我国基金经理绩效考核方案设计

我国基金经理绩效考核方案设计【摘要】本文针对我国基金经理绩效考核的现状充分借鉴国外较成熟的基金业绩评价模型提出了新的基金经理绩效考核方案对我国开放式基金经理的基金管理能力进行了评价、考核2006年当之无愧地成为了基金的丰收年而赚钱效应的凸显更让所有人对基金这个舶来品刮目相看截至12月6日有37只基金收益已经翻番其中更大面积的基金80％、90％多的净值增长让今年的基金业体验了空前的繁荣但唯有科学规范的管理才是业绩提升的根本保证其中如何对基金经理的业绩进行科学、规范的考核是重中之重我国的基金市场发展不尽完善过分注重短期基金业绩考核而导致的基金经理更换频繁就成为基金行业的一大特点基金经理的证券选择能力和时机选择能力直接关系到基金业绩的好坏对基金经理的绩效考核关系到基金的业绩和投资者的利益因此如何对基金经理进行绩效考核自然就成为投资者关注的焦点一、我国基金经理绩效考核的缺陷目前我国基金管理公司主要运用基金的短期业绩排名指标来考核基金经理这直接导致了基金经理的频繁变更深圳证券信息公司发布的《2005中国基金经理统计报告》显示2005年以来共有49位基金经理离职（包括4位内部调动）剔除新基金基金经理的离职率在30%左右49位离职的基金经理平均任期为17.4个月与2004年相关媒体统计的18个月的平均任期大致相当与美国的基金经理平均任期5年以上相比国内基金经理可说是一个“短命”的群体而短命的根源之一在于注重短期业绩考核和考核指标选择的不当董事会用排名来考查基金公司高管的管理能力而基金公司则用排名来测评基金经理的业绩这导致基金公司只能将面临的压力转嫁到基金经理身上在害怕排名靠后的思想下基金经理最保守的却也是最直接有效的策略就是跟随紧跟同业动向包括股票仓位高低、个股的选择等这样往往数百亿元资金就堆积在仅有的几十只股票上这些个股价格越炒越高风险也急剧增加；反之卖出的时候也一样而在熊市中相对排名导致了一个很简单的法则别的基金净值比我跌得更多就是我的胜利把对方的重仓股砸个面目全非就能保住我的排名靠前于是在抱团之后总会有基金率先“搞叛变”不打招呼就先卖股票一个“先跑”之举引得众人纷纷砸盘有时甚至让整个市场陷入大跌而且基金经理职位频繁变动任期普遍偏短会在一定程度上降低基金经理的责任心导致基金经理的短期投资行为加大基金组合的风险因此基金管理公司内部是否存在健全的基金经理评价、考核机制以及如何建立一个有效的机制来激励约束基金公司和基金经理以保证基金经理按照投资者的利益进行投资操作成为投资者和监管者最关心的问题但是按照一年甚至更短时间的净资产收益率来评价一位基金经理是很不科学的国外通常是用回报率而非净值增长率来做排名的基金设立如果不满5年根本不会进行排名二、基金经理绩效考核要素鉴于以短期排名这种短视的方法来考核基金经理的能力存在诸多弊端故应将考察重点放在对基金经理的长期和综合表现上即通过业绩排名和辅助指标的综合表现来对基金经理的绩效进行考核方案设计如下（一）基本指标以风险调整后收益作为基金经理绩效考核的基本指标基金的投资是有风险的风险是收益的不确定性两只收益情况相同的基金可能具有迥然不同的风险程度因此评价基金业绩时不能仅仅看回报率还必须考察风险因素所以在本方案中笔者把风险调整后的收益作为基金经理绩效考核的基本指标作为全球专业的基金评级机构晨星公司把每只具备1年以上业绩数据的基金归类在同类基金中基金按照“晨星风险调整后收益”指标（MorningstarRisk-AdjustedReturn）由大到小进行排序前10%被评为5星；接下来22.5%被评为4星；中间35%被评为3星；随后22.5%被评为2星；最后10%被评为1星因此笔者把晨星公司公布的基金业绩排名作为本方案中对基金经理的主要考核依据（二）辅助指标为防止对基金业绩进行粉饰或出现其他偶然因素导致排名结果不准确还有必要引入一些辅助指标来全面衡量基金经理的业绩即运用模型来分析、评价基金经理管理基金的投资能力基金经理管理基金的投资能力主要包括基金经理的证券选择能力（stockselection）和市场时机把握能力（markettiming）两个方面所谓证券选择能力是指基金管理人识别价格被低估（underpriced）的证券以及构造最优证券组合的能力；市场时机把握能力是指基金管理人判断市场行情发展趋势的能力当预计股票市场将上涨时基金管理人将增加股权投资减少债券投资并增加股权投资中市场风险系数较高的行业和企业的投资比例从而提高投资组合的市场风险水平；反之则反向操作目前在世界范围内得到普遍认可和广泛应用的基金业绩评价模型如下1.Jensen指标的回归方程方法Jensen（1972）指标综合评价了基金管理人的投资才能表现为以下方程rp-rf=αp+βp（rm-rf）+εp （1）其中αp、βp为回归系数εp为随机误差项由于方程中包含了代表市场一般超额收益水平的（rm-rf）和代表基金市场风险的βp所以在样本时间区间大于或等于1年的情况下（剔除了基金管理人的运气因素）αp就综合衡量了基金管理人的证券选择和时机选择能力若回归结果中αp为正值且αp的t或p检验值显著则表明该基金取得高于市场水平的收益不是偶然的而是由管理人的投资才能带来的；若αp 