第六章 资本预算中的风险分析
资本预算与风险分析
风险调整贴现率法使用以下公式
NPV
n t0
NCFt (1k*)t
NCFt--- 年税后现金流 n --- 项目的寿命期 k* ----- 风险调整后的贴现率
这种方关键在于确定项目的系统 风险水平及与之相匹配的收益率。
1.如果新项目是公司的典型项目，我们 可以用CAPM根据公司的系统风险确 定的收益率来对项目做出判断；
通常基于以下两类假设的研究比较有意义： ①.最具影响力的因素；②.最不确定的因素。
第三步：改变分析中的一个假设条件，并保 持其他假设条件不变，估算该项目 在发生以上变化后的NPV或IRR。
第四步：把变动结果列在图形或表格中， 表示出每一个变量的变动对NPV 或IRR的影响。
第五步：把所得到的信息与基础状态分析相 联系，从而决定该项目是否可行。
2.如果新项目不是公司的典型项目，其 风险水平的确定通常有以下两种方法
会计β值法 同业类比法
会计β值法
所谓会计β值是通过某项资产 的会计收益对市场会计收益进 行回归而得出的β值。
同业类比法
1. 确定与本项目业务性质相同的上市公司； 2. 收集这些上市公司的市场风险β值； 3. 使用哈马达公式根据财务杠杆调整β值。
8.1 资本预算中的风险分析
进行不确定性分析有两种基本的方法
➢ 风险的概率分析方法 ➢ 现金流贴现率调整法
一、风险的概率分析方法
通过改变假设条件并研究这一改变对 投资分析结果的影响力，来测试该投 资分析的适用性；然后利用以上所得 出的结果进行最终的项目决策。
风险的概率分析方法
（一）敏感性分析（Sensitity Analysis） （二）场景分析 (Scenario Analysis) （三）盈亏平衡分析(Breakeven Analysis) （四）决策树分析(Decision Tree Analysis)
中山大学岭南学院431金融学综合考试大纲
一、考试性质
《金融学综合》是2011年金融硕士（MF）专业学位研究生入学统一考试的科目之一。
《金融学综合》考试要力求反映金融硕士专业学位的特点，科学、公平、准确、规范地测评考生的基本素质和综合能力，选拔具有发展潜力的优秀人才入学，为国家的经济建设培养具有良好职业道德、具有较强分析与解决实际问题能力的高层次、应用型、复合型的金融专业人才。
●利率决定理论
●利率的期限结构
3、外汇与汇率
●外汇
●汇率与汇率制度
●金融市场及其要素
●货币市场
●资本市场
●衍生工具市场
●金融机构（种类、功能）
5、商业银行
●商业银行的负债业务
●商业银行的资产业务
●商业银行的中间业务和表外业务
●商业银行的风险特征
6、现代货币创造机制
●公司价值评估的主要方法
●三种方法的应用与比较
6、风险与收益
●风险与收益的度量
●均值方差模型
●资本资产定价模型
●无套利定价模型
7、加权平均资本成本
●贝塔（β）的估计
●加权平均资本成本（WACC）
8、有效市场假说
●有效资本市场的概念
●有效资本市场的形式
●有效市场与公司财务
9、资本结构与公司价值
●债务融资与股权融资
●资本结构
● MM定理
10、公司价值评估
二、考试要求
测试考生对于与金融学和公司财务相关的基本概念、基础理论的掌握和运用能力。
三、考试方式与分值
本科目满分150分，其中，金融学部分为90分，公司财务部分为60分，由各培养单位自行命题，全国统一考试。
四、考试内容
（一）金融学
1、货币与货币制度
风险资本成本和资本预算
03
CATALOGUE
风险资本成本与资本预算的关 系
风险资本成本在资本预算中的作用
评估投资项目的风险
风险资本成本是评估投资项目风险的重要指标，通过比较 不同项目的风险资本成本，企业可以优先选择风险较低、 收益较高的项目。
确定投资项目的折现率
风险资本成本可以作为投资项目的折现率，用于将未来的 现金流折现到现值，从而更准确地评估项目的经济价值。
在计算风险资本成本时，由于数据不完整或数据 质量不高，导致难以准确评估风险。
风险评估难度大
风险资本成本涉及多个因素，如市场风险、信用 风险等，准确评估这些风险具有较大难度。
资本预算不准确
由于风险评估的不确定性，可能导致资本预算不 准确，从而影响企业的投资决策。
解决方案和数据质量和完整性，为准确评
风险资本成本和资本预算
CATALOGUE
目 录
• 风险资本成本 • 资本预算 • 风险资本成本与资本预算的关系 • 实际应用中的挑战与解决方案
01
CATALOGUE
风险资本成本
风险资本成本的定义
01
风险资本成本是指投资者因承担 企业风险而要求的额外收益，以 补偿其承担的风险。
02
它反映了投资者对企业未来收益 和风险的预期，是企业筹资和投 资决策的重要依据。
无风险利率
无风险利率是指投资者可以无风险地获取的回报率。无风 险利率是投资者要求的最低回报率，因此它也是确定风险 资本成本的重要因素。
企业特定风险
企业特定风险是指企业特有的经营风险、财务风险等。这 些风险因素会影响投资者对企业的信心和预期回报率，从 而影响风险资本成本。
