台湾金融史上那些事

台湾金融史上那些事作者：戴立宁来源：《管理学家》2014年第09期中国台湾地区的证券市场，比中国大陆有更长的历史，两岸文明的血脉关系，使得台湾的经验相比其他地区，更值得中国大陆借鉴。

戴立宁先生曾任历任中国台湾地区“财政部”金融司司长、保险司司长、证监会主席、“财政部”常务次长等职，提出了著名的“五指理论”。

在台湾地区证监会任职主席期间，他曾努力降低股票发行门槛，让市场而不是政府去选择股票。

本期专访，戴立宁为我们讲述台湾金融史上那些事。

美国著名大法官路易斯 ·布兰代斯在（Louis Dembitz Brandeis）曾说：“灯光是最有效的警察，阳光是最好的消毒剂。

”借用这句话，我想表达这样的观点：世界上值得做的大多数事在做成之前都被认为是不可能的，成功与否，关键在于态度。

五指理论：所有的参与者都是管理者1993年4月10日，在就职台湾证券管理委员会主任委员典礼上，我引用了“盲人摸象”和佛经里面的“五指争大”两则寓言和大家分享我管理金融市场的理念。

盲人摸象的故事，大家都知道，盲人在不同的部位有不同的感觉，摸到鼻子像管子，摸到耳朵像扇子，但没有一个盲人对大象的描述是正确的。

在现实领域里，我们比盲人高明不了多少。

由于证券市场从来都是变幻莫测，而参与者也是各有立场、各富专长。

如果单独一方想要去探索、了解整个市场的运行，显然不切实际，犹如一群盲人摸象。

我们必须要相互交流，无私的交换彼此的探索和发现，才有可能拼凑成一幅完整的图像。

佛教里有一个“五指争大”的故事。

大拇指说，首屈一指，我是老大。

食指说，不对，食指是最灵活的，用来拿筷子，没有食指不能拿筷子，就要饿死。

中指说，我站在中间，高瞻远瞩，不偏不倚。

无名指说，想一想你人生中最珍贵的结婚戒指是套在我手上，无名指是和心灵相通的，最重要。

小拇指说，当我们合十念经的时候小拇指永远靠在最前。

上文“盲人摸象”的故事表明，我们对市场的了解其实像盲人一样，市场的管理应该让所有人共同参与。

证券市场中，大拇指是投资人；食指是证券商；中指是会计师事务所、律师事务所，提供资讯，不偏不倚，代表客观中立；无名指是上市公司，要经营得好，投资人才会有钱赚。

小拇指是政府，负责规范市场。

小拇指是最没有力量的手指。

管理者必须要借力，也就是借助法律制度，去重新安排五个共同参与者各自的功能，使他们各司其职，只有这样这个市场才能健康运行。

“五指理论”是一元理论，所有的参与者都是管理者。

关键是如何分配和协调工作。

管理者要把管理责任重新做分配。

台湾的管理者非常忙，大陆恐怕也不例外。

管理者在忙三件事情，上市、增值、减资。

台湾的证券市场有等级划分，分为第一级、第二级。

假如一家上市公司，经营得不好，公司的资本亏损低于面值以下必须分盘用现金交易。

为了规避分盘交易，很多公司在面临净值低于面值的时候，就会减资，把原来的股票消灭掉一半。

这类事情数不胜数，怎么解决这个问题？比如，增资必须要严加审核，这个工作应该交给谁？不是政府，而是公司的股东，因为股东出钱。

减资政府要不要管？我们首先要明白，公司经营得不好，减资会使投资人受损失是错误的观点。

实际上，在亏损的时候就已经发生损失了。

政府准许减资是让投资人知道它出了问题。

我认为减资是会计师的职责，政府没有必要插手。

戴立宁原则：把市场还给市场，把管理交给效率，把公道还给绩优股政府管理最重要的其实不在于管理，而是明了哪些东西不应该管理。

在台湾，我做了一个决定，不再审查减资、增资。

减资不管了，增资不管了。

这在当时的台湾是翻天覆地的事情。

有些人认为我是胡闹，所以给我冠了一个名词叫“戴立宁原则”，最初这是一个批评的名词。

其实“戴立宁原则”很简单：把市场还给市场，把管理交给效率，把公道还给绩优股。

把市场还给市场。

市场有一只看不见的手，政府是看得见的手。

在市场上我希望我们把工作尽量交给看不见的手去做。

看得见的手不是用来替代市场的，而是起辅助作用让市场更充分发挥作用。

把管理交给效率。

按照五指理论，所有的参与者都是管理者，谁管得好就交给谁。

比如说价格，我们知道价格永远是最重要的，管理者担心价格涨太快，可能去做个小动作，干预价格，让它不要涨得太过。

但是投资人很聪明，知道政府用意何在，他会立即作出反应，并且常常会过度反应，股市市场因此往往跌过头。

当它跌过头以后，管理者又要赶紧矫正，市场是极端敏感的，又会矫往过度，这会让管理者每天辛苦不堪。

政府真要做这个事情吗，管理工作应该交给谁？小拇指——政府，并没有这个力量，真正要转的是大拇指——投资人。

因为市场是一个很好的工具，买错的价钱，投资人会受到惩罚。

所以他会吃一堑长一智。

管理者会受到惩罚吗？不会。

所以管理者决定价格的时候永远管不好。

投资人才会真正可以管得好。

但是投资人单纯靠投资人没有用。

因为股票哪怕印得再漂亮，实际价格如何投资者并不知道。

这个时候就需要用政府的力量，让大家知道相关信息。

