第六章 国际资本流动和货币危机

教训：国际合作与政策协调
马约：1991年12月，欧洲共同体马斯特里赫 特首脑会议通过《欧洲联盟条约》 ，通称《
马斯特里赫特条约》（简称《马约》）。 1993年11月1日，《马约》正式生效，欧盟 正式诞生。
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东南亚货币危机：1997年
东南亚经济奇迹：出口导向型战略； 经济结构调整滞后，国际竞争力下降； 外债多、房地产泡沫、坏帐多：1996年泰国外债余额 已达900亿美元，短期外债高达400亿美元，超过1997年 的外汇储备水平； 货币贬值预期增强；
第六章 国际资本流动和 货币危机
第一节 国际资本流动 第二节 货币危机理论
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第一节 国际资金流动
一、定义
广义资本流动是指资本从一个国家（或地区） 向其他国、交换没有直接联 系而发生的以逐利为目的、以货币金融形态存 在于国际间的资金流动。
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投机者的行为是不公正的，特别是对东道国的 公众来说,是不公正的,不道德的。
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1、羊群效应
由于存在信息成本，投资者的行为建立在有限的信息 基础上。 投资者各有其信息优势，投资者对市场上的各种信息 (包括谣言)的敏感度极高，任何一个信号的出现都可 能改变投资者的预期。 会导致经济基本面可能并没有问题的经济遭受突然的 货币冲击。
《马约》的实施，创立欧洲货币单位：ECU,实行联合浮动汇率 东西德统一德国经济繁荣,马克升值,提高利率(贴现率升为8.75%) ，其
他国家货币面临贬值。
过高的德国利息率引起了外汇市场出现抛售英镑、里拉而抢购马克的风
潮，致使里拉和英镑汇率大跌——直接原因。
英格兰银行损失数十个亿美元。
英镑被迫自由浮动,退出欧洲货币体系。
第五，经济增长速度下降。为了实行紧急经济计划，墨西哥政府紧 缩信贷，提高利率。危机初期，银行利率平均每天上扬15%-20%，企 业承受着资金不足和成本提高的双重压力，生产全面下降，全年国 内生产总值下降7%。
1996年6月墨财政部一份报告宣布，这场危机使国家付出了420亿美 元的代价。
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资本过剩论
金融管制的放松
内在因素
国际间收益率的差异
收益最大论
风险的差异
风险分散论
资金流动自发增加的倾向
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五、国际资金流动的机制
杠杆效应（Leverage Effect ）
“杠杆效应”是期货交易的原始机制，即保证 金制度。“杠杆效应”使投资者可交易金额被 放大的同时，也使投资者承担的风险加大了很 多倍。
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1994-1995墨西哥危机原因
量子基金的攻击 政府毫无结果的对比索的干预耗尽了外汇储备 资金大量外逃 股票价格也下跌 被迫实行浮动汇率制
美国安排了一个紧急方案，美国与IMF为墨西 哥提供了500亿美元的贷款
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欧洲货币危机：1992年
二战后最严重的货币危机。其根本原因就是德国实力的增强打破了欧共 体内部力量的均衡。
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第二代货币危机理论的机制
1、 其特点在于自我实现(self-fulfilling)的 危机存在的可能性；
2、即一国经济基本面可能比较好，但是其中某 些经济变量并不是很理想，由于种种原因，公 众发生观点、理念、信心上的偏差；
3、公众信心不足通过市场机制扩散，导致市场 共振，危机自动实现。
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墨西哥金融危机
墨西哥这次金融危机造成的后果不亚于80年代债务危机所带来的灾 难。第一，国家外汇储备由1993年底的234亿美元猛降到1995年1月 初的55.46亿美元,对外支付能力严重下降。
第二,国库告急.墨政府发行的280亿美元的短期债券中的40%为外国 投资者持有,货币危机发生后,外国投资者大量抛售这种短期债券， 使墨财政陷入困境。
当1994年12月1日，墨西哥新总统塞迪略就职时，外汇储备所剩无几， 已无法维持本国经济的正常运转。因此，墨西哥当局决定通过比索一次 性适度贬值来促进出口，减少进口，阻止资金外流，稳定外汇市场，并 于1994年12月19日深夜突然宣布比索贬值15%。
在国内外金融界事先对此一无所知的情况下，这一消息引起了社会极大 的恐慌，人们纷纷抢购美元，比索汇率急剧下降。中央银行一天之内抛 售几十亿美元，仍无法抑制比索汇价跌势，金融市场出现混乱。次日政 府又宣布中央银行不再干预外汇市场，比索与美元实行汇率自由浮动， 结果不可收拾。
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五、货币危机理论
第一代货币危机模型----克鲁格曼模型 经济基础变化带来的投机冲击所导致的货币危机
第二代货币危机模型----预期自我实现型 由心理预期带来的投机冲击所导致的货币危机
第三代货币危机模型--------道德风险论等
