中信银行：对公业务优势应当坚守 推荐评级
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公
司
银行
报 告
中信银行 (601998)
2013 年 5 月 29 日
加大成本投入和拨备力度、对公业务优势应当坚守
推荐 (维持)
投资要点
公 司 深 度 报 告
现价：4.45 元
主要数据
行业 公司网址 大股东/持股 实际控制人/持股 总股本(百万股) 流通 A 股(百万股)
公
司
深
银行
度 bank.ecitic.com/ 报 中信股份/61.85%
在存款端，中信对公司业务的依赖更加明显。2012 年末，中信银行公司存款占总存款比重 81.4%， 是上市银行中的最高水平，这一比重自 05 年以来一直维持在 80%以上，并未出现明显的调整迹象， 对公业务仍是中信存款增长的主导力量。在利率市场化和金融脱媒的大背景下，对公和零售存款的 波动性均有所加强，但对公存款波动性的上升程度显著高于零售存款。按标准差系数这一统计指标 衡量，08-09 年，全行业月度新增对公存款和零售存款标准差系数分别为 113%和 100%，自 10 年 1 月至 13 年 4 月，全行业月度新增对公和零售存款标准差系数分别上升至 249%和 177%。我们认为， 在当前行业背景下，对资金配置上的灵活性要求上升，存款之外的资金配置渠道大量涌现，而企业 在资金配置的灵活性要求和可供选择的配置渠道上均大于居民户，因此对公存款波动性的上升幅度 远大于零售存款。进而言之，其他渠道对企业存款分流效应的加强加将提升企业在存款上的议价能 力，从而对对公存款价格形成上行压力。在对公存款波动性加强，成本面临潜在上升压力的环境里， 中信应当适当降低对公司存款的依赖，提高零售业务的存款贡献，否则公司存款波动性上升带来的 存款成本上升将对其息差形成压力。
1.1 贷款结构正在向对公/零售均衡发展、对公业务仍主导存款增长
股份制银行对公司存贷款的依赖程度普遍高于国有大行。2012 年末，中信银行公司贷款占总贷款比 重 75.4%，自 2010 年 6 月末达到阶段性高点 80.2%以来，公司贷款占比已出现明显下降。同一时 期，五大行公司贷款平均占比 73.1%，股份制银行中浦发（76.4%）、华夏（85.7%）、以及三家城商 行公司贷款占比均高于中信。中信公司贷款占比较高是受其强势对公业务的推动，但不是上市银行 中最高水平，同时，近年来公司贷款占比已开始呈下降趋势，我们预计这一趋势将会继续，公司和 零售业务的贷款贡献将更趋均衡，但公司业务对贷款贡献的主力地位不会改变。
维持“推荐”评级
证券分析师
励雅敏 王宇轩
投资咨询资格编号 S1060513010002 021-38635563 liyamin860@pingan.com.cn
投资咨询资格编号 S1060513020001 021-38633846 wangyuxuan535@pingan.com.cn
研究助理
行情走势图
此前较低的基础之上稳步提升。13、14 年成本收入比预测分别为 34.0%、35.4%， 中长期来看，我们认为成本收入比会维持在 35%左右。
20%
中信银行
沪深300
13 年内资产质量风险继续暴露、预计 14 年末拨贷比达标
证
0%
券
研
-20%
究
Feb-12 May-12 Aug-12 Nov-12
二、 成本投入力度将得到加强 ................................................... 6 三、 13 年内资产质量风险继续暴露、拨贷比达标是 13-14 年重要工作目标 ............. 7 四、 盈利预测及投资建议 ....................................................... 8 五、 风险提示................................................................. 9
请务必阅读正文后免责条款
2 / 11
图表目录
中信银行﹒公司深度报告
图表 1 公司贷款占总贷款比重（2012 年）...........................................................................4 图表 2 公司存款占总存款比重（2012 年）...........................................................................4 图表 3 总贷款收益率 .............................................................................................................5 图表 4 公司贷款收益率..........................................................................................................5 图表 5 总存款付息率 .............................................................................................................5 图表 6 公司存款付息率..........................................................................................................5 图表 7 零售贷款收益率..........................................................................................................6 图表 8 零售存款付息率..........................................................................................................6 图表 9 成本收入比横向比较：中信银行排序正在上升 ..........................................................7 图表 10 90 天内逾期贷款环比增速 ......................................................................................7 