通货膨胀率
通货膨胀率是指货币购买力的下降速度。通货膨胀率越高 ，投资者要求的回报率越高，因此风险资本成本也越高。
第六章资本预算13节NPVIRRPI
n (净现金流量只扣除以现金形式存在的成本)
n 营业现金流 = 每年营业收入-付现成本-所得税 =EBIT(1-t) + 折旧
第六章资本预算13节NPVIRRPI
n 期末(t=n)：回收的资金
n 残值SV或变价收入 n 原有垫支在各种资产上的资金的收回、停止
n 现金净流量
第六章资本预算13节NPVIRRPI
3、把握要点 n 资本预算项目的成本和成本测算使用的是现金流。
n 公司理财通常运用现金流量，而财务会计强调收入和利润。 n 净现值是对现金流量而不是收益的折现。
n 现金流必须是增量基础上测算所得。
n 这些现金流量是公司接受一个项目而引发的直接后果——现 金流量的变化。即公司感兴趣的是公司采用项目和不采用项 目引起的现金流量的差别。若无论采纳该项目与否，某项现 金流都会发生，那么它是无关的。
第六章资本预算13节NPVIRRPI
例：增量现金流量的计算
n 某人原开车上班，现考虑改乘火车，有关费用 n 月票140元（相关） n 公寓停车月租费150元（不相关） n 公司停车月租费90元（相关） n 与上下班有关的汽车燃油及维修保养费110元（相关） n 汽车保险费120元/月（不相关） n 每天搭同事，每月灌35元汽油（机会成本） n 试验买了一个月的月票140元（沉没成本） n 结论：乘火车的增量现金
n 90+110-140-35 =25
第六章资本预算13节NPVIRRPI
增量现金流量
n Sunk costs are not relevant 沉没成本不相关。 n Just because “we have come this far” does not mean that we should continue to throw good money after bad. “ 已经投入了这么多”并不意味着我们得继续扔钱 为决策错误弥补。
资本预算中的风险分析
资本预算中的风险分析
资本预算风险分析
一、简介
资本预算是企业决策制定的一种重要方式，在决策制定过程中，一个
重要的环节就是对资本预算的风险进行分析。
风险分析的目的是识别可能
影响资本预算实现的潜在风险，识别各方面的风险收益，控制风险意识，
避免不必要的损失，以确保企业的经济活动的正常运行。
二、资本预算风险分析要素
1.信息不足
资本预算风险要基于可靠的、准确的信息进行分析，但在实际操作中，由于信息不足等因素，资本预算风险分析可能不正确，进而导致资本预算
无法实现。
2.不确定性
由于市场变化、政策调整等不确定因素，企业在资本预算中可能会出
现不确定性。
因此，企业需要对资本预算风险进行充分的分析，以便在出
现不确定性时，及时采取措施，防止损失。
3.财务风险
财务风险包括资本结构、资本成本等，财务风险会影响企业资本预算
的实施，因此，企业需要充分分析财务风险，并做好相应的规避措施。
4.宏观经济环境风险。
公司金融第6章 资本预算中的不确定性分析习题及答案
第六章资本预算中的不确定性分析一、概念题敏感性分析、场景分析、会计盈亏平衡、净现值盈亏平衡、决策树、实物期权、扩张期权、放弃期权、延期期权二、单项选择1、可以用来识别项目成功的关键因素是（）A 敏感性分析B 会计盈亏分析C 净现值盈亏分析D 决策树分析2、会计盈亏平衡分析是确定某一产品或公司的销售量使（）A 净现值为零B 净收益为零C 内部收益率为零D 总成本最小3、如果某项目的净现值盈亏平衡点是销售量为1000，则销售量为1200时，净现值为（）A 正B 零C 负D 不能确定4、如果公司拥有实物期权，并可以投资于能够获利的新项目，那么有公司（）A 市场价值>实体资产价值B 市场价值<实体资产价值C 市场价值=实体资产价值D A,B,C都有可能5、可以用来帮助实物期权的认定与描述的不确定性分析是：A 敏感性分析B 会计盈亏平衡分析C 净现值盈亏平衡分析D 决策树分析6、以下说法正确的是（）A 只要项目的净现值大于0，企业就应该立即进行投资B 敏感性分析考虑了多个变量的变动C 与会计盈亏均衡分析相比，净现值盈亏均衡分析下盈亏平衡时的销售量较高D 实物期权不存在与资产负债表中三、多项选择题1、资本预算中进行不确定分析的方法主要包括（）A 敏感性分析B 场景分析C 盈亏均衡分析D 决策树分析E 实物期权2、敏感性分析的分析步骤正确的是（）A 估算基础状态分析中的现金流量和收益B 找出基础状态分析中的主要假设条件C改变分析中的一个假设条件，并保持其他假设条件不变，然后估算该项目变化后净现值D 把所得到的信息与基础状态分析相联系，从而决定项目的可行性（）3、关于决策树分析错误的是（）A 决策树分析把项目分成明确界定的几个阶段B 并不要求每一阶段的结果相互独立C 决策树分析告诉我们应该如何针对风险的变化采用不同的折现率D 决策树分析不能明确项目的现金流量与风险4、以下说法正确的是（）A 