次级债券
- 1、下载文档前请自行甄别文档内容的完整性,平台不提供额外的编辑、内容补充、找答案等附加服务。
- 2、"仅部分预览"的文档,不可在线预览部分如存在完整性等问题,可反馈申请退款(可完整预览的文档不适用该条件!)。
- 3、如文档侵犯您的权益,请联系客服反馈,我们会尽快为您处理(人工客服工作时间:9:00-18:30)。
次级债券
次级债券是近来新兴的债券品种。本文详细介绍了次级债券的定义、分类及在计入资本金中的规定,并从商业银行资本金构成、存款者挤提风险及国际趋势三方面来分析发行次级债券在现阶段的意义。最后,本文还讨论了发行次级债券的难点——定价问题。
一、次级债券的定义及计入资本金的要求
据《金融时报》2004年6月24日报道:中国人民银行和中国银行业监督管理委员会共同制定的《商业银行次级债券发行管理办法》日前公布实施。
次级债券(Subordinated Debtor Mezzanine Debt),是指偿还次序优于公司股本权益、但低于公司一般债务(包括高级债务和担保债务)的一种特殊的债务形式。目前国际上次级债券多为商业银行所发行,巴塞尔银行监管委员会制定的《巴塞尔协议》是国际银行业公认的监管标准,在协议中规定的银行的资本充足率必须至少达到8%,资本充足率=资本额/经风险加权的资产额。
要达到这一目标,一是通过增加资本金来提高分子值;二是通过调整资产组合,选择风险权数较小的资产或减少资产总规模来降低分母值。而要在短期内提高银行的资本充足率,最有效的做法就是通过补充资本金来提高资本充足率。根据该协议规定,银行资本金由一级资本和二级资本构成。一级资本即核心资本,由实收股本/普通股和公开储备构成;一级资本必须占银行资本总额的50%以上。二级资本也称附属资本,由非公开储备、资产重估储备、普通准备金、(债权/股权)混合资本工具和次级长期债券构成。由于清偿风险的存在,次级债券的信用评级要比同一发行体发行的高级债券低一到两个级别。
次级债券属于附属资本的范畴。作为附属资本,次级债券不得超过核心资本的50%,银行可以发行不超过其核心资本总额50%的次级债券和有偿还期的优先股,超出部分不能记入资本金。在利息和本金的偿付顺序上,次级债券位于高级债务之后、股权之前;次级债券的期限不得少于五年,且不能加速偿还;次级债券必须是未经担保的。次级债券在最后五年的存续期间内,其资本额须每年累计折扣(或摊提)20%,已摊销部分用于反映资本价值缩减情况且不能再作为银行资本金,其作用只相当于银行的高级负债,而高级负债的融资成本要低于次级债券。这就产生了一个所谓的利差支出,对于银行来说,可能会是一笔相当大的费用。为消除(部分消除)次级债券非资本处理带来的额外成本,市场上较为通用的次级债券工具结构为10年期债券5年内不可赎(10-Year Non-call 5-Year),并附有一个附加(Step_up)条款,具体情况为:10年期债券,前5年发行银行不得赎回,前5年结束后,银行有权购回该次级债券。如果届时银行放弃行使该权利,则在其余5年内,银行须对次级债券持有者支付较原定利率更高的票息。
对于发行银行来说,这一结构赋予它更大的选择权,在前5年到期时,银行行使赎回权可避免在剩余5年内资本摊销的发生,也消除了由此产生的利差成本。如果届时市场融资成本高于此类资本工具的发行成本,或银行难以在市场上筹集资本金,则银行也可选择不赎回该次级债券。对于投资者而言,附带优惠附加条款(Coupon Step-up)结构的债券通常意味着银行会在5年期的时候赎回该债券。这样,名义上10年期债券的实际期限变成了5年,迎合了多数投资者对期限较短、票息较高的债券的偏好。即使银行到时未将债券赎回,投资者也可享受更高的票息。
