债权的代理成本问题综述

二、国内学者的研究
潘敏（２００２）在其博士论文专著《资本结构、金融契约与 公司治理》中，通过对企业融资行为选择中的代理成本、信息 不对称和契约不完备等相关理论研究成果进行梳理，从理论 上全面系统地阐述了融资方式、融资结构等融资行为选择对 企业公司治理的影响，对中国企业股权融资偏好、股权融资 资金配置效率低下和国有企业公司治理结构效率低下等问 题的形成原因进行了有益的探讨。 吕长江、张艳秋（２００２）具体分析了代理成本的计量及其 影响因素。他们在詹森和麦克林（１９７６）的预算—效用无差异 曲线的基础上，推导出代理成本与外部股权存在负相关的关
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现代公司是团队力量的集成，涉及到很多鲜活的个体，包 括经理层、雇员、股东和债权人等。长期以来，经济学家都习 惯的假设和认为这些当事人有着共同的目标和取向，但是， 经济个体间其实却存在着利益上的冲突，公司一直在努力协 调这些矛盾。过去三十年里经过经济学家们的努力，已经形 成了所谓的“代理理论”。严格来讲，代理理论是金融学、经济 学和财务学交叉研究成果之一。正是代理理论的出现使得我 们对企监这个“黑匣子”的内部构造的研究取得了突破性的
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献里。
科斯（１９３７）在《企业的性质》中就写道：与市场利益价格 信号配置资源的方式不同，企业通过权威来进行资源配置， 利用权威配置资源的好处在于节约了市场交易成本，但同时 又产生了组织成本，两种成本的权衡决定了企业的边界。 而阿尔钦与德姆赛塞茨（１９７２）则用监督成本概念来讨 论企业的代理成本问题。监督成本源于企业的团队生产的性 质，在团队生产中，成员个人的边际贡献是难以衡量的，这就 让团队成员有了偷懒的激励。为克服团队生产中成员个人的 偷懒问题，必须有Ｉ监督者，从而产生了监督成本。当监督者不 是企业约唯一所有者时，又出现了监督监督者的成本。 收稿日期：２０１０－－０３－－０６
【责任编辑吴迪】
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万方数据
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’．
【６】潘敏．资本结构、金融契约与公司治理ｆＭｌ．北京：中国金融出版社，２００２． 【７】吕长江，王克敏．上市公司资本结构、股利分配及管理者股权比例相互作用机制研究明．会计研究，２００２，（３）． 【９】苏启林．代理问题、公司治理与企业价值——以民营上市公司为例Ⅲ．中国工业经济，２００４，（４）． 【１０】杨兴全，郑军．基于代理成本的企业债务融资契约安排研究【Ｊ】．会计研究，２００４，（７）． 【１３】张涌．从代理成本角度看中国国有企业融资结构的确定【Ｊ】．金融研究，２０００，（１２）．‘ 【１４】袁卫秋．国外资本结构代理成本理论综述【Ｊ】．上海金融学院学报，２００５。（６）．
三、小结
从围外文献来看，几乎所有研究都是以詹森和迈克林的 代理理论为基础或是它的发展。概括起来主要从代理成本、 交易成本、控制权争夺等不同角度考察了融资结构、代理成 本与公司治理的关系。其中以詹森和麦克林（１９７６，１９８６）为 代表，梅耶斯（１９７７）等都研究了融资结构与代理成本的关 系，他们证明了举债的边际代理成本是企业融资结构中举债 数量的增函数。 从国内学者的研究来看，潘敏对融资结构、公司治理这 一命题提出了自己的观点和建议，但对融资结构与代理成本 的关系还缺乏进一步深入研究。 吕长江和张艳秋等人的实证研究亦是建立在詹森和麦 克林的代理成本理论的基础之上，从代理成本角度得出了中 国上市公司最优资本结构，但他们的实证研究基本上以线性 研究为主，注重样本研究，但选择的样本较小。很可能有偏 误，而且近年来上市公司的融资环境发生了较大变化，对中 国上市公司代理成本最低的最优资本结构还应该进行更严 格的实证检验。
作者简介：羞磊（１９７５一），女，山东青岛人，中级会计师，从事财务管理研究。
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万方数据
重要作用，这是因为：偿还债务和本金将减少公司的“自由现 金”，进而减少经理投资股东不看好的项目的机会。
约的代理成本除与债务融资比例有关外，还受企业债务融资 契约构成特征的影响。当债务融资数量不变时，通过企业债 务融资契约构成的合理安排，能够更加有效地缓和股东与经
