价值管理-长江商学院：组合与价值投资 精品

1200
泰国DS市场价格指数 从95年1月5 到00年2月20
200
0 1995
1996
1997
1998
1999
2000
HIGH 1100.99 2-8-96 LOW 117.06 9-3-98 LAST 251.62来源: DATASTREAM
总结
不学田中先生 鸡蛋不要放在一个蓝子里 学会价值投资 学会个人投资 复利威力无比
注意: 当主要的赌注赚钱时， 人们总是抱怨分散化
国际配置
公司
高盛 JP 摩根 莱曼 美林 摩根斯坦利 美国信托 Wells 资本管理
建议外国资产在总资产中 的配置比例
15% － 20% 10% － 15%
约 12% 0% － 10% 25% － 35% 8% －11%
约15%
国际分散化
国际投资的好处
– 潜在的高额回报 (市场分割) – 分散化后的低风险 新兴市场间短期和长期的相关性 在市场发生危机时，短期相关度趋于上升 新兴与发达市场间长期相关度的波动性趋于减少。
日本人知道如何储蓄, 但他们还需要学习 如何更好地利用资金（本国偏差）
日本个人金融资产, 9.6万亿美元
股票 7.2%
信托 4.6%
PE > 19
低倍数 <--------------------------> 高倍数 来源: Malkiel and Mei (1998)
Smith Barney 模型: 将这些因素合并起来加以考虑
使用哪些变量? 如何对其进行分组? 对每组赋予多大权重? 对每组内的每个变量赋予多大权重? 构建好模型类似于烹饪
分收益
新兴市场积极的资产管理
新兴市场回报的可预测性 市场过度反应，或投资者要求的超额风险溢价 随时间变动的期望回报和风险，需要一个动态的资 产配置模型 目标: 通过精心的风险管理，胜过基准收益率
在香港，根据不同的 D/P 购买股票后未来 10 年的回报率
30% 25% 20% 15% 10%
5% 0%
债券 3.7%
信托投资 3%
保险 22.3%
银行与邮政 储蓄 59.0%
美国投资者的资产组合更为分散
美国的个人金融资产*, 21万亿美元
互助基金 6%
债券 10%
信托 4%
非公司企业的股票 13%
生命保险 3%
混合形式 2%
养老金储备 25%
银行存款 17%
股票 20%
10家最大的美国跨国公司
Source: 福布斯
DY > 6
DY < 6
DY < 5
DY < 4
DY < 3
高收益 <--------------------------> 低收益
在香港，根据不同的 P/E 购买股票后未来 10 年的回报率
30% 25% 20% 15% 10% 5% 0%
PE < 10
PE > 10
PE > 13
PE > 16
金融市场与投资
组合与价值投资
梅建平教授
提纲及重要概念
相关性 最优投资组合 价值投资PE，PB（并购时机） 趋势交易－追涨杀跌 个人理财（组合，复利）
Source: David Geltner, MIT
Will Rogers 曾经说: “拿出你所有的储蓄买入一些 好股票，一直持有到它们上涨后卖掉。如果股票不 涨 ，就不要去买".
公司
收入
净利润
资产
福特
国外 总额 国外占 国外 总额 国外占 国外 总额 国外占总
($百万) ($百万) 总额的 ($百 ($百万) 总额的 ($百万) ($百万) 额的 %
% 万)
%
48,104 146,991 32.7 223 4,446
5.0 79,106 262,867 30.1
通用电器 23,361 79,179 29.5 1,596 7,280
Smith Barney模型 (50%, 5%, 20%, 5%, 20%)
价值: P/E, P/E(预测值), P/B 和收益率差距 增长: 下一年度收益和GDP的增长 风险: 经常账户/GDP, 真实汇率的高估, Beta值 利率: 真实利率的变动 趋势: 收益修正和价格变动 问题: 如何将排序转变为权重?
Smith Barney 模型的利弊
市场吸引力强: 直观，易于理解 灵活: 变量和权重能根据市场条件的变化进行调整 信息及时: 使用市场信息 多重共线性: 相似的信息 没有对政治和其他风险因素进行调整 交易成本比指数中的要高
对该估值方法的一个谨慎提示
P/B 并非在每个国家都起作用 P/现金流量 并非在所有地方都起作用 P/E 跟踪和预测并非在所有地方都起作用 高抛低吸可能不奏效 (泰国的例子)
21.9 82,976 272,402 30.5
雪佛龙 花旗
22,220 47,798 46.5 1,560 2,607 19,772 32,605 60.6 2,146 3,778
59.8 17,420 38,378 45.4 56.7 161,000 270,000 59.6
国际分散化的障碍
缺乏信息 交易困难 (成本高) 外汇风险和政治风险 (模棱两可) 收益不确定 最佳的方法是什么? – 你不需要到海外投资，用ADRs 就能得到大部