SST海纳：死亡边缘的拯救

S*ST海纳：死亡边缘的拯救
在被数任大股东、高管“掏空”后，曾经的绩优高科技公司浙大海纳“披星戴帽”，2007年9月第一个躺在了破产重整的“手术台”上。

之后，沪深两市陆续有29家ST公司效仿，按照新《破产法》实施破产重整“自救”。

研究发现，新《破产法》自2007年6月1日实施以来，无一家ST
公司退市。

个中原因，除了考虑社会影响外，新《破产法》引入重整制度可谓功不可没，它打通了市场化“解决”绩差公司的渠道。

破产重整参与各方在方案设计上不断创新突破，也为破产重整这样一种制度设计在中国资本市场上畅行创造了条件。

折翼“飞天”噩梦
众合机电曾是浙江大学控制的“小盘高校概念”“硅”股。

它曾以浙江大学为技术依托取得了不错的业绩。

2003年2月14日，当时资本市场上声名鹊起的“飞天系”掌门人邱忠保受让了时称浙大海纳的S*ST海纳股权，成为其第一大股东。

至此，海纳的命运被彻底改变。

2005年4月，浙大海纳系列违规担保、占款逐步“曝光”。

S*ST海纳破产重整前盘点显示，邱忠保入主后，与原高管一起挪用上市公司2.51亿元，同时为其控制的关联企业提供总额高达3.95亿元的担保，截至2007年上半年，公司资不抵债2.79亿元，每股净资产为-3.1元。

浙大海纳被掏空。

而2002年末，浙大海纳净资产还有3.79亿元，每股净资产达4.21元。

“飞天系”实际控制人邱忠保一度与“德隆系”的唐万新、“格林柯尔系”的顾雏军一起，被称为资本枭雄。

2001年3月至2002年11月，邱忠保通过西安飞天先后控制了福建三农、中油龙昌和浙大海纳三家上市公司以及数十家控股、参股公司。

邱忠保也在2003年、2004年连续登上由《新财富》杂志评选的富人榜，分列第56名和第144名。

光环的背后是假象。

检方事后调查显示，1995年，邱忠保在西安创立了“飞天”公司，开始了“资本运作”。

但事实上，在1995年至2001年因经营不善，西安“飞天”及其下属公司拖欠银行巨额贷款无力偿还。

收购三家上市公司之后，邱忠保利用控股股东的地位，大肆挪用、占用三家上市公司的资金，对各地子、孙公司进行违规贷款担保，从而套取大量的银行贷款，四年间，三家上市公司被挪用、套取的现金共涉十几亿元。

骗取了巨款后，邱忠保闲暇时周游世界豪赌，挥霍着这些钱财。

至2006年案发，邱忠保套取三家上市公司的资金共计有12亿元未归还。

邱忠保也因此在2008年获有期徒刑20年，被处罚金100万元。

邱忠保进了牢房，留下三个烂摊子，中油龙昌退入三板，浙大海纳后来破产重组，S*ST三农暂停上市。

首例破产重整
S*ST海纳当时完全是一具“残骸”：由于公司原实际控制人邱忠保与原高管一起挪用上市公司2.51亿元，同时为其控制的关联企业提供总额高达3.95
亿元的担保，截至2007年上半年，公司资不抵债2.79亿元，每股净资产为-3.1元。

不重组，面临的结果只能一个：倒闭。

不仅债券人的利益得不到保障，所有股东的投资权益均可能为零。

S*ST海纳最初考虑用协议方式进行债务重组，但各方与债权人沟通的过程中发现困难重重长达半年的谈判仍无法与全部债权人达成一致，甚至有债权人在会议上拍了桌子；同时各方还担心原实际控制人邱忠保的违法违规行为没有及时披露，公司还有不知晓的隐性负债。

作为S*ST海纳重整方案的设计师，北京中和应泰财务顾问有限公司总经理唐林林提出另一条思路破产重整。

中和应泰2007年年初接手S*ST海纳的案子，在9月份即法院受理破产重整案之前，一直在做两手准备：或协议重组，或破产重整。

在说服债权人接受破产重整上，中和应泰颇费心思：在重整草案中花了大堆笔墨谈破产清算弊端如果破产清算，债权人可能只能获得14.82%的清偿比例，以衬托破产重整债务清偿率25.35%的“优势”。