图表 11 关注类贷款环比增速...............................................................................................7 图表 12 中信银行：信用成本假设情景分析.........................................................................8 图表 13 中信银行 – P/E band.............................................................................................9 图表 14 中信银行 – P/B band.............................................................................................9
马鲲鹏
一般证券从业资格编号 S1060112040052 021-38632767 makunpeng200@pingan.com.cn
维持中信银行 13、14 年归属股东净利润同比增长 10.6%和 11.2%的预测，对应 EPS 分别为 0.73、0.82 元，BVPS 分别为 4.91、5.75 元，以 5 月 28 日收盘价 4.45 元计算，13、14 年动态 P/E 分别为 6.1、5.5 倍，动态 P/B 分别为 0.9、 0.8 倍。13 年内资产质量风险将持续暴露，13-14 年均将面临较大拨备压力，同 时亦将面临业务结构及经营理念调整带来的不确定性，但在经历了前期的下跌 之后，当前股价安全边际充足，维持“推荐”评级。
报Βιβλιοθήκη Baidu
告
相关研究报告
12 年下半年，中信银行 90 天内逾期贷款和关注类贷款增速均居上市银行前列， 这将导致资产质量在 13 年面临来自逾期和关注类贷款自然向下迁徙的压力，同 时，新任管理层对资产质量认定的标准更加审慎。我们认为，资产质量风险持 续暴露的趋势将贯穿 13 年全年，至 13 年末不良率将进一步上升至 0.92%。同 时，新任管理层希望拨贷比尽快达标，自 12 年下半年以来，拨备力度明显增强。 我们预计，中信将在 14 年底实现拨贷比达标，13、14 年信用成本预测分别为 60bps、43bps。
中信集團/61.86%
告 46,787
31,691
坚守对公业务优势就是差异化竞争力
中信银行贷款结构正在向对公/零售均衡发展，对公业务仍主导存款增长。从定 价上看，公司贷款定价能力较强，但公司存款成本较高，同时在零售贷款定价 及零售存款成本上均无优势。展望未来，我们认为，中信应当保持其在对公贷 款定价上的优势，而在对公存款成本上的差距需尽快弥补，通过供应链融资加 大中小企业结算资金吸收力度，进而提升公司活期存款占比是实现这一目标的 有效路径。在当前充满变化的行业大格局中，银行传统对公业务的市场尽管会 受到金融脱媒的影响有所萎缩，但仍将是银行最重要的业务领域之一，亦能为 银行提供广阔的新兴业务资源。作为一家传统上以对公业务见长的银行，中信 若能坚持并拓展在对公业务上的既有优势，保持现有的稳健增长模式不出现重
38.0 30,819
43.3 20.9 0.66
6.8 1.2
2012A 89,435
16.2 31,032
0.7 16.6 0.66
6.7 1.0
2013E 99,441
11.2 34,311
10.6 16.0 0.73
6.1 0.9
2014E 110,019
10.6 38,148
11.2 15.3 0.82
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中信银行﹒公司深度报告
一、 坚守对公业务优势就是差异化竞争力
作为一家传统意义上以对公业务见长的银行，近年来中信银行的发展特色可概括为：规模与利润增 长处于行业中游、资产质量稳健、单项业务突出优势不明显。我们认为，在当前充满变化的行业大 格局中，在各家银行纷纷向小微、零售、投行业务转型的背景下，银行传统对公业务的市场尽管会 受金融脱媒的影响有所萎缩，但其仍将是银行最重要的业务基础，公司客户的贷款需求并不会随着 金融脱媒而消失，对银行而言，此类业务的价值亦并不会由于金融脱媒进程的推进而下降。同时， 随着企业多元化、全方位融资需求的不断上升，拥有一个强大的对公业务条线亦能为银行提供广阔 的新兴业务资源和发展空间，如面向大企业的投行业务、以及与之协同配合的金融市场业务等。中 信若能坚持并拓展在对公业务上的既有优势，保持现有的稳健增长模式不出现重大变化，就是其在 当前银行业变革大潮中最大的差异化竞争力。
风险提示：新的区域性资产质量风险爆发、业务结构调整出现重大波折。
营业收入(百万元) YoY(%) 净利润(百万元) YoY(%) ROE(%) EPS(摊薄/元) P/E(倍) P/B(倍)
2010A 55,765
36.7 21,509
50.2 19.3 0.55
8.1 1.4
2011A 76,948
流通 B/H 股(百万股)
12,957
大变化，就是其在当前银行业变革大潮中最大的差异化竞争力。
总市值（亿元） 流通 A 股市值(亿元) 每股净资产(元) 资本充足率(%)
2189.65 1483.15
4.44 12.13
成本投入加大、成本收入比上升
在成本管理思路上，新任管理层更加强调为保证长期业务发展潜力而进行的当 期费用投入，对网点扩张速度亦提出了更高要求。我们预计从 13 年开始，中信 在业务费用、系统及网点建设上的投入将更加积极，这也将带来成本收入比在
5.5 0.8
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正文目录
中信银行﹒公司深度报告
一、 坚守对公业务优势就是差异化竞争力 ......................................... 4 1.1 贷款结构正在向对公/零售均衡发展、对公业务仍主导存款增长............................4 1.2 公司贷款定价水平较高、存款优势不明显，零售存贷款定价均无优势 ..................5 1.3 新兴增长点：供应链金融、对核心企业的把握更有优势 ........................................6
司
银行
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中信银行 (601998)
