国债市场的功能研究论文-最新范文

国债市场的功能研究论文

一、完善国债市场功能促进利率市场化

从利率市场化角度来看,我国目前的国债市场还无法产生市场基准利率,公开市场操作也无法发挥市场化利率体制下应有的作用,利用国债及国债衍生产品规避利率风险的功能更是缺乏,国债市场的调节功能、价格发现功能、规避利率风险的功能还有待进一步完善。

第一,完善国债市场的价格发现功能,尽快彻底实现国债发行市场和流通市场的利率市场化,建立一条完整可靠的国债收益率曲线,为金融市场和中央银行提供一个具有连续性的市场基准利率。

在发行市场上,应主要采用招标方式,引入竞争机制,通过定期、均衡、滚动地发行短期、中期和长期国债,可以确立并不断强化国债利率作为市场基准利率的地位,促使基准化的国债利率尽可能地贴近市场利率,体现市场利率,从而起到引导市场利率的作用。逐步把定息国债的初始期限延长到7年、10年、20年乃至30年,最终形成一条完整、可靠和较为准确的国债收益率曲线,为其他债务工具利率的变动和中央银行利率的调整提供一个可靠的参考指标,这无疑对市场化利率体制的确立具有积极的推动作用。

充分发挥国债承销机构和公开市场操作“一级交易商”的做市商（MarketMaker）作用,提高国债现货市场的流动性。通过市场参与者的交流,在各个市场进行对冲套利活动,创造拉平整个市场利率水平的市场条件。借鉴国际经验,将银行间债券市场逐渐发展为国债场外（OTC）市场,交易所债券市场发展为国债场内市场,最终形成统一开

放的国债发行市场和高流动性的国债流通市场。

建立统一开放的国债市场。统一是指在统一的国债托管、清算系统的基础上,无论投资者在哪个国债市场上交易,最终是在同一系统内交割。参照国际通行做法,统一银行间债券市场和交易所债券市场,上市交易的国债均在中央国债登记结算有限责任公司进行统一托管清算和结算,交易所不再进行国债的托管。开放是指所有投资者均可自由出入银行间债券市场和交易所债券市场买卖国债,由于有最低成本的限制,个人投资者和小额投资者可通过代理人或购买国债投资基金的方式参与交易。

第二,调整国债期限结构和持有者结构,增强国债市场的流动性,提高国债市场的调节功能。今后应增加1年期以下如3个月、6个月、9个月等短期国债的发行,逐步形成长、中、短期限结构合理的国债结构。戴园晨先生认为,我国目前对国债发行实行年度规模审批制度,这也是导致1年期以下短期国债严重缺乏的原因之一。建议按公开市场操作需要量由全国人大常委会审查确定一个短期国库券余额的上限,由财政部对滚动发行加以调控,不再逐年或逐笔报告。

今后应使国债持有者结构从个人为主向机构投资者为主转变,为中央银行公开市场操作提供充分的载体。国债持有者结构向机构投资者倾斜,必然造成相当一部分个人投资者买不到国债,而个人投资者的积极参与对于国债市场的发展又是极为重要的。解决这一矛盾的关键在于大力发展国债投资基金,通过国债投资基金,使不能直接投资于国债的小额个人资产得以间接投资于国债,同时个人投资者也可通过银

行、保险等形式间接参与国债市场,为国债市场的发展提供稳定的资金来源。

第三,丰富国债品种,在适当时候恢复国债期货交易,逐步引入衍生品种,增强国债市场规避利率风险的功能。

总之,从利率市场化角度来看,目前由于国债市场的价格发现功能、市场调节功能和规避利率风险的功能不完善,阻碍了利率市场化的进程,应当尽快发展和完善国债市场的功能,加快利率市场化进程,这也是我国加入WTO后面临的紧迫问题。

二、国债市场功能不全影响了利率市场化进程

从20世纪80年代初到现在,我国国债市场在筹集资金,支持国家重点大型基础建设项目,改善经济结构,保持适度的经济发展速度等方面发挥了巨大的作用,特别是1997年以后,国债已成为我国实施积极财政政策,治理经济衰退的重要支撑手段。但是,国债市场在调节功能、价格发现功能和利率风险规避功能方面相当滞后,将严重影响我国利率市场化的进程。

