公司治理第2讲
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利息
价格
投入品 产品
价格
供应商
消费者
2.1.1 现代公司的基本模型
模型的基本假设是，除股东以外的其他人的收入是事先约定的固定的 绝对值。 由于股东获得的红利是一种“剩余收入”，具有风险，所以传统上股 东拥有剩余索取权和剩余控制权，所以股东被认为是公司的所有者。 将股东定义为公司的“所有者”，传统上认为符合效率最大化的原则。 由于有限责任、经理革命等原因，股东从公司法人中分离出来（在古 典企业中，两者合二为一），并通过董事会这一核心治理机构治理公 司。 公司治理的核心问题：股东需要一种机制来有效地监督和制约经营者。
2.1.2 公司治理的基本问题
股东与供应商之间的治理问题 供应商的专用性投资与公司的利益密切相关。 资产专用性是指在不牺牲生产价值的条件下，资产可用于不同用途 和由不同使用者利用的程度（威廉姆森，1979）。 纵向一体化、产业集群、战略联盟、虚拟经营等新型经营战略往往 与专用性投资相关。 专用性投资使供应商将命运维系在相关公司身上。 供应商是专用性资产的投资者。
案例梗概：大午集团治理
讨论以下问题： 大午集团的董事会、理事会、监事会，对应于一般公司的什 么组织机构？ 大午集团的“私企立宪”的优劣何在？请应用前两讲所掌握 的知识来回答。 孙大午设计“私企立宪”的目的是什么？ 大午集团的“私企立宪”的推广价值如何？ 从本案例中，你悟到了什么公司治理理念？
第 2 讲 结束
相机治理（状态依存控制权） 利益相关者索取公司利益的优先权不同： 员工f债权人 f 股东（f 政府） 若利益不能得到满足，则拥有最高优先权的利益相关者应该控制公 司，成为治理者 在某一种状态下，由某一类确定的利益相关者治理公司，效率最高
2.3.1 公司治理的逻辑起点（为谁治理）
假定一个企业在破产后，盘存1000万元的资产，同时负债是1200万 元。现在企业面临一项投资决策：以盘存资产中的500万元投资一个项目， 这个项目有10%的可能性创造1000万元的价值，有90%的可能性创造的 价值为0。从社会最优的角度考虑，投资500万元，但创造的预期收入仅 有100万元，因而应该拒绝投资这个项目。但如果此时股东拥有企业的控 制权，他很可能选择这个项目。因为，如果选择清算，作为剩余收益人 的股东的收益为0（假定只承担有有限责任）；而如果选择投资，至少存 在10%的可能创造1000万元的价值，在偿还债务后获得300万元的剩余收 入。选择投资，股东的预期收益将是30万元，远远大于0。因此，如果股 东控制企业，一定会选择投资。对于债权人，投资500万元的预期收入仅 仅为100万元。如果选择在投资后清算，预期的清算收入只有600万元； 如果选择现在清算，他将获得的清算收入为1000万元。股东的道德风险 行为显然造成了对债权人利益的损害。因此，从社会最优的角度，企业 的控制权应该从股东转移到债权人。
请阅读第3章的讨论案例
2.2.2 公司治理的结构体系
公司治理形式：相机治理 内外治理的转换
2.2.2 公司治理的结构体系
公司治理的一般模式
外部治理
资本市场 经理市场 产品市场 劳动力市场
环境
市
场
内部治
环
理结构
境
内部治理
社 会 文 化 环 境
2.2.2 公司治理的结构体系
公司治理的一般模式 英美模式 德日模式 家族模式
2.3.1 公司治理的逻辑起点（为谁治理）
“股东至上”对“共同治理”的反击 利益相关者模式无法解决利益相关者的利益加总问题：企业使命与 决策目标的矛盾和模糊。 无法让对自己的行为负责：让经理为所有人服务，就是让经理不要 为任何人服务。 国有企业缺乏效率，在一定程度上与奉行利益相关者模式有关。
2.3.1 公司治理的逻辑起点（为谁治理）
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现 代
司 治
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公
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理
基
治
理
本
理
行
体
模
架
为
系
型
构
思
与
