批发物价与上年度比较，下落幅度降低，这是由于进口物价上升和供求好转引起的。

日元升值对其就业和个人收入的影响

2002年后日本失业率随着就业调整上升幅度有所下降，但失业率的80％为结构性失业率。要缩小求职方和用人方相互适应性差距，减少结构性失业率还需要时间。今后日本失业率长期居高不下的可能性很大。

近年，日本按产业划分的就业人数发生了巨大变化。如图4所示，在20世纪60年代- 70年代日本经济处于快速增长时期，其制造业的就业增长率很高，而70年代后由于受日元升值影响，其制造业的就业增长率出现下降趋势。同时，日本非制造业中特别是服务业的就业率有了明显提高。1996—1999年期间和2001、2002年期间由于日本的制造业进行大幅度调整，使就业人数进一步减少。进入2002年后生产状况有所好转，但日本制造业的就业状况没有出现根本好转，而其服务业的就业人数仍然呈现增长趋势，虽然增长速度较慢。

另外，日本国内企业为了提高经济效益，减少了正式职工的就业，同时增加了临时工和钟点工的就业。1997年日本一般劳动者就业率达到顶峰后开始下降，而临时工和钟点工的就业出现了明显上升。这表明企业为了适应短期生产变化需要减少了固定工资费用，而增加了灵活性较大的临时工和钟点工的就业及费用。其结果使日本企业职工平均工资收入大幅度下降。如图5所示，日本企业职工工资收入增长率出现下降。

从就业方面来看，日本完全失业率不断上升，有效就业倍率呈下降的趋势。1998年以后失业率达到4％左右，而2001年7月继续上

升到5％，2001年12月达到 5．5％，进入2002年以后日本失业率仍然在 5％以上浮动。

日本的失业可分为结构性失业和循环性失业。日本不仅循环性失业率在上升，而且结构性失业率也在上升。1999年第二季度日本循环性失业率达到1．2％后，随着景气恢复，2000年出现了减少倾向，但2001年第一季度随着景气恶化，循环性失业率又从0．9％上升到2001年第四季度的1．3％。