外汇理论与交易原理(3)
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Rf E(Rm)Rf im
E (R m )R f i m 就是风险报酬。
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10
一般地，我们将投资者分为三种类型：书P14 ⑴ 风险厌恶者；⑵ 风险偏好者；⑶ 风险中立者。
对于风险中性者而言，若 E(Ri)Rf ，则风
险资产与无风险资产是无差异的。换句话说，风 险中性者只关心预期收益率，哪种资产收益高， 就投资于哪种资产，而不考虑投资的风险。
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4. 同质的金融资产（收益、风险、流动性、期 限等完全相同）可以完全相互替代。不论金融资 产在哪个国家，不论金融资产采取哪种形式（银 行存款、股票、债券等等）。 5. 所有的投资者都是风险中性者。
要理解什么是风险中性，首先要知道什么是 风险报酬。
风险报酬（The risk premium）：是一种报 偿，通常以预期的超额收益来表示，正是这种收 益使得人们愿意承担更多的风险。
为（用本币表示）：
R*
S t : t 时点的即期汇率
Se t1
St
(1rt*)
S
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1:
twk.baidu.com
时点投资者预期的
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1时点的即期汇率
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12
根据我们假设的前提条件，本国与外国同质
的金融资产可以完全替代，而所有投资者都是风
险中性者，他们只关心收益率，而不考虑投资的
风险 。因为
S
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是一种不确定的预期值。所以，
动幅度。
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14
1rt (1 Ste 1)1 (rt*)
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Ste1 rt rt*
上式就是无抵补利率平价（UIP）的一般表达式
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是UIP的准确表达式
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15
三、抵（抛）补利率平价： Covered Interest Rate Parity (CIRP / CIP)
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（二）CIP的推导：
t 时点，单位本币投资于本国金融资产，一年
后的收益为：
R1rt
投资于外国同质的金融资产，一年后用本币
表示的收益为：
R*
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F t ：t时点确定的在 t 1时点交割的远期汇率
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因为投资者是风险厌恶的，他们利用远期或期
货外汇交易规避投资于外国金融资产所面临的汇
实物贸易商品中的套利行为使一价定律得以 成立。并最终推导出名义汇率可由贸易商品的价 格或物价水平决定（PPP）。
同理，金融资产投资中的套利行为也会使一 价定律成立，并推导出名义汇率与金融资产价格 —利率之间的关系，我们称这种关系为利率平价。
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2
一、概述
1. 代表人物
英国著名经济学家凯恩斯(1883-1946年)第一 个建立了古典利率平价理论，1923年其专著《货 币改革论》一书体现了他的国际金融理论体系。
（一）CIP成立的前提条件
（二）CIP的推导
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（一）CIP成立的前提条件
除了UIP中提到的一些条件以外，CIP还需要 两个假定：
1. 所有投资者都是风险厌恶的，他们在套利活 动中会通过远期或期货外汇交易来规避即期汇率 变动的风险（套期保值）。
2. 不考虑投机者、贸易商等其他外汇市场参与 者对远期汇率的影响。即假定远期汇率只由套利 行为决定。
2. 时代背景 同“购买力平价理论”
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4
3.基本思路
人们对外币的需求是为了对外投资，投资 于国内或国外取决于所能取得的收益比较，利 益比较结果决定投资者的投资方向。套利资本 的国际流动由此而来。这种资本流动一直进行 到通过利率的调整而使两种收益相等为止。
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二、无抵（抛）补利率平价： Uncovered Interest Rate Parity (UIRP / UIP)
若
R或R* R，R投* 资者会利用供给弹性
无穷大的套利资金进行套利，以获取超额利润。
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13
如果金融市场是有效的，那么这种无风险套利
机会就不能长期存在，最终的均衡状态必定是投
资于本国金融资产和外国金融资产将获得相同的