（一）国债市场的价格发现功能不全

目前我国国债发行利率和二级市场上国债流通收益率均未完全实现市场化,完整的国债收益率曲线还没有形成,国债市场的价格发现功能由于下列原因受到了严重限制。

第一,目前我国国债发行市场不完善,市场化程度不高,影响了市场基准利率的形成。（1）1997年6月,人民银行下令所有商业银行退出交易所市场,并组建了银行间债券券市场,市场参与者主要为商业银行、

保险公司及中央银行。从1998年在银行间债券市场上发行债券以来,主要竞标人基本集中于商业银行,尤其是国有四大商业银行,而且这种招标的标位幅度狭窄,投标者投标的空间有限,其招标的范围受到了很大的限制,必然使国债发行利率的市场化程度大打折扣。（2）债券没有做到均衡、滚动发行,发行计划的发布不够及时和详细。这些都违背市场化原则,是一种不完全的垄断市场,必然会出现垄断价格,不利于市场发行价格的发现。国债发行市场上形成的利率还不能准确地反映市场资金的供求状况和人们对未来利率走势的预期,阻碍了市场基准利率的形成。（3）国债发行市场缺乏超长期固定利率国债的市场运作,使国债收益率曲线难以形成。我国财政近两年来发行了许多浮息国债,如2000年财政部发行7年以上国债几乎全是浮息国债,全年共发行7期计1692亿元,占可流通国债总额的67%.浮息国债利率存续期间（Duration）很短,类似于短期国债,但其流动性很差,大量发行不利于国债流通市场的发展,特别是浮息国债利率紧紧盯住一年期银行存款利率作固定利差的“浮动”的做法和10年期以上固定利息国债的缺乏,完整的国债收益率曲线难以形成,市场对新债的定价存在着明显争议,国债利率还做不到成为其他有价证券的定价依据与基准。

第二,国债流通市场的分割,阻碍了统一的国债市场利率的形成。目前国内存在证券交易所债券市场和银行间债券市场相互割裂的局面,这种分割状态使得各个债券市场之间、债券市场和资本市场之间的利率缺乏内在的联系,导致同一个国债品种形成的利率水平存在较大差别,

缺乏统一的资金供求信息,难以形成真实反映市场资金供求状况的统一市场基准利率。从总体上来看,交易所国债市场的平均收益率比银行间债券市场利率要高。如2000年上交所债券市场回购月加权平均利率水平比银行间债券市场回购利率高出1.3个百分点左右,从全年平均水平看,银行间短期债券平均收益率在2.45%左右,长期附息债券平均收益率在2.82%左右的水平,上交所债券市场债券年平均收益率在3%以上。在这种情况下,中央银行很难从相互割裂的各个市场中找到有效的反映整个市场资金供求状况的市场基准利率,来为中央银行利率的调整乃至公开市场操作提供参考,如果从其中一个割裂的分市场着手进行调控,则不但达不到宏观总量的调控目标,甚至会发生反作用。这种相互分割的国债市场不可能成为观察整个市场利率走势的窗口。

第三,国债虽为“金边债券”,但利率偏高,不能真实地反映资金市场的供求状况和债券市场的风险程度。如3年期和5年期储蓄存款的挂牌利率分别是2.7%和2.88%,扣除20%的利息所得税后,实际收益率分别为2.16%和2.304%,而3年期和5年期凭证式国债的利率分别是2.89%和3.14%,比储蓄存款实际收益率分别高出0.73和0.836个百分点。如果国债利率高于同期限的储蓄存款利率,在国债利率市场化、储蓄存款利率受到管制的情况下,说明投资者预期未来利率是上升的。如果国债利率是非市场化的,那么过高的国债利率显然不能反映市场资金的供求状况,不能代表市场基准利率,这也是造成国债二级市场流动性差的原因之一。