定向增发过程中的资产注入和利益输送

定向增发过程中的资产注入和利益输送

【摘要】股权分里改革以来，定向增发成为了我国资本市场上深受上市公司青睐的股权再融资方式，其中大股东向公司注入资产是较普遍的定向增发形式。本文通过对盛屯矿业定向增发案例的分析，研究了上市公司向大股东定向增发过程中的利益输送问题，揭示了利益输送的途径和过程，并进一步给出了相关建议。

【关键词】定向增发；资产注入；利益愉送

一、引言

随着股权分置改革的成功推进，定向增发这一融资方式成为上市公司股权再融资的主流模式，受到了投资者的广泛关注。由于我国与定向增发相关的法规都不完善，大股东很可能会通过向公司注入不良资产、增发后套现等手段来实现定向增发过程中的利益输送，获取更多的私人收益，最终损害公司价值及中小股东利益。

本文对盛屯矿业集团有限公司的案例进行分析，以探究在定向增发过程中大股东利益输送行为的途径，并在此基础上对于如何限制大股东掏空行为、保护中小股东利益等问题提出了建议。

二、案例概况

（一）公司简介

盛屯矿业集团股份有限公司（股票代码：600711）成立于1992年，1996年在上海证券交易所上市。1998年，深圳雄震投资成为公司第一大股东。2011年，公司更名为“盛屯矿业集团股份有限公司”。上市之初，盛屯矿业主营产品为

热水器和防盗门等。2007年盛屯矿业开始涉足有色金属题材，但其转型并不容易。2009年有色金属行业开始扭转颓势，公司对矿业开始了大规模投资。2011年，成功完成了向矿业及有色金属行业的转型。

（二）定向增发概况

2012年2月，盛屯矿业进行第三次定向增发，以9.16

元Z股的价格向大股东盛屯集团及刘全恕发行普通股巧970.77万股，收购盛屯集团持有的深圳源兴华100%的股权

以及刘全恕持有的埃玛矿业55%的股权，际控制埃玛矿业100%的股权。本次定增的定价基准日为第七届董事会第九次会议决议公告日（2012年2月29日），并规定了12-36个月的限售期。

三、案例分析

（一）虚增注入资产价值

本次定增大股东通过注入资产的方式来认购新股，增发后盛屯矿业将控制埃玛矿业100%的股权。埃玛矿业成立于2005年，主营业务为有色金属矿勘探及采选，据公司称，其矿区资源储备172.5万吨，可采资源储量164.94万吨。2009

年至2011年期间埃玛矿业一直处于投产准备阶段，分别亏损-240万元、-289万元和-614万元，经营能力令人堪优。

本次收购其净资产评估价值则达到146，258.70万元，而其账面价值仅为12913.63万元，评估增值率为1，032.59%，主要为采矿权的增值。对此，盛屯矿业解释为采矿权是根据会计准则成本法入账，账面价值较低，加之采矿权矿区内的矿产资源条件较好。此外，公司预测三年内该矿区将产生净利润3428万元，1.19亿元和1.49亿元，能大幅提升公司业绩。但是这种盈利预测存在较大的不确定性，大幅提高资产估值显然是不合理的。另外，从行业的角度来看，埃玛矿业的价值也是大大被高估了。以埃玛矿业146，258.70万元的估价和扩产后30万吨的年产吨数计算，其每吨生产能力收购价高达4876.19元，远远高于了同行业中的龙头企业。

盛屯矿业不断的增发创造了向大股东输送利益的链条，大幅摊薄了其他中小股东的股东权益。

（二）股东套现行为

盛屯矿业的资金链十分畸形，其前十大股东的股份几乎全部质押给信托公司，所得资金以贷款方式注入大股东盛屯集团。这样奇异的资金链模式为公司通过定向增发向大股东输送利益创造了条件。在定向增发成功后，参与定增股东的股票在限售期内多数会进行质押，一旦限售股解禁后，大股东便会迅速减持，疯狂套现。

定增对象刘全恕的限售股分别于2014年1月、2015年1月和2016年1月解禁。2014年3月28日公司发布减持公告，称公司第二大股东刘全恕于3月18日至28日减持公司股票2286万股，可以看到在短短的10天内，第二大股东就通过减持疯狂套现近2亿元。2015年第二部分限售股解禁后，刘全恕在3月31日前和6月30日前分别减持1866万股和4719万股。

由于埃玛矿业的资产评估价过高，刘全恕在定向增发过程中已经获得了近8亿元的高溢价，而在减持过程中随其具体减持价格不得而知，但从二级市场上股价的波动情况来看其投资收益约可达3-6倍。

四、对策建议

（一）严格注入资产评估程序

中小股东及监管部门难以评估注入资产的真实价值，大股东有动机向上市公司注入不良资产以获取私利。因此，对于定向增发中注入资产的评估工作要有严格的要求以及完

善的监督。

在选择资产评估公司时要有较高的门槛，审核其专业胜任能力和职业道德水平。同时，监管部门应对评估结果进行复查，对于增值率不合理的不予通过。此外，对注入资产在后续期间的盈利能力应进行监督。

（二）完善信息披露制度

相关法律法规应对定向增发过程中的信息披露做出更

高层次的要求，对披露的具体内容做出详细的规定，扩宽披露范围和渠道，使得中小股东能有足够的信息来判断定向增发对公司价值和自身利益的影响。对不按相应规定进行披露的公司，其定增方案应不予通过。

（三）加强中小投资者自我维护意识

除了对上市公司及大股东的行为进行规范以外，中小投资者也应发挥其主观能动性，维护自身权益。中小投资者应该对与定向增发过程中的定价、资产注入等方面有一定的了解，关注公司定向增发方案和进程，对其目的进行合理的判断。

参考文献：

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[2]章卫东，李海川.定向增发新股、资产注入类型与上市公司的关系――来自中国证券市场的经验证据.会计研究，2010（3）：58-65

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[4]朱红军，何贤杰，陈信元.定向增发“盛妾”背后的利益输送：现象、理论根源与制度成因――基于驰宏锋诸的案