如果只有一个不确定变量，敏感性分析给出了项目现金流及其净现值的“悲观”和“乐观”取值B 扩张期权增加了项目净现值C 放弃期权越大，净现值越小D 净现值盈亏平衡分析忽略了初始投资的机会成本5、以下说法正确的是（）A敏感性分析只有一个假设变动，其他保持不变B场景分析可以考察多个变量变动的不同组合情况C净现值盈亏平衡点的计算公式为（固定成本+折旧）（1—T）（销售单价—单位变动成本）（1—T）D盈亏平衡分析能最终确定项目的可行性四、计算题1、若某公司项目初始投资为150亿元，项目持续期为10年，按直线法对初始投资折旧，折现率为10%，税率为35%，其他情形如下,试算出此项目的净现值2、对1题中项目，公司重新估计如下：3、某食品公司正考虑一新项目的可行性。
资本预算决策的方法
资本预算决策的方法资本预算决策是指企业在投资决策中对不同投资项目进行评估、选择和决策的过程。
资本预算决策的目的是使企业能够合理配置有限的资金资源，实现最大化的经济效益。
本文将介绍一些常用的资本预算决策方法。
一、净现值法净现值法是最常用的资本预算决策方法之一。
该方法将项目现金流的净现值作为判断项目是否具有投资价值的依据。
净现值是指项目期内现金流入与现金流出之间的差额，通过将未来的现金流量折现到现值来计算。
如果净现值大于零，表示项目的现金流入超过了现金流出，具有正收益，项目值得投资；如果净现值小于零，则意味着项目的现金流入小于现金流出，项目可能带来负收益，不值得投资。
二、内部收益率法内部收益率是指使项目净现值等于零的折现率。
使用内部收益率法可以衡量投资项目的盈利能力。
如果项目的内部收益率大于所设定的最低收益率要求，则表示项目具有投资价值；反之，则不具备投资价值。
内部收益率法的优点在于不需要事先确定投资项目的期限，只需对项目现金流量进行估计即可。
三、投资回收期法投资回收期是指回收项目初始投资所需的时间。
该方法通过计算项目现金流量累计达到初始投资额的时间，来判断投资项目的回报速度。
较短的投资回收期意味着资金回收的速度较快，投资项目的风险较低。
投资回收期短的项目通常被认为是有吸引力的投资选择。
四、比较优势法比较优势法是将不同的投资项目放在同一时间点进行比较，选择投资回报最高的项目。
该方法将项目的利润率、投资规模、回报期等指标进行综合考虑，从而确定最佳投资项目。
比较优势法常用于多个项目同时出现的情况下，可以帮助企业在多个项目中选择出具有最高回报的项目。
五、风险分析法风险分析法在资本预算决策中具有重要的作用。
在项目评估中，除了考虑到项目的预期收益和投资回报，还需要对项目的风险进行评估和分析。
使用风险分析法可以量化项目的风险水平，帮助企业在进行资本预算决策时更全面地考虑各种可能的风险因素。
在实际的资本预算决策中，以上方法可以结合使用，通过综合考虑项目的现金流量、投资回报、风险等因素，从而做出合理的决策。
中国人民大学罗斯公司理财本科期末考题
育明教育【温馨提示】现在很多小机构虚假宣传，育明教育咨询部建议考生一定要实地考察，并一定要查看其营业执照，或者登录工商局网站查看企业信息。
目前，众多小机构经常会非常不负责任的给考生推荐北大、清华、北外等名校，希望广大考生在选择院校和专业的时候，一定要慎重、最好是咨询有丰富经验的考研咨询师.中国人民大学金融硕士431金融学综合考研习题五5.5.1单项选择题1．投资决策评价指标，按（）可分为非折现评价指标和折现评价指标。
A．是否考虑资金时间价值B．性质C．数量特征D．重要性2．在长期投资决策中，一般来说，属于经营期现金流出项目的有（）。
A．固定资产投资B．开办费C．经营成本D．无形资产投资3．投资决策评价指标中，（）为辅助指标。
A．内部收益率B会计收益率C．净现值率D．净现值4．生产经营期是指从（）之间的时间间隔。
A．建设起点到投产日B．建设起点到终结点C．投产日到收回投资额D．投产日到终结点5．项目投资决策中，完整的项目计算期是指（）。
A．建设期B．生产经营期C．建设期＋达产期D．建设期十生产经营期6．某投资项目原始投资额为100万元，使用寿命10年，已知该项目第10年的经营净现金流量为25万元，期满处置固定资产残值收入及回收流动资金共8万元。
则该投资项目第10年的净现金流量为（）万元。
A．8B．25C．33D．437．如果其他因素不变，一旦贴现率提高，则下列指标中其数值将会变小的是（）。
A．净现值B．会计收益率C．内部报酬率D．静态投资回收期8．某投资项目原始投资为12000元，当年完工投产，有效期限为3年，每年可获得现金净流量4600元，则该项目内部收益率为（）。
A．7．33％B．7．68％C．8．32％D．6．68％9．当贴现率与内部收益率相等时，（）。
A．净现值大于0B．净现值等于0C．净现值小于0D．净现值不一定10．某投资方案贴现率为16％时，净现值为6．12，贴现率为18％时，净现值为一3．17，则该方案的内部收益率为（）。
资本预算的基础知识
（1）附加效应（Side Effects）