系，给出了代理成本的两种表现形式——实物消费与闲暇消
费，实物消费是实际支出资金用于在职消费，闲暇消费是用 闲暇享受代替努力工作，用经营费用率和资产周转率计量相 对代理成本，并进行了实证检验分析，同时进一步研究了现 金股利行为对代理成本的影响。 苏启林（２００４）运用代理理论对２００２年在上海、深圳证 券交易所上市的１２２家民营上市公司治理与企业价值进行 理论分析与实证检验，发现民营上市公司治理包括在股权集 中度、债务融资比重、金字塔式控股、控制权与现金流权偏 离、流通股与非流通股价偏离等五个方向上存在着代理冲 突。并指出引发民营上市公司代理冲突的首要原因是现行流 通股与非流通股的股权割裂。 杨兴全、郑军（２００４）通过研究指出，通过债务融资契约 获取企业投资所需的部分资金是降低股权融资契约代理成 本的有效途径，然而．企业债务的引入又会产生债务融资契 约的代理成本，股权融资的代理成本与债务融资的比例负相 关。而债务融资的代理成本与债务融资比例正相关。融资契 参考文献： 【１】Ｍ．Ｃ．Ｊｅｎｓｅｎ，Ｗ．Ｈ．Ｍｅｅｋｌｉｎｇ，１９７６．Ｔｈｅｏｒｙ
２０１０年第１９期 总第９３期
经济研究导刊
ＥＣＯＮＯＭＩＣ ＲＥＳＥＡＲＣＨ ＧＵＩＤＥ
Ｎｏ．１９．２０１０ Ｓｅｒｉａｌ Ｎｏ．９３
债权的代理成本问题综述
王
磊
（青岛市家乐福商业有限公司，山东青岛２６６０００）
摘要：在现代公司制度中，由于公司所有权和控制权的两权分离，股东和管理当局的利益函数和收益函数并不 完全一致由此产生了代理问题。企业代理成本的存在直接影响企业的价值，对代理成本进行准确计量并找出关键的 影响因素进行控制是管理学的重要课题之一。从债券融资入手对代理成本问题做一个理论综述。 关键词：代理成本；债务融资；债权 中图分类号：Ｆ８１０．５ 文献标志码：Ａ 文章编号：１６７３－２９１Ｘ（２０１０）１９－００６７－－０２
进展。
公司代理问题直到１９７６年詹森和麦克林《企业理论：管 理行为、代理成本和所有权结构》才被正式提出。作者认为， 代理成本决定企业的资本结构，把代理成本定义为委托人的 监督支出，代理人的保证支出以及因代理人决策与使委托人 福利最大化的决策存在偏差而使委托人遭受的福利损失的 总和。作者认为．股权代理成本来源于股东和经营者之间的 利益冲突，在所有权与经营权分离的情形下．管理者不能得 到其盈利行为的完全收益，却承担全部努力成本。因此，管理 者利用其权限谋求自身利益，他们可以把本应该支付给股东 的或本应该投资的资产，转为在职消费或菲经营性资产，这 种无效性造成的损失由股东承担。为避免和减少这种无效 性，债务就是一个可供选择的方式。可以减少管理者可用于 追求各种自身利益的自由现金，降低代理成本。然而债务融 资又会带来债权代理成本，在企业处于破产边缘时，股东会 倾向于投资风险更大的项目。使得债权人面临更大风险。因 此詹森等人认为，一方面，债务融资可增加管理者持股比例、 增加可能对管理者的破产惩罚、减少自由现金等，从而减少 股权代理成本，另一方面，债务融资又会产生资产替代效应、 投资不足问题。从而增加了债权代理成本。詹森和麦克林主 张，企业最优资本结构是由股权融资的代理成本和债务融资 的代理成本均衡得到的。 迈耶斯（１９７７）的研究发现企业面临破产时，即便有新的 可以导致价值增加的项目，股东也不会有动力去投资，因为 在濒临破产的情况下，将可能使该项目的成本和风险全部由 股东承担，但收益却大部分或全部归债权人所有。鉴于债务 融资比例过高的公司易于出现破产，因而他认为债务比例高 的公司可能更易导致放弃价值增加的项目，这是一种因害怕 破产而引起的代理成本。 詹森（１９８６）再次强调债务融资在降低代理成本方面的
一、国外学者的研究
伯利和米恩斯１９３２年在《现代公司与私有产权》一书 中，首开代理成本理论讨论之先河，这种成本好像是现代股 份公司的必然产物（德姆塞兹。１９８０）。书中首先讨论了两权 分离带来的问题，股东监督管理的成本可能大于获得的收 益，在所有权分散和集体行动成本很高的情况下尤其如此。 伯利和米恩斯的论点在经济学家中产生了深远的影响，关于 代理成本问题的研究贯穿和体现在大量产权经济学家的文
营者的冲突。进而进一步降低股权融资的代理成本。同时。通 过债务融资契约的有效安排，相同数量债务融资的代理成本 也会降低。总之，通过企业债务融资契约的合理安排能够降 低融资契约的代理成本，进而提高企业的价值。然而，企业债 务融资契约的合理安排以发达的企业债券市场和丰富的债 务融资工具为支撑，债务融资契约对经营者约束的有效实现 又以债权人的硬约束和完善的企业债务履行机制。尤其是完 善的破产机制为基础。