作为附属资本的次级债券根据有无偿还期限还可分为高级附属资本(Upper TierⅡ)和低级附属资本(Lower TierⅡ)两类。高级附属资本为无规定偿还期限、可累积的次级债券,具体包括可累积优先股、次级可转换债券和永久次级债券。低级附属资本指次级长期债务,包括普通的、无担保的、最初期限至少五年以上的次级债券资本工具和到期可赎回优先股。由于长期次级债券工具有固定偿还期限,而且除非银行倒闭清盘,长期次级债券工具是不能用来冲销损失的,因此,有必要对列入二级资本的此类债务进行数
一方面,由于银行在一国经济中占有较特殊的地位,政府对其运营进行严格的监管,因此,金融债券的资信通常高于其他非金融机构债券,违约风险相对较小,具有较高的安全性。另一方面,虽然金融债券的利率通常低于一般的企业债券,但要高于国债和银行储蓄存款利率,因此在市场上金融债券也易于被投资者接受。由于近几年欧美、日本股市不景气,利率水平也普遍走低,所以一些大银行更愿意通过发行次级债券来补充资本金。
根据美林证券的分析,在国际大银行的资本结构中,普通股所占比重平均为69%,次级债券所占比重达到25%,优先股、少数股东权益和其他形式的资本占15%.1998年,巴塞尔银行监管委员会对十国集团的一些国际性业务较为活跃的大银行作了资本金构成的抽样调查,结果表明,附属资本中最重大的变化是次级债券份额的快速增长。到1998年底,德国、日本、瑞典次级债券占附属资本的比例已超过40%,英国该比例达50%,美国、法国、意大利、比利时这一比例约为70%,而在加拿大、卢森堡和荷兰,这一比例高达80%以上。美国最大的10家银行控股公司在1998年的资本金构成中,通过发行长期次级债券所筹集的附属资本大致为核心资本的40.6%.近几年,次级债券的发行在世界范围内仍呈现不断增长的趋势。
三、次级债券发行中需要解决的重要问题——定价问题
(一)次级债券定价——案例分析
银行次级债券的金融特性与一般债券及可转换债券具有明显差异。与一般的金融债券相比,发行一般债券的主要目的是为满足特定投资项目的资金需求,而发行次级债券的主要目的则是为弥补金融机构资本不足。正是由于次级债券具有某种资本特性,因此其在原始期限、偿付顺序、担保设置方面具有较多限制,并比一般金融债券的清偿风险要高出较多。因此,次级债券定价可首先类比“国开债”等金融债券,并按信用差别、受偿等级差别及流动性差别进行差别化定价。
自2003年以来,已有兴业银行、招商银行和浦东发展银行率先发行次级债券。其中兴业银行于2003年年底发行30亿元次级债券,期限为5年零一个月,采取浮动利率计息方式,年利率为一年定期存款利率加2.01%,当前年利率为3.99%,发行对象为3家保险公司及国家邮政储汇局;招商银行于2004年4月发行35亿元次级债券,期限为5年零一个月,每年固定利率为4.59%,发行对象为太平洋保险公司单一买家;浦东发展银行于2004年6月发行60亿元次级债券,期限同为5年零一个月,采取浮动利率计息方式,年利率为一年定期存款利率加2.62%,当前年利率为4.6%,发行对象为“中国人保”等8家机构。
从以上已有发行案例来看,次级债券期限集中在5年期的下限区间,发行利率则明显高于当期可比“国开债”。如“招商固息次级债券”的发行利率比期限略短“国开固息品种”的当月市场收益率要高出约80个基点,而“浦发浮息次级债券”的发行利率比稍前一月招标但期限更长的浮息品种04国开08要高出约110个基点,比同期定价发行并由建行江苏分行担保的10年期“长航浮息企业债”也要高出60余个基点。可见,商业银行不同信用水平次级债券的发行利率水平较高。预计银行次级债券的定价区间应在期限相近的“国开债”品种收益率基础上上浮100个基点左右,并视发行人的具体信用状况而有所差异,其总体高息特征将较为明显。
(二)次级债券定价还需考虑的因素在银行次级金融债发行条款设计与定价时,发行人需要考虑多方面因素,其中发行银行的财务状况、融资成本及资本充足是较为重要的。同时,次级金融债投资者对产品结构的喜好也是发行条款设计的关键。发行规模、发行频率、期限结构、赎回条款、目标市场、发行方式、利息结构等众多因素都对银行次级金融债定价产生影响。