本币收益：
RR*
1rt
Se t1
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令
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St
Ste1 ：预期一年后名义汇率的变
6. 金融资产的投资期限为1年，投资所获利息在 到期时一次性支付，到期前不支付任何利息。
7. 国际间资金的流动没有限制，允许金融资产的 跨国投资。
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（二）UIP推导：
在 t时点，单位本币投资于本国金融资产，
一年后的收益为：
R1rt rt : t 时点的本国利率
投资于外国同质的金融资产，一年后的收益
英国经济学家保罗·艾因齐格1931年发表的 《远期外汇理论》真正完成了古典利率平价理论 体系，开辟了现代利率平价理论。
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3
现代利率平价理论主要由特森（1959）、格鲁 贝尔（1963）、斯托尔（1968）、奥菲克尔和威 利特（1970）及哈斯（1974）等人建立，他们把 远期外汇市场的所有交易活动抽象为三种情况： ⑴纯粹的套利活动；⑵纯粹的投机活动；⑶商业 套汇活动。
第二章 利率平价理论
Interest Rate Parity
本章学习内容：
• 非抛补的利率平价理论 • 抛补的利率平价理论 • 现代利率平价理论 • 对利率平价理论的评价、检验
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1
在一个开放经济里，国与国之间不仅有实物 商品或资产的交易与买卖，同时还存在着金融资 产（股票、债券、外汇等）的跨国投资。
率风险。所以在其他条件相同的情况下，本国与
外国同质的金融资产可以完全相互替代，在一个
有效的金融市场中，不能存在无风险套利机会，
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如果将风险资产与无风险资产进行比较，那么 预期的超额收益是指投资于风险资产的预期收益率 高于无风险收益率的部分。 例如，对于有效的投资组合而言：
E(Rp)Rf E(R m)mRf p
E(Rm) Rf
m
p
就是风险报酬 。
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对于非有效投资组合或单个风险资产而言：
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E(Rm)Rf
（一）UIP成立的前提条件 （二）UIP推导
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6
（一）UIP成立的前提条件：书 P13
1. 金融市场是有效率的：这意味着无风险套利机 会不能存在，即投资者/套利者不能通过无风险 套利行为获得超额利润。
2. 金融资产交易的交易成本为零。
3. 套利资金供给弹性无穷大：即资金的供求量 的变化不会改变资金的价格水平——利率和汇率 水平。
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E (R m )R f i m 就是风险报酬。
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一般地，我们将投资者分为三种类型：书P14 ⑴ 风险厌恶者；⑵ 风险偏好者；⑶ 风险中立者。
对于风险中性者而言，若 E(Ri)Rf ，则风
险资产与无风险资产是无差异的。换句话说，风 险中性者只关心预期收益率，哪种资产收益高， 就投资于哪种资产，而不考虑投资的风险。
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4. 同质的金融资产（收益、风险、流动性、期 限等完全相同）可以完全相互替代。不论金融资 产在哪个国家，不论金融资产采取哪种形式（银 行存款、股票、债券等等）。 5. 所有的投资者都是风险中性者。
要理解什么是风险中性，首先要知道什么是 风险报酬。
风险报酬（The risk premium）：是一种报 偿，通常以预期的超额收益来表示，正是这种收 益使得人们愿意承担更多的风险。
为（用本币表示）：
R*
S t : t 时点的即期汇率
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时点投资者预期的
t
1时点的即期汇率
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12
根据我们假设的前提条件，本国与外国同质
的金融资产可以完全替代，而所有投资者都是风
险中性者，他们只关心收益率，而不考虑投资的
风险 。因为
S
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是一种不确定的预期值。所以，
动幅度。
可编辑版
14
1rt (1 Ste 1)1 (rt*)
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Ste1 rt rt*
上式就是无抵补利率平价（UIP）的一般表达式
1rt
Se t1
St
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是UIP的准确表达式
可编辑版
15
三、抵（抛）补利率平价： Covered Interest Rate Parity (CIRP / CIP)
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（二）CIP的推导：
