物价水平上涨在所避免

物价水平上涨在所避免严控货币供给量增长2005-05-24通货膨胀对一国之经济发展及社会稳定有百害而无一利，这已为经济理论和各国历史经验所证明。

所谓通货膨胀（ｉｎｆｌａｔｉｏｎ），是指一般性的、连续不断的物价上涨现象。

一次性的或间歇的、偶尔的物价上涨皆不能称之为通货膨胀。

在解释通货膨胀的理论中，有“需求拉上”和“成本推动”两种说法。

但最终来说，“成本推动”还是可以由“需求拉上”来解释，因为“成本”在大多数情况下不是原因而是结果。

所以说，通货膨胀几乎完全可以说是由需求拉上所致，表现为过多的货币追逐过少的商品。

货币主义的旗手弗里德曼有一句名言：通货膨胀在任何时候任何地方都是一种货币现象。

若想控制通货膨胀，惟有控制货币供给；若想稳定物价水平，惟有稳定货币供给。

一、货币供应量增加的三个渠道货币增加从而引起需求拉上进而引起货币供应增加的变量主要有三个：一是财政赤字；二是金融赤字；三是贸易顺差。

当政府财政收入收不抵支时，就会出现财政赤字。

理论上，财政赤字的弥补可以通过增税、货币发行和发行国债来解决。

但是，增税会抑制民间消费和投资的增长，对国家长期经济发展产生负面影响，同时还要受到法律程序方面的限制；货币发行意味着向央行透支或借款，我国法律上不允许；而通过发行国债筹集资金弥补赤字则是一种比较好的办法，也是当前国际上的通行做法。

为财政赤字筹集资金是国债最基本的职能。

资料显示，自１９９９年以来，我国赤字率（财政赤字占ＧＤＰ的比重）从１９９８年的１．２％，一下跃上２％的台阶，在２０００年至２００３年的连续４年，赤字率均逼近３％这一国际警戒线，２００４年稍降至２．５％。

理论上说，中央银行、商业银行等金融机构、企业、居民个人和国外投资者等都可以购买我国国债。

过去，由于我国中央银行不能直接承购国债，商业银行很少购买，国外投资者基本上不允许购买，所以，长期以来我国国债市场形成了以个人为主的持有者结构，个人持有量大约占６０％以上。

在１９９７年以前，由于某些原因，国有商业银行被严禁持有国债，自１９９７年以后，商业银行的国债持有量快速增加，据《中国人民银行统计季报》显示，到２００２年５月末，商业银行所持国债已占全部国债市场总量的５０．２％。

目前，金融机构特别是商业银行成为国债市场上最主要的投资人，是我国国债的主要持有者。

从某种意义上来说，在商业银行可贷资金十分充裕甚至过剩的情况下，商业银行大量持有国债的方式与财政直接向央行透支的经济效果并无重大区别。

金融赤字是指，银行体系由于过度的信用扩张，使得其贷款额超过了其所吸收的存款。

理论上，每家银行都应保留其所吸收存款的一定比例作为准备金，以供客户提取周转之用，所以其贷出去的钱不能超过其所吸收的存款。

但是，如果从中央银行借款之后再贷放给其客户，或是中央银行为应付政府的庞大指出而发行太多钞票，则都会产生金融赤字。

从我国的情况来看，无论利率多么低，甚至成为负利率，都没有影响居民储蓄的一路上扬，金融机构一直处于存差状态。

所以说，金融赤字在我国目前暂不存在。

其对货币供给的影响并不表现在加速作用上。

再说贸易顺差。

目前我国汇率制度实际上是盯住美元的固定汇率制，贸易顺差的逐年增加也使外汇占款逐年递增。

１９９６年外汇占款占货币供应量（Ｍ２）的比重仅为３％，而到了２００３年，这一比重飙升至１５．８％，短短几年间增加了５倍多，尽管２００４年这一比重略降至１０．９％，但２００４年外汇猛增，人民银行购买外汇２０６７亿美元，投放基础货币１７１０７亿元，占当年基础货币增加额的２５９％，成为货币供应量扩大的主要原因。

