证券投资学第六章 公司财务分析(6课时)P17

排除公司与庄家联手操纵中报收益，起到拉抬或打压股价的作用。

关联方关系定义为在企业财务和经营决策中，如果一方有能力直
接或间接控制、共同控制另一方或对另一方施加重大影响，即被 视为关联方；如果二方或多方同受一方控制，也视为关联方。

有关联关系的企业主要指：母子公司之间或受同一母公司控制的 子公司之间；合营企业、联营企业；主要投资者个人(持股10%以 上)、关键管理人员或与其关系密切的家庭成员及其直接控制的 其他企业。

3、因处置长期资产而产生的巨大利润
当公司业绩较差时往往出售固定资产(土地、股权等)来增加当期 收益，主要方法有：

（1）进行债务重整，将应收账款转为长期股权投资，大量应收
账款使应收账款周转率偏低，表现为经营效率低下，同时年末要 求按应收账款一定比例提取坏账准备，增加了本期费用。债务重 整则避免了以上现象。
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因此，企业获利能力有三个发动机，销售利润率取决于公司经营 管理；财务杠杆取决于融资政策。可以通过三个比率的分析来了 解企业经理人员在何种程度上贯彻了公司的各项战略。
ROE
ROA FL
PM
TAT
ROE(净资产收益率)=净利润/净资产 ROA(总资产收益率)=净利润/总资产 Financial Leverage(财务杠杆)=总资产/净资产 Profit Margin(销售净利率)=净利润/销售收入 Total Asset Turnover(总资产周转率)=销售收入/总资产

6.3.2
损益表虚假数据的可能迹象
企业经理可以利用会计政策自由度更好地反映公司经营状况，也 可以利用它掩盖问题，误导投资者。以下是经常出现不真实数据 的科目。

1、与销售额增加有关的应收账款的大幅增加
可能是企业放宽了对赊销的控制，以扩大当期的收益。销售政策 的改变可能是管理层为了获得股票期权或上级考核目标而粉饰财

（1）转让研究开发成果。通过关联交易对其花费委少的研究活 动收取大量金额来增加本年收入(虽然这种转让并不一定会为受 让方带来收益)。

（2）以费用分担方式转移期间费用。让其他单位愿意承担公司 运输费、广告费等。
但其他数据显示该公司的短期偿债能力不仅不算差，还相当不错。
金来源，因此，利用该资金生产经营还可节约大量的利息支出，
提高企业的经济效益，故预收货款负债大的不仅短期偿债能力没 有问题，相反，还是产品销路好，企业效益佳的标志之一。

是与此相对应的另一种情况是，由于预付款比重大而造成的偏高 的流动比率和速动比率，并不表明企业偿债能力强。因为它不同 于一般的流动资产，是已预付费用且短期内变现有困难的。若长 期占用水平过高，就意味着原材料供应上存在问题，企业可能不


债率低？导致同一行业内不同公司资产负债率差异的原因？





2、流动比率 它是反映企业偿债能力的重要指标。公式为： 流动比率=流动资产/流动负债 流动资产有：现金、存货、应收账款等。 该指标是用于衡量企业短期偿债能力的指标。一般为1.5----2为 正常，还应和同行业平均流动比率、本企业历史的流动比率进行 比较，才能知道是高还是低了。不同行业数值不同。低于正常值， 反映企业安全性有一定问题；但是过高的流动比率也可能是由于 存货积压呆滞所引起，或是拥有过多的货币资金而未加以有效的 运用，这只能说明公司理财不当，未能将资金充分发挥效益，影 响企业的获利能力。 营业周期、应收账款、存货的周转速度是影响流动比率的主要因 素。

书P190页例子“宝钢2007年损益表”，从中得出： TAT=1.0156; PM=0.066; FL=2.128;
14.37% 6.75% 2.13
ROA=0.067; ROE=0.1437
6.65%
1.02
分析：通过杜邦分解图，ROE主要驱动因素为净利润率与财务杠 杆。由于TAT接近于1，所以ROA几乎等于PM和FL的乘积。


3、速动比率
也称酸性测试比率，它是比流动比率更进一步的有关变现能力的 指标。公式为： 速动比率=（流动资产-存货）/流动负债 在计算中剔除存货的原因：1）流动资产中，存货的变现速度最

