政府背景、高管人力资本特征与风险投资企业成长能力_基于典型相关方法的中小板市场经验证据

样本。通过典型相关方法，对政府背景及高管人力资本特征是否影响企业成长能力进行实证检验。结果显示： 政府背景、高管人力资本特征与风险投资企业成长能力显著相关，高管人力资本特征较政府背景对风险投资企 业成长能力的影响更为显著，高管平均年龄、风险投资企业家是否具备政府背景、高管平均任期是影响风险投 资企业成长能力的主要因素。
表１ 变量定义 净资产收益率 净利润增长率 总资产周转率 风险投资企业 成长能力 每股经营现金净流量 主营业务收入增长率
Ｔｏｂｉｎ’Ｂ ｑ
研究变量
变量符号
Ｐｌ
变量说明 净资产收益率＝年末净利润／平均净资产 净利润增长率＝年末净利润／上年年末净利润 总资产周转率＝年主营业务收入／年平均资产总额 每股经营现金净流昔＝经营现金流量净额／普通股股数 主营业务收入增长率＝（本年主营业务收入一上年主营业 务收入）／上年主营业务收入
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多，因而越有可能制定有利于企业发展的战略。 在我国，越来越多的高学历者正投身于风险投资领域谋求发展。面对更加复杂多变的经营环境，高管接受教育程度往 往与其综合的认知能力与专业技巧水平具有正相关性，且有利于转化为战略理解和执行力优势。据此提出如下假设： 假设Ｈ３：高层管理团队成员的平均受教育水平与风险投资企业成长能力显著相关。 ３．高管任期与风险投资企业成长能力 Ｍｉｃｈｅ和Ｈａｍｂｒｉｃｋ（１９９２）发现，对企业战略机会的把握能力会随着高管团队任期的增加而得以提升，Ｈａｍｂｒｉｃｋ、Ｃｈｏ 和Ｃｈｅｎ（１９９６）证实高管任期对团队有效运作具有积极作用，Ｅｉｓｅｎｈａｒｄｔ和Ｓｃｈｏｏｎｈｏｖｅｎ（１９９０）实证检验发现，高管团队 任期和企业绩效具有正相关性。由此看来，随着高管任期的延长，基于企业载体获得的“干中学”积累的知识增量也会随 之增加，人力资本伴随任期的逐步沉淀有利于提升风险投资企业价值，降低企业风险。另一方面，基于信息不对称视角， 高管任期同样可以作为外部投资者推断企业发展预期的一种信号，高管任期越长，不仅反映了高管对企业未来充满信心和 对成长前景的良好预期，也代表着高管的经营管理工作得到公司员工的认同。据此提出如下假设： 假设Ｈ４：高层管理团队成员的平均任期与风险投资企业成长能力显著相关。 ４．高管专业背景异质性与风险投资企业成长能力 ＡｉＴｌａＳｏｎ、Ｓａｐｉｅｎｚａ（１９９７）指出，呈现多样性特征的企业高层管理团队产生的多角度分析问题的能力有利于防范风险，能 够有效改善和提高决策质量，并藉此提升企业价值。Ｂａｎｔｅｌ、Ｊａｃｋｓｏｎ（１９８９）讨论了小型银行的高层管理团队特征异质性与战 略的相关性发现，教育背景和专业背景呈现异质性的高层管理团队对高效的战略决策起到了积极的作用。考虑到中小板市场 的风险投资企业特殊经营环境，据此提出如下假设： 假设Ｈ５：高层管理团队专业背景异质性与风险投资企业成长能力显著相关。
二、理论分析与假设的提出
（一）政府背景与风险投资食业成长能力 理论上，我国从计划经济向市场经济转型中，体现为集权体制下“过度介入”的政府逐步退ｆｆ｛和市场力量逐步进入的 过程。然而，由于这一变迁路径是基于财政分权改革背景Ｆ展开，因此，考虑到地方政府利益“维护”等诸多因素后，由 此导致了政府行政权扩张及有效约束的缺乏。Ｃｕｌｌ和Ｘｕ（２００５）就指出，在我国转轨经济背景下政府对非国有企业侵害并 没有得到显著的改善，为了防止政府的过度干预和抑制政府的“掠夺（或掏宅）”之手，寻求政府“支持之手”成为企业 一个合理的逻辑。经验研究结果漫示：在缓解仓业融资约束（余明桂、潘红波，２００８）、获得地方政府税收优惠（吴文锋、 吴冲锋、芮萌，２００９）等方面政府背景对企业价值的提升具有积极的作用。 如上所述，作为一种独特管理资源，拥有政府背景可以从多个维度对企业产生效用，那么，政府背景是否同样会对风 险投资企业从行业的进入及降低融资成本等方面产生积极的影响，并由此成为了提高企业成长能力的蘑要因素吗？