二、“迷失的货币”与物价水平根据传统的货币数量方程ＭＶ＝ＰＹ，两边取双对数有ｌｎＭ＋ｌｎＶ＝ｌｎＰ＋ｌｎＹ，再求微分得ｄＭ＋ｄＶ＝ｄＰ＋ｄＹ，如果Ｖ是稳定的即ｄＶ＝０，那么就有ｄＭ＝ｄＰ＋ｄＹ，也就是，货币供应量的增长率应该等于物价变动率和实际产出增长率之和。

在经济增长率一定的情况下，货币供给增加，而一般物价水平增加甚少或不变甚至下降，只有一个原因，即货币流通速度下降。

货币流通速度下降也只有一个原因，那就是公众对货币的需求增加。

货币也是一种物品，同其他物品一样，其价格也由供需双方即货币供给与货币需求的相对力量决定。

一般来说，货币供给与货币需求变化方向一致，关键在于相对变化率，（1）如果二者变化率相同或相近，则物价水平不会有太大的变化；（2）如果二者变化率相差较大，则物价水平会有较大的变动；（3）如果货币供给大大超过货币需求，一般物价水平便会有上涨的趋势，即出现通货膨胀；（4）如果货币供给大大落后于货币需求，一般物价水平便会有下降的趋势，即出现通货紧缩。

一般来说，货币需求长期来说处于平稳状态，短期来说变化可能较大甚至很剧烈。

凯恩斯主义与货币主义的分歧其实就出自于此。

货币需求增加，说明一是其增加成本不高，即利率不高，若利率较高，公众会放弃持有货币而改持价格下降的证券；二是其他投资渠道不畅。

我国股票市场一直处于低迷状态，证券市场中品种不足，都对居民货币需求行为产生影响。

除了储蓄之外，恐怕投资不动产是一条主要的保值增值渠道，因此房地产价格上涨的原因不在于有多少投机因素，而仅仅是一种投资渠道。

自１９９０－２００３年以来的１４年间，除极个别年份外，我国Ｍ１、Ｍ２的增长率远远高于实际经济增长率，也高于经济增长率与消费物价指数之和。

特别是从１９９６年以来，经济增长率与消费物价指数之和相对于货币供给量（Ｍ２）平均高出８．１％，也就是说有一部分数量相当巨大的货币供给既没有对物价产生压力也没有推动经济增长，我们可以将这部分货币称为“迷失”的货币（ＭｉｓｓｉｎｇＭｏｎｅｙ）。

三、货币迷失的途径和原因主要有以下几点：１、货币化。

货币经济领域的扩大将会吸收一部分货币。

２、地下经济。

有学者根据各种资料得出估算结果，我国目前“地下经济”大约有国民经济１０％左右的规模。

３、地下金融。

比如农村的民间借贷问题，据农业部农村经济研究中心的调查显示，２００３年全国农户平均每户借款余额为１８０６元，按两亿农户推算，全国民间金融规模大约为４０００亿元，而这其中大约有６４％来自于民间借贷。

还有民营企业的民间借贷问题。

４、房地产市场。

近几年来，房地产市场的泡沫已引起货币当局的高度重视，中央政府和地方政府也频频出招，试图及早化解这一问题。

由此我们不难作出巨额货币资金沉淀于房地产市场的判断。

５、股票市场。

由于市场发育和投资者行为不成熟，我国股票市场将货币供给转化为实际投资与消费的效率低下，甚至还成为巨大的“漏斗”，造成大量货币迷失于此而没有进入生产、流通和消费等实体经济领域。

在我国，证券公司的资金除了一部分上缴中国人民银行作为准备金以外，其余主要存放于四大国有商业银行，记录在银行资产负债表中的“同业往来”账户下。

通过计算“同业往来”轧差后的余额，可以估算出１９９８～２００２年迷失于股票市场“漏斗”的货币数量分别为：２０３６亿元、２２０９．５亿元、３４７８．４８亿元、５３１７．１２亿元和６６６０．４亿元人民币。