慢；2）由于某种原因，部分存货可能已损失报废但还没做处理。
3）部分存货已抵押给某债权人；4）存货估价还存在着成本与合 理市价相差悬殊的问题。因此扣除存货后的速动比率反映的短期
第六章
公司财务分析
金融学院金融工程教研室
万明
周二三，41;周一四：48
6.1 概述：如何阅读财务报表

通过阅读书上某上市公司定期报告目录，可了解报表的内容。

在股市软件上，运行任一股票行情，按F10键，即可了解公司
的所有基本面的资料和数据。

逐个介绍F10键的内容。
6.2 基于资产负债表的资产管理分析

现行会计制度对企业采取何种会计政策赋予了很大的自由空间。 比如，折旧方法有平均年限法、工作量法、年数总和法、双倍余 移动平均法、个别计价法、后进先出法等；坏账准备的提取方法
额递减法等；库存商品成本计价可采用先进先出法、加权平均法、
和比例也可由公司按照自己业务特点自行确定。

从理论上说，企业会计政策的自由度，可以更准确地反映经营的 实际情况。

（2）向关联方出售长期股权投资。因为股权投资价值很难确定， 通常按实际收到的金额减去该项投资账面价值的净额计入本期投 资收益。

公司常用此种方法将其持有的长期投资以较高价格出售给其集团
公司或不纳入合并报表的关联企业，以增加投资收益。

（3）改变长期股权投资计价方法。企业长期股权投资，每年末 要按所占股份比例分担被投资企业的净损益。如果企业持有亏损



可得到资产的总额及其结构、企业拥有或控制的资产及其分布 情况。 可了解流动资产和固定资产的相对比例、企业流动性状况、账 款收回情况、资产减值情况、资产折旧情况、固定资产使用状 况等重要数据。 通过资金来源可获得资本结构、债务结构数据。

将资金运用方和资金来源方的数据进行比较，可以获得偿债能 力、债务风险、金融杠杆等数据。

公式中“净利润/总资产”称为总资产利润率(ROA)；“总资产/ 所有者权益”称为财务杠杆。进一步细分：
净利润 / 总资产 (净利润 / 销售额) ( 销售额/总资产) 100%

式中“净利润/销售额”称为销售利润率；“销售额/总资产”
称为总资产周转率。因此净资产收益率可表示为三个比率的乘 积。 净资产收益率 销售利润率 总资产周转率 财务杠杆

书P191页继续分析2006年的“宝钢损益表”，将之与2007年比较如下：
TAT PM FL
2006 1.04 8.25% 1.84
2007 1.02 6.65% 2.13
ROA ROE

8.61% 15.87%
6.75% 14.37%
分析：导致ROE下降的原因：不是TAT；PM是主要原因；财务杠杆虽然增加， 但只是部分地缓解了净利润下降的趋势，更何况财务杠杆增加也增加了企业 财务风险。通过杜邦分解图，ROE主要驱动因素为净利润率与财务杠杆。由于
务报表。但会造成以后会计期间出现问题：如因客户违约造成应
收账款冲销，或下期销售收入增幅下降等。

2、公司的报表利润与由经营所产生的现金流量之间的比例变化 经理可以通过对费用分摊计提方式的变化来影响报表利润，但无 法影响经营所产生的现金流量。
报表利润与经营所产生的现金流之间有一种相对固定的比例关系。
TAT接近于1，所以ROA几乎等于PM和FL的乘积。ROA下降说明利润增长速度无
法弥补资产增长导致的摊薄效应。
6.3 基于损益表的经营效益分析



通常我们在进行财务分析时，直接对会计数据进行处理，而忽 视了财务报表原始数据的真实性。分析人员的一个任务是分析 财务报表在多大程度上发生了扭曲，进而对之进行恢复，为后 面财务分析提供真实的数据基础。 6.3.1 判别损益表虚假数据的可能科目 如对从事租赁业务的企业的分析，重点是其设备残值的计算公 式，不同的计算方式会极大地影响公司账面利润和账面资产价 值，如果残值被高估，企业将面临巨大的资产冲销风险。 证券分析人员首先要弄清与企业成功要素联系最为紧密的是哪 些会计政策，比如银行业最重要的成功因素是信用风险的控制， 与信用风险联系最紧密的是贷款的坏账准备。