在我 国，我们的考察发现：具有政府背景的风险投资企业或者表现为高管本人就是各级人大代表、政协委员、各种社团法人 （如丁商联、专业性质协会等），或者是将具有政府背景人员聘任为企业独立董事等。考虑到政府背景有利于减少缓解行政 的过度干预，有效降低企业各项交易成本；进一步地，还有可能因此获得政府创业引导基金等金融支持降低融资成本从而 获得更快的成长；再次，政府背景有助于获取政府、社会对风险投资企业的社会和市场支持，加速高新科技产业化转化进 程，并由此形成良好的示范效应；并且，具有政府背景的风险投资企业往往容易由此成为社会创业典型，这对企业声誉的 提升、潜在市场扩张都将带来积极的影响。据此提ｆ｝ｊ如下假设： 假设Ｈｌ：风险投资企业政府背景与企业成长能力显著相关。 假设Ｈｌ—ｌ：风险投资企业家是否具有政府治背景与企业成长能力显著相关。 假设Ｈ１—２：风险投资企业董事会中具有政府背景的人数与企业成长能力显著相关。 假设Ｈ１—３：风险投资企业董事会中具有政府背景董事的比例与企业成长能力显著相关。 （二）高管人力资本特征与风险投资企业成长能力 根据有关调查，规模小、抗风险能力差、人力资本素质偏低是制约创业企业发展的主要障碍；姜彦福、高建、程源和 邱琼（２００３）发现，创业者知识技能水平仍然是制约企业发展的主要因素；借鉴Ｈａｍｂｒｉｅｋ和Ｍａｓｏｎ（１９８４），Ｆｉｎｋｅｌｓｔｅｉｎ和 Ｈａｍｂｆｉｃｋ（１９９６），李春涛、孔笑微（２００５），汪金龙、李创霏（２００７），孙海法、姚振华、严茂胜（２００６）研究成果，同 时考虑到数据的可获得性．本文将管理团队的人力资本特征界定为年龄、教育水平、高管任期、专业背景异质性。高管年 龄是高管自身职业生涯、风险偏好、声誉和形象的重要影响因素；高管团队受教育水平是新增长理论下高管人力资本投资成 本的衡量，也反映了高管的个性特征、认知方式和价值观念；高管任期则是对企业理解程度和管理经验的衡量，将影响到管 理绩效；高管团队异质性会对企业决策行为产牛影响。据此可以推断高管人力资本特征与风险投资企业成长能力具有相关性。 １．高管平均年龄与风险投资企业成｝乏能力 Ｂａｎｔｅｌ和Ｊａｃｋｓｏｎ（１９８９）以及Ｗｉｅｒｓｅｍａ和Ｂａｎｔｅｌ（１９９２）指出，不同年龄水平往往成为影响人们风险偏好的一个重要 因素，在企业战略执行方面，年龄偏大的管理者尽管具有专注性优势，然而，当面临不确定的外部经营环境时，依靠过去 的经验与信息进行决策，求稳怕乱的消极心理特征往往成为制约企业发展的瓶颈。考虑到处于成长型的中小板风险投资企 业面临相对更复杂多变的外部环境以及激烈的市场竞争条件，相比较而言，年轻的高管团队把握战略机会能力对企业发挥 竞争优势作用将更显著。据此提出如下假设： 假设Ｉ－１２：高层管理团队成员平均年龄与风险投资企业成长能力显著相关。 ２．高管平均受教育水平与风险投资企业成长能力 Ｂａｎｔｅｌ和Ｊａｃｋｓｏｎ（１９８９）以及Ｗｉｅｒｓｅｍａ和Ｂａｎｔｅｌ（１９９２）指出，受教育水平可以反映出氽业家的个性特征、认知方式 和价值观念，他们分别对美困制造业、银行业的高层管理团队进行实证调查后发现，高层管理团队学历越高，企业战略执 行力及变革中求生存能力越强；Ｗｉｅｒｓｅｍａ、Ｂａｎｔｅｌ（１９９２）和Ｓｍｉｔｈ、Ｏｌｉａｎ（１９９４）发现，个人受教育水平反映了其自身的 认知能力和技巧；Ｔｉｈａｎｙｉ等（２０００）实证结果显示，高层管理团队受教育水平的均值越大，团队获得的有效信息也就越
ｎ
数衡量专业背景异质性（ｃ。），计算公式为：ｃ６＝１一∑碑；其中砰为第ｉ类成员占比，并根据进入风险投资企业前的职业
分为生产制造、科技研发等六类，即ｎ＝６；Ｃ，介于０—１之间，Ｃ。值越大专业背景异质性越高。 ２．企业成长能力变量组 借鉴已有研究成果，本文选择盈利能力、资产营运能力、获取现金能力和发展能力四方面的六个指标来衡量风险投资 企业成长能力。具体变量如ｌ所示：
・本文是教育部人文社会科学研究规划基金项目（１０１订Ａ６３０１６５）的阶段性成果。 ７８