需要中指——确保信息的及时性、正确性以及完整性。

证券的服务商，比如交易所来提供这个信息，投资人才可以做正确的决定。

因此，我认为，应当把管理交给效率，政府管理不要把那个事情拉那么多过来。

我到清华讲的时候，把第三个原则改成了“把信息赠于客户”，我下面要谈这个事情。

因为这个非常重要，证券市场里最重要的是信息透明。

我把各式各样，所有应该让投资人知道的信息，都通过一个平台——股票观测站，让所有可能的投资人都知道。

为了扩大影响，我找公关公司，做了一个征奖互动。

凡是要买股票的投资都应该去看看，什么样的价钱买是合适的，上市公司的任何重大信息，必须在股市观测站里及时公布。

“戴立宁原则”那时候很轰动。

我觉得蛮高兴。

大家开始接受这件事情。

假如我们重新调整管理，这个事情其实是没有理由做不好的。

表面上来看我证券管理得很好，股价指数一路上升，市盈率也跟着同步上升。

但是一年之间，突然发生一个交叉。

指数在上升，但是市盈率相对来讲在下降。

为什么？因为早期市盈率低的绩优股现在开始涨。

这是为什么要讲还我公道，我当初提还我公道的时候大家都在笑。

因为台湾的市场以炒作为优先，是一个潜在性的市场，圈养套现。

股票是小股票，先把它圈起来，然后养了，然后套牢。

所以台湾是一个炒作盛行的市场，炒所当英雄来崇拜。

我不喜欢炒股这个名词，也不喜欢股民。

我们总讲投资人，炒股票跟炒菜一样，所谓何事，真的有利益吗？价钱越贵抢得人越多，你永远是最后抢不到的人，一跌下来你全亏损，这都是投资最基础的关系。

在证券市场里人人都希望赚钱，那么我们现在投资什么？赚钱有两种，一种是一家公司经营得很好，它有分配股权。

另外一种赚差价。

一个是投资人，一个是投机客。

但其实没有本质区别。

前者很容易变成后者。

本来是要投资的，但是短时间内你们价格很好，等差价比等股息好，为什么不专事差价呢，投资人很快变成投机客。

投资客本来赚差价的，无奈套牢了，只好乖乖等股息了，这两者的关系随时在变化。

我讲这个话没有一点点价值观批判的意思。

市场就是要赚钱，只是赚钱的来路不一样。

要去赚差价的钱，我的感觉是非常难的。

因为第一，差价是什么？最低价买，最高价卖。

所以，买的时候你就假设卖给你的是个傻瓜，运气好。

卖的时候要遇到第二个傻瓜，那么高的价格他愿意买，你想赚钱就要假设买的、卖的都是傻瓜。

赚取价差往往可以得到短期利润，长期来看往往是不是的。

我们要特别注意投资人的利益导向，把其慢慢的导向一个比较正确的导向，投资教育太重要了。

管理者的视野是被管理者的宿命美国政坛上有一句很有名的话，牛肉在哪里（where is the beef）？这非常重要，政府管理者必须知道我们在做些什么，不是我们讲得天花乱坠的东西，而是做了什么？对于政治人物的政见或政府的政策，媒体或人民会质问“牛肉在哪里？”，意指好处、重点或实质利益何在。

这句话源自温迪汉堡（Wendy's）于1984年播出的一支电视广告影片。

影片里，三位老太太在一家汉堡店柜台前点了一份牛肉汉堡，送上来的汉堡面包又大又厚，但牛肉却小得可怜，视力不佳的老妇人因为看不见尺寸微小的牛肉，便不断喊着Where is the beef？（牛肉在哪里？）。

温迪汉堡这段电视广告是根据当时一项官方调查结果（温迪汉堡的牛肉馅比麦当劳的要多出零点几盎司，而且是现烤而非微波的）制作的。

该广告利用人物夸张的表情和动作讽刺“麦当劳”的牛肉馅斤两不足，引起消费者强烈的回响，并大大地提高了温迪汉堡的知名度，还获得 Clio 广告大奖。

自此“牛肉在哪里？”就不断地被引用。

如今，麦当劳还继续存在，在广告上胜利的温迪已经倒掉了，为什么？其实很简单，因为创新，它在汉堡之外有新的商品。

新的商品进来，带动新的客户。

所以虽然在汉堡之争广告上它输掉了，但是整个市场它变成领先者。

我用这个事例来说服台湾证券市场的反对者。

台湾这个市场就跟百货公司一样，东西都贵，你会上门吗，所以要把它打掉，我有新的东西，唯其如此，才会有新的客户上门。

这个市场才有未来，才有希望。

最后说服他们的，还有另外一句话，任何改革都是辛苦的事情。

不牵动权利义务就不叫改革，当你牵动权利义务的时候改革必然会发生，因此得利的人他闷声不响，得了便宜当然要低调了，受损的人一定是到处哭嚎。

所以改革第一声听到的永远是哭嚎声、不满声。

假如你没有一点期许，没有一点使命感，没有一点抗压力，改革是极困难的事情。

大家众志成城的时候，去反对它是很难的，所以改革的时机很重要。

我当证监会顾问的时候特别强调这一点，我们要改革市场，但是时机很重要。

时机是什么时候，对证券市场来讲，改革的时机是在牛市好，还是熊市好？在熊市。

在牛市大家都要千万不要碰它。

一碰它你碰了吃不了兜着走。

熊市的时候，因为大家想变，变得结果也不知道，所以你会得到一些掌声和赞许支持。

所以真正的改革不是在好的时候改革，唯有在熊市的时候是最好的时期。

（文章编自北大国家发展研究院讲座“戴立宁：两岸金融——从历史看未来”）。