考虑附加效应就是要考虑投资活动所产生 的整体效果，而不是某一个项目的孤立效 果。例如，产品开发中的减量效应（一个 新产品开发影响了老产品的销路）和增量 效应（航空公司新航线开发达到的各个航 线的共赢）。
（2）沉没成本（Sunk Costs）
沉没成本是指过去发生的，无法由现在或 将来任何决策所能改变的成本。沉没成本 是投资决策的无关成本，不应当将其作为 项目评价时的现金流出量。
6.3投资项目评价指标
6.3.1净现值（Net present value, NPV） 6.3.2获利指数（Profitability index, PI） 6.3.3内部收益率（Internal rate of return,
IRR） 6.3.4投资回收期（Payback period, PP） 6.3.5会计收益率(Accounting rate of return,
造工程中，出售旧设备所发生的净现金流量。 （5）所得税效应，即出售旧设备变价收入的税赋损益。
例如，旧设备的出售价如果高于设备账面净值，需要缴纳 所得税，多交的所得税构成项目现金流出量；旧设备的出 售价如果低于设备账面净值，形成损失，可以抵减应纳税 所得额，少交所得税，少交的所得税构成项目现金流入量。 诸如此类由投资而引发的税赋变化，需要反映在初始现金 流量的计算中。
= 69298(元)
6.3.1净现值（Net present value, NPV）
如果按照本章达明公司替代型投资现金流 量预测（见表6-3）的结果计算净现值，并 将折现率确定为14%，则：
NPV=-67 500＋25 000×（P/A,14%,4）＋ 35 000×（P/F,14%,5）
=23 515（元）
第六章 资本预算中的风险分析
10% 15%
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敏感性分析结果分析
• 灵敏度线越陡，说明风险越大. 这种因素 些许的波动就会造成（内部收益率）净现 值的大幅波动.
• 可变成本线陡于固定成本或销售量变动线, 故在这个项目中，应当严密关注对可广大，在t=1时， 花费100万美圆用于设计和装配几种电视机的原 型，由市场上典型的消费者代表进行评价，以便 公司根据反馈意见决定是否继续实施该项目；
第三阶段，如果对电视机的原型评价良好，在 t=2时净投资1000万美圆建造厂房。如能达到该 阶段，则t=3时总现金流量预计为1300万或1600 万美圆，取决于届时的经济形势，竞争状况等因 素。
• 回答 “如果” 式的问题, 比如“如果销 量下降30%会怎样?”
ôÐÔÖö¼ à · Ð ²Î Í
35.00% 30.00% 25.00%
Ú ² Ê Ò Â Ä ¿ Õ æ Ê
20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -15% -10% -5% 0% 5%
销售量 变动 固定成 本变动
盈亏平衡点分析 年平均固定成本F 年平均单位产品的可变成本V 年平均单位产品销售价格P 盈亏平衡点销售量Q：台 盈亏平衡点销售量为预计销 售量的百分比
1229.04 0.17 0.26 13656 54.62%
¯ ÷½ â Ó ¿ ƺ ͼ
7000 6000
É ¾ë ú Û Õë ³ ±Ó Ï Ê Ê È
约当系数
1
0.9
0.8
0.7
0.6
0.5
0.4
“风险调整贴现率”方法
• 投资组合理论与资本资产定价模型在现代 理财学中的大量运用，使得根据风险程度 高低来调整折现率的风险分析技术日益成 熟，这种方法也被称为“风险调整折现率 法”。 • 用公式表示如下： 项目折现率＝无风险利率＋风险补偿率
7-5资本预算风险分析
资本预算风险分析•敏感性分析•盈亏平衡分析•资本预算中的期权方法资本预算风险分析•预测风险•也叫称为估计风险，由于预测现金流量的错误导致做出错误决策的可能性。
•由于有预测风险，就会存在项目的NPV是负值，却被认为是正值的；也可能是项目的NPV是正值，而被认为是负值。
•资本预算的风险分析•指运用各种手段的方法，研究和分析项目活动的各种潜在风险，并予以量化或估计，为投资决策提供依据。
敏感性分析也称为“what if ”分析。
是考察当其他变量处于正常估计值，与投资项目有关的一个或多个主要因素发生变化时，对该项目NPV等效益指标影响程度的一种分析方法。
•目的：寻找敏感性因素，判断外部敏感性因素发生不利变化时投资方案的承受能力。
•公式经济效益指标变动百分比某因素的敏感度 =影响因素变动百分比•敏感性分析的计算步骤：•选定衡量经济效益的相关指标。
一般要针对具体项目的特点，选择最能反映盈利能力的指标作为分析对象（以净现值和内部收益率最为常见）；•选择主要的潜在敏感性因素：固定资产投资、建设工期、产量、销售价格、产品成本费用等，以经验结合具体项目情况进行甄别筛选；•给这些潜在敏感性因素赋以确定性的变动范围值，如±5%，±10%，±15%，±20%等；•进行具体数据测算，并编制敏感性分析汇总表；•绘制敏感性分析图，并就风险因素加以说明。
