资本结构理论综述4

信号模型
罗斯模型（Ross Model）
利兰-派尔模型（Leland-Pyle） 迈尔斯-梅吉拉夫模型（Myers-Majluf）
罗斯模型：通过负债比例传递信号
在罗斯的模型中，管理者和外部投资者对企业受
益的实际分布存在不对称信息；并且如果资本市
场对企业的证券价值评价较高，则管理者将从中
受益，反之若企业破产，管理者就要受到惩罚。
罗斯模型：通过负债比例传递信号
高质量企业破产的可能性较小，相应地，其边际 期望破产成本较低，可以预计这类企业将有较高的负
债比率；而低质量的企业在任何债券水平上都有较大
的破产可能性，因此其管理者不敢通过发行更多的债 券来模仿高质量的企业。 如果外部投资者能推测到管理者的上述行为，则 较高比例的负债水平将被视为高质量企业的信号。
2019/1/26
东北财经大学金融学院· 王立元
13
迈尔斯-梅吉拉夫模型： 优序融资理论（Pecking Order Theory）
通过发行股票来筹集外部资金 情况下的信息不对称问题；
在发行股票和借债之间进行选
择时的不对称信息情况。
2019/1/26
东北财经大学金融学院· 王立元
增加企业融资成本；第二，当外部投资者无法确定企业的类
型时，他们对所有融资企业发行的证券只愿支付一个平均价 格。这样高质量企业证券的价格将被低估，而低质量的企业
证券将被高估。因而会导致无效率的投资决策：证券高估企
业将出现投资过度（Overinvestment），证券低估企业则出 现投资不足（Underinvestment）。
信号模型
既然逆向选择行为源于签约双方在事前的信息不对称， 那么由内部人（管理者）向外部投资者传递有关的信息 就成为解决逆向选择问题的一种有效方法。不对称信息
扭曲了企业的市场价值，从而引起无效的投资，不同的
资本结构会传递有关企业真实价值的不同信号，内部人 选择合适的资本结构，以增强正面信号，避免负面信号
论。
2019/1/26 东北财经大学金融学院· 王立元 1
三、新资本结构理论
1977 —— 现在
信号模型 代理理论
金融Biblioteka Baidu约论
内生金融契约论 外生金融契约论
财务契约论 （完全契约理论）
公司控制理论 （不完全契约理论）
2
信号模型
信号模型探讨的是在筹资前的不对称信息下， 公司怎样通过适当的筹资决策向市场传递公司 价值的信号，以此来影响投资者的决策。它主 要讨论金融契约事前隐藏信息的逆向选择问题
(Adverse Selection with ex ante Hidden Information）。
2019/1/26
东北财经大学金融学院· 王立元
3
信号模型
信号模型探讨的是在筹资前的不对称信息下， 公司怎样通过适当的筹资决策向市场传递公司 价值的信号，以此来影响投资者的决策。它主 要讨论金融契约事前隐藏信息的逆向选择问题
一种传递有关项目质量的信号，因为市场会认为项目质
量是管理者自己所有权份额的一个函数。
利兰-派尔模型： 通过经理人持股比例传递信号
该模型的基本思想是：公司的债务决定了用股票筹集 项目所需剩余资金的金额。当公司杠杆水平上升时，在股 本结构中，管理者的持股比例相对增加；由于股本资产属 于风险资产，管理者持股比例的增加意味着其预期的福利
Ross, Stephen A. “The Determination of Financial Structure: The Incentive Signaling
Approach,” The Bell Journal of Economics, 8, No. 1 (Spring 1977), pp. 23-40.
Myers, Stewart C, and Majluf, Nicholas S. “Corporate Financing and Investment Decisions When Firms Have Information That Investors Do Not Have,” Journal of Financial Economics, 13 (1984), pp. 187-221.
三、新资本结构理论
70年代后对资本结构理论的研究一反现代资本结构理 论只注重“税收”、“破产”等内部因素对公司最优 资本结构的影响， 力图通过“信息”、“激励”等 概念从公司“外部因素”来展开资本结构问题的分析，
从而把权衡难题转化为结构或制度设计问题，这标志
着一种新学术潮流的兴起，因而被称为新资本结构理
2019/1/26
东北财经大学金融学院· 王立元
12
迈尔斯-梅吉拉夫模型： 优序融资理论（Pecking Order Theory）
信息的不对称现象，是因为所有权和管理权的分离而
自然产生的。在不对称信息下，管理者（内部人）比 市场或投资者（外部人）更为了解公司收益和投资的 真实情况。外部人只能根据内部人所传递的信号来重 新评价他们的投资决策。公司的资本结构、财务决策 或股利政策都是内部人传递信号的手段。
水平会下降。但是如果公司拥有高质量的投资项目，则福
利水平的下降就是不明显的。因此，在均衡状态下，具有 高质量投资项目的管理者就可以通过提高负债比例的方式 向投资者传递其特征或类型的信号。
迈尔斯-梅吉拉夫模型： 优序融资理论（Pecking Order Theory）
优序融资理论认为： 公司在融资时首先偏好内部融资，如 果需要外部融资，则偏好债务融资。
(Adverse Selection with ex ante Hidden Information）。
2019/1/26
东北财经大学金融学院· 王立元
4
信号模型
当事人的逆向选择行为表现在两个方面
第一，当投资者面临事前信息不对称而可能承担风险时，他 要么减少或放弃投资，要么在投资受益中考虑该风险因素而
利兰-派尔模型： 通过经理人持股比例传递信号
利兰和派尔认为，公司的管理者一个可变的项目等 同于一笔不确定性的受益，他对受益的分布了解的比别 人多。由于他是风险规避者，且其财富有限，因而他希 望与外部投资者共同分担这个项目。他的问题是如何使 投资者相信项目的真实价值。 管理者可以变动自己在项目中的股本，并把它用作