t 时点，单位本币投资于本国金融资产，一年
后的收益为：
R1rt
投资于外国同质的金融资产，一年后用本币
表示的收益为：
R*
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(1rt*)
F t ：t时点确定的在 t 1时点交割的远期汇率
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因为投资者是风险厌恶的，他们利用远期或期
货外汇交易规避投资于外国金融资产所面临的汇
实物贸易商品中的套利行为使一价定律得以 成立。并最终推导出名义汇率可由贸易商品的价 格或物价水平决定（PPP）。
同理，金融资产投资中的套利行为也会使一 价定律成立，并推导出名义汇率与金融资产价格 —利率之间的关系，我们称这种关系为利率平价。
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一、概述
1. 代表人物
英国著名经济学家凯恩斯(1883-1946年)第一 个建立了古典利率平价理论，1923年其专著《货 币改革论》一书体现了他的国际金融理论体系。
（一）CIP成立的前提条件
（二）CIP的推导
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16
（一）CIP成立的前提条件
除了UIP中提到的一些条件以外，CIP还需要 两个假定：
1. 所有投资者都是风险厌恶的，他们在套利活 动中会通过远期或期货外汇交易来规避即期汇率 变动的风险（套期保值）。
2. 不考虑投机者、贸易商等其他外汇市场参与 者对远期汇率的影响。即假定远期汇率只由套利 行为决定。
2. 时代背景 同“购买力平价理论”
可编辑版
4
3.基本思路
人们对外币的需求是为了对外投资，投资 于国内或国外取决于所能取得的收益比较，利 益比较结果决定投资者的投资方向。套利资本 的国际流动由此而来。这种资本流动一直进行 到通过利率的调整而使两种收益相等为止。
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二、无抵（抛）补利率平价： Uncovered Interest Rate Parity (UIRP / UIP)
若
R或R* R，R投* 资者会利用供给弹性
无穷大的套利资金进行套利，以获取超额利润。
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如果金融市场是有效的，那么这种无风险套利
机会就不能长期存在，最终的均衡状态必定是投
资于本国金融资产和外国金融资产将获得相同的
本币收益：
RR*
1rt
Se t1
St
(1rt*)
令
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Ste1 ：预期一年后名义汇率的变
6. 金融资产的投资期限为1年，投资所获利息在 到期时一次性支付，到期前不支付任何利息。
7. 国际间资金的流动没有限制，允许金融资产的 跨国投资。
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11
（二）UIP推导：
在 t时点，单位本币投资于本国金融资产，
一年后的收益为：
R1rt rt : t 时点的本国利率
投资于外国同质的金融资产，一年后的收益
英国经济学家保罗·艾因齐格1931年发表的 《远期外汇理论》真正完成了古典利率平价理论 体系，开辟了现代利率平价理论。
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3
现代利率平价理论主要由特森（1959）、格鲁 贝尔（1963）、斯托尔（1968）、奥菲克尔和威 利特（1970）及哈斯（1974）等人建立，他们把 远期外汇市场的所有交易活动抽象为三种情况： ⑴纯粹的套利活动；⑵纯粹的投机活动；⑶商业 套汇活动。
第二章 利率平价理论
Interest Rate Parity
本章学习内容：
• 非抛补的利率平价理论 • 抛补的利率平价理论 • 现代利率平价理论 • 对利率平价理论的评价、检验
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在一个开放经济里，国与国之间不仅有实物 商品或资产的交易与买卖，同时还存在着金融资 产（股票、债券、外汇等）的跨国投资。
率风险。所以在其他条件相同的情况下，本国与
外国同质的金融资产可以完全相互替代，在一个
有效的金融市场中，不能存在无风险套利机会，
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8
如果将风险资产与无风险资产进行比较，那么 预期的超额收益是指投资于风险资产的预期收益率 高于无风险收益率的部分。 例如，对于有效的投资组合而言：
E(Rp)Rf E(R m)mRf p
E(Rm) Rf
m
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就是风险报酬 。
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对于非有效投资组合或单个风险资产而言：
E(Ri) Rf
E(Rm)Rf
（一）UIP成立的前提条件 （二）UIP推导
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（一）UIP成立的前提条件：书 P13
1. 金融市场是有效率的：这意味着无风险套利机 会不能存在，即投资者/套利者不能通过无风险 套利行为获得超额利润。
2. 金融资产交易的交易成本为零。
3. 套利资金供给弹性无穷大：即资金的供求量 的变化不会改变资金的价格水平——利率和汇率 水平。