•例：•斯图尔特医药公司考虑投资研发一种治疗感冒的药品。
测试成功后投资阶段成本$1,600 million，生产将于今后4年中进行。
•当收入预测为每年 $7,000百万时，大规模生产的NPV•注意：NPV是在第1年即投资16亿美元的时计算的值，稍后将它折现到当前0期。
第1年（百万）第2-5年（百万）收入$7,000变动成本(3,000)固定成本(1,800)折旧(400)税前利润$1,800税收 (34%)(612)净利润$1,188现金流量-$1,600$1,588•例：•当收入预测变为每年 $6,000百万时，大规模生产的NPV•在此例中，收入预测为每年 $7,000百万时，NPV为 $3,433.75。
财务分析与资本预算管理知识概念
＿＿＿＿＿
NPV＝ Pi NPVi
i 1
决策规则：在独立项目决策时，只要NPV>0，方案可 行；在互斥项目决策时，应选择期望净现值大的方案。
（4）风险分析的实用方法－－敏感性分析
敏感性项目：如果某一变量的变动引起项目 NPV变动最为显著，则称该项目为敏感性项 目。
OCF EBIT(1 T) D [Q(P V) F](1 T) D
＝147.63
B方案：年均现金流量
＝ 500＋（1＋21000％）＋（1＋3100％0 ）2 ＋（1＋4100％0 ）3 （P A,10%,3)
230
2、资产更新决策
注意：
增量概念的实际运用。 要考虑旧设备 新设备在出售时引起所得税 的问题。 新、旧设备使用年限相同，运用NPV法 新、旧设备使用年限不相同，运用年均现 金流量法。
与增量有关的三个成本概念
沉没成本：在项目评价之前已发生，与项 目是否实施无关的成本。 机会成本：由于项目实施而引起某种资源 无法作为他用而放弃的利益形成的成本。 一般经营管理成本：应考虑项目实施后是 否引起管理成本的变化，而不论会计上如 何处理。
二、资本预算方法实际应用中的问题
1、不等有效使用期项目的投资决策 2、资产更新决策 3、通货膨胀因素处理 4、资本预算的风险分析
销量 旧
价格 变动成本 固定成本 折
项目现金流量估计表
第0年
1－10年
1、期初投资额（万元） 2、销售量（万只） 3、售价（元） 4、单位产品原材料成本（元） 5、每小时工资（元） 6、单位产品工时（小时） 7、固定成本（万元） 8、折旧额（万元） 9、应税收入（万元） 10、纳税额（万元） 11、净利润（万元） 12、营业税后现金流量（万元）
资本预算中的风险分析和风险调整
4.3.5 项目风险调整
为什么要对项目进行风险调整？ 当我们评价那些与企业整体风险大相径庭的投
资项目时，WACC法的使用可能会导致错误的 结论。
在下图中，根据无风险利率7％以及市场组合风险 溢酬8％，可画出一条SML线。为简单起见，假 定股权企业的β系数为1。由于无负债，该企业的 加权平均资本成本和股权成本均为15％。]
投资项目风险分析
盈亏平衡点分析 敏感性分析 方案分析 决策树分析
决策树分析
决策树分析特别适用于多阶段的或顺序型的决策分 析。 以下为一电视机生产线的投资决策过程。
第一阶段，在t=0时，耗资30万美圆对电视机的 潜在市场作研究；
第二阶段，如果该种电视机市场广大，在t=1时， 花费100万美圆用于设计和装配几种电视机的原 型，由市场上典型的消费者代表进行评价，以便 公司根据反馈意见决定是否继续实施该项目；
δNPV =141.7
决策树分析
CV NPV =6.03
4.3.3 公司（内部）风险
要确定公司风险，需要确定资本预算项目与公司 现有资产的联系。
如果两个资产的盈利变动方向相反，那么组合这 两个资产就可降低风险。虽然现实中难有盈利变 动方向正好相反的资产，但只要资产之间不完全 正相关，仍然可以达到一定的分散化和风险降低 效果。很多公司都采用增加与现有资产不相关的 新项目来降低经营风险。
t=2
t=3
联合 概率 NPV
NPV 期望
值
1600 0.5 0（.6 1000）3
0.8（100） 2
0.5 1300
(30） 1
0.4
资本预算中的风险分析
（￥5000）—①
初始投资
⑴简单决策树
￥3000——￥3000——￥3000
市场状态好时的CF流入量
￥1500——￥1500——￥1500
市场状态差时的CF流入量
WF公司正在考虑一个3年期的项目，主要是关于 新技术的跑鞋的市场销售活动。其成功依赖于 消费者的接受程度和产品需求状况。为了计划 目的，管理层将其分为好和差两种情况，调研 的概率为：好的概率60％，差的概率40％。假 定资本成本10％。
件）
管理学院EMBA
五、决策树分析
▲ 用图表方式反映投资项目现金流量序列的方法 ▲ 适用：在项目周期内进行多次决策（如追加投 资或放弃投资）的情况
决策树分析步骤（简单 与复杂） ： ⑴画出项目的决策树； ⑵计算每一条路径的NPV； ⑶计算NPV期望值
管理学院EMBA
链接开篇案例：下图就像一延伸的时间轴
管理学院EMBA