辨
治
理
问
题
2.2.1 公司治理相关者及其关联
公司治理的权益主体
顾客 社区 政府 竞争者
债权人 职员 供应商
公司直接投 资者
股东
受公司行为 影响者
公司专用性 资产投资者
2.2.1 公司治理相关者及其关联
公司治理的客体 董事会：来自股东和其他利益相关者的治理 经理：来自董事会的治理
2.2.1 公司治理相关者及其关联
公司治理的说明责任
债权人 职工
供应商
股东 董事会 经营者
垂 水 授 契约 直平权关 说说关系 明明系 责责 任任
2.2.2 公司治理的结构体系
公司治理边界的确定
外边界
紧密层
顾客 社区 政府 竞争者
债权人 职员 供应商
股 东
董事会 经营者
内边界
2.2.2 公司治理的结构体系
2.3.2 公司治理与管理
案例梗概：大午集团治理
孙大午的考虑： 如何选拔和培养企业接班人来保证企业的持续发展。 搞股份制怎么搞？我和我妻子多少股份？两个儿子多少？两 个弟弟多少？内侄女多少？元老们多少？……
大午集团的“私企立宪制”： 董事会由企业内部人员选举产生的董事组成，行使决策权， 但无权干涉经营。 理事会由各单位一把手和子公司办公室主任组成，执行董事 会的决策，行使经营权，理事长也即总经理，由选举产生。 监事会主要由家族成员组成，所有权作为一个集体存在，由 后代继承，不进行财产分割。
2.1.2 公司治理的基本问题
公司与职工之间的治理问题 人力资本是体现在人身上的技能和生产知识的存量（舒尔茨， 1960），以及其它一切体现在人身上的，通过前期投入得到 的，可以带来未来满足或者收入的健康、体力、经验、IQ、 EQ等因素的存量。 人力资本是经济增长的最主要的源泉和动力。 人力资本的资本属性→资本的逐利性。 人力资本与其所有者的不可分离性＋信息的不对称性→人力资 本需要激励，不可完全“压榨”。 职工是人力资本的投资者。
公司治理八讲：思想、方法与案例
第二讲 公司治理的运行体系
吴炯
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问
题
2.1.1 现代公司的基本模型
职工
股东
有限责任 经理革命
股权资本
投票权 董事会
红利
风险
工资 劳动
监督权
股份公司 （经营管理与实物资本）
债权资本 债权人
中航油出事了 陈久霖擅自扩大业务范围，从事石油衍生品期权交易。 截至2019年11月29日为止，公司估计总计损失5.5亿美元。 2019年3月21日，陈久霖被判4年3个月监禁及33.5万新元 罚款。国资委在北京宣布陈久霖被“双开”。
案例梗概：中航油事件
继续搜索资料，并回答： 陈久霖为什么被判刑？ 是什么“激励”陈久霖如此大胆？ 为什么陈久霖的行为没有被及时制止？ 如果是民营企业，陈久霖会出现吗？
2.1.2 公司治理的基本问题
大股东与小股东之间的治理问题 公司治理问题的最新热点，也是中国公司治理问题的核心。 隐蔽性：金字塔、交叉持股、类别股份。 控制权滥用。 大股东投机。
2.1.2 公司治理的基本问题
股东与债权人之间的治理问题 债务来源：公司贷款、公司债、赊欠。 债权人保护 返还次序：贷款→公司债→股息。 公司贷款的有偿性（到期还本付息）和限定性（限定用 途）。 破产清算时，直接拥有公司控制权。 风险偏好的矛盾（对战略和商业机会的把握）。
2.1.2 公司治理的基本问题
其他治理矛盾 政府 政府的计划，政府的宏观调控。 即使是西方国家，政府的治理力量也不可轻视。 客户 客户的专用性投资。 客户的产品市场治理力量。 社区居民的“邻里关系” 竞争者，特别是资本市场的竞争者
案例梗概：中航油事件
风光的中航油 中国航油（新加坡）股份有限公司，新加坡上市公司。 2019年至2019年，公司营业额和利润年均按三位数增长。 公司总裁陈久霖被评选为“亚洲经济新领袖”。
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型
构
思
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辨
治
理
问
2.3.1 公司治理的逻辑起点（为谁治理）
主要观点 股东价值最大化 利益相关者价值最大化 以股东为主导的利益相关者利益最大化
2.3.1 公司治理的逻辑起点（为谁治理）