2013 年 5 月 29 日
加大成本投入和拨备力度、对公业务优势应当坚守
推荐 (维持)
投资要点
公 司 深 度 报 告
现价：4.45 元
主要数据
行业 公司网址 大股东/持股 实际控制人/持股 总股本(百万股) 流通 A 股(百万股)
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在存款端，中信对公司业务的依赖更加明显。2012 年末，中信银行公司存款占总存款比重 81.4%， 是上市银行中的最高水平，这一比重自 05 年以来一直维持在 80%以上，并未出现明显的调整迹象， 对公业务仍是中信存款增长的主导力量。在利率市场化和金融脱媒的大背景下，对公和零售存款的 波动性均有所加强，但对公存款波动性的上升程度显著高于零售存款。按标准差系数这一统计指标 衡量，08-09 年，全行业月度新增对公存款和零售存款标准差系数分别为 113%和 100%，自 10 年 1 月至 13 年 4 月，全行业月度新增对公和零售存款标准差系数分别上升至 249%和 177%。我们认为， 在当前行业背景下，对资金配置上的灵活性要求上升，存款之外的资金配置渠道大量涌现，而企业 在资金配置的灵活性要求和可供选择的配置渠道上均大于居民户，因此对公存款波动性的上升幅度 远大于零售存款。进而言之，其他渠道对企业存款分流效应的加强加将提升企业在存款上的议价能 力，从而对对公存款价格形成上行压力。在对公存款波动性加强，成本面临潜在上升压力的环境里， 中信应当适当降低对公司存款的依赖，提高零售业务的存款贡献，否则公司存款波动性上升带来的 存款成本上升将对其息差形成压力。
1.1 贷款结构正在向对公/零售均衡发展、对公业务仍主导存款增长
股份制银行对公司存贷款的依赖程度普遍高于国有大行。2012 年末，中信银行公司贷款占总贷款比 重 75.4%，自 2010 年 6 月末达到阶段性高点 80.2%以来，公司贷款占比已出现明显下降。同一时 期，五大行公司贷款平均占比 73.1%，股份制银行中浦发（76.4%）、华夏（85.7%）、以及三家城商 行公司贷款占比均高于中信。中信公司贷款占比较高是受其强势对公业务的推动，但不是上市银行 中最高水平，同时，近年来公司贷款占比已开始呈下降趋势，我们预计这一趋势将会继续，公司和 零售业务的贷款贡献将更趋均衡，但公司业务对贷款贡献的主力地位不会改变。
维持“推荐”评级
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励雅敏 王宇轩
投资咨询资格编号 S1060513010002 021-38635563 liyamin860@pingan.com.cn
投资咨询资格编号 S1060513020001 021-38633846 wangyuxuan535@pingan.com.cn
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行情走势图
此前较低的基础之上稳步提升。13、14 年成本收入比预测分别为 34.0%、35.4%， 中长期来看，我们认为成本收入比会维持在 35%左右。
20%
中信银行
沪深300
13 年内资产质量风险继续暴露、预计 14 年末拨贷比达标
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二、 成本投入力度将得到加强 ................................................... 6 三、 13 年内资产质量风险继续暴露、拨贷比达标是 13-14 年重要工作目标 ............. 7 四、 盈利预测及投资建议 ....................................................... 8 五、 风险提示................................................................. 9
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中信银行﹒公司深度报告
图表 1 公司贷款占总贷款比重（2012 年）...........................................................................4 图表 2 公司存款占总存款比重（2012 年）...........................................................................4 图表 3 总贷款收益率 .............................................................................................................5 图表 4 公司贷款收益率..........................................................................................................5 图表 5 总存款付息率 .............................................................................................................5 图表 6 公司存款付息率..........................................................................................................5 图表 7 零售贷款收益率..........................................................................................................6 图表 8 零售存款付息率..........................................................................................................6 图表 9 成本收入比横向比较：中信银行排序正在上升 ..........................................................7 图表 10 90 