为负值且αp的t或P检验值显著则表明该基金管理人证券选择或时机选择的经常性失误；若αp的t或P检验值不显著则表明该基金业绩中管理人的投资才能并不显著若βp的t或P检验值显著则表明基金的市场风险在基金业绩中的作用显著；反之则得到相反结论2.Treynor和Masuy的基金业绩分析法Jensen提出的回归方程式只是综合评价了基金管理人的投资才能并没有细化到证券选择和时机选择这两个因素分别在基金业绩中起的作用Treynor和Masuy1966年又提出了分解证券选择能力和时机选择能力的方法体现为以下方程rp-rf=a+b（rm-rf）+c（rm-rf）2+ep （2）式中的rprf和rm分别为投资组合的收益率、无风险收益率和市场组合的收益率；ep与公式（1）中εp的涵义相同也是随机误差项a、b和c分别为回归系数从方程来看该方程是在证券市场线的基础上增加了一个平方项来评估基金经理的市场时机能力如果基金经理不具备市场时机能力则该回归直线是一条固定斜率的直线；如果基金经理具备预测市场时机的能力那么在市场处于牛市时基金经理将提高投资组合的风险水平以获得高收益；在市场处于熊市时基金经理将降低投资组合的风险水平以避免基金资产组合暴露在过高的风险中在这种情况下该特征线不再是固定斜率的直线而转化成与市场情况密切相关的曲线在得到回归系数后就可以对参数进行显著性检验如果a大于零说明该基金经理具有股票选择能力反之说明基金经理不具备股票选择能力；如果c显著大于零说明基金经理具备判断市场时机的能力可见该方程同时检验了基金经理的股票选择能力和市场时机能力（三）市场基准收益率及无风险利率的确定市场基准组合应代表所有的市场组合但由于我国沪、深两市的指数是分开计算的而基金的股票、债券组合却包含了两市上市的股票和债券根据《证券投资基金管理暂行办法》的规定基金投资于国债的资产的比例不得低于20%所以笔者采用沈维涛、黄兴织（2001）使用的方法来确定市场基准组合收益率市场基准组合收益率的40%随沪市变动40%随深市变动20%按年收益4%投资于国债即Rmt=0.4×Rshanghai+0.4×Rshenzhen+0.2×0 .04/52其中Rshanghai为上证综指周收益率；RShanzhen为深证指周收益率对于无风险收益率rf的选取采用2000年发行的第一期国债两年期利率2.55%（利息税忽略不计）作为无风险利率一年按52周计算三、构建基金经理绩效考核方案（一）考察期和绩效分级1.考察期在国外很多公司的奖金发放是根据三年的业绩来考评的但由于我国基金市场的发展不尽完善基金经理更换频繁等现实因素先暂设考察期为1年随着我国基金业的发展再逐步延长考察期至3－5年2.绩效分级将基金经理绩效考核结果划分为四个级别（1）奖励级别基金经理具有出色的基金管理能力并且所负责的基金业绩优良处于该级别的基金经理成为公司的明星基金经理基金管理公司应按照该基金所获收益的一定比例对基金经理进行奖励（2）督导级别处于该级别的基金经理管理基金的能力相对来说不是非常强证券选择能力或时机选择能力相对不足基金管理公司应对处于这一级别的基金经理进行帮助、指导以敦促他们改进工作方法、提高工作能力、挖掘工作潜力逐渐将其培养成为明显基金经理（3）警告级别基金经理业绩表现不佳且经分析其证券选择能力或时机选择能力相对较差对于该级别的基金经理基金管理公司可以为其提供一些提升业绩的机会如设臵一定的查看期以观后效具体操作时可以从得到晨星基金业绩排名的下月起给于基金经理6个月的查看期如在查看期结束后基金业绩再无起色则有被更换的危险（4）更换级别该基金经理业绩表现在同行中处于最差等级且基本不具备证券选择能力和随机选择能力完全没有资格够胜任这一职位需要离开这一岗位让贤于人（二）绩效考核流程1.对晨星基金业绩排名位于前40%（A级）的基金经理可分别运用方程（1）、（2）对其基金业绩进行回归分析及显著性检验在方程（1）中取97.5%为臵信度若回归结果中αp 为正值且αp的t或p检验值显著则表明该基金取得高于市场水平的收益不是偶然的而是由管理人的投资才能带来的则该基金经理列入奖励范围依据排名先后给予不同程度的奖励；若αp为负值且αp的t或P检验值显著则表明该基金管理人证券选择或时机选择的经常性失误优良业绩的取得是其他偶然性因素作用的结果该基金经理列入督导级别给予重点监督；若αp的t或P检验值不显著则表明该基金业绩中管理人的投资才能并不显著列人督导级别；方程（2）取95%为臵信度如果a大于零说明该基金经理具有股票选择能力反之说明基金经理不具备股票选择能力；如果c显著大于零说明基金经理具备判断市场时机的能力以上两条具备其一就可列入奖励范围以提高基金经理的工作积极性2.对于排名占到后10%的基金经理（归入C级）若方程（1）回归结果中αp为正值且αp的t或p检验值显著则表明该基金经理具备一定的投资才能基金业绩欠佳可能由于投资的其他环节出现了问题应将其作为重点考察对象列入督导级别给予相应的指导和帮助若下一年度基金业绩排名上升且经回归分析表明其具有投资能力可继续留任否则应考虑更换；除此之外均应考虑立即更换基金经理对于方程（2）如果a大于零或c显著大于零可将该基金经理列入督导级别帮助其寻找存在的问题或不足以进一步发挥其投资才能除以上情况之外均应考虑列入更换范围3.对于排名在前40%与后10%之间的处于中间地带的基金经理（归入B级）在方程（1）中若回归结果中αp为正值且αp的t或p检验值显著则表明该基金经理具有投资才能可继续留任但需重点关注其在投资时是否存在其它问题而导致业绩不够理想列入督导级别；除此之外的基金经理均应被列入警告范围。