整个计划没有提及重组方，也没有涉及股权调整。

2007年9月13日，S*ST海纳债权人袁建华向杭州市中院申请公司破产重整。

这也是新《破产法》自2007年6月1日来的实施首例。

由于破产重整从无先例，管理部门对中和应泰提出的预案也非常审慎。

杭州市中级人民法院反复论证后，才将重整申请上报至最高人民法院；当地政府部门将破产重整申请上报中国证监会时，证监会经反复论证后认为破产重整不属于行政许可事项，最后出具了无异议函。

“后来所有的事情全部按设计思路走下来的，很清晰，很顺利。

” 谈及最后的重整成功，唐林林仍不禁有些自豪。

S*ST海纳从启动破产重整至推出重大资产重组方案花了半年时间。

经过大股东不断注入优质资产，公司主营业务由半导体制造、销售逐步转入烟气脱硫及轨道交通领域，已蜕变成一家全新的公司众合机电。

打通ST公司市场化“解决”路径
自S*ST海纳之后，破产重整成为救治ST公司的一方良药。

在唐林林看来，这使“破产”不再与死亡画等号。

截至目前，沪深两市已有29家ST公司实施破产重整，而且自2007年12
月5日大庆联谊退市之后，再无一家ST公司退市。

期间，新《破产法》的施行功不可没。

在老《破产法》的框架下，沪深两市共有四五十家ST公司实施退市。

新《破产法》耗时15年修订。

与老《破产法》相比，新《破产法》最大的变化是借鉴国际破产法经验引入了重整制度。

对于陷入财务危机、严重资不抵债但又有一定重组价值的公司而言，通过实施破产重整，在兼顾各方利益基础上，进行债权调整、出资人股权让渡，并引入有实力重组方，有希望重获新生。

而对于拟借壳上市的重组方来说，经过破产重整的上市公司更干净，操作更透明，借壳成本更低，因此也更具吸引力。

北京金杜律师事务所律师、破产法专家郑志斌称，重整制度是一种积极的拯救制度。

在中国，上市资格也就是所谓的“壳”资源，仍然稀缺。

引进重整制度为濒临破产的上市公司的重组行为提供法律依据，扫除了重组ST公司的制度障碍。

随着破产重整的日渐铺开，其在许多领域不断出现创新和突破。

如，ST宝硕尝试股权让渡；S*ST北亚试行送股与缩股并行；ST北生则成为首个动用资本公积金转增股份以偿债的公司……
监管部门也在调整政策，为推进ST公司破产重整大开“绿灯”。

在重组价格方面，中国证监会发布了《关于破产重整上市公司重大资产重组股份发行定价的补充规定》，决定破产重整上市公司资产重组价格可以协调确定，而不参照20日均价，以促成重组。

ST长岭、*ST华源等公司均已依此政策而行。

瓶颈待破
S*ST海纳让人们见识了破产重整的魅力，中和应泰唐林林称，现在对ST公司提议说破产重整，没有人反对，与当初形成截然对比。

但是，破产重整深层次的矛盾债务重组与破产重组“两步走”的问题，仍在困扰着ST公司的破产重整。

濒临破产的上市公司一般需要引入第三方的资金，才能最大限度地偿债；而第三方一般都会以启动资产重组、实现对上市公司股权的控制作为出资的条件。

而现在，破产重整第一个环节债务重组先在法院介入下完成。

之后，上市公司再上报重组方案，由中国证监会审批。

由于资产重组方案上会审批时有可能被否，资产注入可能无法完成，参与债务重组的第三方存在无法入主上市公司的风险。

进而，影响ST公司持续赢利能力。

以*ST华源为例，在完成债务重组后，重组方上报了拟注入房地产资产的重组预案。

但由于2010年出台了严格审核房地产融资的政策，导致该方案至今未获审批。

又如2009年9月启动破产重整的*ST夏新，法院裁定的重整计划中明
确将引入厦门象屿集团作为重组方，但*ST夏新重组的定向增发方案目前仍在报批中，重组方能否入主仍然是个未知数。

类似的案例不在少数。

谈及这一点，郑志斌深有感触。

他认为，ST公司破产重整需要通盘考虑债务重组与出资人权益调整、定向增发，但是，债务重组与资产重组“两步走”的过程中一不小心就会“掉链子”。

如果能够实现“一步走”，则会给ST公司破产重整注入更多的活力。

目前沪深两市仍有上百家ST公司。

唐林林、郑志斌们相信，随着破产重整制度设计的日趋完善，会有更多的“S*ST海纳”变身为“众合机电”。