天内逾期贷款环比增速 ......................................................................................7 图表 11 关注类贷款环比增速...............................................................................................7 图表 12 中信银行：信用成本假设情景分析.........................................................................8 图表 13 中信银行 – P/E band.............................................................................................9 图表 14 中信银行 – P/B band.............................................................................................9
马鲲鹏
一般证券从业资格编号 S1060112040052 021-38632767 makunpeng200@pingan.com.cn
维持中信银行 13、14 年归属股东净利润同比增长 10.6%和 11.2%的预测，对应 EPS 分别为 0.73、0.82 元，BVPS 分别为 4.91、5.75 元，以 5 月 28 日收盘价 4.45 元计算，13、14 年动态 P/E 分别为 6.1、5.5 倍，动态 P/B 分别为 0.9、 0.8 倍。13 年内资产质量风险将持续暴露，13-14 年均将面临较大拨备压力，同 时亦将面临业务结构及经营理念调整带来的不确定性，但在经历了前期的下跌 之后，当前股价安全边际充足，维持“推荐”评级。
报Βιβλιοθήκη Baidu
告
相关研究报告
12 年下半年，中信银行 90 天内逾期贷款和关注类贷款增速均居上市银行前列， 这将导致资产质量在 13 年面临来自逾期和关注类贷款自然向下迁徙的压力，同 时，新任管理层对资产质量认定的标准更加审慎。我们认为，资产质量风险持 续暴露的趋势将贯穿 13 年全年，至 13 年末不良率将进一步上升至 0.92%。同 时，新任管理层希望拨贷比尽快达标，自 12 年下半年以来，拨备力度明显增强。 我们预计，中信将在 14 年底实现拨贷比达标，13、14 年信用成本预测分别为 60bps、43bps。
中信集團/61.86%
告 46,787
31,691
坚守对公业务优势就是差异化竞争力
中信银行贷款结构正在向对公/零售均衡发展，对公业务仍主导存款增长。从定 价上看，公司贷款定价能力较强，但公司存款成本较高，同时在零售贷款定价 及零售存款成本上均无优势。展望未来，我们认为，中信应当保持其在对公贷 款定价上的优势，而在对公存款成本上的差距需尽快弥补，通过供应链融资加 大中小企业结算资金吸收力度，进而提升公司活期存款占比是实现这一目标的 有效路径。在当前充满变化的行业大格局中，银行传统对公业务的市场尽管会 受到金融脱媒的影响有所萎缩，但仍将是银行最重要的业务领域之一，亦能为 银行提供广阔的新兴业务资源。作为一家传统上以对公业务见长的银行，中信 若能坚持并拓展在对公业务上的既有优势，保持现有的稳健增长模式不出现重
38.0 30,819
43.3 20.9 0.66
6.8 1.2
2012A 89,435
16.2 31,032
0.7 16.6 0.66
6.7 1.0
2013E 99,441
11.2 34,311
10.6 16.0 0.73
6.1 0.9
2014E 110,019
10.6 38,148
11.2 15.3 0.82
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一、 坚守对公业务优势就是差异化竞争力
作为一家传统意义上以对公业务见长的银行，近年来中信银行的发展特色可概括为：规模与利润增 长处于行业中游、资产质量稳健、单项业务突出优势不明显。我们认为，在当前充满变化的行业大 格局中，在各家银行纷纷向小微、零售、投行业务转型的背景下，银行传统对公业务的市场尽管会 受金融脱媒的影响有所萎缩，但其仍将是银行最重要的业务基础，公司客户的贷款需求并不会随着 金融脱媒而消失，对银行而言，此类业务的价值亦并不会由于金融脱媒进程的推进而下降。同时， 随着企业多元化、全方位融资需求的不断上升，拥有一个强大的对公业务条线亦能为银行提供广阔 的新兴业务资源和发展空间，如面向大企业的投行业务、以及与之协同配合的金融市场业务等。中 信若能坚持并拓展在对公业务上的既有优势，保持现有的稳健增长模式不出现重大变化，就是其在 当前银行业变革大潮中最大的差异化竞争力。
风险提示：新的区域性资产质量风险爆发、业务结构调整出现重大波折。
营业收入(百万元) YoY(%) 净利润(百万元) YoY(%) ROE(%) EPS(摊薄/元) P/E(倍) P/B(倍)
2010A 55,765
36.7 21,509
50.2 19.3 0.55
8.1 1.4
2011A 76,948
流通 B/H 股(百万股)
12,957
大变化，就是其在当前银行业变革大潮中最大的差异化竞争力。
总市值（亿元） 流通 A 股市值(亿元) 每股净资产(元) 资本充足率(%)
2189.65 1483.15
4.44 12.13
成本投入加大、成本收入比上升
在成本管理思路上，新任管理层更加强调为保证长期业务发展潜力而进行的当 期费用投入，对网点扩张速度亦提出了更高要求。我们预计从 13 年开始，中信 在业务费用、系统及网点建设上的投入将更加积极，这也将带来成本收入比在
5.5 0.8
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中信银行﹒公司深度报告
一、 坚守对公业务优势就是差异化竞争力 ......................................... 4 1.1 贷款结构正在向对公/零售均衡发展、对公业务仍主导存款增长............................4 1.2 公司贷款定价水平较高、存款优势不明显，零售存贷款定价均无优势 ..................5 1.3 新兴增长点：供应链金融、对核心企业的把握更有优势 ........................................6