文化与传媒行业(行业报告2020年)

备注：进口批片一般由国内发行公司以数十万到数百人民币不等的价格买断内地发行权，制片方并不参与票房分成
图：电影产业链格局
制作方
年产944部
发行方
年上映402部
院线 48条
影院 9343家
41179块银幕
光线传媒
中国电影
万达影视
万达院线
华夏影业
广东大地
博纳影业
光线传媒
中影星美
资料来源：Wind、国家统计局、广电总局广播影视统计信息、中国产业信息网、海通证券研究所
图：美国国产IP内容影视公司IP内容收入构成（单位：百万美元））
6
资料来源：Bloomberg，海通证券研究所
全球化视角：主要龙头公司商业模式及估值对比
股票名称 国际上市公司
上市 国家
币种
股价
总市值
（5.17收盘） （人民币/亿）
PE （2016A）
wk.baidu.com
PE
PE
（2017E） （2018E）
主要商业模式
韩国 USD
25.36
37.90 166.70
43.94 18.64 艺人经纪
IMAX China A股上市公司
香港 HKD
36.65
115.63
平均值：
中位数：
46.49 95.06 30.18
32.93 42.39 23.35
27.10 IMAX影片票房分成、放映系统 27.11 19.84
万达院线
文化与传媒行业（行业报告2020年）
目录
1. 影视娱乐 2. 广告营销 3. 游戏 4. 教育 5. 体育 6. 传统
2
影视板块研究框架及投资逻辑
1.影视板块研究框架及投资逻辑
3
概况：成长向成熟期过渡，增速放缓趋势未变
➢ 横向和纵向概况分析：从行业结构来看，影视产业包括电影、电视剧、综艺节目、动画等，其中电影和 电视剧在影视市场的占比最大约90%，电视剧发展稳定，电影是影响整个行业的最大变量，过去5年中 国电影票房复合增速30%以上，2016年我国电影票房457亿（+3.7%），2017年预期增速15%左右，中 国电影产业正在经历野蛮成长向结构优化的阵痛期，一方面票房增速放缓，另一方面新兴的付费视频、 IP衍生等商业模式并未成熟。但对标全球主要地区观影人次以及电影业收入结构来看，我们认为当前影 视业增长放缓，但趋势并未变，我们认为未来5年影视产业依然保持25%以上的增速，主要来源于等多 元化商业模式驱动。
美国
USD
Netflix
美国 USD
97.87 27.34 159.41
5229.64 3473.85 4733.82
19.39 16.67 368.00
15.99 13.88 148.82
14.71 杂志出版、电影电视剧制作 12.98 广播电视、电影娱乐 80.83 DVD租赁，在线付费视频
S.M. Entertainment
北京耀莱成龙影院 深圳橙天嘉禾影院 广州飞扬正佳影院
5
趋势：盈利模式去版权化，新产业方向是重点
➢ 影视行业经历了2012-2015的高速成长期，2016年的调整过渡，我们认为行业将进入内部结 构调整的持续优化阶段。原先单纯依赖票房、依赖新增院线的野蛮高速增长将被摒弃，而行 业内部基于更规范的产业链运作、更多元化的商业变现模式和渠道、更新兴的产业方向探索 将被更多聚焦，新的消费升级将带来产业颠覆与重生。
➢ 从产业背景来看，消费升级如火如荼，而处于顶端精神层面的消费升级比如传媒行业，尚处 于萌芽阶段，但低位却是布局良机，我们认为在当前时点讨论电影票房增速15%还是20%已 经变的没那么重要，对标海外发达国家的发展路径，我们预计未来步入相对成熟期的中国影 视产业增长点将来自三个方向：付费视频、IP衍生品以及龙头院线并购后的整合升级。
28.58
23.22 泛娱乐影视剧、节目制作
中国电影
中国 CNY
21.63
403.83
平均值：
中位数：
37.96 40.25 38.15
31.00 31.24 31.00
25.99 影片发行、电影院运营 25.25 25.92
AMC
美国 USD
25.75
232.19
30.18
23.35 19.84 电影院、剧院运营
The Walt Disney（迪士尼）
美国 USD
107.98
11642.42
17.99
17.85 15.69 影视/节目制作、主题公园、衍生品
Warner（华纳）
美国 USD
Twenty-First Century Fox（福克 斯）
票房（左轴，十亿美元）
人均观影人次（右轴，次）
12 10
8 6 4 2 0
资料来源：MPAA，艺恩电影智库，Wind，海通证券研究所
70%
票房（亿元，左轴）
YOY（%，右轴）
500
5
60%
450 400
4
50%
350
3
40%
300
2
30%
250 200
1
20%
150
0
100
10%
50
0%
0
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
，院线并购活跃、视频网站强势崛起、盈利在即，电视台则靠影响力平稳发展地位难被撼动
表：电影产业链上下游分成比例
产业链上下游
制片
发行
院线
影院
国产片 进口批片 进口分账片
38%-43% 数十-数百万元不等
13%-20%
4%-6% 43%
22%-28%
3%-7% 3%-7% 3%-7%
50%-52% 50%-52% 50%-52%
➢ 外部重点关注要素：中国恩格尔系数逐步降低；政策大力扶持（如最高意识形态重视、如进口片限额制 度）；影院屏幕等硬件设备提升；移动互联网、VR等新技术渠道带动；人才红利等。中国影视行业外 部 发展环境优越，而且可持续。
图：2016全球主要地区票房及观影人次（单位：亿美元） 图：2007-2016年国内票房及增速
中国 CNY
56.4
662.30
48.42
35.31
27.40 电影院运营
奥飞娱乐
中国 CNY
15.56
203.51
42.65
32.04
25.92 影视、动漫及衍生品
完美世界
中国 CNY
32.88
432.26
38.15
29.27
23.69 游戏、影视投资
光线传媒
中国 CNY
8.6
252.29
34.10
4
产业链：IP、内容、渠道、衍生，把握环节特性
➢ 从影视行业上下游来看，可以分为IP、内容制作、渠道发行、衍生品环节，IP作为最上游以 小说、漫画等为表现形式，优质IP能够为后期作品带来天然粉丝流量；CP内容单片项目性 风险较大，盈利的二八原则明显，头部作品是制胜点；渠道方则现金流稳定、受投资者青睐