利益相关者理论 Stakeholders 是在公司中下了“赌注”的人，是那些能够影响企业目 标实现，以及能够被企业实现目标的过程影响的任何个人和群体— —弗里曼，1984 利益相关者包括股东、债权人、雇员、供应商、消费者、政府部门、 相关的社会组织和社会团体、周边的社会成员等。 市场机制不是万能的；公司中的人力资本越来越重要；公司的“人 格”决定了公司的未来。 公司不只是股东的，公司的所有者是全体的利益相关者。 利益相关者理论：公司治理的主体不只是股东，公司治理要符合利 益相关者合作的原则。
2.1.2 公司治理的基本问题
股东与公司代理人之间的治理问题 公司代理人指经理，以及赋有治理经理责任的董事（监事）。 这是传统经典公司治理问题的核心。 代理人的努力程度问题。 代理人的任期问题（是否短视、59岁现象等）。 不同风险偏好问题。 资产使用偏好问题（在职消费、个人帝国、投资偏好等）。 内部人控制问题。
2.2.1 公司治理相关者及其关联
公司治理的说明责任 信托责任的实现取决于说明责任的实现。 说明责任是指，拥有说明责任义务的一方对其行为的方式、原因、 可能的后果，向拥有要求说明责任权利的一方报告的反馈机制。 垂直的说明责任：由于权利的委托而形成的说明责任。 水平的说明责任：由于某种契约关系或者行为的相互影响而形成 的说明责任。
2.2.1 公司治理相关者及其关联
信托责任（问责制） 是否良好地履行信托责任是判断治理客体行为表现的标准。 董事会的信托责任 确定并阐述公司的使命、政策 审核和批准公司战略计划和重要交易 评估、选择、激励经理 股权的管理 董事会的管理
2.2.1 公司治理相关者及其关联
信托责任（问责制） 经理的信托责任 董事会职责之外的企业经营管理。
公司治理形式
外边界
外 部 治 理
紧密层
相
机 治
内部治理
理
内边界
2.2.2 公司治理的结构体系
公司治理形式：内部治理
内部治理是《公司法》所确认的一种正式制度安排，它构成公 司治理的基础
内部治理结构
股东大会
委托——代理关系
权力的分立与制衡
董事会
监事会
经营者
2.2.2 公司治理的结构体系
公司治理形式：外部治理 资本市场的信息监控 产品市场的消费者裁决 经理市场的激励约束机制 控制权市场的接管压力 法律、法规 舆论以及政府、行会等组织的控制和影响
价格
投入品 产品
价格
供应商
消费者
2.1.1 现代公司的基本模型
模型的基本假设是，除股东以外的其他人的收入是事先约定的固定的 绝对值。 由于股东获得的红利是一种“剩余收入”，具有风险，所以传统上股 东拥有剩余索取权和剩余控制权，所以股东被认为是公司的所有者。 将股东定义为公司的“所有者”，传统上认为符合效率最大化的原则。 由于有限责任、经理革命等原因，股东从公司法人中分离出来（在古 典企业中，两者合二为一），并通过董事会这一核心治理机构治理公 司。 公司治理的核心问题：股东需要一种机制来有效地监督和制约经营者。
2.1.2 公司治理的基本问题
股东与供应商之间的治理问题 供应商的专用性投资与公司的利益密切相关。 资产专用性是指在不牺牲生产价值的条件下，资产可用于不同用途 和由不同使用者利用的程度（威廉姆森，1979）。 纵向一体化、产业集群、战略联盟、虚拟经营等新型经营战略往往 与专用性投资相关。 专用性投资使供应商将命运维系在相关公司身上。 供应商是专用性资产的投资者。
案例梗概：大午集团治理
讨论以下问题： 大午集团的董事会、理事会、监事会，对应于一般公司的什 么组织机构？ 大午集团的“私企立宪”的优劣何在？请应用前两讲所掌握 的知识来回答。 孙大午设计“私企立宪”的目的是什么？ 大午集团的“私企立宪”的推广价值如何？ 从本案例中，你悟到了什么公司治理理念？
第 2 讲 结束
相机治理（状态依存控制权） 利益相关者索取公司利益的优先权不同： 员工f债权人 f 股东（f 政府） 若利益不能得到满足，则拥有最高优先权的利益相关者应该控制公 司，成为治理者 在某一种状态下，由某一类确定的利益相关者治理公司，效率最高
2.3.1 公司治理的逻辑起点（为谁治理）