[例]敏感性分析
分析对象某项目NPV,变量变化范围±10%，变量及变化如表
变量
变量变化范围±10% 不理想 期望 理想
收益净现値（万元）
不理想
期望
理想
市场规模 （万件）
市场份额 （％）
单位售价 （元）
单位可变 成本(元)
固定成本 （元）
900 1 000 0·4 1 3 500 3 750 3 600 3 000 4000 3 000
思路：
用a t (肯定当量系数) 修正→CFATt 得→
CFATf 用Kf
NPV n atCFATt t0 1 K f t
变化系数 (V) 肯定当量系数(a) 注意：重新计算NPV
0.00~0.07
1
系 数 的
风险分析
敏感性分析的作用
敏感性分析可以表明NPV的可信赖程度，减少 了“安全错觉” 敏感性分析可以指出哪些方面需要搜集更所的 信息
明年对于石油价格是相当危险的一年：
OPEC正在考虑一个在未来许多年的实际期限 内将油价提高至65美元一桶的长期协议； 另一方面，国家汽车局最近指出以油水混合物 作为燃料的汽车目前正在检测中。如果这项发 明成功，则油价将会在很多年中被定为35美元 一桶。 这两方面的信息都将在一年后披露。
• -110,000=-10,000-500,000+（4*10,000）/0.10 • 1,390,000=-10,000-500,000+（65-46）*10,000/0.10
场景分析
敏感性分析的一个缺陷是孤立的处理每个
变量的变化，而实际上每个变量的变化是 相互关联的 场景分析（scenario analysis）
是敏感性分析的一种修正方法 这种方法考察了一些可能出现的场景，每种场 景综合了各种变量的影响 【例】见表1（空难场景下的估计）
盈亏平衡分析
盈亏平衡分析（break-even
投资的约当年均成本（EAC）=初始投资额/年金系数 固定成本的现金流出量=固定成本*（1-te） 税盾形成的现金流入量=折旧*te
现值的盈亏平衡点=待补偿的现金流出量/边际贡献产生 的现金流量
运用净现值计算盈亏平衡点
金额（百万） 收入净现值 总成本净现值
资本预算管理
资本预算管理一、概述资本预算管理是企业在决策和执行投资项目时，对于资本的评估、分配和控制的过程。
它对于企业的长远发展和利润增长至关重要，因此在现代企业管理中扮演着重要的角色。
本文将就资本预算管理的意义、目标、方法和挑战等方面进行探讨。
二、意义资本预算管理对企业的发展具有重要意义。
首先，它帮助企业提升经济效益。
通过对资本投资项目进行科学评估和决策，企业可以更好地配置有限的资本资源，降低投资风险，并获得更高的收益。
其次，资本预算管理有助于提高企业的竞争力。
通过有效的投资决策，企业可以不断优化经营资源和提升核心竞争力，从而在市场上获得更大的市场份额和盈利空间。
最后，资本预算管理还有助于企业长远发展和可持续经营。
通过合理规划和管理资本投资项目，企业可以实现战略目标，并为未来创造更多的增长机会。
三、目标资本预算管理的主要目标是确保资本的有效利用和最大化利益。
具体来说，资本预算管理的目标包括：评估投资项目的经济效益，选择并决策最有利的投资项目；确保投资项目符合企业的战略目标和风险承受能力；控制和监督项目的执行过程，确保项目按照计划进行并实现预期目标；评估项目实施后的绩效，为项目调整和优化提供依据。
四、方法资本预算管理的方法主要包括项目评估和决策、资金分配和控制以及项目绩效评估。
首先，在项目评估和决策阶段，企业需要对投资项目进行全面的评估，包括项目的收益率、风险、回报期等指标，从而选择出最有利的投资项目。
其次，资金分配和控制是资本预算管理的重要环节。
企业需要合理分配有限的资金资源，并通过控制和监督项目的执行过程，确保资金的有效利用和项目的顺利进行。
最后，项目绩效评估是资本预算管理的关键环节之一。
企业需要评估项目实施后的经济效益和绩效指标，为项目的调整和优化提供依据，同时也可以为未来的投资决策提供参考。
五、挑战资本预算管理面临着一些挑战，其中最主要的包括不确定性和信息不对称。
首先，投资项目的不确定性使得资本预算管理充满风险。
资本预算决策的关键因素
资本预算决策的关键因素在企业经营过程中，资本预算决策是一个至关重要的环节。
它涉及企业的长期投资决策，直接影响着企业的未来发展和盈利能力。
为了做出明智的资本预算决策，企业需要考虑多个关键因素。
本文将介绍资本预算决策的关键因素，并分析其对决策的影响。
一、投资回报率投资回报率是评估投资项目是否具有经济效益的重要指标。
企业在进行资本预算决策时，应计算和比较不同投资项目的投资回报率。
通常，投资回报率越高，说明投资项目的经济效益越好，从而增加了企业投资的吸引力。
因此，投资回报率是资本预算决策的关键因素之一。
二、现金流量现金流量是企业进行资本预算决策时另一个重要的考虑因素。
企业需要考虑投资项目预计产生的现金流入和现金流出情况。
正面的现金流量可以确保企业能够及时偿还债务、支付利润和维持正常运营。