5、存货周转率 存货周转率=主营业务成本/存货平均余额 存货平均余额=（期初存货+期末存货）/2 一般而言，存货周转率越高越好，因为存货周转率越高，说明公
司销售情况与经营管理效果好。存货周转率越低，说明企业的存
货积压或滞销，将会带来一系列隐患。

6、每股净资产 每股净资产=净资产/总股数
偿债能力更令人信服。

一般认为正常的速动比率为1，低于1表示短期偿债能力偏低。但 没有统一的标准。


运用流动比率与速动比率进行分析时还要注意以下问题：
首先，流动比率、速动比率偏低不一定显示短期偿债能力差。以 宁波杉杉为例，1995年6月30日，根据报表资料计算的流动比率
和速动比率分别是1.10和0.63。按2和1通常标准来衡量确实偏低。 由于产品供不应求，该公司预收货款达8323万元，占流动负债的 37%,这意味着只要生产正常，这部分负债用产品偿付即可，根本 不需担心其偿债能力问题。由于预收货款通常是一种无成本的资
每股净资产高的股票，其股东所享有的权益就多，投资价值就高。

7、净资产倍率（市净率）

净资产倍率=股价/每股净资产
成熟股市的净资产倍率平均为2---3倍。2003年12月， 中国平均市净率2.39倍，印度股票市场市净率平均值为 3.42倍，新加坡2.92倍，香港2.67倍，美国股票市场平 均为3.52倍。

证券市场上大量的公司与母公司或其他关联企业之间进行的资产
置换和资产买卖而带来的巨额利润增加都值得注意。 在主营业务收入中制造虚假是比较困难的(容易被注册会计师查

出)，通过“其他业务收入”的调整影响利润总额则是常用的方
法。

公司更倾向向关联方出售劳务活动来增加其他收入，与一般商品 不同，有些劳务委难找到公允价格。具体有以下手段。
企业的股权，投资收益就为负值。因此公司以不再具有重大影响
为由将这部分股权的计价方法由权益法改为成本法核算(会计制 度允许)，从而将这部分长期投资对于公司损益表的不利影响化
解。


4、中期报表与年度报表的收益相差甚大
有些公司中报收益与年报收益相差10余倍，经营业绩在一年中出 现大幅波动，这种现象值得重视。 有些企业确实有季节差别，如空调企业销售旺季在夏季，其上半 年业绩一般占全年收益的2/3。 中期不进行分红和配股的企业中报不要求必须经过审计，因而不 5、关联交易带来的利润增加

股市软件中指数页面点右下角“值”就能显示市场平均
市盈率、平均市净率。2010年12月3日上海股市平均市
净率为2.5倍。
6.2.2

资产收益情况
资产收益通常用杜邦分解来表现。

企业净资产收益率爱二个因素ROA和财务杠杆的制约：
净资产收益率 净利润 净利润 总资产 100% 100% 所有者权益 总资产 所有者权益
6.2.1

资产负债组成情况
1、资产负债率 不同行业的资产负债率有较大差异，同一行业内不同企业由于二 级市场融资难度、发行债券难度、银行信用额度不同而不同。 普遍的结论：参见MM理论，债务融资有利于节税收益提升公司价 值，同时也增加破产成本。


同学们可观察书上P183页上证50指数的成分股，哪些行业的资产
预付款就无法及时足量购买所需原材料的情况，应引起足够重视。

4、应收帐款周转率 应收帐款周转率=主营业务收入/平均应收帐款余额


平均应收帐款余额=（期初应收帐款+期末应收帐款）/2
应收帐款周转次数可以说明应收帐款的变现速度和管理效率，一 个企业如果收帐迅速，可以减少坏帐损失，即节约资金，又表明 企业信用状况好。一般应收帐款次数越多越好。
负债率高，哪些行业较低？

一般而言：1）铁路、机场、能源等行业的企业资产负债率较低，
而地产、航空、钢铁等行业的企业资产负债率较高； 2）同一行业内不同公司的资产负债率也有差异，按软件中的 “行业分类”观察某一类行业内不同公司资产负债率的差异。 同学们观察并解释为何有些行业资产负债率高？有些行业资产负