假定一个企业在破产后，盘存1000万元的资产，同时负债是1200万 元。现在企业面临一项投资决策：以盘存资产中的500万元投资一个项目， 这个项目有10%的可能性创造1000万元的价值，有90%的可能性创造的 价值为0。从社会最优的角度考虑，投资500万元，但创造的预期收入仅 有100万元，因而应该拒绝投资这个项目。但如果此时股东拥有企业的控 制权，他很可能选择这个项目。因为，如果选择清算，作为剩余收益人 的股东的收益为0（假定只承担有有限责任）；而如果选择投资，至少存 在10%的可能创造1000万元的价值，在偿还债务后获得300万元的剩余收 入。选择投资，股东的预期收益将是30万元，远远大于0。因此，如果股 东控制企业，一定会选择投资。对于债权人，投资500万元的预期收入仅 仅为100万元。如果选择在投资后清算，预期的清算收入只有600万元； 如果选择现在清算，他将获得的清算收入为1000万元。股东的道德风险 行为显然造成了对债权人利益的损害。因此，从社会最优的角度，企业 的控制权应该从股东转移到债权人。
请阅读第3章的讨论案例
2.2.2 公司治理的结构体系
公司治理形式：相机治理 内外治理的转换
2.2.2 公司治理的结构体系
公司治理的一般模式
外部治理
资本市场 经理市场 产品市场 劳动力市场
环境
市
场
内部治
环
理结构
境
内部治理
社 会 文 化 环 境
2.2.2 公司治理的结构体系
公司治理的一般模式 英美模式 德日模式 家族模式
2.3.1 公司治理的逻辑起点（为谁治理）
“股东至上”对“共同治理”的反击 利益相关者模式无法解决利益相关者的利益加总问题：企业使命与 决策目标的矛盾和模糊。 无法让对自己的行为负责：让经理为所有人服务，就是让经理不要 为任何人服务。 国有企业缺乏效率，在一定程度上与奉行利益相关者模式有关。
2.3.1 公司治理的逻辑起点（为谁治理）
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2.2.1 公司治理相关者及其关联
公司治理的权益主体
顾客 社区 政府 竞争者
债权人 职员 供应商
公司直接投 资者
股东
受公司行为 影响者
公司专用性 资产投资者
2.2.1 公司治理相关者及其关联
公司治理的客体 董事会：来自股东和其他利益相关者的治理 经理：来自董事会的治理
2.2.1 公司治理相关者及其关联
公司治理的说明责任
债权人 职工
供应商
股东 董事会 经营者
垂 水 授 契约 直平权关 说说关系 明明系 责责 任任
2.2.2 公司治理的结构体系
公司治理边界的确定
外边界
紧密层
顾客 社区 政府 竞争者
债权人 职员 供应商
股 东
董事会 经营者
内边界
2.2.2 公司治理的结构体系
2.3.2 公司治理与管理
案例梗概：大午集团治理
孙大午的考虑： 如何选拔和培养企业接班人来保证企业的持续发展。 搞股份制怎么搞？我和我妻子多少股份？两个儿子多少？两 个弟弟多少？内侄女多少？元老们多少？……
大午集团的“私企立宪制”： 董事会由企业内部人员选举产生的董事组成，行使决策权， 但无权干涉经营。 理事会由各单位一把手和子公司办公室主任组成，执行董事 会的决策，行使经营权，理事长也即总经理，由选举产生。 监事会主要由家族成员组成，所有权作为一个集体存在，由 后代继承，不进行财产分割。
2.1.2 公司治理的基本问题
公司与职工之间的治理问题 人力资本是体现在人身上的技能和生产知识的存量（舒尔茨， 1960），以及其它一切体现在人身上的，通过前期投入得到 的，可以带来未来满足或者收入的健康、体力、经验、IQ、 EQ等因素的存量。 人力资本是经济增长的最主要的源泉和动力。 人力资本的资本属性→资本的逐利性。 人力资本与其所有者的不可分离性＋信息的不对称性→人力资 本需要激励，不可完全“压榨”。 职工是人力资本的投资者。
公司治理八讲：思想、方法与案例
第二讲 公司治理的运行体系
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2.1.1 现代公司的基本模型
职工
股东
有限责任 经理革命
股权资本
投票权 董事会
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工资 劳动
监督权
股份公司 （经营管理与实物资本）
债权资本 债权人