６、银行净损失。

有学者估计，我国近年来“迷失”的大量资金，有相当的部分被存放在国内金融机构的金库中，被用来支撑那些可能永远不能归还的不良贷款和日见增加的金融机构的经营费用了。

７、人民币外溢和资本外逃。

随着我国经济实力和国际地位的逐步增强，人民币在周边国家已经成为“硬通货”，有相当一部分人民币退出国内流通领域。

我国资本外逃的规模虽然有诸多不同的估计，但只要是从我国流出去了就会对我国的货币供给产生影响，只不过这部分资金没有经过国际收支平衡表。

根据我国经济增长率和货币需求的收入弹性，我国货币供应量增长率应维持在１４％－１６％，货币供给（Ｍ２）增长率近几年的数据分别是：２００１年为１９．５％，２００２年为１６．９％，２００３年为１９．６％，２００４年为１４．５％。

２００５年我国中央银行确定的货币供给增长率是１５％，应属稳健政策。

但问题在于迷失的货币不会永远迷失，它总会有涌出地面的一天。

一旦经济形势、公众心理预期和市场供求发生变化，迷失的货币就会不可控制地冲击实体经济。

虽然形成货币冲击的具体来源不同，但其对实体经济的影响是相似的，都会反映在物价水平的上涨上。

因此，即使采用了力度较大的紧缩货币政策，迷失的货币喷薄而出，也会使银根紧而不缩，造成短时期内相对多的货币追逐相对少的商品，进而形成突发性通货膨胀，致使货币当局稳健的货币政策面临严峻的挑战。

四、结论与政策建议我们的结论是，物价水平的上涨在近一两年内很难避免。

为做到亡羊补牢，必须从现在开始，要按照实体经济增长的需要和物价水平的表现，严格控制货币供给量的增长。

根据以上的分析，主要从两个渠道入手，一是严控财政赤字，二是加紧改革利率、汇率形成机制。

我们认为，严控财政赤字，不能仅仅从数量上考虑，不能认为数量下来了，就说明效果达到了。

关键的一点在于，要把弥补赤字的国债使用效率提高上去，此事为当务之急。

国债的多寡是相对的，关键在于其使用效率，国债使用效率不高已是不争的事实。

货币的价格，在国内表现为利率，在国外表现为汇率。

同任何商品一样，除非按人头平均分配，政府要么控制其数量，要么控制其价格，二者不可兼得。

货币当局要么控制货币供给，而听任利率和汇率依据市场之需要自行调整；要么控制利率和汇率，而对货币供给的多国放任自流。

我国目前的情势处于第二种状态。

金融全球化乃大势所趋，我国经济亦愈来愈多地融入国际经济之中，稳定对于我国经济的可持续发展与成长至关重要，经济稳定的主要基础和表现是物价之稳定，若想稳定物价，就必须对货币供给能有很好的控制。

若想对货币供给进行合理的控制，货币当局就必须要放弃对货币价格即利率与汇率的控制。

利率和汇率的形成，必须由市场来决定。

与利率自由化进程的加速相比，汇率制度改革顾虑重重，步伐缓慢。

无论从经济学理论、国际经验还是中国的国情来考虑，人民币与美元挂钩的固定汇率都不合时宜，也难以维系，不仅货币政策灵活性丧失，更是授人以柄。

现行汇率制度对中国造成的困扰，在此轮宏观经济过热中暴露无遗。

在固定汇率下，国际收支持续盈余与资本流入，不可避免地导致国内货币与信贷的过度扩张，从而引起经济过热与通货膨胀。

事实表明，央行的对冲操作难以消除外汇储备资产迅猛增长而产生的货币供给。

政府宏观调控手段主要针对所谓的过热行业，但整体经济的流动性过多才是真正症结所在。