2018年电力行业专题分析报告

２０１８年电力行业专题分析报告

投资案件

关键假设点

今年来水稳中向好；弃风限电继续改善

有别于大众的认识

电力供需格局稳步向好，实际改善幅度超过预期。电力需求方面，2016、2017年全社会用电量增速分别为5%、6.6%，较2015年实现大幅回升。2018年1-4月，全国用电量同比增长9.8%，较上年同期增长2.6个百分点。电力供给方面，煤电供给侧改革稳步推进，截至2017年底全国装机容量17.77亿千瓦，同比增长8%，增速较上年减少1.2ppt。同时我们关注到目前电力装机结构出现变化，单位装机利用小时数较低的新能源发电占据新增装机主力，据我们测算2017年全国等效火电装机增速仅为5.8%，较上年减少1.9ppt，较全国实际装机增速低2.2ppt。后续新增装机仍将以风光为主，预计全国等效火电装机容量增速将持续放缓。

供需格局改善提升资产ROE水平，信用风险上行背景下凸显优质电力资产价值，优质电力资产有望价值重估。防风险、降杠杆大背景下，流动性持续收缩，部分高杠杆、现金流较差公司遭遇债务危机，近期信用风险持续上行。优质电力资产现金流稳定，收益质量高，融资渠道强，整体安全边际较高。从宏观背景看，信用风险上行彰显优质电力资产价值；从行业背景看，供需改善优质电力资产ROE稳中有升。我们判断站在当前时点优质电力资产有望迎来价值重估。

核心假设风险

今年水情严重不及预期；弃风限电率恶化；

目录

1. 电力供需逐步扭转优质资产价值有望重估 (6)

1.1 电力供需格局持续向好利好清洁能源利用小时提升 (6)

1.2 信用风险上行背景下优质电力资产价值迎来重估 (8)

2. 水电：发电量同比提升低估值高股息值得配置 (10)

2.1来水延续向好趋势水电公司发电量同比大幅提升 (10)

2.2大型水电公司调节能力加强业绩稳定性有保证 (11)

2.3水电公司后续装机规模增速放缓步入现金回报时代 (12)

3. 风电：政策力促弃风限电改善竞价上网长期利好运营龙头13 3.1 政策力促弃风限电改善东中部地区风电市场空间广阔 (13)

3.2 竞价上网新规发布迎接平价上网长期利好运营龙头 (17)

4. 核电：利用小时触底反弹核准重启在即打开成长通道 (19)

4.1 电力供需改善利好核电消纳存量机组利用效率稳步提升 (19)

4.2 煤价高企煤电价格上调有力支撑核电电价水平 (20)

4.3 三代首堆核准装料核电建设有望全面提速 (20)

5. 重要投资标的介绍 (22)

5.1 长江电力：全球最大水电公司高分红彰显配置价值 (22)

5.2 桂冠电力：红水河流域开发主体，大唐集团旗下唯一水电上市平台23 5.3 国投电力：低估值水电蓝筹海内外扩张促成长 (24)

5.4 川投能源：四川省区域水电龙头，参与雅砻江大渡河开发 (25)

5.5 福能股份：传统业务或修复风电驱动新成长 (26)

5.6 龙源电力：全球最大风电运营商，装机稳定增长 (27)

5.7 华能新能源：华能集团旗下新能源建设主体 (27)

5.8 中国核电：A股唯一核电运营标的审批重启铸就高成长 (28)

5.9 中广核电力：国内核电领域龙头公司业绩稳步增长 (29)

5.10 太阳能：光伏组件生产+电站运营双轮驱动 (29)

图表目录

图1：2011年以来全国工业增加值及用电量情况 (6)

图2：18年1-4月各产业对全社会用电量增长贡献率 (6)

图3：全国等效火电装机增速 (8)

图4：近年分电源利用小时数变动情况（单位：h） (8)

图5：我国优质电力公司经营现金流在营收中占比情况 (9)

图6：18年四五月份三峡电站入库流量与往年比较（单位：立方米/秒） (10)

图7：18年四五月份龙滩电站入库流量与往年比较（单位：立方米/秒） (10)

图8：三峡集团2017年发电量（单位：亿千瓦时） (11)

图9：流域调度减少弃水示意图 (11)

图10：我国水电电源基本投资完成额（单位：亿元） (12)

图11：水电行业平均分红比例 (12)

图12：2016年各省弃风率情况 (13)

图13：2020年全社会用电量中非水电可再生能源电力消纳量比重指标 (15)

图14：2013年以来全国弃风率情况 (17)

图15：全国核电利用小时数及同比变动（单位：h） (19)

图16：近年来我国核电机组开工和核准情况（单位：台） (21)

图17：三峡集团及长江电力旗下水电资产（红色方框内为长江电力资产） (22)

图18：长江电力营业收入情况（单位：亿元） (23)

图19：长江电力归母净利润情况（单位：亿元） (23)

图20：红水河水电梯级开发示意图（红框内的水电站为公司拥有的水电资产） . 23图21：桂冠电力营业收入情况（单位：亿元） (24)

图22：桂冠电力归母净利润情况（单位：亿元） (24)

图23：国投电力分电源装机占比 (24)

图24：国投电力营收及归母净利润情况（单位：亿元） (24)

图25：川投能源营业收入情况（单位：亿元） (25)

图26：川投能源归母净利润情况（单位：亿元） (25)

图27：福能股份风电装机增长情况（单位：万千瓦） (26)

图28：福能股份营收及归母净利润（单位：亿元） (26)

图29：龙源电力控股装机容量（单位：万千瓦） (27)

图30：龙源电力营收及归母净利润（单位：亿元） (27)

图31：华能新能源权益装机容量（单位：万千瓦） (28)

图32：华能新能源营收及归母净利润（单位：亿元） (28)

图33：中国核电装机增长情况（单位：万千瓦） (28)

图34：中国核电营收及归母净利润（单位：亿元） (28)

图35：中广核装机增长情况（单位：万千瓦） (29)

图36：中广核营收及归母净利润（单位：亿元） (29)

图37：太阳能2017年营收构成 (30)

图38：太阳能装机容量（单位：万千瓦） (30)

图39：太阳能营业收入情况（单位：亿元） (30)

图40：太阳能归母净利润情况（单位：亿元） (30)

表1：各类电源等效火电装机折算系数测算 (7)

表2：分电源等效火电装机容量测算（单位：亿千瓦） (7)

表3：2018年初以来债券违约事件（单位：亿元） (8)

表4：国内主要水电上市公司装机及所在流域情况（单位：万千瓦） (11)

表5：水电上市公司经营现金流情况（单位：亿元） (12)

表6：水电上市公司股息率预测 (13)

表7：2018年度风电投资监测预警结果 (14)

表8：可再生能源电力配额及考核办法（征求意见稿）政策亮点 (15)

表9：“十三五”期间“三北”地区跨省跨区外送风电基地规划(含存量项目) (16)

表10：国家能源局关于2018年度风电建设管理有关要求的通知 (17)

表11：主要风电运营商投产、核准以及储备项目情况 (18)

表12：7月1日起各地煤电上网电价上调情况（单位：分/度） (20)

表13：三代核电技术首堆项目进展 (22)

表14：重点标的估值表 (30)