中航油出事了 陈久霖擅自扩大业务范围，从事石油衍生品期权交易。 截至2019年11月29日为止，公司估计总计损失5.5亿美元。 2019年3月21日，陈久霖被判4年3个月监禁及33.5万新元 罚款。国资委在北京宣布陈久霖被“双开”。
案例梗概：中航油事件
继续搜索资料，并回答： 陈久霖为什么被判刑？ 是什么“激励”陈久霖如此大胆？ 为什么陈久霖的行为没有被及时制止？ 如果是民营企业，陈久霖会出现吗？
2.1.2 公司治理的基本问题
大股东与小股东之间的治理问题 公司治理问题的最新热点，也是中国公司治理问题的核心。 隐蔽性：金字塔、交叉持股、类别股份。 控制权滥用。 大股东投机。
2.1.2 公司治理的基本问题
股东与债权人之间的治理问题 债务来源：公司贷款、公司债、赊欠。 债权人保护 返还次序：贷款→公司债→股息。 公司贷款的有偿性（到期还本付息）和限定性（限定用 途）。 破产清算时，直接拥有公司控制权。 风险偏好的矛盾（对战略和商业机会的把握）。
2.1.2 公司治理的基本问题
其他治理矛盾 政府 政府的计划，政府的宏观调控。 即使是西方国家，政府的治理力量也不可轻视。 客户 客户的专用性投资。 客户的产品市场治理力量。 社区居民的“邻里关系” 竞争者，特别是资本市场的竞争者
案例梗概：中航油事件
风光的中航油 中国航油（新加坡）股份有限公司，新加坡上市公司。 2019年至2019年，公司营业额和利润年均按三位数增长。 公司总裁陈久霖被评选为“亚洲经济新领袖”。
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题现 代
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2.3.1 公司治理的逻辑起点（为谁治理）
主要观点 股东价值最大化 利益相关者价值最大化 以股东为主导的利益相关者利益最大化
2.3.1 公司治理的逻辑起点（为谁治理）
利益相关者理论 Stakeholders 是在公司中下了“赌注”的人，是那些能够影响企业目 标实现，以及能够被企业实现目标的过程影响的任何个人和群体— —弗里曼，1984 利益相关者包括股东、债权人、雇员、供应商、消费者、政府部门、 相关的社会组织和社会团体、周边的社会成员等。 市场机制不是万能的；公司中的人力资本越来越重要；公司的“人 格”决定了公司的未来。 公司不只是股东的，公司的所有者是全体的利益相关者。 利益相关者理论：公司治理的主体不只是股东，公司治理要符合利 益相关者合作的原则。
2.1.2 公司治理的基本问题
股东与公司代理人之间的治理问题 公司代理人指经理，以及赋有治理经理责任的董事（监事）。 这是传统经典公司治理问题的核心。 代理人的努力程度问题。 代理人的任期问题（是否短视、59岁现象等）。 不同风险偏好问题。 资产使用偏好问题（在职消费、个人帝国、投资偏好等）。 内部人控制问题。
2.2.1 公司治理相关者及其关联
公司治理的说明责任 信托责任的实现取决于说明责任的实现。 说明责任是指，拥有说明责任义务的一方对其行为的方式、原因、 可能的后果，向拥有要求说明责任权利的一方报告的反馈机制。 垂直的说明责任：由于权利的委托而形成的说明责任。 水平的说明责任：由于某种契约关系或者行为的相互影响而形成 的说明责任。
2.2.1 公司治理相关者及其关联
信托责任（问责制） 是否良好地履行信托责任是判断治理客体行为表现的标准。 董事会的信托责任 确定并阐述公司的使命、政策 审核和批准公司战略计划和重要交易 评估、选择、激励经理 股权的管理 董事会的管理
2.2.1 公司治理相关者及其关联
信托责任（问责制） 经理的信托责任 董事会职责之外的企业经营管理。
公司治理形式
外边界
外 部 治 理
紧密层
相
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2.2.2 公司治理的结构体系
公司治理形式：内部治理
内部治理是《公司法》所确认的一种正式制度安排，它构成公 司治理的基础
内部治理结构
股东大会
委托——代理关系
权力的分立与制衡
董事会
监事会
经营者
2.2.2 公司治理的结构体系
公司治理形式：外部治理 资本市场的信息监控 产品市场的消费者裁决 经理市场的激励约束机制 控制权市场的接管压力 法律、法规 舆论以及政府、行会等组织的控制和影响