在资本预算决策中，投资项目应能够产生稳定和可预测的现金流量，以确保企业获得可持续的发展。
三、风险评估风险评估是资本预算决策中的另一个重要因素。
企业需要评估投资项目所面临的风险程度，并权衡风险与回报之间的关系。
不同投资项目所带来的风险水平各不相同，高风险投资可能带来高回报，但同时也面临着更大的失败风险。
在进行资本预算决策时，企业需要根据自身的风险承受能力和整体战略目标来选择适合的投资项目。
四、市场需求和竞争状况市场需求和竞争状况是影响资本预算决策的重要因素之一。
企业在进行资本预算决策时，应考虑投资项目所针对的市场是否具有足够的需求。
同时，企业还需了解市场的竞争状况，评估自身在市场中的竞争力。
充分了解市场需求和竞争状况可以帮助企业更准确地评估投资项目的潜在回报和风险。
五、财务可行性财务可行性是资本预算决策的关键考虑因素之一。
企业在进行资本预算决策时，需要评估项目的财务可行性，包括项目的投资规模、回收期、折现率等。
企业需要确保投资项目在财务上是可行的，并能够实现预期的资金回收。
财务可行性评估可以帮助企业评估投资项目的可持续性和盈利能力。
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35.00% 30.00% 25.00%
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20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -15% -10% -5% 0% 5%
销售量 变动 固定成 本变动
可变成 本变动 要求收益率
10% 15%
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敏感性分析结果分析
• 灵敏度线越陡，说明风险越大. 这种因素 些许的波动就会造成（内部收益率）净现 值的大幅波动.
• 可变成本线陡于固定成本或销售量变动线, 故在这个项目中，应当严密关注对可变成 本的预测.
方案分析
同时，要注意这是1990年的售价，由于通货 膨胀因素影响，未来售价预计是上升的。
进行方案分析时，用最差方案的变量值求出 最差方案的净现值，再用最佳方案的变量求 出最佳方案的净现值。下表归纳了分析的结 果。
²°²Î ½ ¸ Ò À ± ½·Ööáû» í ²° ½· ¢úÅÊ úÛ¿ ²É · Â Ï Ê Á ³² ²· îî½° 0.25 5,000 ù¡½° » ´ ²· 0.50 25,000 ³¼ ²· îѽ° 0.25 40,000
“确定等值”方法
• 通过调整现金流量的方法来度量未来现金 流量的风险程序，一般也被称为“确定等 值法”。其基本原理为：高风险的现金流 量与低风险的现金流量之间存在着一种等 值关系，即较多的高风险现金流量可以与 较少的现金流量等值。
“确定等值”与资本预算风险分析
• 确定等值概念可以应用于资本预算的编制： • （1）根据各年期望现金流量及其风险程度确定各 个时期的确定等值现金流量； • （2）以无风险利率对各期的确定等值现金流量进 行贴现，求得该投资项目的净现值。这种方法实 际上是以一组无风险的现金流量替代了原来的有 风险的现金流量。
1300
0.32 (120.9) (38.69) 0.2 (30) (6) NPV=23.5
ö ß Ê Ö ö ¾ ² ÷²Î
¦ NPV =141.7 Ä
CV NPV =6.03
风险调整
确定等值法：是通过改变现值公式的分子， 降低预期现金流量的价值作出的风险调整。 现金流量的风险越大，分子的数值就降得越 低，资产的现值相应也就越低。 折现率法：调整的是现值公式中的分母，现 金流量的风险越大，折现率就越高，资产的 现值相应就低。
年份 1 有风险现金 流量 100,000 确定等值系 数 0.9 确定等值现 金流量 90,000
2
3 4 5
200,000
300,000 400,000 500,000
0.8
0.7 0.6 0.5
160,000
210,000 240,000 250,000
确定等值法的优势
• 从理论上讲，确定等值法是对有风险资本投资项 目进行风险分析最直接的一种方法，因为它恰好 与人们对风险的厌恶感相吻合。但是，这一风险 分析技术面临的最大困难就是确定等值系数的确 定。企业在资本预算的编制过程中，运用这一方 法来对未来时期的现金流量进行风险分析，需要 在的统计分析的基础上，运用理财人员的主观判 断来估计确定等值系数
5000 4000 3000 2000 1000 0
0
5000
10000
15000
20000
25000
Ïú Ê Á Û¿ ê ½ ù Ì ¨É ¾ Ä Æ¾ ¹ ¶ ³ ± ê ½ù Ü É ¾ Ä Æ¾ ׳ ± ê ½ù Û Õë Ä Æ¾ Ïú Ê Ê È
敏感性分析
• 考察一种因素比如销量等的变动对净现值 或内含报酬率的影响程度. • 除了一种因素变化，其他因素保持不变. 观察这一因素的变化对净现值或内含报酬 率的影响.