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本文主要贡献体现在：（１）尽管近年来有研究开始关注政府背景与企业成长能力的相关性问题，但选择风险投资这一 特殊领域并从风险企业家政府背景、风险投资企业董事会政府背景强度及深度乏个维度特征去检验其对企业成长能力的影 响尚不多见。本文进行的实证检验为政府背景是否能够作为一种促进风险投资企业成长的手段提供了经验证据，并由此得 到了合乎逻辑的解释，从而丰富和拓展Ｊ’已有文献。（２）作为促进风险投资企业成长能力的要素，政府背景抑或是高管人 力资本特征将起到何种作用，如果具有政府背景对风险投资仑业成长能力产牛了显著影响的话，那么，高管人力资本特征 将对风险投资业成长能力将产生何种作用，互替或者互补？本文进行的检验能够为考察我国风险投资企业成长能力影响 因素提供一个重要视角。（３）本文基于典型相关方法诠释了高管政府背景与人力资本特征对风险投资企业成长能力的差异 性并为此提供了经验证据。
政府背景、高管人力资本特征 与风险投资企业成长能力 基于典型相关方法的中小 板市场经验证据
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吴
斌
刘灿辉
史建梁
（东南大学经济管理学院２１００９６江苏省证监局２１０００１
金陵科技学院２１０００１）
【摘要】论文选择２００６—２００８深市中小板块前十大股东中有风险投资持股的１６８家企业作为风险投资企业研究
三、研究变量设计与数据来源
１．政府背景、高管人力资本特征变量组 借鉴陈冬华（２００３）文献，本文拟从三个维度刻画政府背景：将曾在各级政府部门任职及担任了人大代表、政协委员 的风险投资企业家界定为具有政府背景（Ｃ。）：具有政府背景则取ｌ，否则为０；风险投资企业董事会政府背景强度（Ｃ：）： 指具有政府背景的董事人数；政府背景的深度（Ｃ，），指具有政府背景的董事人数占董事会总人数的比重。将风险投资企 业高管团队特征刻画为平均年龄（Ｃ。）、平均受教育程度（Ｃ，）、专业背景异质性（Ｃ。）及管理层平均任期（ｃ７），其中高 管平均受教育程度划分为博士、硕士、本科、大专、大专以下五类，分别用数字５至ｌ表示；采用Ｈｅｒｆｉｎｄａｌ—Ｈｉｒｓｃｈｍａｎ系
【关键词】风险投资企业政府背景
高管人力资本特征成长能力
一、引言
自２０世纪８０年代以来，为了加速发展风险投资，具有政府背景的引导基金纷纷进入到具有高成长潜力的创业型企业中。 作为促进创业型企业成长的重要金融支持手段，迄今为止，西方发达国家政府对风险投资的扶持有效地缓解了创业型企业 “融资缺１２１”等问题。在我国，随着２００８年国务院办公厅转发国家发展和改革委员会等部门制订的《关于创业投资引导基金 规范设立与运作指导意见》出台，地方政府纷纷着手设立创业投资引导基金，创业引导基金进一步促进了风险投资业的蓬勃 发展。而随着中国深市中小板块和创业板的建立与发展，资本市场Ｉ：风险投资规模和持股比例同样得到了较快的发展，根据 （２０ｌｏ中国风险投资年鉴》，２００９年ｌＯ月３０ Ｅｔ，创业板首批集体ｔ市２８家上市公司就有４５家风险投资机构介入。截止 ２０１１年４月初，２００家创业板公司中，有风险投资背景的企业达到１４２家，７１％的创业板公司曾经得到创投资本的扶持 （钟仰浩、杨晨，２０１１）。与此同时，国内学者对风险投资领域的研究保持了持续的热情。然而，已有文献主要是基于规范 的理论推演，经验成果相对匮乏。事实七，风险投资企业高管政府背景抑或是其人力资本特征是否影响了企业成长能力， 是否发挥了应有的效果在中国还有待深入研究。考虑到Ｈａｍａｏ、Ｐａｃｋｅｒ和Ｒｉｔｔｅｒ（２０００）、Ｈｉｒｏｙｕｋｉ和Ｚｈａｎｇ（２００６）、党兴 华、贺利平、王雷（２００８）以及吴斌、黄明峰（２０ｌｏ）就以证券市场前十大股东中包含风险投资机构持股的公司界定为风 险投资企业并由此展开了实证讨论，借鉴上述文献，为弥补研究的空白，本文同样选择了２００６—２００８深市中小板块前十大 股东中有风险投资持股的１６８家公司作为风险投资企业研究样本，通过典型相关方法，对政府背景及高管人力资本特征是 否影响风险投资企业成长能力进行实证检验，并在此基础上展开初步讨论。我们的研究试图澄清：作为转轨经济中的重要 因素，政府背景是否影响到风险投资企业成长能力？高管人力资本特征在风险投资企业成长能力中扮演了什么角色？