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第一代货币危机理论的缺陷
经济基本面的稳定可能并不是维持汇率稳 定的充分条件，单纯依靠基本经济变量来 预测与解释危机，显得单薄。
对冲基金抛售泰铢，买入美元；
策略：先在资金市场上借钱，然后在现货市场上大肆抛售。
实行浮动汇率制 汇率贬值、危机蔓延到韩国、新加坡等东南亚国家
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四、货币危机的危害
货币危机发生过程中对经济的不利影响 货币危机发生后经济条件会发生变化：综合危机、资 金外逃、债务增加、汇率制度改变 政府被迫采取补救性措施
权人突然大规模地从尚具有清偿能力的债务人那里撤 回资金，从而导致恐慌引起危机。
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三代货币理论的比较
三代货币危机理论研究的侧重面各有不同。 第一代着重讨论经济的内外均衡问题； 第二代的重点放在危机本身的性质、信息与
公众的信心上； 第三代焦点则是金融体系与私人部门，特别
狭义： 固定汇率制度下，市场参与者对一国固定汇率失去信心的 情况下，通过在外汇市场进行抛售等操作导致该国固定汇率 制度崩溃、外汇市场持续动荡的带有危机性质的事件。
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二、货币危机与金融危机
金融危机：不仅表现为汇率波动，还包括股市、 银行体系等国内金融市场上的价格波动和金融 机构经营困难与破产等。
国际资本流动的增长可不受世界经济周期的影响。
② 国际资本流动结构发生了重大变化
流动方向多样化，投资渠道与方式大大增加 国际资本流动证券化趋势加强。
③ 投资主体多元化， 机构投资者成为间接投资主 力军。
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证券化趋势
所谓证券化，就是信贷资金流动从银行贷款转向可 买卖的债务工具，也即意味着银行系统的非中介化， 商业银行既是新证券的发行安排者和经营者，又是 证券的主要购买者。
后者有别于国际直接投资、国际贸易支付中的 资金流动以及贸易信贷等与实际生产、交换发 生直接联系的资本流动。
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二、20世纪80年代以来国际资本流动的特点
① 国际资本流动规模巨大，脱离实物经济而独立 增长
资本流动的增长速度远远快于经济与国际贸易的增长； 一个例子：现在全球外汇的日交易量已超过1万亿美元；2009年 我国GDP为335353亿元。
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1994-1995墨西哥危机原因
墨西哥通货膨胀率高于美国 1994年墨西哥外贸赤字占GDP的8% 墨西哥银行监管与国际标准相差甚远 银行贷款增长很快，变成坏账
美国次贷危机何尝不是如此
1994 为一选举年，发生了两起政治谋杀，一 起政治暴动，该国的政局的稳定令人关注
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第三，外债负担加重。1995年底，墨西哥外债余额高达1009亿美元， 比 1994 年 增 加 18.1%, 外 债 余 额 占 国 民 生 产 总 值 的 比 重 从 1994 年 年 32.7%上升到1995年40.7%。
第四，资本外逃。至1995年5月，股市上的外资从344亿美元下降到 219.5亿美元。全年私人投资减少29.5%，公共投资减少8.7%。
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市场操纵(market manipulation):
大投机者操纵市场从而获利的可能较大， 投机者利用羊群行为使热钱剧增，加速了 危机的爆发，加剧了危机的深度与危害。
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2.传染效应(contagion effect):
一国发生货币危机会给出一定的市场信号， 改变投资者对与其经济依存度高或者与其经济 特征相类似国家的货币的信心，加大这些国家 货币危机发生的可能性，甚至导致完全意义上 的自我实现式危机的发生。
二者可互为诱发。
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三、货币危机的分类
由政府扩张性政策导致经济基础恶化： 墨西哥1994-1995年
经济基础比较健康，主要由心理预期作用带来国际 投机资金冲击所引起的货币危机：1992年欧洲货币危 机：英镑危机、里拉危机 蔓延型货币危机：东南亚货币危机
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是企业。
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墨西哥金融危机
80年代末至90年代初，墨西哥当局放宽了对外资进入的限制，全面开放 金融证券市场，外资大量涌进墨西哥，至1994年达730亿美元，但其中 70%-80%属于有价证券投资。
由于金融投资的特点是追逐高额利润，缺乏稳定性，具有很强的投机性， 一有风吹草动，就会瞬间抽走，转移他国。1994年西方经济开始复苏， 利率随之上扬，加上墨西哥政局不稳，一些外国投资者便开始大量抽走 资金，结果造成外国资金大量外流，在这种情况下，墨西哥政府不得不 动用国际储备干预外汇市场。
羊群效应（Herding Effect）