盈亏平衡点分析 年平均固定成本F 年平均单位产品的可变成本V 年平均单位产品销售价格P 盈亏平衡点销售量Q：台 盈亏平衡点销售量为预计销 售量的百分比
1229.04 0.17 0.26 13656 54.62%
¯ ÷½ â Ó ¿ ƺ ͼ
7000 6000
É ¾ë ú Û Õë ³ ±Ó Ï Ê Ê È
下图中，每一圆圈代表一个决策点或阶 段，圆圈发射出去的斜线上标示这一决 策可行和不可行的预计概率。
t=0
t=1
t=2
0.5 0.5
NPV t=3 NPV 期望 值 1600 0.24 254.75 61.14 联合 概率 0.24 29.35 7.04
（1000） 3 0.6 （100） 2 (30） 0.8 0.4 1 0.2 stop
úÛÛ Ïʼ 1,700 2,200 2,700
»Öµ ¾ÏÖ -2,490.1 1,300.8 5,622.2
预期净现值 净现值标准差
1,433.30 2,871.20
-1,437.90 4,304.50
净现值波动范围
-1,437.90 4,304.50
决策树分析
决策树分析特别适用于多阶段的或顺序型的 决策分析。 以下为一电视机生产线的投资决策过程： 第一阶段，在t=0时，耗资30万美圆对电视 机的潜在市场作研究；
确定等值系数
• 如何实现这种从有风险现金流量向确定等值现金流量 的转换是一个核心问题。一般可以通过计算确定等值 系数的方法来解决这个问题： 确定等值系数＝确定等值现金流量÷有风险现金流量 由于时间越久，现金流量的风险越大，因此，在资本 投资项目中，随着时间的延长，确定等值系数会逐年 下降。
确定等值现金流量的计算
• 现实中，专家来分析预测有一定的主观性。为克 服这种主观性，往往依据现金流量的风险大小计 算标准差，根据标准差设定约当系数。一些大型 专门咨询公司依靠长期经验积累算出标准差与约 当系数的关系标准。
标准差
0-0.07 0.08-0.15 0.16-0.23 0.24-0.32 0.33-0.42 0.43-0.54 0.55-0.7
第二阶段，如果该种电视机市场广大，在t=1时， 花费100万美圆用于设计和装配几种电视机的原 型，由市场上典型的消费者代表进行评价，以便 公司根据反馈意见决定是否继续实施该项目；
第三阶段，如果对电视机的原型评价良好，在 t=2时净投资1000万美圆建造厂房。如能达到该 阶段，则t=3时总现金流量预计为1300万或1600 万美圆，取决于届时的经济形势，竞争状况等因 素。
以RIC公司办公室机器人为例。假定公司的高层管理 人员除了价格和销售量外，对该项目的现金流量的所 有其他变量都胸有成竹。此外，他们认为，销售量低 于5000或高于40000单位是非常不可能的。还预计市 场售价不会超出1700——2700美圆的范围。这样， 5000单位乘以售价1700就是最差方案的下限，而 40000单位乘以2700美圆就成为最佳方案的上限。而 基础方案值是25000单位乘以2200美圆。
约当系数
1
0.9
0.8
0.7
0.6
0.5
0.4
“风险调整贴现率”方法
• 投资组合理论与资本资产定价模型在现代 理财学中的大量运用，使得根据风险程度 高低来调整折现率的风险分析技术日益成 熟，这种方法也被称为“风险调整折现率 法”。 • 用公式表示如下： 项目折现率＝无风险利率＋风险补偿率
• 1、根据CAPM模型调整贴现率 K=KRF+(KM-KRF)β KRF ---可以用国债利率 KM --- 根据股指的收益率 β --- 专门金融服务机构计算出来 此方法要求资本市场的数据 • 2、项目比较法：同类项目的实际投资报酬 率为风险贴现率。 • 3、按项目风险等级调整贴现率
第六章
资本预算中的风险分析
•
到目前为止，我们总是假定所讨论的项目的现金流量是可 以确知的。但实际上真正意义上的投资总是，项目未来现金 流量总会有某种程度的不确定性,如何处置是一个非常复杂的 问题,投资者须非常小心。
• 资本预算中的“风险”是指什么? 项目未来现金流量、获利能力的不确定性. 度量方法有净现值的标准差 NPV, 内含报酬率的标准差IRR, 以及贝他值beta. • 现金流量风险的来源 经济状况 市场状况 税收环境 利率 国际状况
按风险等级调整贴现率
• 风险 • 等级 • 1
• • • 2 3 4
风险调整贴现率 (k*) 12%
14% 16% 24%
项目类型 设备替换 现有业务扩张 开发相关新产品 开发不相关新产品 研发
调整折现率法的优势
• 按照调整折现率法对投资项目的风险程度进行评 价和度量，对于风险较大的投资项目，采用较高 的折现率；对于风险较小的投资项目，采用较低 的折现率；对没有风险的投资项目，则以无风险 率为折现率。由于这种方法很容易理解，因而被 普遍应用于资本预算决策中。但是，如何确定风 险补偿利率一直是一个颇具争议的问题，由于在 估算过程中包含很多假设因素，因而这种方法的 局限性也是很明显的。